技術分析之實證研究

James（1968）以簡單移動平均線及指數平滑移動平均線法則 為 基 礎 ， 研 究 紐 約 證 券 交 易 所 所 有 普 通 股 月 資 料 ， 樣 本 期 間 為 1926 年至 1960 年。其方法是以當日收盤價突破或跌破移動平均 線的 1.02 倍或 0.98 倍做為買賣訊號。結果發現：移動平均法則 的績效無法超越買入持有策略獲得超額報酬，所以無法拒絕隨機 漫步理論。

Brock, Lakonishok＆Lebaron（1992）使用移動平均線及區間 突破交易法則⁴來探討技術分析的有效性，其以 1897 年至 1986 年 道 瓊 工 業 股 價 指 數 日 資 料 為 研 究 對 象 。 為 減 少 資 料 存 在 窺 視⁵

4 區 間 交 易 法 則 意 指 價 格 高 於 一 段 期 間 內 的 最 高 價 ， 就 會 發 出 買 進 訊 號 ； 反 之 價 格 低 於 一 段 時 間 內 的 最 低 價 ， 則 發 出 賣 出 訊 號 。

5 資 料 窺 視 偏 誤 是 指 如 果 我 們 形 成 一 組 交 易 策 略 即 定 這 組 交 易 策 略 是 使 用 相 同 的 樣 本 資 料 ， 則 只 要 我 們 有 足 夠 的 時 間 和 設 備 ， 我 們 就 可 以 找 到 一 組 獲 利 能 夠 最 高 的 交 易 策 略 。

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（data snooping）的偏誤，採取下列三種方法來修正此偏誤：（1）

揭露所有交易策略實證結果；（2）使用非常長期的樣本；（3）檢 定交易策略在不同期間是否持續有效。此外，他們首先採用拔靴 複製法（bootstrap methodology）進行技術分析的檢定，由拔靴複 製法分別根據隨機漫步、一階自我相關模型、一般自我迴歸條件 異質變異 in mean 模型（GARCH M）和指數 GARCH 模型（E GARCH）等四種模型來模擬股價資料的實際分配，檢定實際資料 的 交 易 報 酬 和 這 四 種 模 擬 資 料 所 獲 得 的 交 易 報 酬 的 差 異 是 否 顯 著。結果發現：（1）採用傳統的 t 檢定，移動平均線法則和區間 交易法則皆可獲得顯著的投資績效，而前者的績效優於後者；（2）

由拔靴法可知，使用實際資料所獲得的交易報酬和四種模擬資料 所獲得的交易報酬的差異皆為顯著，因此本篇文章強烈支持所採 的技術分析的價值。

Szakmary, Davidson＆Schwarz（1999）以濾嘴法則與移動平 均線法則來檢定那斯達克（Nasdaq）股票市場之 149 種股票是否 有良好績效，樣本期間為 1973 年至 1991 年。結果發現：（1）比 例較小的濾嘴及較敏感的移動平均線能有較佳的績效。（2）以指 數來研判買賣時點比用個股來研判更能獲得較佳的報酬，在考慮 交易成本之前，技術分析距顯著的有效性。

Coutts＆Cheung（2000）使用移動平均線法則與區間突破交 易法則做為買賣之依據，其以 1985 年至 1997 年之香港恆生指數 為研究對象。結果發現：在考慮交易成本與投資相關之機會成本

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後，並無法獲得超額報酬。

Gunasekarage＆Power（2001）使用移動平均線法則研究南亞 洲的孟加拉共和國、印度、巴基斯坦和斯里蘭卡等四個新興股票 市場，樣本期間為 1990 年 1 月 1 日至 2000 年 3 月 31 日。結果發 現：技術分析在這些國家具有預測能力，並可獲得超額報酬，故 作者認為南亞洲資本市場不符合弱式效率市場。

二、國內實證部分

李惠宏（1985）以濾嘴比率 1-20﹪及每日收盤價與 6 日、13 日、24 日、30 日、39 日、72 日移動平均線研究國內 33 家上市股 票，樣本期間為 1977 年至 1984 年 8 月。其方法是以當日股價突 破均線且均線呈上升趨勢則買進，反之，當日股價跌破均線且均 線呈下降趨勢則賣出。結果發現：在考慮交易成本後，個股均線 的投資績效均不優於買入持有法則。

林宗永（1989）使用濾嘴法則及每日收盤價與 6 日、13 日、

24 日、30 日、39 日、72 日移動平均線和 RSI 研究國內 32 種高 週轉率的股票為標的，樣本期間為 1977 年至 1977 年。其方法是 以 RSI 或均線向上突破長天期 RSI 或均線超過預設的比率為買進 訊號。反之，RSI 或均線向下跌破長天期 RSI 或均線超過預設的 比率為賣出訊號。結果發現：在考慮交易成本後，絕大部分之移 動平均線與 RSI 組合的投資績效不如買入持有策略；但 6 日 RSI 在預設值為 20、30、40 時，其投資績效優於買入持有策略。

