第三章 模型介紹
第四節 匯率避險策略
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第四節 匯率避險策略
文中資產配置之國外投資部份，包含美元、人民幣及歐元計價之債券；因此，
本研究著重於匯率避險，且在現行壽險公司之資產配置中，絕大部份之占比都在國 外投資，若不考慮匯率避險，則當外幣升值時，以外幣為計價之資產價值會上升，
換算回新台幣時就會多出「匯兌收益」；反觀來說，當外幣貶值時，以外幣為計價 之資產價值則會下降，即會出現所謂的「匯兌損失」，嚴重的話，恐甚至影響整體 國外債券基金組合之投資報酬率，由此不難體會匯率避險之重要性。
為使壽險公司於國外投資中，避免因匯率風險所造成的匯兌損失，本研究於現 行資本市場諸多匯率避險工具中，考慮四種匯率避險策略，分別是自然避險、無本 金交割遠期外匯、外匯價格變動準備金以及一籃子貨幣避險，以下分別就四種匯率 避險策略進行討論。
一、自然避險
所謂自然避險，指的是投資人不需透過積極主動的選擇配置，而是採取投資組 合的方式，運用所謂「分散配置 (Diversification)」，基於每個投資部位報酬變化不 會完全一致，在彼此相關程度不為完全正相關的情況下，整體投資組合的風險將可 以有效獲得降低。簡要來說，係利用各項資產之間的負相關性，進而降低損益之波 動度，達到匯率風險分散之效果。
依本節前段而言，本文資產配置之國外投資部份，已包含美元、人民幣及歐元 計價之債券；因此，可利用美元、人民幣及歐元彼此之間的相關性，使得壽險公司 之國外債券基金組合的風險下降，進而降低匯率風險。
二、無本金交割遠期外匯
無本金交割遠期外匯，亦可稱作 NDF，屬遠期外匯商品及具有避險功能。當
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間的差額，進行交割。因為 NDF 交割採差價的方式，具高槓桿的效果，投機意味 較濃。
在國外債券基金組合中，需考慮以美元、人民幣及歐元為計價的債券，故需以 新台幣兌美元、人民幣及歐元之匯率來進行 NDF 避險。而由於實務上，NDF 之契 約期間多半為短期，約一個月至十二個月之間，因此假設我們所購買之 NDF 之契 約期間為六個月。倘若要預估十年後之 Surplus，則由期初時點開始，每半年需購 買一次 NDF，因此總共需購買二十次；若是要預估二十年後之 Surplus，同理，需 購買四十次的 NDF。
在 NDF 中，需要考慮遠期匯率的訂定與到期時的即期匯率，本研究分別定義 遠期匯率與即期匯率，如下所示：
即期外匯匯率模型在每期期初所估出半年後的匯率 遠期外匯期初匯率*(外幣債券/台幣債券)
其中，債券到期日皆為半年
外幣包含美元、人民幣及歐元
三、外匯價格變動準備金
根據人身保險業外匯價格變動準備金應注意事項，外匯價格變動準備金，亦可 稱作本準備金，其累積上限為當年度年底國外投資總額之百分之九點五。本注意事 項所稱之國外投資總額不包含外幣收付之非投資型人身保險商品資產。本準備金提 存及沖減方式如下：
(一)提存額度：當月除以國外投資總額乘以曝險比率再乘以萬分之五計算應提 存金額外，當月有未避險外幣資產兌換利益時，應以該金額之百分之五十，提存本 準備金。
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(二)沖抵額度：當月有未避險外幣資產兌換損失時，應以該金額之百分之五十 沖抵本準備金；本準備金每月月底餘額不得低於前一年底累積餘額與自一百零一年 至前一年各年之年底累積餘額平均值孰高之百分之二十(以下簡稱沖抵下限)。
