投資效益

一般投資效益可分為有形效益與無形效益，有形效益例如個 案利潤的多寡；無形效益則非貨幣性，如較好的生活品質、較長 的壽命等。私部門投資主要優先考量的因素多數是有形效益，因 此如何將效益量化，並分析之，便成為計畫評估的一部分。可行 性分析考慮範圍涵蓋市場面、技術面、社會面及財務面等，其中 又以財務分析與各層面關係最為密切，因此財務決策思考的方 向，會隨關心的層面不同，而有所差異。最明顯的例子公部門與 私部門估算成本與效益方法的不同，因此一般將投資效益分析方 法分為經濟分析與財務分析［莊翰華，2000］。

經濟分析中需用影子或會計價格；而財務分析，則用包括稅 及貼補在內的市場價格於評估中。經濟分析中，稅及補貼視作移 轉給付項目(transfer payments)。換句話說，「稅」視之為總計畫中 移轉給整個社會之效益，並視適當時支用之，而不視之為成本。

反之，「貼補」則視之為對整個社會之成本，因其能耗用的經濟某 些資源以便計畫能夠營運。相反的，財務分析中，稅負視為成本，

貼補則視為報酬。

由上可知，經濟分析與財務分析，基本上方法是一樣的，只 是對成本與效益的認定不同。此外，經濟分析要考量社會利潤 (social profit)；財務分析單純估算投資者的財務利潤 (financial profit)。

一、經濟分析

評估計畫產生的經濟成本與經濟效益(包括非財務成本 與財務收益)，計算所帶來的淨效益，含社會成本與收益。常 用的分析方法為：成本效益分析與成本收益分析兩種。成本 效益分析的理論基礎及效率準則與選擇，大致情形如下：

成本效益分析(Cost-Benefit Analysis)起源於 1808 年，當 時的美國財政部長，指示水利交通部門在提出公共投資時，

必須先比較各替代方案的成本與效益，再評估各個替代方案 的適宜性。又 1936 年，美國聯邦政府的防洪法案(The Flood

Control Act of 1936)則規定該計畫所得到的效益必須大於其 計畫的成本，成本效益分析在此已經開始得到重視［陳佩婷，

2003］。

聯邦機構於 1950 年代亦在經濟分析及公共支出方面立 論，於 Otto Eckstein 所寫之水資源發展［Eckstein,Otto，1958］

一書也將福利經濟引入成本效益分析，使成本效益分析的理

(一)益本比(Benfit-Cost ratio)

∑

於整個計畫的衡量，也可以用於各單項工程或組成計畫的

(二)淨效益現值(Present Value of Benefit)

∑

(三)報酬率(The rate of return)

) 0

二、財務分析

評估計畫是否可獲得足夠的資本報酬，追求利潤最大 化，著重需投入多少財務成本和可獲得多少財務收益。將計 畫所需投入的資本列為財務成本，流入的資金計為財務收 益，估算大都採用市場價格，且在事前先估算計畫的投資報 酬率，以及其淨回收與報酬率。

在財務管理的領域中，財務分析工具各有不同的分類與 用途［可參考陳隆麒，1999；謝劍平，2000；莊翰華，2000；

林左裕，2000；許文昌，2002 等人所做的分析方法］，整理 出一般財務工具，大抵分為：考慮貨幣時間值法者，包括淨 現值法、內部報酬率法、效益/成本比率法；不考慮時間值法 者，有回收期間法、會計報酬率法。

傳統財務分析方法最大的缺點，是沒有考慮貨幣的時間 值及現金流量的變動，無法反應瞬息萬變的現代社會；為了 彌補傳統方法的缺點，於是產生資本預算決策法，也稱為折 現現金流量模型，意指利用目前所能掌握的資訊，預測未來 的各種現金流量，然後以一定的折現率算出報酬［張谷光，

2001］。一般而言，資本預算決策評估方法須具備下列三種特 質［陳秀香，1983］：

1. 必須將投資專案生命週期中的所有現金流量都納入考慮。

2. 必須考慮貨幣的時間價值。

3. 必須讓決策者選出能使公司股票價格最大的專案。

「時間」因素，往往在整個計畫可行性評估中扮演重要 的角色，因此首先採用考慮時間因素的財務分析方法－淨現 值法與內部報酬率法，以下為這兩種分析工具的比較與其不 同處、優缺點及影響財務決策的原因［賴英英，2004］。 (一)淨現值法

