創投公司對個案公司的評估過程

6.2.1 投資案的篩選

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創投公司在接獲申請案後或主動尋得投資案後，隨即進入方案的篩選階 段，以快速過濾不適合的投資方案。創投公司會依據投資策略與產業偏好，建 立其適用的篩選準則。在這一階段，常見的篩選原則由第二章所敘述的包括：

1. 投資案的產業性質，2. 投資案的地理區域，3. 投資案的事業階段，4. 投資 案的金額規模，5. 投資風險與預期報酬，6. 創投公司的投資策略。

以個案公司為例，ITIC 對本個案篩選主要是因投資案的產業性質與事業階 段皆符合ITIC 的投資策略，所以很快就通過篩選進入評估階段。其他的本地創 投公司則因為是經由 ITIC 的介紹，以及對個案的投資金額與投資風險較可管 理，以及對預期的報酬有樂觀的看法，因而通過了篩選。至於外商創投 Intel Capital 對本個案的篩選就嚴謹多了，不管對投資案的產業性質與事業階段多方 的探討與收集資料，投資規模與投資風險也是Intel Capital 篩選投資案的主要原 則。

6.2.2 投資案的評估

創業投資評估是一種在有限人力、時間、以及資訊不對稱的情況下，所進 行的多階段評估篩選過程。一般創投公司所普遍採行的投資評估決策程序，共 計包括有﹕方案取得、方案篩選、方案評估、投資協議等四個主要階段，如下 圖所示：

創業家主動申請

方案取得階段 創投公司主動找尋

股東或關係人介紹

方案篩選階段

方案評估階段

投資協議階段

圖6.2、創投公司評估決策程序

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個案公司的方案取得階段與方案篩選階段已於前文敘述。經過篩選進入方案評 估階段，即是所謂的Due Diligence Process。

當投資方案通過初步篩選，即進入投資評估的階段。首先針對創業家或投 資對象所提出的經營計畫書進行審查與評估，一般會交由一位投資經理人利用 約半個月到一個月的時間來負責這個階段的初步評估。這個階段的評估考慮的 重點已在第三章敘述過。在初步評估的書面評審階，段創投公司經常會要求投 資對象提供所需的補充資料，同時也會約談經營團隊成員，以獲得更充分的資 訊。初步評估的目的，是希望先經由現有可得資料來淘汰不適合的投資案，以 免在下一階段需要花費更多的資源進行深入評估。一般投資案的預期風險與預 期投資報酬都必須要達到滿意程度，才可能通過初步評估。

以個案公司為例，在這個階段個案公司的團隊被要求提供營運計畫書與財 務預估報告，以及與技術、市場、客戶、供應鏈、公司治理等相關的文件資料，

並且對營運計畫進行口頭報告，以及提出更詳細的報告資料。下表為本個案研 究對這個書面審查階段除了營運計畫書外，創投公司對個案公司要求提供出來 的資料項目所做的整理：

資料

種類 個案公司被要求提供的資料項目

財務 資料

．會計師簽證的財務報表，包括子公司合併報表。

．上個會計年度與本會計年度每月的財報。

．本會計年度財務預算(每月)，及未來四年的財務預估(每年)。

．往來銀行與投資銀行名單。並提供相關的帳號資料(台幣、外匯、海 外)。

．最新的應收帳款與應付帳款的帳齡分析。

．近幾年的呆帳備抵分析與材料保留分析。

．最近的存貨資料及其價值，包括RawMaterial、WIP、FinishedGoods。

．本會計年度與未來四年的銷售計畫與採購計畫。

．文件副本包括借貸契約、擔保契約、租賃契約、可轉換次級債券、

特別股合約、保證合約、與相關團體之聯盟合約。

．上個會計年度各區域的銷售收入資料。

．未來12 個月的現金流預估資料。

．所有研發費用的資料與最近的預算。

．列出最主要的供應商與最主要的客戶。

．提供所有會計師文件的副本。

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60 架構可以用Michael Porter 的五力分析架構來加以對照。Porter (1980)認為產業 的結構會影響產業之間的競爭強度，便提出一套產業分析架構，用來了解產業 結構與競爭的因素，並建構整體的競爭策略。影響競爭及決定獨占強度的因素 歸納五種力量，即為五力分析架構(如下圖)。

61 現有競爭者

與被評估企 業競爭程度 供應商

替代技術

購買者 潛在競爭者

供應商 的議價 能力

購買者 的議價 替代品的威脅 能力

新進入者的威脅

圖6.4、 Porter 五力分析架構

這五種力量分別是新進入者的威脅、供應商的議價能力、購買者的議價能力、

替代品或服務的威脅及被評估廠商的競爭程度。透過五種競爭力量的分析有助 於釐清企業所處的競爭環境，並瞭解產業中競爭的關鍵因素。創投公司利用了 五力分析的架構，對被評估企業做有系統的資訊收集，並分析被評估企業的競 爭力與所處環境的競爭狀況。

