民國101年復徵證所稅案對台灣金融業股價之影響 - 政大學術集成
79
0
0
全文
(2) 謝辭 論文是碩士生涯最後一段旅程，而這段旅程意外地走起來愉快而且饒富意義。 首先必須要感謝指導教授徐燕山老師，藉由在老師身邊學習，除了精進了專業知 識外，更獲得了人生觀、工作觀乃至於自身價值觀的開展，對我來說終生都是受 用無窮。. 政 治 大. 其次則要感謝我的父母親，你們總是以身教來帶給我影響。因為你們的教誨，. 立. 讓我成為一個獨立且肯奮鬥的人。不論我的選擇為何，你們總是尊重且相信我的. 學. ‧ 國. 決定。因為有你們無條件的支持，讓我在追逐目標時有了莫大的動力。 感謝我的同窗穎緻，你帶給我的不只是朋友、戰友間的相互激勵，我更從你. 身上學習到許多。你的認真、執著，對於知識的追求、自我的期許，總是砥礪著. 我。看著優秀的你仍不斷挑戰自我，也鼓舞了我要不斷精進。交到你這個朋友，. ‧. 絕對是我來政大財管念書最大的收穫之一。另外，彥銘，感謝你在繁忙之際仍耐. 心提供不少在會計專業上的建議，因為有你的分享，讓我在論文的撰寫上事半功. y. Nat. 倍；我的好友育賢、鈞元、宗霈，雖然每次都調侃你們是酒肉朋友，但真的是因. sit. 為有你們的陪伴，讓我在面臨壓力、挫折的時候，能趕快站起來。因為有你們，. io. er. 我的碩士生活更快樂、精彩。即使是酒肉朋友，也是一輩子都忘不了的酒肉朋友！. 整個碩士的兩年中，不免產生“花兩年念這個學位值得嗎？＂的想法。因為. n. al. v i n. 這個學位，在開拓視野的同時，我認識了更多好朋友、獲得了更好的工作機會。. Ch. engchi U. 但我也因此失去不少重要的東西。這些重要的東西尤其在低潮的時候，更讓我質 疑當初自己的決定。即使在畢業前夕了，我仍然沒有答案。不過我已經可以很明 確地告訴自己：向前看，往前走，全心投入地做好自己，自然能累積出好的結果。 最後，感謝並真心祝福財管所的大家，希望每個人都能找到自己的定位，創 造出自己喜歡的生活模式，並且能帶著期待感去享受它！. 1 .
(3) 摘要 我國財政部在民國 101 年 4 月 12 日晚間招開記者會，宣告復徵證所稅的可 能，並提出相關的「《所得稅法》部分條文修正草案」與「《所得基本稅額條例》 部分條文修正草案」等修法提案。這也是過去 25 年來最大的稅改提案，造成市 場相當大的衝擊。. 政 治 大. 本文採用事件研究法，以金融產業 42 家上市櫃公司為樣本，並採用多個事. 立. 件窗口以對照不同修法流程的方式，研究民國 101 年復徵證所稅案對樣本公司股 價累積異常報酬的影響。另外，本文歸納國內外相關證所稅文獻以及證所稅的法. ‧ 國. 學. 規特性，擷取出股利殖利率、證交所得佔營收比重、金融資產佔總資產比重以及 經紀業務等四個變數，與累積異常報酬進行迴歸實證分析探討，有以下結論： 1.. 價在在訊息宣告後的第二個交易日，有相當顯著的負向累積異常報酬。. ‧. 2.. 財政部版證所稅為所有復徵證所稅案中最為嚴苛的版本，其造成金融類股股. 行政院版本證所稅確立了證所稅將往寬鬆版本修訂的方向，且此方向與投資. 人預期相符。因此在宣告後的事件期間內，金融類股股價始終維持相當顯著. 立法院三讀通過版在最寬鬆版本的慶祝行情，以及確定要課稅的負面訊息兩. sit. 3.. y. Nat. 的正向累積異常報酬。. io 4.. er. 股力量消長下，而有累積異常報酬由正向顯著遞減為正向不顯著的現象。. 在政府宣告復徵證所稅下，金融類股公司若為有發放股利者，其享有正向的. n. al. v i n. 累積異常報酬，此結果與多數文獻實證結果符合；然細部分析發放股利殖利. Ch. engchi U. 率高低對累積異常報酬影響，卻無一致性的結論。 5.. 實證結果指出，證券交易所得佔營收比重越高者，在政府宣告復徵證所稅時， 有顯著的負向累積異常報酬。. 6.. 金融資產佔總資產比例以及經紀業務佔營收比重兩個變數，與累積異常報酬 並無顯著關聯性。. 2 .
(4) Abstract The Ministry of Finance held a press conference on April 12 2012, declaring the possibility of Capital Gains Tax (CGT) retaxation, and releasing the draft of "Income. 政 治 大. Tax Act " and " Income Basic Tax Act ". This is the biggest tax reform proposal over the past 25 years, and makes a considerable market impact.. 立. In this paper uses event study with multiple legislation event windows to examine whether the CGT retaxation would affect the cumulative abnormal returns (CAR) of the 42 listed companies on Taiwan Stock Exchange (TSE) and Over The. ‧ 國. 學. Counter (OTC), and also establishes the regression model to analyze the relations. between CAR and four variables: dividend yield, capital gains to revenues ratio, financial assets to total assests ratio, and brokerage business fees to revenues ratio.. ‧. The findings of this thesis are as follow:. 1. The Ministry of Finance edition is the most demanding version and causes financial. Nat. sit. y. stocks in the second trading day to have a quite significant negative CAR.. 2. Executive Yuan revised the CGT reform proposal from Ministry of Finance in the. io. al. er. direction toward liberal version, which also the version caters to the market. Therefore,. v i n. n. the financial stocks have remained fairly significant positive CAR in this window.. Ch. 3. Legislative Yuan passed version in the most liberal version, however market still. engchi U. have to face the retaxzation after all. Therefore, the financial stocks perform a significant positive CAR at first, but start to decrease after 2nd trading days. 4. Dividend paying company would enjoy a positive CAR relative to non-dividend paying company. This result is in line with the majority of the literatures. However, this paper didn’t find significant relationship between CAR and the level of payment. 3 .
(5) 5. The empirical results indicate that the higher of the capital gains to revenues ratio, the lower of the CAR on financial stocks. 6. This paper didn’t find strong or significant relationships between financial assets to. 政 治 大. total assests ratio, brokerage business fees to revenues ratio and CAR.. 立. ‧. ‧ 國. 學. n. er. io. sit. y. Nat. al. Ch. engchi U. 4 . v i n.
(6) 本文目錄 第壹章 緒論 .......................................................................................................... 8 第一節 研究背景 ...................................................................................................... 8 第二節 研究動機與目的 ........................................................................................ 17 第三節 論文架構與研究流程 ................................................................................ 20 . 政 治 大. 第貳章 文獻回顧 ................................................................................................. 21 第一節 證所稅對投資人行為的影響 .................................................................... 21 第二節 證所稅對市場成交量的影響 .................................................................... 24 第三節 證所稅對股價波動性的影響 .................................................................... 26 . 立. 第一節 AUGMENTED DICKEY-FULLER（ADF）檢定 ........................................................ 29 第二節 事件日之選擇 ............................................................................................ 30 第三節 實證模型 .................................................................................................... 31 第四節 實證假說 .................................................................................................... 36 . 學. ‧ 國. 第參章 研究方法 ................................................................................................. 29 . 第肆章 實證分析與結果 ...................................................................................... 42 . ‧. 第一節 樣本選擇與資料來源 ................................................................................ 42 第二節 累積異常報酬 ............................................................................................ 49 第三節 累積異常報酬迴歸分析 ............................................................................ 54 . y. Nat. 第伍章 研究結論與建議 ...................................................................................... 61 . io. sit. 第一節 研究結論 .................................................................................................... 61 第二節 研究建議 .................................................................................................... 63 第三節 研究限制 .................................................................................................... 64 . al. er. 附錄 ...................................................................................................................... 65 . v i n. n. 第一節 民國 101 年復徵證所稅前台灣課徵證所稅歷史沿革 ............................ 65 第二節 累積異常報酬長期分析 ............................................................................ 69 . Ch. engchi U. 參考文獻 .............................................................................................................. 77 . 5 .
(7) 表目錄 表 1. 1 立法院財政委員會審查完竣送交朝野協商之「所得稅法部分條文修正草案」版本 ....... 12 表 1. 2 證券交易所得稅立法院三讀通過版本 ................................................................................... 13 表 1. 3 民國 101 年復徵證所稅相關事件 .......................................................................................... 14 . 政 治 大. 表 3. 1 民國 101 年復徵證所稅案事件窗口 ....................................................................................... 32 表 3. 2 民 101 年復徵證所稅案財政部版與民 78 年復徵證所稅法規比較 ..................................... 36 表 3. 3 民 101 年復徵證所稅案個人證所稅財政部與行政院版本相關法規比較 ........................... 37 . 立. 表 4. 1 樣本公司-上市金融業公司 ..................................................................................................... 42 表 4. 2 樣本公司-上櫃金融業公司 ..................................................................................................... 43 . ‧ 國. 學. 表 4. 3 樣本資料 ADF 檢定結果 ........................................................................................................... 43 表 4. 4 證券交易所得計算資料彙總 ................................................................................................... 45 表 4. 5 金融資產計算資料彙總 ........................................................................................................... 46 表 4. 6 大盤及樣本公司報酬率敘述統計量 ....................................................................................... 47 表 4. 7 迴歸分析變數敘述統計量 ....................................................................................................... 48 . ‧. 表 4. 8 事件一：財政部版本證所稅股票異常報酬分析表(樣本數：42 家) .................................. 49 表 4. 9 事件二：行政院版本證所稅股票異常報酬分析表(樣本數：42 家) .................................. 49 表 4. 10 事件三：立法院三讀通過版證所稅股票異常報酬分析表(樣本數：42 家) .................... 50 . Nat. 表 4. 11 累積異常報酬迴歸分析結果 ................................................................................................ 54 . sit. y. 表 4. 12 立法院三讀通過版累積異常報酬迴歸分析結果 ................................................................. 57 . 附表 1. 1 民國 78 年復徵證所稅八大穩定股市措施 ......................................................................... 67 . io. n. al. er. 附表 1. 2 民國 78 年復徵證所稅相關事件及財政部相關因應措施 ................................................. 67 . v i n. 附表 2. 1 事件一：財政部版本證所稅股票異常報酬分析表/長期(樣本數：42 家) .................... 69 . Ch. engchi U. 附表 2. 2 事件二：行政院版本證所稅股票異常報酬分析表/長期(樣本數：42 家) .................... 71 附表 2. 3 事件三：立法院三讀通過版證所稅股票異常報酬分析/長期 (樣本數：42 家) ........... 73 . 6 .
