變異數實證分析

本文變異數分析採用 SPSS 商業統計軟體系統，運用變異數分析觀察 EVAr 、 MVAr、beta 之間變異程度，並以外部投資風險係數 beta 做為因變數，以內部公司 治理人經營風險 EVAr 與內部股東投資風險 MVAr 為自變數，以觀察三者之間的線 性關係。

一、個案公司重整前統計檢定

(一)、beta 與 EVAr 單一因子變異數分析 虛無假設

H

₀：beta= EVAr

對立假設

H

₁：上述等號不成立

當 F 檢定(分子自由度

α

-1，分母自由度 N-

α

，

α

=0.05)> F 顯著性時，

則不拒絕

H

₀，如表 4.1 所示。

表4.1 beta、EVAr單一因子變異數分析 來源

型I、II 平方和

自由度 平均平方和 F檢定 顯著性

較正後模式 1.018 1 1.018 .022 .890

截距 ^{91.317 1 91.317 2.012 .251}

EVA 1.018 1 1.018 .022 .890

誤差 ^{136.182 3 45.394}

總合 243.000 5

較正後的總數 ^{137.200 4}

R 平方= .804 (調整過後的R平方= .776)

資料來源：本文研究整理

因F 檢定(查表)=10.13> F檢定=0.22，故接受虛無假設 ，亦即beta平 均數與EVAr平均數間不具有明顯差異。

H

0

其經濟意義表示：公司外部投資人在股票市場投資所冒的beta風險與個 案公司內部股東所冒的EVAr風險，在重整前是相同的。因此在股票市場上投 資個案公司的新投資人，在進行投資時其風險與公司的投資決策風險具有一

致性。

(二)、beta 與 MVAr 單一因子變異數分析 依本文檢定主旨，建立假設檢定如下：

虛無假設

H

₀：beta=MVAr 對立假設

H

₁：上述等號不成立

當 F 檢定(分子自由度

α

-1，分母自由度 N-

α

，

α

=0.05)> F 顯著性 時，則不拒絕 ，表示平均數之間並無明顯差異。檢定統計量計算如表 4.2 所示。

H

0

表4.2 beta、MVAr單一因子變異數分析

來源

型I、II 平方和

自由度 平均平方和 F檢定 顯著性

較正後模式 ^{34.142 1 34.142 .994 .392}

截距 .296 1 .296 .009 .932

MVA ^{34.142 1 34.142 .994 .392}

誤差 103.058 3 34.353

總合 ^{243.000 5}

較正後的總數 137.200 4 R 平方= .426 (調整過後的R平方= .344)

資料來源：本文研究整理

因F 檢定(查表)=10.13> F檢定=0.994，故接受虛無假設 ，亦即 beta平均數與MVAr平均數間不具有明顯的差異。

H

0

其經濟意義表示：重整前外部投資人在股票市場投資所冒的beta風 險與個案公司內部股東在重整前所冒的MVAr風險相同；亦即當beta風險 越大時，內部股東在重整前所冒的風險也越大。個案公司在公司治理人 的營運決策下，暴露個案公司原始股東的權益風險，這種風險反映在擴 張關係企業的資本上，可能發展為掏空個案公司的誘因。

(三)、EVAr 與 MVAr 單一因子變異數分析 虛無假設

H

₀：MVAr= EVAr

對立假設

H

₁：上述等號不成立

當 F 檢定(分子自由度

α

-1，分母自由度 N-

α

，

α

=0.05)> F 顯著性 時，則不拒絕

H

₀，如表 4.3 所示。

表4.3 EVAr、MVAr單一因子變異數分析 來源

型I、II 平方和

自由度 平均平方和 F檢定 顯著性

較正後模式 ^{3.592E-02 1 3.592E-02 1.767 .276}

截距 1.596E-02 1 1.596E-02 .785 .441

MVA ^{3.592E-02 1 3.592E-02 1.767 .276} 誤差 6.096E-02 3 2.032E-02

總合 ^{.106 5}

較正後的總數 9.688E-02 4 R 平方= .448 (調整過後的R平方= .369)

資料來源：本文研究整理

因F 檢定(查表)=10.13> F檢定=1.767，故接受虛無假設 ，亦即 EVAr平均數與MVAr平均數間，無明顯差異。

H

0

其經濟意義表示：在重整前公司的盈餘增加與股東MVAr的增加，皆 有相同效果。亦即重整前個案公司在治理人的經營決策下，透過資金成 本的增加會使負債增加，並使公司在市場附加價值上使股東權益同步增 加。

