第五章 研究結論及建議
第一節 研究結論
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第五章 研究結論及建議
第一節 研究結論
本論文透過線性及非線性共整合檢定探討滬港通前、後及全樣本期間，中國雙重 上市公司之股價共整合關係，並根據檢定結果，配適適當的模型以探討A 股、H 股股價之間的資訊傳遞效果，最後對A 股、H 股之折溢價關係做分析。研究主要 結果如下：
一、 股價共整合分析
(一) 於滬港通開放前，根據 Engle-Granger 線性的共整合檢定，20 家公司中有 16 家公司有共整合效果。說明大部分的雙重上市公司在滬港通開放前，其股價 是有共整合效果的。然而同樣根據Engle-Granger 線性的共整合檢定，滬港 通政策開放後有共整合效果的公司則下降為11 家，說明，滬港通的政策開 放整體來說並沒有提升A 股、H 股的線性共整合關係。
(二) 透過非線性的共整合檢定，在全樣本期間下，統計上將可以讓我們更好的捕 捉到H 股、A 股之間的共整合效果。並且若以 TAR 和 M-TAR 兩種檢定做 比較，M-TAR 的門檻設定方式在做共整合的搜尋、配適及檢定時更可以幫 助我們捕捉到原本利用線性共整合模型所無法發現的共整合效果。
(三) 即使經過進一步非線性共整合檢定，中國銀行、工商銀行、民生銀行、交通 銀行、中國治工、建設銀行、中信銀行、中國平安保險，在滬港通後的樣本 期間內，仍無法拒絕沒有非線性共整合的虛無假說，代表此八家公司的 A 股、H 股股價在滬港通後無論線性及非線性檢定皆無法發現共整合的效果。
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二、 資訊傳遞效果
(一) 在全樣本期間，H 股領先 A 股的公司家數比 A 股領先 H 股的家數多。H 股領先A 股的有 11 家、A 股領先 H 股的有 9 家。
(二) 在全樣本期間，前十大交易量的公司只有 4 家有 H 股領先 A 股或 A 股領 先H 股的情況，而後十家交易量的企業則有高達 9 家企業都有 H 股領先 A 股或 A 股領先 H 股的情況，本研究認為這可能是因為交易量大的公司 隱含會以較快的速度將市場資訊吸收、反應完畢，因此比較不容易看到資 訊會有領先落後的關係；反之如果交易量相對較小的公司，理論上就較有 可能發生資訊傳遞較慢的情況。
(三) 透過全樣本期間資料所估計的模型中，資訊影響時間最久的是中國鐵建 及中國中車兩間企業，分別達到落後12 期的效果。
(四) 滬港通開放前，相對全樣本期間，A 股、H 股股價具有領先落後關係的公 司有明顯的下降，並輔以前述滬港通開放前，A 股股價和 H 股股價有明 顯的共整合現象，說明在滬港通開放之前，A 股、H 股除了股價有長期的 均衡關係以外，其資訊傳遞效果較多是同期而非領先落後關係。另外在落 後期資訊傳遞的部分，滬港通開放前，所配適的模型，相對全樣本期間模 型，落後期明顯較少，最長的落後期也不超過7 期，說明了相對整體研究 期間，滬港通開放前之價格資訊傳遞速度較快。
(五) 滬港通開放前，H 股有領先 A 股的公司共有 7 家、A 股領先 H 股的公司 有6 家；滬港通開放後，H 股有領先 A 股的公司共有 1 家、A 股領先 H 股的公司有2 家，說明開放後整體有領先落後關係的公司家數下降。
(六) 20 家公司中只有中國中車在滬港通開放前後皆有 H 股領先 A 股的情況。
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(七) 滬港通開放後，具領先落後關係的公司家數下降且資訊傳遞的效果大部 分在1 到 2 個交易日內就可以被反應完畢。
(八) 綜合(四)及(六)以滬港通為分界，各自配適的前、後期模型都有較短的落 後項；然而整體期間卻有較長落後項，隱含滬港通政策的確對A 股、H 股 市場造成影響，使我們在估計橫跨滬港通啟動時間點的模型，需配適較長 落後項，才能使殘差沒有自我相關。
三、 A 股、H 股折溢價分析
(一) 滬港通後，各公司的平均日溢價率都大幅的上升，然而波動度卻下降；說 明在滬港通後各公司A 股不但相較於 H 股溢價，且高溢價率的情況是集 中且持續的。
(二) 在 20 家公司的標的中，金融產業的公司，其溢價的情況相對其他產業要 來的小，溢價率的波動度也小很多，相對比較穩定。
(三) 滬港通之前的 H 股年平均報酬率高於 A 股的年平均報酬率，然而在滬港 通開放後，A 股的年平均報酬率卻大幅超越 H 股的年平均報酬率。
(四) 從公司折溢價的圖表中，可以發現滬港通正式執行時間點的附近，A 股、
H 股的折溢價比率的確有收斂至 0 的現象，包括中國銀行、中國石化、工 商銀行、民生銀行、中國中鐵、交通銀行、建設銀行、招商銀行、中國鐵 建、中國石油、中國中車、中國平安保險12 家企業。
(五) 滬港通正式執行後，折溢價比率再度被拉大，造成此現象的原因，我們認 為在於資金面的不對等，北上的資金大於南下的資金。從港股通及滬股通 的開放政策中可以發現，滬股通是開放所有投資人並沒有對投資人的資
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格有所限制，然而，港股通卻阻絕了一般散戶投資港股的可能。