(8) 圖目錄 圖 3. 1 估計期間、區隔區間與事件期間圖 ...................................................................................... 32 圖 3. 2 民國 101 年復徵證所稅期間台股成交金額變化 .................................................................. 41 . 政 治 大. 圖 4. 1 事件一：財政部版本證所稅股票異常報酬率折線圖 ........................................................... 50 圖 4. 2 事件二：行政院版本證所稅股票異常報酬率折線圖 ........................................................... 50 圖 4. 3 事件三：立法院三讀通過版本證所稅股票異常報酬率折線圖 ........................................... 51 . 立. 附圖 2. 1 事件一：財政部版本證所稅股票異常報酬率折線圖/長期 ............................................. 71 . ‧ 國. 學. 附圖 2. 2 事件二：行政院版本證所稅股票異常報酬率折線圖/長期 ............................................. 73 附圖 2. 3 事件三：立法院三讀通過版本證所稅股票異常報酬率折線圖/長期 ............................. 75 附圖 2. 4 民國 101 年復徵證所稅案完整事件累積異常報酬率折線圖 ........................................... 76 . ‧. n. er. io. sit. y. Nat. al. Ch. engchi U. 7 . v i n.
(9) 第壹章緒論. 第一節 研究背景. 政 治 大. 台灣財政部於 2012 年 3 月 28 日正式召開第一次「財政健全小組」會議，並 於會議中決議將「資本利得稅(Capital Gain Tax)」1列入稅制改革優先討論議. 立. 題。由於證券交易所得收入是資本利得稅稅源之一，市場擔心「證券交易所得稅 (Security Income Tax，簡稱證所稅)」可能會捲土重來，宣告後隔天，台股重. ‧ 國. 學. 挫達 200 點。. 宣告後台股的劇烈反應，顯示了市場投資人對於「課徵證券交易所得稅與否」. 的關注程度。其實證券市場的課稅議題不僅引發市場參與者(投資人)的關注，更. ‧. 牽連到各個不同層面的利害關係人，當然，也直接的影響著政府租稅收入及證券 市場的發展，甚至是整體國家的經濟成長。. Nat. y. 基於租稅公平原則考量下，只要有所得即應課稅。但在過去多數的時間裡，. sit. 台灣政府只對薪資、財產交易等所得課稅，而對於投機氣息相對濃厚的證券交易. io. er. 卻採免稅。此舉在稅制上不僅有失公平性，更違背了社會正義。在考量租稅的公 平性下，另外顧及證券市場的健全發展，課徵證所稅似乎是一個合理的選項。. n. al. v i n. 回顧台灣課徵證券交易所得稅的歷史，除了本文研究的事件(第三次課徵資. Ch. engchi U. 本利得稅案)，政府亦曾於民國六十二年及民國七十八年正式立法課徵證所稅。 但前兩次經驗分別因電腦資訊設備不足、稽徵技術不良而使得課稅成本過高以及 人頭戶猖獗，引發逃漏稅問題而以失敗告終。前兩次以失敗告終的證所稅課徵經. 1. 資本利得指的是資本商品如股票、債券、不動產、土地使用權等交易時，發生收入大於支出所 取得的收益，形成資產增值的現象，而針對這些資產增值利得所課徵的稅，稱之為資本利得稅。 8 .
(10) 驗揭露於本研究附錄章節。而在本節中，將主要針對民國 101 年復徵證所稅事件 作簡要介紹。 一、民國 101 年復徵證所稅案(民國 102 年 1 月 1 日~迄今). 政 治 大. 台灣立法院於民國 101 年 7 月 25 日三讀通過《所得稅法》及《所得計本稅 額條例》部分條文修正案，決議自民國 102 年 1 月 1 日起恢復證券交易所得稅，. 立. 且於民國 103 年 5 月報稅時適用。第三次課徵證所稅，相關法規節錄如下： 民國 102 年~民國 103 年，個人證所稅採雙軌制，採設算所得制者在台 股價格加權指數達八千五百點以上開徵，課徵稅率依指數水位不同而變. 學. 化；採核實課稅者，若出售非上市櫃股票、10 張以上民國 102 年後掛 牌的 IPO 股票、100 張以上興櫃股票或非中華民國居民者，核實計算後 分離課稅 15%，但持股一年以上稅率可減半(7.5%)，IPO 持有三年以上. ‧. 可在減半(3.75%)。. 全年出售上市櫃股票金額超過 10 億元的大戶. y. Nat . 民國 104 年後，個人證所稅採核實課稅單軌制，除了上述對象外，新增. 法人證所稅維持最低稅負制，稅率在 12%~15%，享 50 萬扣除額，持有 三年以上稅率減半、盈虧五年可互抵等優惠。. io. sit. . er. ‧ 國. . 單純就法規來看，第三次課徵證所稅的實質效益恐怕不高。首先在民國 104. n. al. v i n. 年之前可能會面臨到完全課徵不到個人證所稅的狀況。在內憂(代工模式式微所. Ch. 引發的產業結構失調、低經濟成長、人口成長)、外患(歐債危機未解、美國經濟. engchi U. 復甦的不確定性、中國大陸經濟結構轉型)環斥下，市場普遍不認為台股短期內 可以站上 8500 點。因此推估多數個別投資人，會在雙軌制內選擇設算所得制以 規避證所稅。而在民國 104 年之後，雖然僅採核實課稅單軌制，且新增抓大戶條 款，但實際課徵時能否解決先前的人頭戶氾濫導致課徵不到稅收的問題，甚至是 否會進一步引發假外資、中實戶竄逃等資本市場亂象仍是未來課徵證所稅隱憂。. 9 .
(11) 如此看來，法人證所稅反而成了主要稅源，然而這樣的結果卻非復徵證所稅的最 初目的。 二、 民國 101 年復徵證所稅相關修法流程介紹. 政 治 大. 在實質效益看似有限下，台灣政府最終仍通過了第三次課徵證所稅的法案修 正。為了使本文的研究能順利進行並建構後續分析的基礎，以下將對民國 101. 立. 年第三次課徵證所稅所引發的事件及流程做進一步介紹：. 自從民國 101 年 1 月 14 日第十三任總統、副總統選舉告終，馬英九總統獲. ‧ 國. 學. 得連任後，市場就持續傳出馬總統將把下一步改革重心放在稅制改革上。在稅賦. 公平及量能課稅的原則下，再次復徵證所稅的傳言甚囂塵上。對此，財政部長劉. 憶如首度於 2 月 4 日在媒體上表示，其對於復徵證所稅並無任何預設立場，然行. ‧. 政院長陳冲卻在 2 月 16 日時在媒體上發表“課徵證所稅至少有五種以上的組合. 方案＂等言論，這是政府官員首度釋出可能復徵證所稅的想法，也引起市場恐慌， 當天台股大跌 135 點。. y. Nat. sit. 隨即財政部於 2 月 21 日宣布將於三月中籌組財政健全小組，會中將討論現. 行各種稅制，當然證所稅也會被列入討論。3 月 28 日正式召開財政健全小組，. al. er. io. 最終決議復徵證所稅會被列入稅制改革優先議題，隔日台股重挫達 200 點。其後，. n. 4 月 2 日財政部就復徵證所稅之影響於立法院報告、4 月 5 日展開第一場復徵證. v i n. 所稅產官學座談會及 4 月 9 日財政部再度對媒體宣告“不論採何種方式課稅，證. Ch. engchi U. 所稅確定明年開徵＂，種種跡象皆顯示出台灣行政部門復徵證所稅的決心。果不 其然，在 4 月 12 日晚間，財政部在部長劉憶如的率領下召開記者會，正式提出 財政部版證券及期貨交易所得稅方案，相關法條摘要如下: . 個人採「分離計算、合併申報」制，只要各類股票、初次上市櫃新股、 期貨隻交易年所得超過三百萬者，課徵單一稅率 20%。另外，證券交易. 10 .