本研究的個案公司在接受創投公司的深入評估時，有兩項主要配合創投公 司的活動，一是創投公司對個案公司所提供的主要客戶名單，包括現在的客戶 與潛在的客戶，進行面對面的訪談，另一個活動就是創投公司分別與個案公司 的經營團隊或重要幹部成員做個別的面談。一家本土創投與外商創投分別都進 行了這兩項評估活動，並且在對客戶訪談時，個案公司的團隊成員被邀請同時 到場進行晤談，以讓創投公司的評估經理人更能了解市場狀況與未來市場的發 展。

在對團隊做個別面談時，創投公司主要是要了解經營團隊每一成員的人格 特質、熱誠、專長、經營理念、以及對未來的期許。依本個案研究的調查整理，

創投公司對經營團隊與公司主要幹部每個人都有以下共同的面談評估項目：

1. 了解個人的學經歷，且對個人的經歷做更深入討論。

2. 對每個家庭狀況加以暸解，確定家人支持創業。

3. 對每個人在公司內所負責的項目加以了解並深入討論。

4. 請每個人對公司的前景與自己的願望發表看法。

5. 請每個人對公司所面對的問題有哪些，加以歸納分析。

6. 暸解個人的興趣與嗜好。

7. 請每個人對創投公司有任何問題，皆可提出並互相討論。

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6.2.3 投資案的協議

當申請的投資案順利通過前述的投資評估，此時雙方已有合作共識，即可 進入投資協議階段。這個階段討論的重點在第二章已討論過，主要有股權形式、

價格、數量，股權保障方式，資金撤回時機與方式，以及參與經營管理的方式。

經投資協議確定的條件，都會明文表達在投資協議書上，做為未來正式投資文 件簽署的依據。

創投公司與個案公司在進行投資協議時，本土的創投公司是以共同協議方 式與個案公司談判，而外商創投則以個別協議方式與個案公司談判。這主要是 因為4 家本土創投公司是因為相互介紹而來，故共享了評估資源，也同時要共 同管理被投資公司的營運風險。而外商創投因比較慢完成評估動作，也因這家 創投有自己固定且經驗豐富的評估流程與協議流程，故外商創投自己個別與個 案公司進行投資協商。因為有兩次且不同時間的創投投資協商，所以個案的投 資案分成Series A 與 Series B 兩個投資時程。Series A 的股權購買協定先完成簽 署，資金先注入個案公司，之後外商創投才與個案公司協商Series B 的股權購 買。

在做股權形式的協議時，Series A 與 Series B 都以特別股的形式行使股權，

但當外商創投在與個案公司協商Series B 股權購買時，原本希望 Series B 的優 先權優於Series A，因為 Series A 股東的反對而沒有達成此議題，不過外商創投 為了防制Series A 股東利用 Series B 的股權加入來炒作股票，因此對個案公司 的公司章程與細則的內容要求加以修改，關於公司章程與細則內容修改的討論 將在6.3 節做較詳細的討論。

在個案公司的經營團隊與創投公司協商股權形式與經營管理方式時，因為 有多達五家的創投公司成為個案公司的股東，為了讓經營團隊擁有更大的經營 權，又不影響Series A 與 Series B 對個案公司的所有權，因此 Series A 與 Series B 皆以特別股的形式行使股權，其股利與剩餘財產分配權都優於普通股。但是 Series A 與 Series B 特別股設定每股面值為 0.3 美元，而普通股每股面值設定為 0.001 美元，而且普通股與特別股的每股投票權相等，持有多數普通股的經營團 隊將擁有更多的公司經營權，用以穩定個案公司的公司治理，避免某一擁有較 多特別股的創投公司主導了公司的治理與營運，股權結構數據將在6.4 節討論。

經由股權結構的設計，使得5 名董事會成員經營團隊佔了 2 個名額，而創投公

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司則推派3 名董事參與董事會。

對於股權保障方式的協議與資金退出時機與方式的協議，在Series A 股權 購買協商時，個案公司與本土創投都沒對這兩點做任何的討論與文件產出，也 就是Series A 除了股權購買協議書外，沒有任何的其他投資協議書的簽訂。當 外商創投與個案公司協商Series B 購買協議時，簽署了投資者權利合約書，合 約書詳細地描述與確定了這兩個議題的內容。因為Series A 與 Series B 是擁有 相同優先權的特別股，所以當Series B 簽訂了投資者權利合約書後，讓 Series A 也同時擁有與Series B 相同的權益，這是外商創投有經驗的評估協商流程，保 障了本土創投Series A 股權的權益。有關 Series B 投資者權利合約書將在 6.3 節做討論。

在個案公司資本形成時，總共募集Series A 與 Series B 共 3,540,000 美金，

而以台灣應用光源唯一股東的名義投資72,000,000 台幣於台灣子公司，台灣應

而以台灣應用光源唯一股東的名義投資72,000,000 台幣於台灣子公司，台灣應