所謂淨現值法，指未來各期淨現金流量之折現值加 總，減去期初現金支出的剩餘金額，主要意義為將所有現

金流量以資金成本折現，使現金流量產生的時間點回到決

(Required Rate of Return)，即投資者選擇投資在其他計畫可 獲得的報酬率，亦即代表放棄其他投資機會的成本。值得 注意的是折現率的高低，不僅與資金成本有關，還要考慮 投資案所承受的風險程度，因為資金成本無法完全反映投 資計畫所面臨的風險［林左裕，2000］。一般考量投資不確 定性的方法之一，就是以「必要報酬率」加上「風險貼水」

作為折現率，稱之為「風險調整折現率」(Risk-adjusted Discount Rate)。

1.淨現值法的優點

(1)考慮時間價值及折現率，且將未來現金流量轉換成現 在的價值。

(2)符合價值相加法則(Value Additivity Principle)即公司 總價值的增額，相當於個別獨立投資計畫的貢獻總 合；適用於互斥計畫方案中做選擇。

2.淨現值法的缺點

(1)折現率不易計算，或者說較可能受到主觀性干擾的因 素，影響折現率與現金流量估計的精確度。

(2)無法反映成本效益的高低，即每一元能夠為公司增加

當 IRR>必要報酬率時，表投資計畫可行(此時 NPV>0)；當 IRR<必要報酬率時，表拒絕此投資計畫(此時 NPV<0)；當 IRR=必要報酬率時，視執行者態度及客觀環境而定(此時

低，則很容易選擇 A 計畫。但當投資者所要求的報 酬率在 10％以下時，B 計畫的 NPV 大於 A 計畫，故 應採行 B 計畫；但當投資者所要求的報酬率在 10％

以上時，A 計畫的 NPV 大於 B 計畫，故應採行 A 計 畫。所以單單運用內部報酬率法，可能產生錯誤的決 策。

圖 3.4 NPV 法與 IRR 法之不同決策解說圖 (2) IRR 不具唯一性：因為在投資計畫執行後，仍有現金

流出量，稱為非正常現金流量(Nonnormal Cash Flow) 的情形下，可能計算出不只一個 IRR；換句話說，當 投資計畫的現金流量呈現正負相間時，數學計算結果 可能有三種：單一解、多重解或無解。

(3) 忽略投資規模問題：一般而言，投資規模越大，IRR 會越小，但 NPV 越大。因此規模大的投資與規模小 的投資計畫，若以內部報酬率法做決策，很容易選擇 規模較小的計畫。

淨現值

報酬率

10％ 20％ 30％

A B

表 3.7 淨現值法與內部報酬率法之比較 優 點 缺 點 淨現值法 1.考慮貨幣時間價值 1.折現率不易決定

(NPV) 2.符合價值相加法則 2.無法反映成本效益的高低 3.適用於互斥計畫 3.可能低估機會成本

內部報酬率 1.考慮貨幣時間價值 1.互斥方案時可能產生錯誤的決策 (IRR) 2.考慮所有現金流量 2.IRR 不具唯一性

3.沒有折現率的困擾 3.忽略投資規模問題 資料來源：賴英英，2004

三、敏感度分析

運用折現現金流量分析投資決策，應再用敏感度作專案 投資分析，為投資的專案做不確定性表示。由於可能發生的 事遠比將要發生的事還多，因此，無論何時，經理人從事現 金流量預測時，都會試圖了解還有那些事件可能會發生，和 那 些 事 件 可 能 的 涵 義 ， 這 就 是 敏 感 度 分 析 (Sensitivity Analysis)，簡單的說，就是銷貨、成本等的變動對專案獲利 能力影響的分析［Bresley,Richard A., Myers,Stewart C. and Marcus, Alan J. ，2001］。

由 於 任 何 成 本 項 目 之 評 估 都 包 含 某 種 的 不 確 定 性 (uncertainty)，或在成本分攤方式上的爭議，以致影響評估的 準確性，所以必須進一步對所做的成本效果分析進行敏感度 分析，來增加分析結果的可信度。敏感度分析是將資料中一 些變動性的重要變項，分別代入計算可能的範圍；一般敏感 性分析以一次敏感度分析(one-way sensitivity analysis)最常被 使用，亦即在合理的範圍內，一次只變動一項引用的數據，

其他數據則維持不變，以探討該數據對成本效果比值的影 響。如果該數據在變動後，仍不影響成本效果比值，則研究 者能較有信心的對研究結果進行推論，反之若某種重要變項 的變動會影響比值，又無法取得精確數值，則研究者對該研 究結果應保守謹慎的做結論［黃少卿，2004］。