(12) 所得在三年內可盈虧互抵，若證券持有五年以上，證所稅可享減半優惠 . 法人仍維持最低稅負制，扣除額從二百萬元降至五十萬元，稅率由 10% 提高至 12%. 財政部隨後即將財政部版證券及期貨交易所得稅方案上呈至行政院，4 月 26. 政 治 大. 日上午行政院正式通過草案修正，確定了行政院版的證所稅。然在財政部送交法 案期間，市場投資人對復徵證所稅多持反彈態度。自 3 月 28 日召開財政健全小. 立. 組起，近一個月中台股下跌了 517 點，市值蒸發約一兆元。行政院在面對多方壓. . 學. 個人證所稅扣除額由三百萬元提高至四百萬元，稅率由 20%將依經濟情 況在 15%~20%調整。另外，證所稅減半優惠由原本的持有五年以上降 為持有三年以上、證交稅半數可扣抵證所稅。. . 法人證所稅維持五十萬扣除額，稅率 12%，證交稅不可抵扣證所稅。. . 取消課徵期所稅，證交稅維持不變. ‧. ‧ 國. 力下，只得將財政部提案的證所稅方案從寬修正，相關法規摘要如下:. 行政院版本證所稅於 4 月 26 日出爐後，5 月 1 日正式送交立法院，並於 5. Nat. sit. y. 月 11 日在程序委員會順利排入議程，正式付財政委員會，付委後隨即列入議案，. 而台股當天以下跌 82.64 點回應。緊接著在 6 月 4 日，攸關證所稅的「所得稅法. er. io. 部分條文修正草案」正式於立法院進行初審完成，然而經由財委會審查後，草案 版本竟仍多達五版(見表 1.1)。這些最終送入立院的五個草案版本是由財委會挑. n. al. v i n. 燈夜戰十個小時後從原先的二十一個版本中“濃縮、精簡、匯整＂而來。. Ch. engchi U. 二十一個版本的修正草案代表的是各方對復徵證所稅細項實施辦法有不同 的看法，但也可以被看做市場普遍對於如何課徵證所稅仍存在歧見；而自從行政 院本證所稅出爐後，各黨團、黨團立委、政經專家、工商團體……等利害關係人 皆不斷在媒體上表達其對於證所稅的構想以及相關法規建議實施方向，也衍生了 兩三天就有一個新版本的證所稅復徵方式的「證所稅版本亂象」產生。. 11 .
(13) 表 1. 1 立法院財政委員會審查完竣送交朝野協商之「所得稅法部分條文修正草案」版本. 稅率. 單一稅率 15%~20% （授權行政院訂定）. 所得 計算. 盈虧 互抵. 營 利 事 業. 無. 同一申報戶當年度及 1.股票：當年度自同一個人證券交易所得中減除 以後 3 年 2.私募基金之受益憑證：當年度及以後 3 年 居住者之證交稅不作 證交稅稅率不變 必要費用減除，但其 半數可扣抵證所稅 1.維持在最低稅負制課徵 2.本國營利事業之證券、期貨及選擇權交易所得 3.稅率 12%~15% 4.所得＝出售收入-原始取得成本-必要費用 5.扣除額 50 萬元 6.持有滿 3 年以上，半數所得課稅 7.盈虧互抵：當年度及以後 5 年. al. n. 證(期)交 稅. 無. 持股滿 3 年者，所得 1.持股滿 1 年者，所得半數課稅。 半數課稅。 2.IPO 股票於上市、上櫃以後繼續持有滿 3 年者，按所得 1/4 課稅。. io. 長期 優惠. 400 萬 元 ( 非 居 住 者 200 萬元). 立. Nat. 扣除 額. 課徵證券交易所得稅 分離課稅 稽徵機關提供試算資料. 課徵綜合所得稅 合併申報 稽徵機關提供試算資料. 有證券交易所得之個人或申 有證券交易所得之個人或申 報戶 報戶 1.上市、上櫃或興櫃股票 1.上市、上櫃或興櫃股票 2.未上市未上櫃股票、私募基 2.未上市未上櫃股票或私募 金之受益憑證 基金之受益憑證 3.期貨及選擇權. 單一稅率 0%~10% （授權行政院訂定）. 累進稅率 5%~40%. 所得=出售收入-原始取得成 所得=出售收入-原始取得成 本-必要費用 本-必要費用. ‧. 1.核實計算所得 2.所得=出售收入-原 始取得成本-必要 費用. 1.股票：課徵綜合所得稅，單軌制「核 1.上市、上櫃或興櫃股票：課徵綜合所得稅 實課稅」 先按賣出金額 1就源扣繳完稅，如該扣繳稅款大於 2.私募基金之受益憑證：維持在最低 結算申報應納稅額，可就超過部分申請退稅。 稅負課徵 2.未上市未上櫃股票、私募基金之受益憑證：維持在 最低稅負課徵 有證券交易所得之個人 有證券交易所得之個人或申報戶 1.股票：核實課稅 (1)上市、上櫃、興櫃股票：下列情 形應核實課稅，其餘情形，所得 1.上市、上櫃或興櫃股票 以 0 計算(即免稅) A.當年度出售興櫃股票數量 50,000 2.未上市未上櫃股票、私募基金之受益憑證 股以上者 B.初次上市、上櫃前取得之股票， 於上市、上櫃以後出售者（排除 承銷取得 10,000 股以下） C.當年度賣出金額 10 億元以上 D.非中華民國境內居住之個人 (2)未上市未上櫃股票 2.私募基金之受益憑證：中華民國境 內居住之個人 1.股票：15% 1.上市、上櫃或興櫃股票： 2.私募基金之受益憑證：20％ (1)扣繳：賣出金額 1 (2)應納稅額：20%或累進 5%~40%擇低 2.未上市未上櫃股票、私募基金之受益憑證： 20% 所得=出售收入-原始取得成本-必要 所得=出售收入-原始取得成本-必要費用 費用. 親民黨版 104 年減半、105 年起全課. y. 個 人. 1.上市、上櫃或興櫃 股票 2. 未 上 市 未 上 櫃 股 票、私募基金之受 益憑證. 1.股票：課徵綜合所得稅，雙軌制 (1)設算所得就源扣繳、分離課稅 (2)核實課稅分開計稅、合併報繳 2.私募基金之受益憑證：維持在最低稅負 制課徵 有證券交易所得之個人 1.股票 (1)上市、上櫃、興櫃股票：設算與核實 課稅，擇一適用。 (2)下列情形應核實課稅 A.上市、上櫃、興櫃股票 (a)當年度出售興櫃股票數量 50,000 股 以上者 (b)初次上市、上櫃前取得之股票，於上 市、上櫃以後出售者（排除承銷取得 10,000 股以下） (c)非中華民國境內居住之個人 B.未上市未上櫃股票 2.私募基金之受益憑證：中華民國境內居 住之個人 1.股票 （1）設算課稅：20% （2）核實課稅：15% 2.私募基金之受益憑證：20％ 1.設算所得就源扣繳 按賣出金額設算所得並就源扣繳 推計 依賣出金 股價指數 純益率 額課徵 8,499.99 點以下 0% 0 8,500~9,499.99 點 0.1% 0.2 9,500~10,499.99 點 0.2% 0.4 10,500 點以上 0.3% 0.6 2.核實課稅：所得=出售收入-原始取得成 本-必要費用 無. 許添財委員版 102 年起. 學. 課稅 標的. 每一申報戶證券交易 所得超過 400 萬元(非 居住者 200 萬元)者. 治 政 大 民進黨版 102 年起. 104 年起. Ch. 1.上市、上櫃或興櫃股票：無 2.未上市未上櫃股票、私募基金之受益憑證：自基本 所得額扣除 600 萬元 1.上市、上櫃或興櫃股票：持股滿 2、4、5 年者，所 得分別 50%、40%、20%課稅。 2.未上市未上櫃股票、私募基金之受益憑證：無 同一申報戶當年度及以後 3 年. sit. 課徵 對象. 課徵綜合所得稅 分開計稅、合併報繳. 國民黨修正動議版 102~103 年. 證交稅稅率不變. v i n. 1.證交稅稅率由 3調降為 1.5 2.外資證交稅稅率由 3調高為 3.5 期 貨 及 選 1.維持在最低稅負制課徵 證券 擇權 2.本國營利事業之證券、期貨 及選擇權交易所得 1.本國及外國營利事業之證券交易 維 持 現 行 3.稅率 10~12% 所得均課徵營利事業所得稅 最低稅負 4.所得＝出售收入-原始取得 2.稅率 17%(1扣繳稅額可自應納稅額 制 成本-必要費用 減除) 5.扣除額 200 萬元 3.所得＝出售收入-原始取得成本6.持有滿 3 年，所得按半數; 必要費用 滿 5 年，免稅 4.持有滿 2、3、4、5 年者，所得分 7.盈虧互抵：當年度及以後 3 別按 80%、60%、40%、20%課稅 年 12 5.盈虧互抵：當年度及以後 5 年. U engchi. 無. 1.持股滿 3 年者，所得半數課稅。 持股、私募基金之受益憑證、期 2.持股滿 5 年者，免稅。 貨及選擇權滿 1 年者，所得半數 課稅。 同一申報戶當年度及以後 3 年 同一申報戶當年度及以後 3 年. er. 課稅 方式. 行政院版 102 年起. ‧ 國. 版本 項目. 1.證交稅稅率由 3調降為 1.5 2.廢除期交稅 1.維持在最低稅負制課徵 2.本國營利事業之證券、期 貨及選擇權交易所得 3.稅率 10~12% 4.所得＝出售收入-原始取 得成本-必要費用 5.扣除額 200 萬元 6.持有滿 1 年，所得按半數 7.盈虧互抵：當年度及以後 3 年.
