第三章 操縱股價主觀意圖要件之探討分析
第三節 法院實務判決案例分析
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定價格演變為有計畫的人為價格，以保護一般投資大眾權 益，所作對特定人經濟權之限制。本罪之構成，需有以人為 方式影響證券市場價格之意圖，結合其誘使或誤導他人為交 易之積極行為，致生集中交易巿場某種有價證券之市場價格 以異於正常供需方式而為變動之『結果』，其間並具有因果 關聯，始足當之。」依據此一判決之見解，則本款之罪應屬
「結果犯」。
三、第七款概括規定與其他列舉條款競合問題
由於本款係屬概括規定，通常構成第一款至第六款者亦 可能構成本款，此時應如何適用本款與其他各款的競合問 題？此一問題，最高法院咸認為由於其他各款「本質上已將 操縱股價行為之觀念包含在內」，應適用其他各款論罪，不 再適用本款215。
第三節 法院實務判決案例分析
一、三洋纖、億泰案（連續交易、沖洗買賣）
檢察官認為本案被告出於抬高集中市場上市之三洋紡織纖 維股份有限公司（下稱三洋纖公司）與億泰電線電纜股份有限 公司（下稱億泰公司）股票交易價格之意圖，並意圖造成該二 檔股票交易活絡之表象，以誘使其他投資人買賣該二檔股票之 目的，先利用其於各證券商開立之證券投資帳戶及其所掌控之 相關人頭帳戶，由被告利用前述所控制之證券帳戶，自行或以 他人名義，以該等帳戶連續以高於委託當時之揭示價、漲停價 買入三洋纖及億泰公司股票，並連續從事沖洗買賣之行為。因
215 最高法院 93 年度台上字第 2885 號刑事判決、最高法院 93 年度台上字第 5152 號刑事判決、
最高法院 95 年度台上字第 4930 號刑事判決、最高法院 95 年度台上字第 5487 號刑事判決、最高 法院 97 年度台上字第 5036 號刑事判決、最高法院 98 年度台上字第 2659 號刑事判決、最高法院 100 年度台上字第 1313 號刑事判決。
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認被告所為，係違反證券交易法第一五五條第一項第四、五款 之規定，觸犯同法第一七一條第一項第一款之罪嫌。
本案經地方法院審理後，做成「臺北地院 95 年度訴字第 1362 號刑事判決」，判決被告有罪。本案上訴至高等法院後，
高等法院做成「臺灣高等法院 98 年度上訴字第 325 號刑事判 決」，撤銷地方法院之原判決，並判決無罪。本案再上訴至最 高法院，最高法院做成「100 年度台上字第 597 號刑事判決」，
撤銷高等法院判決，發回台灣高等法院。
(一)第一五五條第一項第四款「連續交易」部分
本款不法炒作犯行之主觀構成要件，地方法院認為包括：
第一、行為人對自己所為客觀不法要件之行為，具有故意；第 二、出於抬高或壓低集中交易市場某種有價證券價格之意圖；
第三、以誘使他人買賣有價證券為目的。高等法院對此認同所 謂連續交易之主觀構成要件除上開行為之故意外，尚須有「抬 高或壓低某種有價證券交易價格」，及「引誘他人從事有價證 券買賣」之特定意圖。以下分別就本案上下級法院見解及主觀 構成要件之認定問題探討分析如下：
1.須有誘使其他投資人買賣之意圖
地方法院以我國學界多數見解及最高法院 96 年度台上字 第 1044 號刑事判決之見解肯認行為人主觀上必須有誘使其他 投資人買賣之意圖為由，亦認為除本款條文明定之抬高或壓 低之意圖外，還必須具備此一主觀意圖要件。高等法院雖不 否定地方法院此一主觀意圖要件「必須有誘使其他投資人買 賣」之見解，惟其對地方法院認定被告有此意圖持否定觀點，
茲摘述如下：
Ａ、地方法院認為「被告確有以自己所有及人頭之證券帳戶，
查核期間連續以高於委託當時之揭示價（成交價）、接
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近或等於當日收盤漲停參考價之價格，於盤中或尾盤大 量委託買進，以達三洋纖、億泰股票交易活絡之假象，
以便誘使其他投資人買賣該二檔股票，被告欲炒作抬高 該二檔股票股價之主觀意圖甚明。」
Ｂ、高等法院否定地方法院上述意圖認定，認為「被告於同 一或相近營業日所買進或賣出之股票數量，其目的係為 使其出售之股票，以較高之價格賣出爾，並非刻意炒作 股票交易而從中圖謀不法之價差利益。於法尚不得徒執 被告於同一或相近營業日所買進或賣出之股票數量，有 多次甚為相近或相同一節，即遽為其目的係在製造該股 票交易熱絡假象，以吸引不知情之投資人介入，達到其 抬高或維持該股票成交價意圖之認定。」
本案上訴至最高法院，有關本款意圖之認定問題，最高 法院見解認為：「行為人主觀上是否具有上開意圖，應綜合 行為人於買賣股票期間：(1)股票之價、量變化是否背離集中 巿場走勢？(2)股票之價、量變化是否背離同類股股票走勢？
(3)行為人是否有以高於平均買價、接近最高買價或以漲停價 委託或以拉尾盤方式買入股票？(4)行為人有無利用拉抬後 之股票價格賣出系爭股票獲得鉅額利益？(5)行為人介入期 間，曾否以漲停價收盤？(6)有無變態交易之情形？等客觀之 事實，予以判斷之。」
2.主觀意圖之認定
(1)以「交易量占當日成交量之比例」認定
