第三章 金融資產證券化之概述
第三節 金融資產證券化流程
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立 政 治 大 學
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第三節 金融資產證券化流程
一、金融資產證券化的步驟
為了實行金融資產證券化、控制證券化的風險、使證券化發揮其效用並且吸 引投資人的目光，必須要設計一個適當的證券化發行架構，該架構如圖 3-3-1 所 示，下一段將進一步地把資產證券化過程分為六個步驟分別介紹之。
圖 3-3-1 金融資產證券化之創造與發行架構 資料來源：修改自儲蓉（2006）
(一) 創造資產
資產證券化的第一步就是創造資產，而創造資產的機構稱為創始機構，就傳 統的證券化資產而言，如房貸、車貸、信用卡應收帳款和商業貸款，銀行先放款 給借款人並取得債權，再將此債權證券化，取得債權的過程即為創造資產。然而 金融資產證券化的資產不僅侷限於債權，例如唱片公司的歌曲銷售收入也可以做 為證券化的資產，故創始機構並不限於金融機構。
(二) 匯集資產與移轉
創始機構將類似的貸款資產（如類似的貸款期限、利率、違約率和提前清償 率等）匯集在一起並標準化，產生一個資產群組。之後將該群組移轉給特殊目的
創始機構 特殊目的個體 投資者
（律師、會計師、稅務機關、主管機關）
承銷商
服務機構
備位服務機構
信用增強 機構
信用評等 機構
受託資產管理人 安排機構
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個體，該個體又叫做導管機構，因為其專門為協助證券化而設立，不能經營其他 業務。
(三) 設計證券內容
擬定資產證券化計畫時，需要安排機構的協助針對資產內容和投資人需求來 設計證券，包括證券種類、風險等級、付款條件、計息方式等，並規劃相關業務 處理規章，此外也需決定用什麼方法增強證券的信用。
(四) 信用增強與評等
信用增強是為了減少證券的信用風險、降低發行利率與提高流動性，是證券 能否吸引投資人的關鍵。信用增強又可以分為內部和外部兩種方式，內部信用增 強是指不透過第三者來承擔證券的損失，例如超額擔保、優先與次順位結構、準 備基金（現金準備基金、超額服務利差帳戶）；外部信用增強則是指由第三者提 供信用保險，例如專門信用增強之保險、信用狀、公司之保證、現金擔保帳戶。
信用評等在證券化過程中非常重要，信評機構賦予每個證券化商品對應的債 信等級，等級越高代表該證券準時發放利息和本金的機率越高，也就是投資人承 擔的風險越小。評等機構的重要性有兩點，第一是因為作為證券擔保的資產的數 量都很龐大，唯有專業的機構才有辦法分析和計算證券的風險，故其扮演消除創 始機構和投資人間資訊落差的角色；第二是證券化的資產涉及原債務人的個人資 料，為了保護個人資料創始機構不能把資產的資料提供給投資人，因此投資人需 要透過信評機構的評等才能了解證券化商品的風險。
(五) 銷售證券和交易
證券銷售與交易的工作通常由投資銀行或證券承銷商負責，將證券以私募方 式銷售給投資人或是透過公開市場交易。銷售機構的經驗和行銷通路將影響證券 是否能夠順利地發行和交易。
(六) 服務事項
證券化過程中提供專業服務功能的機構可以分為二大類：主要服務者和專業 服務者。主要服務者的工作包括資產群組的管理（如收取本息、執行催收、對帳 工作等事務）和提供資產相關資訊等等，主要服務者通常由創始機構擔任因為其 對資產的性質最為熟悉。專業服務者是指提供專業諮詢的機構，例如會計事務所、
法律事務所等等。
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Association, GNMA，又稱 Ginnie Mae）首度發行轉付證券（Mortgage Pass- through Securities），為房屋抵押貸款證券化之濫觴。1980 年代美國為了抑制油價上漲所 引發的通貨膨脹而調高市場利率，儲貸協會（Savings & Loan Association）因為 設有存款利率上限無法隨市場調升利率，因而爆發提領潮，存款人紛紛提領存款 轉而直接投資於金融市場。此一提領潮導致將近三分之一的儲貸協會倒閉，歷史 上稱之為儲貸協會危機（S&L Crisis）。為了避免同樣的事件再次發生，除了解除 存款利率的上限和使利率自由化，如何提高金融機構持有的房屋抵押債權的流動 性成為政府的當務之急。美國於 1970 年成立 聯邦住屋房貸公司（Federal Home Loan Mortgage Corporation, FHLMC，又稱 Freddie Mac），Freddie Mac 不僅承購經政府保證的房 屋抵押債權，亦可購買未經政府保證的傳統房屋抵押債權。後來，聯邦房貸協會
（Federal National Mortgage Association, FNMA，又稱 Fannie Mae）亦准承購傳 統房屋抵押債權，該債權在 Fannie Mae 的投資組合上佔了極大的比例。Freddie 抵押債權擔保債券」（Collateralized Mortgage Obligations, CMO）。CMO 仍然是以 房貸作為證券基礎，但其特色是依償還期限及利率的不同而設計不同等級的債券 系列，當提前清償發生時，會先清償短期債券的本金，待償還完畢再由長期債券 吸收，因此可以設計出不同到期期限和票面利率的券別，以滿足不同投資者的需 求。由於其高收益的特性受到投資者的青睞，美國的 MBS 和 CMO 呈現快速的 成長。