第二章 文獻回顧
2.2 實證研究回顧
2.2.3 國內房貸政策回顧
林祖嘉、林素菁（1994）的研究顯示，影響消費者購屋需求的原因相當多，一般 民眾的薪資所得與房價往往是影響消費者購屋意願的關鍵要素，由於購置房屋支出費 用的多寡將會影響住宅需求量，其中所得、房價及住宅區位對於住宅需求有顯著的影 響。由於擔心房價會繼續墊高，在房價上漲初期，消費者會加速購屋的決策速度，但 如果所得如房價同步增加，當房價漲到一定水準時，將會開始抑制消費者的購屋意願；
不過，當房市發展出現轉折點，房價開始下修時，消費者因預期房價將更便宜，而延 緩購屋決策，使住宅需求急速下滑，但等到房價修正至消費者認知的合理價位時，將 會提振消費者的購屋意願。由此可知，所得與房價對於住宅需求會產生交互影響。
彭建文、張金鶚（1997）研究房地產景氣與住宅政策相關議題，指出國內房地產 市場發展，經歷了民國 62 至 63 年、民國 68 至 69 年、民國 76 至 78 年三次大規模景 氣波動，隱含指出房地產景氣約七年會出現高峰。但是房地產景氣雖有循環性的過程，
但並非唯一完整而對稱上下波動的趨勢。而隨著經濟、社會及市場本身的變革，必頇 將所謂經濟面、社會面「結構性變遷」的因素加以考量。
彭建文、張金鶚、林恩從（1998）受到施工期的影響，消費者的需求變動與開發 商的住宅供給間存在著約兩至三年的生產落差，認為生產落差程度將視景氣波動程度 及政策衝擊的影響而定，當房地產市場進入多頭階段，會吸引較多的開發商進場投資 興建，開發商也會盡量提前開工且縮短工期，好讓投資成本提早回收；但當房市進入 空頭階段時，會迫使部分體質較差的開發商退出市場，開發商為了避免資金積壓，將 會延緩開工的時間，並且適度地拉長工期。
李佩芳、賴勁輔、張梅英（2003）指出影響台灣不動產市場變動，除了產品本身 的供需價格、產業環境外，不動產政策的制定與施行，也是左右不動產市場變動之重 大因素。為了促使不動產市場健全發展及隱定性經濟的成長，政府祭出各式不動產政 策，以因應不動產市場的需求，例加：提供低利率的優惠購屋房貸、土地增值稅減半 徵收二年、容積率管制等項。然而，在施行這些不動產政策的同時，是否真的會促使 不動產市場健全發展、經濟穩定成長與生活、甚至是提升住宅品質，這些政策對於不 動產市場之影響。
張金鶚（2003）指出指出「振興建築投資業方案」及「健全房地產市場措施」，
對於降低空屋率，減輕購屋者之貸款壓力與房地產與其相關產業景氣等有一定程度之 幫助。政策實施後對於總體房地產市場具有部份之效益，此外調查各界對於優惠房貸 政策整體成效滿意度亦多持正面態度。另一方面提出，優惠房貸政策對於協助低收入 家庭購屋與提升居住品質實質作用相當有限，針對優惠房貸措施做進一步地檢討與調 整。
陳麗春（2007）闡述國內住宅政策變遷與未來展望，指出在快速變遷的社會，未
趨勢將會呈現高齡化、少子化現象，人口結構的改變以及全球化思維下，是將引領台 灣未來住宅需求產生大幅改變，因此政府應有新的作法及規劃理念，提供適合高齡化 與少子化的居住環境與社區照護，並因應資訊科技發展，將數位住宅之觀念融入建築 產業，以提升生活品質。
2.3 小結
於本章節文獻回顧中，首先整理本研究主要的學術理論基礎：事件研究法(Event Study)、效率市場假說(Efficient Market Hypothesis)、隨機漫步理論(Random Walk Theory)三大理論基礎建構下，來建立出本研究的研究方法；再者，研讀國內、國外 相關學者運用「事件研究法」針對不同議題進行研究分析與不同事件研究議題所運用 的研究方法，以佐證本研究所探討之議題方法是否正確和合理；最後，彙整國內一些 學者對於房貸政策影響之議題，了解房貸政策對於國內房地產市場影響，政策實施後 對於國內產業帶來的影響，藉由文獻回顧可以建立出本研究議題的正確地研究方法。
第三章 研究方法
事件研究法（Event study）是財務及會計方面以市場做為基礎實證研究中，最廣 泛被應用的研究設計之ㄧ。此方法主要目的，係在探討當某一資訊或事件發生時，是 否會引起股價的異常變動，即是否會產生「異常報酬率」（abnormal returns）。在使 用事件研究法進行實證研究時，會依循相關步驟。
因此本章共分成四個部分，第一節針對事件研究期間的界定，第二節研究變數設 定與研究模型建立，第三節估計異常報酬率，第四節異常報酬率之統計檢定。
3.1 事件研究期間的界定
應用事件研究法進行研究第一步，便是確定所要研究的事件或資訊。一旦確定了 所要研究的事件或資訊後，便頇進一步確定市場「知道」該事件或資訊的時間點，及 事件日的確定。事件日是否能準確地認定，對事件研究法的成敗有關鍵性的影響。
3.1.1 事件的種類
根據現有文獻，一般而言，應用於事件研究法的事件，可以分為兩類：一為針對
