第一節、結論
從個案公司陷入重大財務困難，並經過正確的重整計畫執行，使原負債淨值 高達80餘億元，歷經十年的努力，終使其淨值轉為正數，並使股東權益回到發行 價格，呈現良好的重整績效。
本文以經濟附加價值率 EVAr、市場附加價值率 MVAr 以及系統風險系數 beta 評估個案公司重整前、後之經營績效，採用公司稅後盈餘、股東資本權益與市場 報酬風險的角度，觀察個案公司重整的成效。在個案公司重整的過程中，觀察個 案公司 1999 年至 2007 年財務報表，其營業額雖然高居不下，但是負債比率不僅 太高，而且獲利完全被債務侵蝕，使其 EVAr 連年產生負數。1999 年 3 月 6 日個案 公司被台灣證券交易所下市時，個案公司經濟附加價值率為-48.18%、市場附加價 值率為-34.64%，短期市場的股票投資風險係數甚高也使股票市場的投資人處於高 風險的損失狀態中。本文從實證分析結果茲整理分述如下：
一、在重整前新的投資人在股票市場投資所冒的 beta 風險與個案公司內部 EVAr 的經濟附加價值相同，個案公司以高額借款與負債用擴張信用方式提昇稅後 盈餘，其實公司經營的安全性已暴露在債務到期無法償還的情況。換言之，在股 票市場上投資個案公司的股票投資人，在進行投資時其風險與公司的投資決策風 險具有一致性。
二、重整前在股票市場投資人所冒的beta風險與個案公司股東在重整中所冒 的市場附加價值率的MVAr風險相同；亦即當外部性beta風險系數越大時，個案公 司內部股東的權益的損失風險也越大。個案公司在公司治理人不當的營運決策 下，不斷增加負債，並盡可能將負債再轉為股東權益而稀釋了每股盈餘，一旦遭 到關係企業週轉不靈，無法將借款按期償還銀行本金，加上到期公司債的壓力，
風險由擴張關係企業的經營不善終至轉嫁到本業上，績優的企業也會在一夕之間 破產清算。而在資訊不對稱之下，EVAr的增加使股票市場投資人更追高股票價格，
使個案公司的市值（MV）更加墊高，但在總資本（EBV）不變下，一但EVAr驟減，
到期負債的壓迫下，股東仍必須認列所有損失。
三、在重整前外部投資人在股票市場投資所冒的 beta 風險與個案公司原始股 東所冒的 MVAr 風險相同。究其因，市場風險的投資人，在重整前受到公司治理人 在 EVAr 上透露出擴張訊息的影響而需承受市場的投資風險。這個風險反而與原始 股東的權益風險相同，顯示重整前公司治理人為討好新投資人以獲取新的資金或 作多股票營造榮面，在公開訊息不完整之下，犧牲了股票投資人的利益。
四、在重整後外部投資人所冒的beta風險雖然有下降，但在檢定實證上與個 案公司的EVAr的相關性並不顯著；亦即重整後個案公司在重整人的治理下使個案 公司能提昇獲利，但外部投資人的beta風險並未因此而受惠於個案公司稅後純益 好轉所帶來的益處，與下列三點可能有關：
(一)、稅後盈餘轉益注在股本的虧損上，對外部投資人無獲利價值。
(二)、公司內部治理訊息與公開市場的反應具有時間差，市場反應落後。
(三)、當經營不善的公司經重整後所傳出來的好消息，要再取得投資人的信 任，需要很常的時間才能再有所挽回。
五、在重整後外部投資人所冒的beta風險與個案公司原始股東在重整中所冒 的MVAr風險相同；原始股東在重整中的風險已變小時，beta風險也會越來越小。
因此重整成功後，個案公司在重整人的治理下使個案公司提昇獲利並反映在原始 股東的出資額或權益上，而暴露在新的投資風險中亦會轉小。但這與股票投資人 長期以公司賺錢的程度來決定是否投資有很大的差異，股票投資人仍在意本益 比、股息、股利、稅後純益的觀察，對於MVAr轉好的訊息，可能無法激發股票投 資人的投資眼光，這也說明了股票市場的投資人對於稅後盈餘存在投資盲點具有 行為財務學上的認知效果。