(14) 最終證所稅於 7 月 25 日立法院臨時院會三讀通過，詳細法規見表 1.2： 表 1. 2 證券交易所得稅立法院三讀通過版本 課徵綜合所得稅 102 年~103 年度，設算所得就源扣繳與核實課稅雙軌制. 政 治 大. 一、上市、上櫃及興櫃股票，除應核實課稅者外，得選擇設算所得就源扣繳，同 一年度不得變更 推計純益率 (A). 稅率 (B). 8,499.99 點以下 8,500~9,499.99 點 9,500~10,499.99 點 10,500 點以上. 0% 0.1% 0.2% 0.3%. 20% 20% 20% 20%. 立. 依出售金額就源扣繳 (A)×(B) 0 0.2 0.4 0.6. . 學. ‧ 國. 設算 所得 就源 扣繳. 股價指數. 二、應核實課稅之情形. ‧. (一)未上市未上櫃 (二)興櫃股票：當年度出售數量 100,000 股以上者 核實 (三)上市、上櫃股票： 個人證 計算 初次上市、上櫃前取得之股票，於上市、 券交易 所得 上櫃以後出售者。但排除下列情形： 1.屬 101 年 12 月 31 日以前初次上市、 所得 上櫃之股票。 1.課稅方式：分開計稅、合併報繳 2.屬承銷取得各該初次上市、上櫃公司 2.單一稅率：15% 股票數量在 10,000 股以下。 3.所得=出售收入-原始取得成本-必要 (四)非中華民國境內居住之個人 費用. sit. y. Nat. 104 年度起，核實課稅單軌制. n. al. er. io. 4.盈虧互抵：當年度自同一個人證券交 易所得中減除，虧損不得後延 (一)未上市未上櫃 (二)興櫃股票：當年度出售數量 100,000 5.長期持有優惠：持有股票 1 年以上， 所得減半課稅；IPO 股票於上市、上 股以上者 櫃以後繼續持有滿 3 年以上者，按所 (三)上市、上櫃股票： 初次上市、上櫃前取得之股票，於上市、 得 1/4 課稅. Ch. engchi U. 上櫃以後出售者。但排除下列情形： 1.屬 101 年 12 月 31 日以前初次上市、 上櫃之股票。 2.屬承銷取得各該初次上市、上櫃公司 股票數量在 10,000 股以下。 (四)當年度上市、上櫃或興櫃股票出售金 額 10 億元以上 (五)非中華民國境內居住之個人 營利事 維持在最低稅負制課徵 業交易 自 102 年度起，扣除額 50 萬元，稅率 12%~15% 所得 持有 3 年以上，減半課稅；虧損當年度扣除及後延 5 年 核實 計算 所得. 13 . v i n.
(15) 第三次復徵證所稅議題自民國 101 年 2 月 16 日媒體訪問陳揆開始延燒，至 民國 101 年 7 月 25 日完成三讀立法。期間台股指數由 8005.24 點跌至 6979.13 點，總計下跌 1026.11 點。當時的時空環境下，除了證所稅之外，台灣也面臨內 憂外患的夾擊。內憂部分有油電雙漲問題，外患則是歐債問題持續延燒。因此要. 政 治 大. 將證券市場的表現不佳全數歸究於證所稅，似乎有些不夠公允。然而證所稅的確 是造成了證券市場不安的主要原因之一，此段期間因為復徵證所稅而引發的相關. 立. 事件紀錄如表 1.3。本文將就此段期間因證所稅而引發的事件，其造成證券市場 的影響，以事件研究法進行分析。. ‧ 國. 學. 表 1. 3 民國 101 年復徵證所稅相關事件 時間. 事件內容. 101/02/04. 財政部長劉憶如於媒體訪問時表示對證所稅並無課不課的立場. 101/02/16. 行政院長陳冲表示：復徵證所稅有五種可能方案。當天台股大跌. ‧. 135.54 點. io 101/04/02. y. 隔日台股重挫 165.41 點. 財政部長劉憶如於媒體上表示：證所稅只是列入優先討論議題，並 不一定會課徵。隔日台股反彈 60.34 點. sit. Nat. 101/03/29. 正式召開財政健全小組，並將「復徵證所稅」利入優先討論議題，. er. 101/03/28. 財政部就證所稅之影響做成專案於立法院報告，會議中財政部長劉. n. al. v i n. 憶如表示：為減少對股市的不確定影響，證交稅與證所稅會努力在. Ch. 一個月內定案，且「一定不會維持現狀」。市場對此訊息解讀為，. engchi U. 行政機關偏向復徵證所稅。當天台股下跌 70.1 點，隔日再重挫 102.05 點 101/04/05. 財政部召開第一場產官學座談會. 101/04/09. 財政部表示：不論以哪種方式課稅，證所稅確定明年開徵。台股當 天下挫 105.39 點. 14 .
(16) 財政部於晚間六點召開記者會，公布財政部版證所稅。因不確定因. 101/04/12. 素逐漸消失，台股隔日上漲 125.35 點。且市場普遍預期，未來證所 稅應會再放寬，財政部版本應是最嚴峻的版本。 行政院初審通過證所稅草案，唯其通過之版本僅將長期持有減稅優. 101/04/19. 政 治 大. 惠由持有五年改為持有三年，其餘依財政部版辦理。隔日台股下跌 115.54 點 101/04/26. 立. 行政院上午通過「《所得稅法》部分條文修正草案」與「《所得基 本稅額條例》部分條文修正草案」，最終確立行政院版證所稅。其. ‧ 國. 學. 中個人證所稅免稅額由三百萬調高至四百萬，稅率由 20%調為. 15%~20%，且證交稅半數可抵扣證所稅，另外亦取消課徵個人期所 稅；而法人證所稅幾乎與財政部版相同。. 101/05/01. 行政院將條文修正草案送交立法院審查，但立委多數表示要在今年. ‧. 僅剩的議程中將證所稅定案應是不可能的任務，代表明年要復徵證 所稅難度頗高。台股隔天上漲 175.09 點. y. 國民黨團在立院程序委員會大動作將行政院版及立委版證所稅修法. io. sit. 提案「技術性暫凍」，試圖留待九月份立院下個會期再審。此舉動 引發在野黨揚言對行政院長陳冲提不信任案，最終在馬英九總統指 示下方將證所稅案順利排入院會議程。. al. n. 101/05/11. er. Nat. 101/05/08. v i n. 證所稅修正草案正式交付立法院財政委員會審查，台股當天下跌. Ch. 82.64 點。然立委表示，根據議事規則及流程，證所稅要在該會期完. engchi U. 成二、三讀通過有相當難度。 101/05/28. 1. 財政部長在媒體專訪時表示：若知道經濟部會在 4 月 5 日宣布油 電雙漲，就不會推動證所稅。此言論引發市場質疑政府行政團隊 溝通基礎出現問題，也對行政措施的輕浮躁進表示不滿。 2. 立法院邀請六大工商團體、散戶、證券業代表舉行「復徵證所稅. 15 .
(17) 對經濟及資本市場之影響」公聽會 1. 國民黨整合版證所稅出爐，只在台股指數達 8500 點以上才課證. 101/05/29. 所稅 2. 知悉國民黨整合版證所稅後，財政部長劉憶如以理念不合為由，. 政 治 大. 請辭財政部長。劉憶如表示：根據國民黨整合版證所稅作法，其 對自然人僅微幅調高證交稅，並將部分未上市櫃股票納入所得. 立. 稅，採此法案則以後在上市櫃市長大量獲利的人仍不需繳納所得 稅。. 立法院初審通過「《所得稅法》部分條文修正草案」，最終送交二 讀、三讀的版本由二十一版濃縮為五版。. 101/07/25. 立法院增開臨時會，三讀通過「《所得稅法》部分條文修正草案」. ‧. ‧ 國. 101/06/04. 學. 3. 台股盤中大漲 206.29 點. 與「《所得基本稅額條例》部分條文修正草案」。最終確認自民國 102 年 1 月 1 日起，復徵證所稅。台股隔日下跌 8.44 點. n. er. io. sit. y. Nat. al. Ch. engchi U. 16 . v i n.
(18) 第二節 研究動機與目的 行政院長陳冲曾於民國 101 年 6 月 1 日於立法院做施政報告時表示：證所稅 因有複雜度與衝擊性，二十幾年來無法上路，一個制度形成需要很長的時間，因. 政 治 大. 此先求有、再求好。新版的證所稅對市場衝擊較小，未來會再尋求改善的空間。 由陳院長的發言可以歸結出兩個重點：. 立. 推行並非最好的證所稅是行政機關無奈之處，綜觀過去課徵證所稅的歷史，. 學. ‧ 國. 一、目前的證所稅並非是最好的. 會發現先前的失敗經驗，除了在稅務行政上遭遇到困難外，更大的困境是投資人 的反對。投資人的反感直接反映在股市的表現上，市場交投冷卻、指數下跌，而. ‧. 進一步造成投資人恐慌、信心危機。行政機關在面對這樣的市場反應以及各方壓 力下，不得不採取穩定金融措施。若該措施效果有限，那就只能走回頭路，寬鬆 化原本的課稅方案，甚至是取消原定的課稅計畫。. y. Nat. sit. 此次復徵證所稅亦是遵循上述的模式，首先財政部版本的證所稅於民國 101. 年 4 月 12 日晚間公布，該版本中規定個人免稅額僅有三百萬元，且稅率高達 20%。. al. er. io. 之後在 4 月 26 日行政院版本的證所稅，為了消除民怨，其將個人證所稅扣除額. n. 由三百萬元提高至四百萬元，稅率由 20%下調為 15%~20%。另外，證所稅減半. v i n. 優惠由原本的持有五年以上降為持有三年以上、允許原本列為費用扣除的證交稅. Ch. engchi U. 改為半數可抵證所稅，同時也取消課徵期所稅。而到了立法院最終三讀通過的證 所稅版本，個人證所稅基本上在民國 104 年之前會發生課徵不到的現象。因此， 在一連串的草案修正過程中不難看出最終行政與立法機關還是在租稅正義的 “理想＂與“實際的可行性＂上做出了妥協。藉由放寬證所稅的法規條款，以求 立法通過，這樣的“讓步＂下，得到一個“並非最好的證所稅＂並不讓人意外。. 17 .