地方法院認為「被告買賣三洋纖、億泰公司股票之 成交數量資料，顯示被告在查核期間買進、賣出三洋纖 股票占該股總成交比分別達 27.52%、24.80%，買進、賣 出億泰股票占該股總成交比分別達 22.63%、20.26%，且
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其中有多日買賣成交量幾乎達到該二檔股票當日成交總 數之 50% 者，兼以被告沖洗買賣三洋纖、億泰公司股票 之紀錄顯示，被告在買賣成交量較大之 91 年 5 月 15、
23、27、29、30、31 日與 6 月 3、4、10、11、13、14 日（三洋纖部分）及 91 年 4 月 26 日、5 月 17、21、23、
24、30、31 日與 6 月 5 、6 、7 、11、12 日（億泰部 分）等日，均有相對成交之情況，亦即被告以其名下或 以他人名義之帳戶又買又賣三洋纖、億泰公司股票，則 被告如看好該二檔股票之行情，怎可能在同一營業日又 買又賣，且買賣數量如此之大，更甚者係造成相對成交 之情況。綜此，由被告買賣該二檔股票之市場占有率及 其交易情形，顯示被告之交易行為異常，明顯有炒作股 價之意圖。」
對此高院持不同之見解，認為：（1）「公訴人以被 告分別有五日及十日之部分時段營業日之買入數量超過 三洋纖公司及億泰公司股票單日總成交量 20%，遽為被 告不利之認定，顯非妥適」；（2）「成交量超過 20% 以 上僅是證券交易所監視制度之注意標準，僅為一參考數 值，與投資人有否炒作股票之認定無關，且前開 20% 之 標準現已調高至 25% 以上，則上開數值即並非絕對之標 準。按依我國現行法規，並無規定投資人買賣股票不得 超過該公司當日成交量 20% 以上，且實際上投資人交易 時，亦無從得知其買賣交易量佔總成交量之比例，是自 不得以被告買賣股票超過該公司當日股票成交量 20% 以 上，作為認定被告有操縱股價意圖之依據。從而被告雖 有於查核期間多日成交買進或賣出三洋纖公司及億泰公 司股票之成交量佔當日成交量達 20% 以上之行為，尚難
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據此認定其必有操縱該二股股價之意圖。（3）在此查核 期間中，是否能僅憑被告分別有五天及十天之部分時段 以市價買賣股票，即謂被告有連續影響股價之行為，誠 屬有疑，況被告如欲影響集中交易市場某檔股票之交易 價格，衡諸常情，自應於更多之交易日大量買進，惟被 告並無於其他交易日買進三洋纖公司及億泰公司之股 票，被告如此買賣股票之方式，並非緊密接連大量以高 價買入或低價賣出有價證券，自無達到價量齊揚之效 果，依上所述，被告之交易行為並不符合前開學者論述 之連續性，進而誘使一般投資人跟進買賣，即難以認定 被告有抬高或壓低本案系爭三洋纖公司及億泰公司股票 交易價格之主觀意圖。」
本案高院上述見解的論理依據似屬有誤！茲分析如 下：
Ａ、蓋因主觀意圖存於行為人的內心，除非行為人自承 具有操縱的意圖，否則根本無人能真正探知他人內 心是否有此意圖。惟當意圖為犯罪之構成要件時，
又不能不探求之，因此必須由客觀之事實進而推論 當事人主觀的意圖。此一客觀事實不必確實是當事 人為行為時即已可預知之事項，假設是行為人之行 為「意外」造成的結果，也不失為可以做為推論行 為人內心意圖的佐證。就本案之情形觀之，被告之 交易量究竟能占當日成交量數額之多少，被告於行 為時知悉與否，與此一事項得否做為推論被告主觀 意圖之基礎無關，即使被告無從知悉此一事項，亦
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應不影響此一事項得做為推論被告主觀意圖之本質
216。
Ｂ、再者，就「連續」之認定，應採較為彈性務實的見 解，亦即「所謂『連續』，係指於一定期間內連續 多次之謂，不以逐日而毫無間斷為必要」217。 (2)以「標的股股價漲跌幅度」認定
本案之事實主要係依據臺灣證券交易所所製作之三 洋纖公司股票於 91 年 5 月 14 日至 6 月 14 日查核期間及 億泰公司股票於 91 年 4 月 15 日至 6 月 14 日查核期間之 股票交易分析意見書，上開查核期間中，三洋纖股票日平 均成交量較前一個月平均成交量增加 1,514%，其股票價格 跌幅 1.16%、振幅 22.09%，同期間同類股（紡織）股指數 漲幅 3.57%、振幅 8.25%，大盤指數跌幅 3.36%、振幅 8.87%，三洋纖股票成交量明顯異常，且與同類指數呈背 離走勢，振幅更明顯高於同類股及大盤指數。另億泰公司 股票於查核期間中，股票日平均成交量較前一個月平均成
本案之事實主要係依據臺灣證券交易所所製作之三 洋纖公司股票於 91 年 5 月 14 日至 6 月 14 日查核期間及 億泰公司股票於 91 年 4 月 15 日至 6 月 14 日查核期間之 股票交易分析意見書，上開查核期間中，三洋纖股票日平 均成交量較前一個月平均成交量增加 1,514%，其股票價格 跌幅 1.16%、振幅 22.09%，同期間同類股（紡織）股指數 漲幅 3.57%、振幅 8.25%，大盤指數跌幅 3.36%、振幅 8.87%，三洋纖股票成交量明顯異常，且與同類指數呈背 離走勢，振幅更明顯高於同類股及大盤指數。另億泰公司 股票於查核期間中，股票日平均成交量較前一個月平均成