「同類事件（type of event）」的研究，例如，研究會計盈餘宣告及股票分割的宣告 對股價的影響（Ball and Brown [1968]及Fama et al.[1969]），雖然所有公司(樣本)所要 研究的事件是一樣的，但各公司事件發生的日期可能並不相同。另一類則是對於某一
「單一事件（single event）」進行研究，例如，研究會計原則或法令的公佈對股價的 影響（Collins, Rozeff and Dhaliwal[1981]及Scipper and Thompson[1985]），所有公司(樣 本)所要研究的事件，不但是一樣的，而且各公司事件發生的日期也是完全相同。
這兩類事件的差別在於股價是否有相依性，進而影響異常報酬（由事件所以起的 報酬）的計算及統計檢定。就「同類事件」的研究而言，個別證券的事件日，為同一 日的可能性不高，各觀察值的股價較不會同時受到相同外在因素的影響，故個別公司
券的事件日為同一天，引此個別證券的股價，在同一天時間受到該事件的影響；換言 之，所有觀察值在同時間除了受到所要研究事件的影響外，亦同時受到相同外部因素 影響，致使股價相互干擾。在此情況下，個別公司股價間的異常報酬可能有明顯的相 依性（dependence），因此在使用統計方法上需要考慮此一現象。
3.1.2 事件日的確定
一旦確定了所要研究的事件，下一度則是要定義「事件日」。所謂的事件日係指，
市場「接受」該事件相關資訊的時點，而非該事件實際發生之時點，通常會以相關資 訊首次見報日，當作事件日。事件日是否能否準確的認定，將對於實證結果產生關鍵 性的影響。
不過，有時候研究者所欲研究事件（尤其是屬於「單一事件型」的事件），可能 會有數個事件日。例如，探討財務會計準則委員會（FASB）修改某一會計原則對股 價影響，由於在會計準則修改定案並公布之前，會經歷一段相當長時間之討論，媒體 亦會有所報導。換言之，從會計原則草案的提出到定案公布，媒體可能會多次報導，
而某一時點的報導，可能都會改變市場對會計原則修改方面的預期，進而影響股價。
至於事件日的蒐集，美國之文獻多透過《華爾街日報》（Wall Street Journal, WSJ）
收集而得。而研究亦顯示，以《華爾街日報》刊登日，作為市場接受到該事件相關資 訊的時點，似乎相當合理（Brown and Warner [1980, 1985]）。但是，台灣的傳播媒體 環境是否有一媒體如《華爾街日報》，能將其刊登日作為事件日，則可能有爭議性。
換言之，在台灣，確定事件日的問題上，遭受不確定性的可能性比美國大。在此情況 下，研究者可能在研究統計上做些調整。此外，由於事件研究法，主要是透過對事件 日當天股價的變動情況，檢驗某事件對股價的影響。因此，如果事件日當天是星期例 假日或其他原因，而股票市場並沒有開盤，則事件日可以重新定義為，原事件日後第 一個股市開盤日。在確認事件日後，常常面臨的另一困擾，就是事件日除了所要研究 的事件外，尚有「其他的干擾事件」（confounding events），事件研究的成敗，研究者 能否對干擾事件做有效控制，將是重要關鍵之一。
3.2 研究變數設定與研究模型建立
事件研究法（Event study）主要是用來探討，當發生某一特定訊息或事件發生時 是否公司或產業也會連帶的產生異常變化，進而產生異常報酬，並透過此一資訊檢視 市場證劵價格與特定事件間是否有其關聯性。Fama（1969）率先以事件研究法探討 股票股利的宣告效果，進而引起近代各學術領域廣泛對事件研究法的重視，後繼許多 學者也都運用此法來做相關的研究。本研究的目的主要是優惠房貸對於上市營造建設 公司股價的影響，亦屬於在事件研究法的範疇內。後續就將針對事件研究法中有關研 究變數設定、事件研究期間的界定、股票報酬率預測估計模式予以詳述。
3.2.1 研究變數的設定
(1) 個別證券報酬率：
目前文獻上衡量個別證券報酬率的方式有兩種，一為簡單報酬率（simple rate of return），另一為連續複利報酬率（continuously compounded rate of returns）。簡單報 酬率（以γit代表之）及連續報酬率（以Rit代表之）其計算方法，分別如下所示：
𝛾𝑖,𝑡=((Pt*(1+α+β)+D)/(Pt-1+α*C)－1))*100(%) (3.1) 𝑅𝑖,𝑡=Ln((Pt*(1+α+β)+D)/(Pt-1+α*C))*100(%) (3.2) 其中，
Pt（Pt-1）：第 t(t-1)期收盤價(指數) α：當期除權之認購率
β：當期除權之無償配股率 C：當期除權之現金認購價格 D：當期發放之現金股利。
Beaver[1982]及Fama[1976]建議連續複利報酬率，比較能符合基本迴歸分析，所 需要的常態分配假設之要求。不過Brown and Warner [1985]的模擬結果顯示，使用簡
酬率為資料），還是採用連續複利報酬率方式衡量，本研究亦採用此法。
酬率為資料），還是採用連續複利報酬率方式衡量，本研究亦採用此法。