(19) 二、未來證所稅還會進一步改革 「先求有、再求好」，這是行政院長陳冲給證所稅下的註解。儘管不能一步 到位，但起碼能從無到有。「稅賦公平」、「量能課稅」一直都是當今財稅的顯. 政 治 大. 學，且不論藍綠都是支持這樣的理念。從這次國民黨主動推行的證所稅而言，民 進黨雖有反對，但反對的並非復徵證所稅本身，而是復徵的時點以及程序上的問 題。顯見在課徵證所稅的方向上，並沒有因為黨派不同而有不同的見解。因此雖. 立. 然此次三讀通過的證所稅，其實質課稅效益可能有限，但的確為未來進一步稅改. 的證所稅下，其修法改革，只會往更嚴苛的方向走。. 學. ‧ 國. 提供了空間。當然，若未來再一次進行證所稅的改革，在這個實質課稅效益有限. 在“未來會有進一步的證所稅改革＂的想法下，引發了本人對此議題的研究. 興趣。希望能夠藉此次復徵證所稅案，分析出其對證券市場或特定產業的影響。. ‧. 在研究產業挑選的部分，本文選定金融業作為主要研究對象，一方面乃因證. 所稅是對股票、債券等金融資產其持有期間產生的交易利得進行課稅的行為，而. Nat. y. 金融業正是金融資產持有最多的產業。另一方面，證所稅也對 IPO 市場進行課. sit. 稅，IPO 業務對證券或具有證券部門的金控業者來說是主要的獲利來源，實施證. io. al. er. 所稅對其影響不言自明。. n. 因為歐美資本市場形成較早，且制度規畫亦較健全，使得國外學者在資本利. v i n. 得相關議題的研究上較本國完整。例如 Jang(1994)使用事件研究法實證指出，政. Ch. engchi U. 府變相調高資本利得稅，將會使得投資人改變其證券投資偏好，傾向多投資於高 股票股利的公司，因此高股利殖利率的股票，會有顯著的累積異常報酬。Mark H. Lang(1999)實證發現，1997 年美國白宮通過降低資本利得稅的稅改方案，使得投 資人將投資標的轉移至低股利殖利率的股票，宣告後五天內，市場上零股利的股 價上揚了 6%，而有支付股利的股票則股價則有下跌的現象。. 18 .
(20) 當然，課徵歸屬於資本利得稅中的證券交易所得稅，除了使股價、股價報酬 率受影響外，也對整體證券市場的流動性、交易量有所影響。經 Feldstein and Yitzhaki(1980)研究指出，課徵資本利得稅對於股票出售有十分顯著的負面影響， 資本利得稅是投資人買賣股票的成本之一，成本增加將導致投資意願的降低，也. 政 治 大. 因此造成市場流動性、成交量的下降。Slemrod(1982)則指出，1978 年美國實施 個人資本利得稅減稅案通過後，美國的股市交易量有迅速擴大的跡象，顯示減稅. 立. 後的確有助於市場交易量的提升。. 我國對證券交易所得稅的直接研究不若國外豐富，但若將範圍擴大至「因稅. ‧ 國. 學. 制或法規變動對資本市場或特定產業造成影響」的文獻卻頗多。陳亨通(2011)實. 證指出兩岸金融 MOU 簽訂後，台灣上市金融業股價在簽訂當日有顯著正向異常. 報酬，然簽訂後有顯著負向異常報酬。吳東祐(2011)MOU 簽訂的議題上，其實. ‧. 證結論大致與陳亨通相同。銀行業在簽訂 MOU 後的確有顯著的累積異常報酬，. 且經過分析後，累積異常報酬與公司獲利力證相關、亦與銀行業者在中國設的辦. 事處數量呈正相關。在李彥幸(2011)研究指出調降遺贈稅後證交稅有顯著增加，. Nat. sit. y. 顯示資金有回流投入股市的現象。江昇壕(2010)實證指出我國央行拋出熱錢稅議 題後對上市櫃公司股價產生負的累積異常報酬。上述文獻多使用事件研究法，研. er. io. 究單一事件發生或宣告後，對特定產業或資本市場造成之影響。然本文則選擇利 用建立多個事件窗口來對照不同修法流程的研究方式，希望藉此能更完整捕捉到. n. al. v i n. 「民國 101 年復徵證所稅案對金融業的影響」，並達到以下目的：. Ch. engchi U. 一、利用事件研究法，切割事件窗口對照政府復徵證所稅的修法過程，藉此檢定 金融業股票平均異常報酬變化情況，以及其是否具有顯著的累積異常報酬。 二、進行橫斷面分析，找出影響金融業各家公司累積異常報酬異常之原因 三、在未來政府可能對證券交易所得稅進行進階調整的前提下，期許能利用本研 究的結果，提供給投資人對於金融類股的選股建議。 19 .
(21) 第三節 論文架構與研究流程. 立. 政 治 大. ‧. ‧ 國. 學. n. er. io. sit. y. Nat. al. Ch. engchi U. 20 . v i n.
(22) 第貳章 文獻回顧. 過去台灣研究證所稅對市場影響的文獻並不若國外豐富，主因是台灣的資本. 政 治 大. 市場建構及發展較晚，相關證券稅法的討論有限；另一方面，過去兩次的課徵證 所稅經驗，最後皆因市場投資人反對而草草結束。短暫的課徵歷史，導致研究樣 本期間過短，進階限制了相關研究的發展空間。因此，相對於直接實證證所稅對. 立. 市場的影響，台灣學者多將研究重心擺放在是否應該課徵證所稅的政策面分析上， 或是研究課徵證所稅所能帶來的實質經濟效益上。本張文獻回顧的部分，主要會. ‧ 國. 學. 以國外文獻為主，輔以本國市場相對應的研究細部探討證所稅對證券市場的影響。 第一節為課徵證所稅對投資人行為的影響，第二節為課徵證所稅對市場成交量的 影響，第三節為課徵證所稅對股價波動性的影響。. ‧. 第一節 證所稅對投資人行為的影響. y. Nat. 一、 Jang（1994）. sit. 1986 年 TRA 廢除長期資本利得稅的優惠稅率，其行為等同於調高資本利得. io. er. 稅。Jang 收集個股的日報酬率，使用事件研究法進行研究。發現在 TRA 進行法. 案調整期間，高股利殖利率的股票會有正的累積異常報酬，而低股利殖利率的股. n. al. v i n. 票則有負的累積異常報酬。且 Jang 進一步依照股利殖利率將樣本切割成三個群. Ch. 組，發現高股利殖利率群組與不支付股利的群組，其累積異常報酬相差了 20%。. engchi U. 甚至 Jang 再將公司規模、系統風險以及股利宣告效果納入控制變數，股利殖利 率仍然是一個解釋累積異常報酬的顯著因子。根據其研究，政府宣告調高資本利 得稅後，將使得低股利殖利率的股票價值下降，高股利殖利率股票價值相對上升， 在節稅的考量下，投資人會偏好投資高股利殖利率的股票，進而造成其市場價格 在短期內有上漲的現象。本文將根據 Jang 研究美國 1986 年 TRA 增稅措施所得. 21 .
(23) 的結論，納入顯著影響累積異常報酬的股利殖利率作為因子，實證台灣第三次復 徵證所稅對金融業股價的影響。 二、Reese（1998）. 政 治 大. Reese 研究 1986 年 TRA 廢除長期資本利得稅優惠對 IPO 市場的影響。與 Jang 不同的是，其並未使用事件研究法，而是改採分組比較交易量以及股價漲跌的直. 立. 觀方式進行研究。其以 1986 年 TRA 宣告廢除長期資本利得稅會作為分界，將 1976~1986 年 IPO 的股票納入第一組，而 1989~1995 間 IPO 的股票納為第二組。 作者接著又在第一及第二組內，依據長短期分界日前，股價走揚或下挫細分為上. ‧ 國. 學. 漲組以及下跌組。在上述的分組模式下對照比較不同期間的交易量以及報酬率得 出以下結論：. ‧. 1. 若長期資本利得被課以較短期投資產生的資本利得更低的稅率，則投資人會 在長短期分界日之前處分有虧損證券，利用提前實現資本損失以提高抵稅額度。. y. Nat. 2. 若長期資本利得被課以較短期投資產生的資本利得更低的稅率，則投資人會. sit. 刻意延後處分有資本利得的證券，以享受用較低的資本利得稅率課稅的優惠。. io. 日後，遞延處分有利得的證券來的強烈。. n. al. 三、Lang, and Shackelford（1999）. Ch. engchi U. er. 3. 投資人在長短期分界日到期前，提前處分有虧損證券的意圖會比長短期分界. v i n. 相對於 Jang 研究 1986 年 TRA 對資本利得稅增稅，Lang 與 Shackelford 則對 1997 年五月白宮及國會通過的預算法案進行研究。在該法案通過下，將對資本 利得稅進行減稅改革。其在控制完公司規模、負債比例、ROA 以及股價淨值比 後，使用事件研究法發現，投資人預期未來資本利得稅減稅下，傾向移轉投資於 低股利殖利率的公司。不支付股利的股票在五天的事件窗口內，有正的累積異常. 22 .
