回 顧 過 去 的 文 獻 ， 可 發 現 股 票 市 場 具 有 規 模 效 應 現 象 ， 如 Zarowin(1989)，Chopra, Lakonishok and Ritter(1992)，Baytas, A., and N.
Cakici(1999)及 Huang(1998)。因此，本研究進一步探討在控制規模變數後， 投資組合 CARi,L的迴歸模式中，公司規模(Size)的迴歸係數為-0.1024，在顯 著水準在 0.05 下顯著小於 0，表示當規模愈大時，輸家投資組合的 CAR 愈
過度反應的檢定流程，進行三個研究假說的複驗。在控制規模效應對異常 報酬率的影響後，若實證結果支持三個研究假說，表示過度反應的假說仍 可被支持，則表示投資組合的累積異常報酬並非由規模效應所引發，因此 過度反應的假說可以成立。
由表 4-8 檢定結果可知，在 α=5%的顯著水準下，輸家投資組合為 -0.3491%並顯著小於 0，表示輸家投資組合報酬並無反向修正的現象，故本 研究的假說 1「形成期間為輸家投資組合，在檢定期間的累積異常報酬率顯 著大於零」無法獲得支持。而在 5%的顯著水準下，贏家投資組合為 -3.3675%且顯著小於 0，表示贏家投資組合報酬具有反向修正的現象，故本 研究的假說 2「形成期間為贏家的投資組合，在檢定期間的累積異常報酬率 顯著小於零」可獲得支持。最後，輸家投資組合減贏家投資組合的平均累 積異常報酬率為 0.0183%，但並未顯著大於 0，表示在輸家投資組合的平均 累積異常報酬，未顯著大於贏家投資組合，即表示假說 3「在檢定期間輸家 投資組合的累積異常報酬率，顯著大於贏家投資組合」無法獲得驗證。故 在小規模的輸家與贏家投資組合方面，無法完全支持過度反應假說。
在大規模輸家與贏家投資組合方面，在α=5%的顯著水準下，輸家投資 組合為-0.6153%並顯著小於 0，表示輸家投資組合報酬並無反向修正的現 象，故本研究的假說 1「形成期間為輸家投資組合，在檢定期間的累積異常 報酬率顯著大於零」亦無法獲得支持。而在 5%的顯著水準下，贏家投資 組合為-0.6052%且顯著小於 0，表示贏家投資組合報酬具有反向修正的現 象，故本研究的假說 2「形成期間為贏家的投資組合，在檢定期間的累積異 常報酬率顯著小於零」亦可獲得支持。最後，輸家投資組合減贏家投資組 合的平均累積異常報酬率為-0.0101%，但並未顯著大於 0，表示在輸家投資 組合的平均累積異常報酬，未顯著大於贏家投資組合，即表示假說 3「在檢 定期間輸家投資組合的累積異常報酬率，顯著大於贏家投資組合」無法獲
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得驗證。故在大規模的投資組合中，長期的過度反應假說亦無法成立。因 此，不符合 DeBondt and Thaler(1985)所提出的臝家投資組合會有反轉為負 報酬的現象，而輸家投資組合則會有為正報酬的現象發生。
綜上所述，在控制公司規模下，不論大規模或小規模的投資組合，實 證結果皆不具過度反應的現象，再次驗證前述長期不具過度反應的結果。
表 4-8 規模效應之 t 檢定
A、小規模內輸家與贏家投資組合之 t 檢定
平均值
t 值 P 值
ACARL,t -0.3491% -42.0569 <0.0001 ACARW,t -3.3675% -45.0410 <0.0001 ACARL,t - ACARW,t 0.0184% 1.6179 0.1060
B、大規模內輸家與贏家投資組合之 t 檢定
平均值
t 值 P 值
ACARL,t -0.6153% -79.2536 <0.0001 ACARW,t -0.6052% -76.0797 <0.0001 ACARL,t - ACARW,t -0.0101% -0.9802 0.3272