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洪慧美（1997）以 1985 年 8 月致 1996 年 3 月之台灣證券交 易所 90 家上市公司股票做為研究的樣本，使用乖離指標、移動平 均線，RSI 與買入持有策略做比較。結果發現：（1）在考慮交易 成本後，某些技術指標使用在短期是有效的，但長期仍無效；（2）

在多頭市場中使用買入持有策略優於各種技術指標，而在空頭市 場中技術指標才具有參考價值。

蔡尚儒（2000）以濾嘴法則與移動平均線法則研究台灣店頭 市場之 55 家公司與店頭指數，樣本期間為 1997 年至 1999 年。結 果發現：台灣店頭市場的股價呈現趨勢，使用技術分析可以掌握 趨勢。

魯秉鈞（2000）以 72 日移動平均線與成交量兩種指標做為買 賣訊號研究台灣證券交易所之塑膠、電子、金融等三種產業之個 股日報酬，樣本期間為 1993 年至 2000 年。結果發現：同時使用 上述兩種指標判斷買賣時點，研究期間的報酬顯著高於買入持有 策略，顯示技術分析確實可捕捉到股價的波動走勢。

綜上所述，可知移動平均線是成本的平均值，當平均成本提 高時表示市場的追價意願高，亦即趨勢往上；反之，當平均成本 下降時表示市場的追價意願低，亦即趨勢往下。但究竟要觀察哪 幾條均線，必須由使用者自行判斷，缺乏客觀性。因此，本研究 將參考文獻中較常使用的均線作為選取標準。最後，茲將國內外 的技術分析實證結果整理於表 2.5 至 2.6。

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表 2.5 國外避險文獻整理

作者 研究對象 研究方法 研究結果

James

（1968）

紐 約 證 券 交 易 所 所 有 普 通 股 月 資 料

簡 單 移 動 平 均 線 ， 指 數 平 滑 移 動平均線法則

移 動 平 均 線 法 則 的 績 效 無 法 超 越 買 入 持 有 策 略 獲得超額報酬。

Brock,

Lakonishok and Lebaron

（1992）

道 瓊 工 業 股 價 指 數

移 動 平 均 線 ， 區 間突破交易法則

採用傳統的 t 檢定，移動 平 均 線 法 則 和 區 間 突 破 交 易 法 則 皆 可 獲 得 顯 著 的投資績效。

Szakmary, Davidson and Schwarz

（1999）

那 斯 達 克 股 票 市 場之 149 種股票

移 動 平 均 線 法 則，濾嘴法則

比 例 較 小 的 濾 嘴 及 較 敏 感 的 移 動 平 均 線 能 有 較 佳的績效。以 指數來研判 買 賣 時 點 比 用 個 股 來 研 判更能獲得較佳的報酬。

Coutts and Cheung

（2000）

香港恆生指數

移 動 平 均 線 法 則 ， 區 間 突 破 法 則

在 考 慮 交 易 成 本 與 投 資 相關之機會成本後，並 無 法獲的超額報酬。

Gunasekarage and Power

（2001）

孟 加拉、印 度、巴 基 斯坦、斯 里蘭 卡 之股票市場

移動平均線法則

技 術 分 析 在 這 些 國 家 具 有預測能力，並可獲得超 額報酬。

資料來源：本研究

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表 2.6 國內避險文獻整理

作者 研究對象 研究方法 研究結果

李 惠 宏

（1985）

國 內 33 家上市 股票

移 動 平 均 線 法 則，濾嘴法則

考慮交易成本後，個股均線的 投 資 績 效 均 不 優 於 買 入 持 有 法則。

林 永 宗

（1989）

國 內 32 種高週 轉率的股票

移 動 平 均 線 法 則，濾嘴法則，RSI

考慮交易成本後，絕大部分之 移動平均線與 RSI 組合的投 資績效不如買入持有策略。

洪 慧 美

（1997）

台 灣 證 券 交 易 所 90 家上市股 票

乖離率、移動平均 線法則，RSI

考慮交易成本後，某些技術指 標使用在短期是有效的，但 長 期仍無效。在 多頭市場中使用 買 入 持 有 策 略 優 於 各 種 技 術 指標，而在空頭市場中技術指 標才有參考價值。

蔡 尚 儒

（2000）

台 灣 店 頭 市 場 55 加上櫃股票

移 動 平 均 線 法 則，濾嘴法則

台 灣 店 頭 市 場 的 股 價 呈 現 趨 勢，使用技術分析可以掌握趨 勢。

魯 秉 鈞

（2000）

台 灣 證 券 交 易 所 之 塑 膠 、 電 子、金融類股

移動平均線法則，

成交量

同 時 使 用 上 述 兩 種 指 標 判 斷 買賣時點，研 究期間的報酬顯 著高於買入持有策略，顯示技 術 分 析 確 實 可 以 捕 捉 到 股 價 的波動走勢。

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