(四)、重整前beta、 EVAr、MVAr變異數分析 虛無假設

H

₀：Beta= MVAr= EVAr

對立假設

H

₁：上述等號至少有一個不成立

當 F 檢定(分子自由度

α

-1，分母自由度 N-

α

，

α

=0.05)> F 顯著性

時，則不拒絕

H

₀，如表 4.4 所示。

表 4.4 重整前 beta、 EVAr、MVAr 變異數分析

模式 平方和 自由度 平均平方和 F檢定 顯著性

迴歸 ^{44.465 2 22.233 .479 .676}

殘差 ^{92.735 2 46.367}

總合 ^{137.200 4} 資料來源：本文研究整理

因beta、 EVAr、MVAr變異數F 檢定(查表)=19> F檢定=.479，故接 受虛無假設 ，亦即beta平均數與EVA平均數與MVA平均數之間，不具明 顯差異。

H

0

其經濟意義表示：外部投資人在 1994 年至 1998 年之間在股票市場 投資所冒的 beta 風險與個案公司的 EVAr 與內部股東的 MVAr，三者之間 所承受的風險相同。

外部市場風險的投資人，在重整前與公司內部持有股份的股東所冒 的風險相同，同樣處在風險很高的狀態，若公司發生資金調度不靈，外 部股票投資者與內部持股的股東損失程度上沒有明顯的差異。

而且外部市場的投資風險隨著公司治理人治理不當與內部股東正面 臨相同的投資重創，顯示公司內部正真的治理情況在公開市場上若要即 時反應出現，顯然有相當大的時間落差，使股票市場的投資人無法立即 以拋售反應。

二、個案公司重整後統計檢定

(一)、beta 與 EVAr 單一因子變異數分析 虛無假設

H

₀：beta= EVAr

對立假設

H

₁：上述等號不成立

當 F 檢定(分子自由度

α

-1，分母自由度 N-

α

，

α

=0.05)> F 顯著性 時，則不拒絕

H

₀，如表 4.5 所示。

表4.5 重整後beta、EVAr單一因子變異數分析 來源

型I、II 平方和

自由度 平均平方和 F檢定 顯著性

較正後模式 6.258 1 6.258 28.740 .001 截距 14.348 1 14.348 65.896 .000 EVA 6.258 1 6.258 28.740 .001 誤差 1.524 7 .218

總合 24.320 9 較正後的總數 7.782 8

R 平方= .804 (調整過後的R平方= .776)

資料來源：本文研究整理

因F 檢定(查表)=5.59< F檢定=28.740，故拒絕虛無假設 ，亦即 EVA平均數與beta平均數間具有明顯差異。

H

0

其經濟意義表示：外部投資人所冒的beta風險與個案公司的EVAr轉 好之間具有明顯的差異；亦即重整後個案公司在重整人的治理下使個案 公司能提昇獲利，但是在股票市場上投資個案公司的投資人，在進行股 票投資時並未能安全受惠於個案公司的基本面好轉所帶來的益處，其股 價的投資風險會因資訊不對稱，無法即時反應在市場價格上。

(二)、重整後 beta 與 MVAr 單一因子變異數分析 依本文檢定主旨，建立假設檢定如下：

虛無假設

H

₀：beta=MVAr 對立假設

H

₁：上述等號不成立

當 F 檢定(分子自由度

α

-1，分母自由度 N-

α

，

α

=0.05)> F 顯著性 時，則不拒絕 ，表示平均數之間並無明顯差異。檢定統計量計算如表 4.6 所示。

H

0

表 4.6 重整後 beta、MVAr 單一因子變異數分析 來源

型I、II 平方和

自由度 平均平方和 F檢定 顯著性

較正後模式 3.314 1 3.314 5.191 .057 截距 .467 1 .467 .731 .421 MVA 3.314 1 3.314 5.191 .057 誤差 4.469 7 .638

總合 24.320 9 較正後的總數 7.782 8

R 平方= .426 (調整過後的R平方= .344)

因F 檢定(查表)=5.59> F檢定=5.191，故接受虛無假設 ₀，亦即beta 平均數與MVAr平均數間，不具有明顯的差異。

H

其經濟意義表示：外部投資人在股票市場投資所冒的beta風險與個 案公司原始股東在重整中所冒的MVAr風險相同；亦即當MVAr風險越小 時，beta在重整中的風險也越小。因此外部投資人在投資決策上若要降 低風險，對於投資標的MVAr亦應多加觀察，而非只在意該公司之本益比 或每股盈餘。