(24) 報酬(6%)，而對於有支付股利的公司，其則有負的累積異常報酬，且其負的累積 異常報酬會與過去股利殖利率發放高低成正比，過去有高股利殖利率的公司其負 的累積異常報酬會愈高，反之亦然。此研究結果與 Jang 在 1994 年的研究相似， 皆支持股利殖利率為調整資本利得稅下，影響股票累積異常報酬的顯著因子。另. 政 治 大. 外，根據 Lang 此篇文獻的研究，也可使 1997 年的減稅經驗與 1986 年的增稅經 驗相互驗證。. 立. 四、Li Jin（2006） 證所稅是投資人出售證券所需考量的成本，且這項成本有時比傳統的交易成. ‧ 國. 學. 本來的更高。因此 Jin 認為這樣的高成本可能會影響投資人賣出證券的決策，進. 而改變證券的價格。比較特別的是 Jin 選擇機構投資人作為研究對象，主要是因. 為機構投資人具有以下特點：. ‧. 1. 資料較個別投資人為完整，且正確性較高. y. Nat. 2. 相對個別投資人，較不受處分效果(Disposition Effect)2的影響. 而言反而是更重要的賣出成本考量。. io. al. n. 4. 機構投資人部位大，對價格的影響力也更大. Ch. er. sit. 3. 因機構投資人具有與券商議價進而降低傳統交易成本的能力，故證所稅對其. v i n. Jin 將機構投資人持股與 Investment Adviser Public Disclosure(IAPD)資料庫. engchi U. 中的客戶投資組合明細作對照後區分出兩個不同稅負敏感各群：tax-sensitive 與 tax-insensitive。之後分別使用 Probit Model 進行迴歸驗證，並得到以下結論：. 2. 處分效果：Shefrin and Statman (1985)所提出，乃指投資者對於獲利的股票有賣出太快的傾 向，對於有損失的股票則顯現持有過久的現象。 23 .
(25) 1. 不同稅負敏感程度的確會影響賣出決策，對 tax-sensitive 客群而言，若證券的 累積資本利得為正，則不會積極賣出。然若其累積資本利得為負，則會積極加速 賣出持股；而對 tax-insensitive 客群而言，證券的累積資本利得並不會影響其賣 出決策。. 政 治 大. 2. 在相同的預期外盈餘發生(Earning Suprises)下，相對於 tax-insensitive 客群，一 檔股票若被 tax-sensitive 客群持有，則在短期內其累積異常報酬會較高。. 立. 3. 實證結果顯示，資本利得稅的確對 tax-sensitive 客群的賣出決策有相當大的影. 學. 第二節 證所稅對市場成交量的影響. ‧. ‧ 國. 響力，且會在某些情況下會進一步造成證券的價格壓力(Price pressure)。. 一、 Feldstein, and Yitzhaki(1978). (Lock-in Effect)。若課稅或增稅的閉鎖效果過大，而使得投資人實現資本利得的. sit. 3. y. Nat. 政府課徵證所稅的主要目的是要增加稅收，然而仍必須考慮的閉鎖效果. 意願降低，反而無法達到增加稅收的目的。Feldstein, and Yitzhaki 利用 1963 年美. al. er. io. 國股市資料進行實證研究。發現資本利得稅對股票出售有相當顯著的負向影響，. n. 亦即一般納稅人的投資決策對於稅負的改變有非常高的敏感度。根據其研究，以. v i n. 1963 年為例，若對市場進行全面調高資本利得稅，會使得股票出售金降低 70%。. Ch. engchi U. 相反的，若對市場全面性降低資本利得稅，則會使總股票出售金額提升至 1963 年的 4.12 倍。故作者認為，資本利得稅會使投資人降低出售股票的意願，進而 導致證券市場的成交量、成交值及流動性下降，而使得證券市場的交易活絡程度 降低。. 3. 閉鎖效果：因為課徵或提高證所稅，使得投資人的稅負成本拉升，進而不願意或延後實現資本 利得。 24 .
(26) 二、 Feldstein, Slemrod, and Yitzhaki(1980) Feldstin 及 Yitzhaki 與 Slemrod 合作，接續其 1978 年的研究，利用美國 1973 年的股市資料進行分析，仍然發現增加證所稅所帶來的閉鎖效果會遠大於增稅可. 政 治 大. 能帶來稅負收入。作者們藉由模擬的方式，對不同稅率造成的不同證券銷售金額 進行分析。方案一為僅對高所得者有利的節稅方案，此方案下高所得者的股票出 售金額及淨利得均大大增加，當然稅務負債也大幅提升；方案二為對所有投資人. 立. 均不利的增稅方案，此結果為股票出售金額、淨利得及稅務負債皆大幅下降。故 作者們認為，以市場的效率性而言，政府應設法降低資本利得稅，以增加市場成. ‧ 國. 學. 交量、流動性，進而達到活絡證券市場、增加市場效率的目的。另一方面，降低. 資本利得稅，在其模擬結果下，也有助政府提高其稅收，增加國庫收入。故此研 究的結論與，Feldstein, and Yitzhaki(1978)的研究結果相同，接支持課徵或增加證. ‧. 券交易所得稅會對市場的成交量、流動性有負面影響。 三、 Slemrod(1982). Nat. y. Slemrod 認為課徵或增加證所稅會對市場交易量有負面影響，相反的若減稅. sit. 則有助於交易量的提升。美國國會在 1978 年決議減徵證所稅，作者在法案通過. io. er. 的兩年之後開始進行研究。其收集了減稅案通過後的 1979~1981 年的紐約證交所 (New York Stock Exchange)、美國證交所(American Stock Exchange)、店頭市場. n. al. v i n. (Over-the-Counter)等交易資料進行分析。發現 1981 年的前五個月的日成交均量，. Ch. 不論在哪個交易市場其交易量相較於 1972~1978 年的日均量放大了至少三倍。即. engchi U. 使在考量完成交量的自然成長、股價波動性、總體因素後，減稅造成的成交量放 大效果仍有相當的影響性。比較可惜的是，作者並沒有辦法區分出高成交量是來 自於減稅案抑或是當年的股市多頭造成的高股價效果。在其研究的結論中，發現 NYSE 的實證結果仍是支持減稅對成交量的成長有顯著的正面影響；AMEX 沒有 顯著的證據去支持減稅對成交量的成長有影響；而在 OTC 的部分，減稅對成交. 25 .
(27) 量放大的影響性隨著時間的經過而逐漸顯著，但並無顯著的證據去支持減稅對成 交量法大有立即的效果。 四、 Reese（1998）. 政 治 大. Reese 研究 1986 年 TRA 廢除長期資本利得稅優惠對 IPO 市場的影響。美國 在 TRA86 的改革之前，長期資本利得被課以較短期投資產生的資本利得更低的. 立. 稅率，因此投資人會採取避稅手段，進而對市場交易量產生衝擊。然而在 TRA86 實施之後，因為長短期資本利得稅率並無分別，故投資人不會採取避稅行為，也. 學. ‧ 國. 因此對市場的成交量並無顯著的影響。 五、 Hayashida and Ono（2011）. 作者在探討日本於 1990 年期間對股市改革造成的影響，其中一項重要改革. ‧. 便是降低交易成本。文章的資料為 1995~2003 年的東京交易所(TSE)月資料，經. 過研究後發現，交易成本的增加的確使日本證券市場成交量顯著降低。並且在其. 第三節 證所稅對股價波動性的影響. n. al. 一、 蔡姈燕（1995）. Ch. engchi U. er. io. sit. y. Nat. 他國家也有類似情形，且其影響程度會隨著改革實施後的時間累積而逐步放大。. v i n. 蔡姈燕以民國七十八年復徵所得稅案作為研究對象，經其實證發現復徵案期 間造成的股價劇烈波動乃是證所稅「宣告」下造成的效應。在作者的認知中，復 徵證所稅本身並非造成市場上眾多股價暴跌的主因，亦即課徵證所稅與否並不會 對股價的波動性甚至證券市場造成影響。 二、 Jones and Seguin(1997) 26 .
(28) 本文獻為 Jones 及 Seguin 追續 Jarrell 於 1984 年的研究。Jerrell(1984)實證指 出，降低交易成本，會使得在紐約證交所上市的股票其成交量顯著的上升。本研 究在樣本的選擇上使用股票價格研究中心(Center of research in security prices, CRSP)的股票交易日資料，市場則包含了那斯達克(NASDAQ)及紐約證交所. 政 治 大. (NYSE)，並利用自我迴歸、斷面分析和時間序列分析來驗證。與 Jerrell 不同的 是，本文不僅再度指出降低交易成本有助市場交易量的提升，更進一步發現此市. 立. 場交易量的提升帶來最顯著的影響為股價波動報酬的下降。. 學. ‧ 國. 作者認為，交易量因交易成本下降而有顯著提升的前提下，該大幅增加的交 易量會有效的降低市場上雜訊交易者(Noise Trader)在市場上對價格的影響性，因. 此可以有效的降低股價的波動性。而經過實證後，其結果亦可與此想法相互驗 證。. ‧. 三、 Baltagi, Li, and Li（2006）. 本文獻以中國大陸的上海證交所的上海 A 股指數(Shanghai A Share Index)、. Nat. y. 以及深圳證交所的深圳 A 股指數(Shenzhen A Share Index)為主要研究對象，另利. sit. 用修正後的「一般化 ARCH 模型」 (Generalized ARCH, 簡稱 GARCH)進行市場. io. er. 效率性的進階研究。經由實證後發現當中國政府將印花稅由 0.3%拉高至 0.5%時 (等同於將股票交易成本提升 1/3)，會導致股交易量下降 1/3。亦即印花稅與交易. n. al. v i n. 量的彈性為-50%，交易成本與交易量的彈性為-100%。此部分的結果與 Jones and. Ch. Seguin(1997)的結論一致。. engchi U. 比較值得注意的是拉高交易成本後，股票市場的波動性顯著提升了。上海 A 股的部分，其前後十五天標準差由 0.02484 拉高至 0.039，且隨著時間標準差 有逐漸放大的現象；而在深圳 A 股部分，其波動性提高的程度更為顯著，前後 十五天標準差由 0.02445 拉高至 0.04739，且標準差也會隨著時間經過而逐步放 大。 27 .
