由於我國目前沒有單一衍生性金融商品可以進行波動率避險的操作，僅能以 台指期貨、台指選擇權等加權指數衍生性商品進行避險。相對於波動率交換市場，
以台指期貨與台指選擇權進行波動率避險在交易成本上較高，且避險策略執行效 果亦不若直接以波動率指數為標的之衍生性商品進行避險為佳(卓必靖, 2004)。本 節歸納波動率指數衍生性商品的效益面向進行概括性的分析，探討台指選擇權波 動率指數商品化之可行性。圖 5-2 波動率指數商品上市要素架構圖，以需求面要 素、總體金融環境面因素為基礎，驗證各項要素於我國金融市場之充分性。
價差交易需求
投機交易需求
套利需求 避險需求
波動率指數 衍生商品上市決策
金融市場穩定性 需求面因素
金融市場流動性 總體干擾因素
圖 5- 2 波動率指數商品上市要素架構圖
資料來源：VIX Introduction(Hulbert, 2003)、Volatility Futures at Eurex(Vischer, 2006)、本研究整理
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新金融商品發展之可行性，主要因素來自於金融市場本身的創新是否能夠更 契合市場投資人的需求，進而影響投資人參與新金融商品市場之意願而定。台指 選擇權波動率指數於我國金融市場發展可行性需求面相關之要素，主要探討波動 率指數商品之潛在需求，關於避險之需求，透過以下三個應用層面說明：
一、股票市場避險需求：鑑於台指選擇權波動率指數報酬與台股加權指數報 酬的負相關性，透過波動率指數衍生性商品資產配置，可以於市場上創建 Vega (ν) neutral 資產組合，於合約存續期間，鎖定波動率之變化對於資產價值的影響。另 外，由於我國金融市場屬於淺碟型市場，易於受到外資、法人的大額交易操縱，
加劇了我國金融市場的波動性，台指選擇權波動率指數商品的推出，能夠作為市 場波動率交易之工具市場，降低現貨市場之波動性(本研究實證之結論)，支持相關 商品上市之決策。此外，經與業內專家訪談後(附錄 B)，發現國內法人對於二階動 差避險的需求一直存在，而波動率風險之規避目前僅能透過現有商品計算其 Vega 係數進行避險，執行效果不盡理想，避險之成本亦相當高，進一步支持國內上市 波動率指數商品之決策。
二、金融危機避險需求：當金融市場遭受到重大利空衝擊時，受制於國內期 權商品諸多的限制性因素，對於市場的劇烈變動幾乎無法發揮應有的避險效果，
故國內期貨業者持續呼籲期交所盡快研議台指選擇權波動率指數衍生商品的推出，
提供單一且有效之金融工具，對於市場偶發之未預期衝擊進行避險之應用，健全 國內期權市場的完整性。
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三、相關性避險需求：由於跨國性交易的開展，台股價格趨勢與國際主要股 市逐漸趨勢一致（朱正修, 2004）。市場間的相關性使得我國台股價格報酬無法不 受其它市場所干擾。透過台指選擇權波動率指數商品的交易，規避市場受到國際 主要金融市場連動的風險，與前述股票市場避險需求具有類似之結論。
波動率指數商品除了於避險的應用外，同時具有一般衍生性金融商品交易之 特性。例如透過價差交易，投資人得以鎖定獲利區間；於投機交易需求，台指選 擇權波動率指數本身具有往復震盪的性質，因而可以作為市場價格反轉的訊息，
創造投機交易之空間。
此外，自波動率交換(volatility swap)合約在 1998 年於美國櫃買市場上市後，
波動率本身已然發展成為一項資產類別，透過組合波動率指數資產，得以調整投 資組合之風險與報酬的抵換關係；於指數套利之需求，波動率指數作為真實波動 率的追蹤指標，藉由真實波動率與隱含波動率之間的離差同樣可以進行指數套利 的交易，但由於波動率指數為擬合未來短期之波動率，因此波動率指數與其衍生 性商品間不必然具有完全對應之連動關係。一般而言，波動率指數與波動率指數 期貨僅在合約到期前趨於收斂，故以套利需求而言，透過台指選擇權波動率指數 衍生商品進行指數套利操作難度上較台指選擇權更高且更為複雜。
台指選擇權波動率指數相關衍生性商品上市於總體要素之影響，主要在於金 融市場穩定性以及金融市場流動性兩部分之考量。
其一，於金融市場穩定性之影響：承第貳章文獻回顧與探討，一般認為期權 商品具有較高的操作槓桿、多空交易不受限制等特性，期權商品的推出因而導致 現貨市場波動性上揚，成為市場不安定性要素之一。然而波動率指數設計本質上
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與傳統期權商品有所不同，為未來波動性之參考指標。另外，波動率指數商品的 交易本身即具有平抑現貨市場波動性的效果，無法將波動率指數商品歸納為市場 之不安定要素解釋。
透過波動率指數衍生商品交易，對於市場上價格劇烈變動能進行有效之風險 分散。目前我國選擇權市場履約價位序列限於價外五檔18，但以今日我國台指選擇 權之流動性以及台股指數的波動率而言，該限制致使國內期貨業者於市場發生重 大利空時不得不轉往海外市場(如新加坡)進行避險。為改善國內市場體制上的缺點，
貿然取消原本的限制性措施並非適合的解決方案，應該進而考慮波動率指數商品 作為波動性避險工具的有效性，以及該商品於金融市場穩定性產生的正面效益，
進行台指選擇權波動率指數商品上市計畫之研擬。
其二，金融市場流動性考量：對於造市者(market maker)而言，波動率指數衍 生性商品市場之創建能夠滿足造市者的避險需求，故造市者得以在市場上積極的 進行報價，維持市場活絡的交易特性。
由以上各點論證，台指選擇權波動率指數商品能夠反應一般市場參與者對於 避險的功能性需求，同時增加我國期權市場商品種類之完整性。此外，觀察圖 5-1，
我國波動率指數初步已能夠充分反應台股加權指數的趨勢，與國際上對於波動率 指數之探討文獻有一致的結論，顯示國內台指選擇權市場以臻成熟，與歐美等先 進國家相當。策略意義上則表示國內市場已然具備了推出波動指數期貨、選擇權
18 期交所已於 2008 年 01 月 28 日開放彈性加掛選擇權履約價格序列，以反應國內期貨業 者避險操作之要求
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等衍生性商品的市場條件，為進一步設計符合我國金融市場境況的波動率指數商 品，於次節將探討新金融商品上市所需要考慮之因素並整理建議之契約規格以供 未來研究之參考。