(三)、重整後 EVA 與 MVAr 單一因子變異數分析 虛無假設

H

₀：MVAr = EVAr

對立假設

H

₁：上述等號不成立

當 F 檢定(分子自由度

α

-1，分母自由度 N-

α

，

α

=0.05)> F 顯著性 時，則不拒絕

H

₀，如表 4.7 所示。

表 4.7 重整後 EVAr、MVAr 單一因子變異數分析

來源

型I、II 平方和

自由度 平均平方和 F檢定 顯著性

較正後模式 ^{1.770 1 1.770 5.670 .049}

截距 8.509 1 8.509 27.254 .001

MVA ^{1.770 1 1.770 5.570 .049}

誤差 2.185 7 .312

總合 ^{13.380 9}

較正後的總數 3.955 8 R 平方= .448 (調整過後的R平方= .369)

因F 檢定(查表)=5.59> F檢定=5.570，故接受虛無假設 ₀，亦即EVAr 平均數與MVAr平均數間不具有明顯差異。其經濟意義表示：原始股東投 資人在個案公司的權益地位，不論是以EVA的方式透過監控負債科目，還 是以MVA的方式監管原始股東的權益，效果相同。亦即重整後個案公司在 重整人的治理下使個案公司能提昇獲利，並由重整監督人控管「各類資 產與受限制資產之重分類」這個科目下，可透過資金成本的控管清償負 債，並使原始股東的出資權益受到了保障。

H

(四)、重整後beta、 EVAr、MVAr變異數分析

虛無假設

H

₀：Beta=Market Value Added= Economics Value Added 對立假設

H

₁：上述等號至少有一個不成立

當 F 檢定(分子自由度

α

-1，分母自由度 N-

α

，

α

=0.05)> F 顯著性 時，則不拒絕

H

₀，如表 4.8 所示。

表 4.8 重整後 beta、 EVAr、MVAr 變異數分析

模式 平方和 自由度 平均平方和 F檢定 顯著性 迴歸 6.258 2 3.129 12.318 .008 殘差 1.524 6 .254

總合 7.782 8 資料來源：本文研究整理

因beta、 EVAr、MVAr變異數F 檢定(查表)=5.14< F檢定=12.318，

故拒絕虛無假設 ，亦即beta平均數與EVA平均數與MVA平均數之間，至 少有一個不相等，故具有明顯差異。

H

0

其經濟意義表示：beta、 EVAr、MVAr 三者之間的關聯並不具有一致 性，新的投資人在股票市場投資所冒的 beta 風險與個案公司原始股東所 冒的 EVAr 風險不相同，外部市場的投資人，在重整過程中未必受到重整 成功的保障，市場的投資風險隨著重整成功不一定會隨之降低，在外部 市場上投資個案公司的投資人未必能受惠於個案公司的基本面好轉所帶 來的益處，其個案公司外部股價的投資風險與個案公司的內部股東獲利 轉虧的情況不同。當個案公司的內部持股股東風險下降時，外部的投資 個案公司的股票持有人損失尚未回升。

三、 1994-2007 年 beta、 EVAr、MVAr 迴歸分析

本文重整個案公司以 1999 年為階段，1999 年以後為重整營運階段，1998 年 以前為正常營運階段，因個案公司申請重整的重要假設為繼續經營，故也代表銀 行暫不收回債權金額，連同其它非金融機構的債權追索都暫時停止，以免個案公 司資產被瓜分。故以上述正常營運的定義下，本文假設若個案公司未發生重整事 件，公司治理人在財務資金調度上未受到關係企業的拖累，則在以 beta 為因變數，

以 EVA、MVA 為自變數之下設定迴歸分析，觀察 EVA、MVA 與 beta 之間的線性關係 說明如下：

因beta、 EVAr、MVAr之間的變異數F 檢定(查表)=4.75> F檢定

=1.846、F 檢定(查表)=3.98> F檢定=1.373，故接受虛無假設 ，因此 迴歸方程式經SPSS計算如下式：

H

0

MVAr EVAr

beta

=1.258−2.960 −0.0364

其中，只有EVAr的係數-2.960達到1%的顯著水準。

其經濟意義表示：當EVAr為負值時，股票市場上的投資人需冒更大 的風險損失去投資個案公司的股票；而當MVAr 為正數時股票市場上的投 資人風險會下降，但當MVAr為負值時表示個案公司的實質資產比市值 大，可是外部的投資人去投資個案公司的股票反而需冒更大的風險損 失。這也說明了股票市場的投資人對於稅後盈餘存在投資盲點。

在文檔中 財務困難公司重整價值與風險變動分析-以臺中精機為例 (頁 72-81)