第二節、建議
本文觀察1999年至2007年之間EVAr的下跌幅度，並非高於MVAr的下跌幅度，
顯示在相同的負債水準與總資本下，經濟的附加價值對於重整的敏感度低於市場 的附加價值。其中顯示公司在重整發生前，應警覺提高稅後淨營利並非重整階段 的重要工作，因為此時的短期負債侵蝕股東權益甚鉅，利息費用的負擔必需得到 有效的下降，以阻止債權銀行抽取銀根的行動。而在重整後原始股東投資人在個 案 公 司 的 權 益 地 位 ， 不 論 是 以 E V A r 的 方 式 透 過 監 控 負 債 科 目 ， 還 是 以 MVAr的方式監管原始股東的權益，皆有相同效果。亦即重整後個案公司在重整人 的治理下使個案公司能提昇獲利，可透過資金成本的控管清償負債，並可以使原 始股東的出資權益獲得回升。
萬一發生公司需要重整時，此時個案公司對於債權銀行是否能協助的功能，
以免使體質良好卻因擴張過度的優良企業，陷入財務危機，使企業瞬間倒閉走向 宣佈破產保護與清算。因為若能得到債權銀行的支持，停息重整將會是重整是否 能成功的重要第一步驟。
近代投資理論認為普通股股東之期望報酬，應與投資之風險度成正相關，許 多估算模式皆視普通股股東所承擔之風險程度為一重要因素。依市場附加價值
（MVrA）觀察，在相同的負債水準與總資本下，MVAr與股東權值、債權總值有關，
為保護股東權益避免在稅後淨營利的科目上美化財務報表，而未揭露稅後淨營利 將被龐大的未到期負債覆蓋住時，可藉由MVAr揭開股東投資風險以做為觀察依 據。在檢定個案公司重整的過程中，MVAr的逐年提升上來使股東對於企業重整後 的營運，具有贏得股東信賴與穩定員工軍心的效果，這亦是重整成功與否的第二 關鍵因素。
故本節研究建議對本研究所得之結果，提出以下幾點建議事項，以供業界及 後續研究參考：
一、依本研究之結論顯示，企業發生財務危機之主因常來自擴張計劃倉促，
未規避稅制與公司法的限制，以關係企業為名進行多角化擴張，進入不熟悉的供
應鏈中，經常損失不眥，造成財務調度失靈。本文建議大型企業一但經營出現困 境往往造成難以彌補的災害，因此建議上市公司融資金額過巨，應由法院指定公 法人在董事會中做為決策背書，以充份發揮其監督公司經營管理階層非常態之經 營運作。
二、經營權與所有權應強制脫勾，使企業最大的經營利益非建立在所有權的 最大利益上，使公司之經營與決策非由少數人操控，避免產生不當的管理作為。
三、企業在揭露公開訊息時往往無公正客觀的機構進行檢驗，企業在訊息的揭露 上往往扮演了操縱的角色，使得證券市場資訊不對稱影響公司的股價，未能在營運績 效上反應真實的治理狀況。因此證券交易所應在公開資訊的發佈上負起傳達的責任，
過濾非經證實的資訊，以免助長企業操縱資金的企圖。
四、公司治理人的選擇應採推舉投票方式進行，非由股權集中在少數所有權 人中所運作決定，由於目前台灣企業界中董事會成員多屬企業的利害相關人，也 會造成監督不公的現象，以投票方式派任對於大多數的小股東而言，才能獲得投 資保障。
五、後續研究可針對打入全額交割股的公司進行財務與治理狀況檢測，以了 解尚有多少體質尚佳但受制債權查封而無法營運之企業深入探討，並對我國重整 法案過長的程序與時間進行檢討。
六、後續研究可進一步針對公司營運為尋求資金不斷以公司債、可轉換公司 債、脫離銀行本金還款的限制，並以減資犧牲股東投資權益，再以增資吸納新的 投資人資金的作法，其影響與後果來探討企業發生財務危機的相關因素。