(三)本準備金之提存，必要時，人身保險業得報經主管機關核准後，增提本準 備金。
(四)本準備金餘額下降至沖抵下限且持續達三個月時，人身保險業應提高第一 款未避險外幣資產兌換利益之提存比率為百分之七十五，並至少使本準備金累積餘 額回復至沖抵下限之三倍為止。
前項第一款所定之曝險比率係指國外投資總額扣除傳統避險本金金額後除以國 外投資總額之比率。其傳統避險包括外幣兌新台幣之遠期外匯、換匯、換匯換利及 無本金交割遠期外匯等避險交易。
第一項第一款及第二款所定之未避險外幣資產兌換利益及損失係指國外投資排 除外匯避險後，因匯率變化所產生之兌換利益及損失。
因此，可得出外匯價格變動準備金提存方式如下：
𝐿𝐸𝑡+1/12=Min(𝐿𝐸𝑡+ K%×0.05%*𝐵̂𝑡+1/12𝑓 + K%×50%*𝐵̂𝑡𝑓 *(𝑒𝑡+1/12-𝑒𝑡), 𝐵̂𝑡+1/12𝑓 *9.5%) 其中，𝐿𝐸𝑡為外匯價格變動準備金
K 為曝險比率
𝐵̂𝑡𝑓為國外投資換算為台幣之總額 𝑒𝑡為匯率
沖抵下限為：
Max(𝐿𝐸𝑡−1, M) × 20%
其中，M 為自一百零一年至前一年各年之年底累積餘額平均值 當準備金餘額下降至沖抵下限且持續達三個月時計算如下：
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𝐿𝐸𝑡+1/12=Min(𝐿𝐸𝑡+ K%×0.05%*𝐵̂𝑡+1/12𝑓 + K%×75%*𝐵̂𝑡𝑓 *(𝑒𝑡+1/12-𝑒𝑡), 𝐵̂𝑡+1/12𝑓 *9.5%) 要回復原本提存方式，準備金餘額回復值需至以下值：
Max(𝐿𝐸𝑡−1, M) × 20%*3
四、一籃子貨幣避險
一籃子貨幣避險，是利用不同貨幣與美元之間的相關性，組成波動性與新台幣 兌美元相似的組合，進而降低匯率風險。由於本文之資產包含人民幣以及歐元外幣 債券，故採用人民幣兌美元以及歐元兌美元之組合而近似新台幣兌美元之組合。
本研究進行無本金交割遠期外匯(NDF)做為一籃子貨幣避險的組成元素，來規 避 新 台 幣 兌 美 元 (𝑁𝑇𝐷 𝑈𝑆𝐷⁄ ) 之 匯 率 風 險 ， 而 組 成 貨 幣 包 含 人 民 幣 兌 美 元 (𝑅𝑀𝐵 𝑈𝑆𝐷⁄ )以及歐元兌美元(𝐸𝑈𝑅 𝑈𝑆𝐷⁄ )，上述之組成貨幣皆以美元為基底貨幣；
爾後，模擬出最適一籃子貨幣避險之貨幣組合。
其中一籃子貨幣避險元素當中的 NDF，本文將其契約期間、遠期匯率與即期 匯率的訂定，與上述之 NDF 假設相同。因此，為模擬出最適之貨幣組合，我們採 用以下模型：
𝑒(𝑁𝑇𝐷 𝑈𝑆𝐷⁄ )𝑖𝑡 = 𝛼𝑡+ 𝛽1𝑡∗ 𝑒(𝑅𝑀𝐵 𝑈𝑆𝐷⁄ )𝑖𝑡 + 𝛽2𝑡∗ 𝑒(𝐸𝑈𝑅 𝑈𝑆𝐷⁄ )𝑖𝑡 + 𝜀𝑖𝑡 其中，𝑒(𝑁𝑇𝐷 𝑈𝑆𝐷⁄ ), 𝑒(𝑅𝑀𝐵 𝑈𝑆𝐷⁄ ), 𝑒(𝐸𝑈𝑅 𝑈𝑆𝐷⁄ )分別為台幣、人民幣及歐元 兌美元之每期期初所估出半年後的匯率
𝜀𝑖𝑡~IIDN(0,σ2) i=1,2,…,6 t=1,2,…,40
𝛽1𝑡, 𝛽2𝑡採用最小平方法估計
因此，可得出每期一籃子貨幣避險之避險效果如下：
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𝛽̂ ∗ 𝑁𝐷𝐹(𝑅𝑀𝐵1𝑡 ⁄𝑈𝑆𝐷)𝑡 + 𝛽̂ ∗ 𝑁𝐷𝐹(𝐸𝑈𝑅2𝑡 ⁄𝑈𝑆𝐷)𝑡 其中，NDF 表示每半年即期外匯和遠期外匯之差額
t=1,2,…,40
β̂ 及β1t ̂ 為參數估計值 2t