(29) 而在市場效率性部分，以修正的 GARCH Model 衡量波動性持續(Persistence of Volatility)程度，發現在調高交易成本前後上海 A 股為 0.31 與 0.97，而深圳 A 股為 0.57 與 0.99。可發現不論是上海或深圳 A 股，其波動性持續程度在調高交 易成本後皆明顯提升了。代表市場的效率性下降，因為當未預期的事件發生時，. 政 治 大. 市場要吸收消化該衝擊需要更多的時間。故站在市場效率性的角度上，Baltagi, Li, and Li 認為政府應該要設法降低交易成本。. 立. 四、 歐陽志仁（2012）. 學. ‧ 國. 本文獻依據 Song and Zhang(2005)年的世代交替模型(OLG Model)接續研究， 討論在一般均衡架構下資本利得稅與證券交易稅對市場波動性的影響。其中設定. 市場存在兩種交易者，一為理性投資人，一為雜訊交易者。比較值得注意的是： 雜訊交易者會將市場錯誤的資訊認為是只有自己知道的特別資訊，而導致其對於. ‧. 股價的錯誤解讀。. 作者在經過推導及額外考慮市場波動性與雜訊交易者的比例後發現，在市場. Nat. y. 波動與雜訊交易者比例較低的國家，增加資本利得稅可能有助於減少市場波動；. sit. 反之，在雜訊交易者比例與市場波動本來就較高的國家，增加資本利得稅反而會. io. n. al. er. 進一步使市場波動上升。. Ch. engchi U. 28 . v i n.
(30) 第參章 研究方法. 本文採事件研究法(Event Study)探討我國第三次復徵證所稅對台灣金融業的. 政 治 大. 股價影響，比較特別的是本文利用建構多個事件窗口來對照不同立法階段，希望 藉此細部區分各階段的影響效果；本研究同事亦建立迴歸模型來檢驗股價累積異 常報酬的來源。. 立. 本章共分為四節，第一節為 ADF 檢定，第二、三節起為事件研究法相關內. 學. ‧ 國. 容，包含了第二節的為事件日之選擇，第三節的研究實證模型，第四節則是本研 究的實證假說。. 第一節 Augmented Dickey-Fuller（ADF）檢定. ‧. 一般時間序列的資料研究方式多建立在定態的基礎上，此乃因為資料若呈現. 非定態，代表其平均數與變異數非固定，會隨時間而改變，導致在檢定推論時會. Nat. sit. 分使之成為定態，再進行模型的推導。. y. 出現偏誤，結果無任何經濟意涵。所以，對於非定態的時間序列資料大多使用差. er. io. 而 ADF 檢定是由 Dickey-Fuller（DF）檢定修正而來，其檢定原理是利用最. al. n. 小平方法，在迴歸式的右側加入被解釋變數的落後項，使得殘差項符合白噪音. v i n. （White noise）的假設，之後再對參數作假設檢定。ADF 的檢驗模型如下式：. ∆y. α. γy. Ch. engchi U. β ∆y. 檢定的虛無假設 H ∶ γ. ε. 0 ，若拒絕虛無假設，則表示該資料序列並不存. 在單根，即為定態，反之，若無足夠證據拒絕虛無假設，表示序列為非定態，故 需要將資料序列以差分處理，直到呈現定態為止。 29 .
(31) 第二節 事件日之選擇 近代商學實證研究中，常利用事件研究法來探討當某一資訊或事件發生時， 是否會引起股價之異常變動。而在實際應用上的第一個步驟，則是要選擇欲研究. 政 治 大. 的之事件日及事件期間。. 沈中華與李建然(2000)認為事件日為應為市場接收該事件相關資訊的時點，. 立. 而並非事件實際發生之時點。在美國相關使用事件研究法的文獻，其多以華爾街. 學. ‧ 國. 日報(Wall Street Journal, WSJ)來做為收集事件日的依據。然而我國並無如華爾街 日本如此權威性的新聞媒體，取而代之的，本研究採用經濟日報、中國、自由、 工商時報等主要媒體對於證所稅的相關報導，作為事件日之依據。以下為本文進 行研究時選擇的事件時點的選擇：. ‧. 一、 第一個事件日：財政部版本證所稅(2012 年 04 月 13 日). 財政部於民國 101 年 4 月 12 日晚間六點由財政部長劉憶如正式召開記者會，. Nat. y. 宣布財政部提案的《所得稅法》部分條文修正草案與《所得基本稅額條例》部分. sit. 條文修正草案，外部統稱此為「財政部版本證所稅」。因為消息是在 12 日晚間. io. er. 宣告，證券市場處於休盤狀態，因此本文將宣告日隔天隔日，亦即 4 月 13 日列 為第一個事件日。. n. al. 二、 第二個事件日：行政院版本證所稅(2012 年 4 月 26 日). Ch. engchi U. v i n. 行政院於民國 101 年 4 月 26 日針對先前由財政部提出的《所得稅法》部分 條文修正草案與《所得基本稅額條例》部分條文修正草案增列議程，並於當日上 午決議出「行政院版本證所稅」，亦於會後由政務委員管中閔及財政部長劉憶如 召開記者會，對外說明。訊息公布時，台股處於交易狀態，故將第二個事件日訂 為宣告日當天，4 月 26 日。. 30 .
(32) 三、 第三個事件日：立法院三讀版證所稅(2012 年 7 月 26 日) 立法院於民國 101 年 7 月 25 日下午正式三讀通過《所得稅法》部分條文修 正草案與《所得基本稅額條例》部分條文修正草案，亦即確認了最終的證所稅版. 政 治 大. 本。由於訊息宣布當時台股已經收盤，故本文將第三個事件日訂於宣告日隔天， 7 月 26 日。. 立. 至於事件期間，本文則設定為事件日當天及事件日後兩日，換言之本研究的. 學. 第三節 實證模型. ‧. ‧ 國. 每一個子事件，期事件期間為 t=0~2。. 本文採事件研究法(Event Study)探討我國第三次復徵證所稅對台灣金融業的. 股價影響，並以迴歸分析來探討累積異常報酬的來源。此小節分為兩個部分，第. y. Nat. 一個部分為累積異常報酬率的計算，第二部分為本研究的迴歸模型及變數解釋。. sit. 一、 累積異常報酬計算. al. er. io. 使用事件研究法進行實證分析時，確認為事件日及事件期間後，緊接著就要. n. 選取估計期間並且建立模型。沈中華與李建然(2000)認為，估計期間的長短並無. v i n. 客觀的標準，估計期間過短，可能損及模型的預測能力；而若估計的其間過長，. Ch. engchi U. 可能會產生結構性的變化，而使得模型有不穩定的現象。大多數的文獻，以日報 酬建立估計模式者，期估計期間的設定多設定於事件日前 100~300 天，而本研究 採以 250 個交易日作為估計區間。此外，為了進一步確保估計區間不受事件資訊 的影響，本研究在估計區間與事件發生日之間額外安排 20 個交易日的區隔區間， 以確保估計區間與事件之獨立性，希望能藉此提升估計區間的估計精準度。如上. 31 .
(33) 列所述，本研究的三個事件每個事件其估計區間、區隔區間以及事件期間以圖 3.1，及表 3.1，表示如下：. t=-21. t=-270. t=-20. t=2. t=-1 t=0. 政 治 大. 區隔區間 事件期間 估計期間 圖 3. 1 估計期間、區隔區間與事件期間圖. 立. ‧ 國. 學. 表 3. 1 民國 101 年復徵證所稅案事件窗口. 估計期間(250 個交易日) 事件期間(3 個交易日). 2012/04/13~2012/04/17. 事件二(行政院版). 2011/03/25~2012/03/27. 2012/04/26~2012/04/30. 事件三(立法院三讀通過版). 2011/06/29~2012/06/27. 2012/07/26~2012/07/30. io. 1. 平均調整模型 (Mean Adjusted Returns Model). n. al. 2. 市場模型 (Market Model). Ch. engchi U. 3. 市場指數調整模型 (Market Adjusted Returns Model)4. er. 在事件研究法上，股票報酬預期模型大體上可分為以下三類：. sit. y. ‧. 2011/03/14~2012/03/14. Nat. 事件一(財政部版). v i n. 本研究採用 Fama(1976)的市場模型(Market Model)來估計預期報酬。市場模 式主要是假設個別證券報酬率與市場報酬率之間存在現性關係，取一段適當的估 計期間建立該線性關係，如下： 4. 本文 Market Model 估出之 值與長期事件期間(2012/02/16~2012/07/25) 值之差異平均為 ‐0.0019，並不存在顯著差異，故在估計證券預期報酬仍以 Market Model 估出之 為主。 32 .
(34) . ,. ,. ,. i. 1,2, … … ,42；t. 270, 269, … … , 21. 政 治 大. 其中，. 第 家公司股票在的 交易日的報酬率. ,. . 立. 股票市場的 交易日的市場報酬率. ,. 常數項，當. 0 時，第 家公司股票的預期報酬率. ,. 學. ‧ 國. . 第 家公司股票系統風險係數，指個別股票報酬變動相對於市場. 報酬變動的敏感程度. 第 家公司在第 個交易日的殘差項. ,. 又. ln. ， 表第 期發行量加權報酬指數；. y. ,. io ,. ln. ln. ，. ,. ∗. ,. 表 公司股票第 期調整後股價. ,. ,. , , ∗. ,. , ,. ，若發生除權息時. n. al. ,. 其中， . Ch ,. . ： 公司 期除權時的股票股利. ,. ,. ,. engchi U. sit. ,. er. Nat . ‧. . v i n. ： 公司現金增資，在第 期除權時，每股認購比例. ：公司現金增資，在第 期除權時，每股認購價格. ： 公司 期除息時，每股發放的現金股利. 33 .
(35) 利用估計期間的資料，以最小平方法(Ordinary Least Square, OLS)建立個別證 券的預測模型，如下所示： ̂,. ,. i. 1,2, … … ,42；t. 其中， ̂ ,. 立. . ,. 公司股票在 交易日之預期報酬率 股票市場第 交易日之市場報酬率 公司在. 市場模型中的估計參數. 學. 、. ‧ 國. 政 治 大 0,1,2. 接著再以個別證券於事件期間的實際報酬率與預期報酬率相減，即可得到異. 常報酬率(Abnormal Return, AR)，如下： ̂,. Nat. 其中，. 公司股票在 交易日的異常報酬率. ,. io. . 0,1,2. 公司股票在 交易日的實際報酬率. ,. al. ̂ ,. n. 公司股票在 交易日的預期報酬率. Ch. y. 1,2, … … ,42；t. sit. ,. er. i. ‧. ,. v i n. 加總事件期間個別證券的異常報酬率，則可得出個別證券的累積異常報酬率. engchi U. (Cumulative Abnormal Return, CAR)，如下： ∑. ,. 公司股票在事件期間的累積異常報酬率. 其中，. ,. 公司股票在 交易日的異常報酬率 34 .
(36) 二、 迴歸模型變數解釋 在研究完累積異常報酬的變化之後，本文將利用迴歸分析的方式，進一步找 出顯著影響累積異常報酬的因子。而可能因子的選擇則依據證所稅相關的文獻回. 政 治 大. 顧以及本次修法的法規部分進行探討，迴歸模型及其變數如下所示：. Dum_div. 立. _. 若 Dum_div 或 Dum_fee 顯著異於零，則進一步研究下列迴歸式： Div_yield. 學. 其中，下標 i 代表的 i 家樣本公司， 是該迴歸模型之截距項而 至 則分. 別是Dum_div /Div_yield 、. 、. _. 、. /. 的迴歸係數， 為殘差項。. Dum_div 為股利殖利率(Div_yield)的虛擬變數(Dummy Variable)，若公司有. ‧. ‧ 國. 支付股利則 Dum_div=1；反之，若公司不支付股利，則 Dum_div=0。. y. 越高，代表該公司越仰賴證券交易所得作為營收的貢獻。. sit. Nat. Tcg 為可課稅證券交易所得(Taxable Capital Gain, Tcg)佔營收比重，若此比重. er. io. Fa 為金融資產佔總資產的比重，比重越高，代表金融資產為其資產項目中. 的主要成分。. n. al. Ch. v i n. Dum_fee 為證券經紀業務(Fee)的虛擬變數(Dummy Variable)，若公司有證券. engchi U. 經紀業務則 Dum_div=1；反之，若公司無證券經紀業務，則 Dum_div=0。. 35 .
(37) 第四節 實證假說. 假說一：證所稅不同修法時程，對台灣金融業股價異常報酬有不同程度的影響。. 政 治 大. 第一個事件日，財政部版本證所稅(2012 年 04 月 13 日)：. 其實早在民國 101 年 2 月 4 日，證所稅相關議題就已見報，甚至在該月 16. 立. 日，行政院長陳冲還公開對媒體表示復徵證所稅有五種可能方案，造成台股大跌 135.54 點。其後官員對於政所稅的議題相對保守，也沒有再對外發表任何看法，. ‧ 國. 學. 不過此時證券市場投資人已經對未來可能復徵證所稅有了預期。果然，不久後在 4 月 12 日晚間，財政部召開記者會，宣告財政部版本的證所稅。財政部版本的. 證所稅是繼民國 79 年起停徵證所稅後，政府首次公開發起的證所稅改革，且其. ‧. 相關法規亦比民國 78 年復徵證所稅時還得嚴苛，相關比較請見表 3.2。. 根據歷次復徵證所稅的經驗，加上財政部版本證所稅相對嚴苛，因此本文估. 表 3. 2 民 101 年復徵證所稅案財政部版與民 78 年復徵證所稅法規比較 民 78 年復徵證所稅. 分離課稅，20%. 合併所得課稅. n. al. Ch. 免稅額. 三百萬元. 長期投資稅. 五年. er. io 稅率. 民 101 年復徵證所稅案-財政部版本. sit. y. Nat. 計財政部版本證所稅將對台灣金融類股股價帶來負向的累計異常報酬。. engchi U 一千萬元. v i n. 一年. 率減半優惠 證交稅. 稅率不調整. 由 0.3%下調為 0.15%. 36 .
(38) 第二個事件日：行政院版本證所稅(2012 年 4 月 26 日) 在財政部確定其證所稅相關修改條文後，立即送交行政院，而由當時的報章 雜誌報導，可以發現市場普遍預估行政院版本的證所稅會較為寬鬆。果不其然，. 政 治 大. 在 4 月 26 日上午行政院公布的《所得稅法》部分條文修正草案與《所得基本稅 額條例》部分條文修正草案相對財政部版本寬鬆、簡化許多，相關比較請見表 3.3。. 立. 由於修法的條文相對寬鬆，對證券市場投資人的影響也相對下降，故本文預 期財政部版本的證所稅宣告，對台灣金融類股股價累積異常報酬應有正向的影. ‧ 國. 學. 響。. 表 3. 3 民 101 年復徵證所稅案個人證所稅財政部與行政院版本相關法規比較. 四百萬. 稅率. 分離課稅，20%. 分離課稅，15~20%. 期貨交易所得稅. 課徵. 不課徵. 五年. 三年. Nat. io. al. n. 長期投資稅率減半優惠 證交稅. Ch. engchi U. 稅率不調整. sit. 三百萬. 免稅額. er. 行政院版本. y. ‧. 財政部版本. v i n. 稅率不調整，但證交稅半 數可抵扣證所稅. 37 .
(39) 第三個事件日：立法院三讀版證所稅(2012 年 7 月 26 日) 自從財政部版本的證所稅公布後，使市場普遍認定往後的證所稅版本只會更 加寬鬆，而事實上也驗證如此。在 6 月 4 日，財委會審查完竣送朝野協商的五個. 政 治 大. 證所稅版本中(見表 1.3)，不難發現證所稅稅率普遍下降，甚至有的版本僅需課 徵 10%，另外也都設有相對寬鬆的長期持有優惠以及盈虧互抵規定。最終在 7 月 26 日立法院三讀通過的證所稅版本，其寬鬆程度甚至讓個別投資人可能在民. 立. 國 104 年之前都不須繳稅。 雖然立法院三讀通過版的證所稅是最寬鬆的版本，此對台灣金融類股股價累. ‧ 國. 學. 積異常報酬應有正向效應。然最終政府仍通過了課徵證所稅，此項政策效果應會 對市場帶來負向累積異常報酬的影響。故本文預期，在立法院三讀通過版本證所. 歲宣告的初期，最寬鬆版本帶來的正向影響應會大於通過復徵證所稅的負向影響；. ‧. 然隨著時間的遞延，寬鬆版本的正向效果會遞減，而通過復徵案的負向效果會遞 增，最終會產生總效果為負向累積異常報酬的現象。. Nat. y. 假說二：政府課徵或調高證所稅，高股利殖利率的金融股票其累積異常報酬會高. sit. 於低股利殖利率的金融股票。. al. er. io. 根据 Jang（1994）及 Mark H. Lang, and Douglas A. Shackelford（1999）的研. n. 究指出，在政府課徵或增加證所稅時，投資人會轉換其股票投資偏好於高股利殖. v i n. 利率的股票，藉以規避資本利得稅，也因此會導致高股利殖利率的股票股價會上. Ch. engchi U. 揚而有正的累積異常報酬。本文將根據上述學者的作法，首先利用虛擬變數來分 析有公司有無支付股利(Dum_div)是否是造成累積異常報酬變動的因素。若答案 是肯定的，則會再進一步實證，金融股股票其股利殖利率高低，對累積異常報酬 的影響。. 38 .
Outline
相關文件
volume suppressed mass: (TeV) 2 /M P ∼ 10 −4 eV → mm range can be experimentally tested for any number of extra dimensions - Light U(1) gauge bosons: no derivative couplings. =>
For pedagogical purposes, let us start consideration from a simple one-dimensional (1D) system, where electrons are confined to a chain parallel to the x axis. As it is well known
The observed small neutrino masses strongly suggest the presence of super heavy Majorana neutrinos N. Out-of-thermal equilibrium processes may be easily realized around the
Define instead the imaginary.. potential, magnetic field, lattice…) Dirac-BdG Hamiltonian:. with small, and matrix
incapable to extract any quantities from QCD, nor to tackle the most interesting physics, namely, the spontaneously chiral symmetry breaking and the color confinement..
(1) Determine a hypersurface on which matching condition is given.. (2) Determine a
• Formation of massive primordial stars as origin of objects in the early universe. • Supernova explosions might be visible to the most
The difference resulted from the co- existence of two kinds of words in Buddhist scriptures a foreign words in which di- syllabic words are dominant, and most of them are the
