• 沒有找到結果。

第一章 緒 論

N/A
N/A
Protected

Academic year: 2022

Share "第一章 緒 論"

Copied!
71
0
0

加載中.... (立即查看全文)

全文

(1)

第一章 緒 論

第一節 研究背景與動機

壹、研究背景

建築投資是一門相當複雜且風險高的行業,它除了具有交易金額龐大,牽涉的 法規及相關專業知識複雜的特點外,且容易受經濟景氣衝擊等特性的影響。以往不 論是擁有土地的企業或個人,較常依賴其直覺、經驗及非系統性的知識來決定土地 如何開發利用。在這種情況下,常因受到未如預期性景氣衝擊,或因未對投資個案 風險具充分掌握並對風險做最適切的處理,及未善用相關管理工具或方法等原因,

至投資的效益無法有效提升,也使得企業或個人常失去賺取更多利潤的時機與機 會,更甚者使經營管理陷入困境。

本人自二十六歲從事建築行業迄今,從沒一天間斷過,從默默無聞到成為兩家 建設公司的負責人及新竹市 161 家建築開發同業公會的理監事,具有一定的實務經 驗。花旗投資個案恰巧與本人在研究所所學有關,因此決定學以致用,運用所學評 估投資風險,將理論與實務做一結合。

貳、研究動機

近年來由於建築投資熱絡及相關法令的研修,使得建築規模趨向大型化、高層 化、精緻化;另一方面在消費意識逐漸抬頭消費者權益保障方面的法令漸趨完備,

建設公司之經營形態無形中不只是在量的變化同時應是質的提升;同時由於各類自

(2)

動化施工法之開發應用,對於工期、成本等有所影響,而以往之投資行為模式已不 再完全適用於現今之產業環境,業者無法憑藉以往經驗,有效判斷出各種影響因子 可能產生之效益及造成之影響程度。且就投資個案而言沒有一個個案是完全相同,

然而綜觀學術對建築投資報酬方面之研究大都著力於投資報酬理論面且屬概括性、

通案性的研究。而業界對於投資報酬之估算大都憑藉經驗、直覺做粗略計算,或有 一些市售套裝軟體做較精確之推算,但是這些軟體均未將風險之觀念導入,更別說 對既有潛在風險加以管理。

本個案在取得這塊土地時,是看好它的未來性,一直閒置未做處理,但想想放著 很可惜,於是決定開設餐廳。起初評估一個月可以賺 50 萬,四年左右即可回收營建 成本,剛開始餐廳營運確實超乎原先的預期,但隨著附近餐廳數量日漸增加,逐漸 達到飽和狀態,原有客源被瓜分掉了,利潤開始降低,且因餐廳不是本業很多狀況 無法掌控,經營倍感吃力。此時恰巧花旗銀行接洽承租事宜,有了另外一個經營的 選擇。在開設餐廳與興建辦公大樓之間,如何降低投資風險獲取最大的利益,即成 為此投資個案最重要的課題。經與指導教授討論後,決定以己所學,以此投資個案 做為研究主題。

本研究希望利用風險管理的理論與方法,研擬一套可實際運用於建築投資個案 報酬模式,並擴展其運用範圍至工法選擇或施工作業改善經濟效用評估上。

(3)

第二節 研究目的與範圍

壹、研究目的

本研究基於上述研究動機建立一套評估模型,以達到能實際運用於個案投資決 筞、經濟效益評選及投資作業改善等評估依據。有關本研究所欲達到之研究目的如 下:

1. 建立建築個案投資風險分析架構。

2. 配合個案經濟效益之比較及可能產生對於相關因子如工期、成本等之影響,並 透過分析架構了解其對於建築投資報酬之影響。

3. 建立可運用於建築個案投資經濟性評估準則,以供投資決筞時之參考。

貳、研究範圍

本研究擬建構系統化個案風險評估模型,其研究範圍主要包含三個部分:

一、 空間範圍

本研究在於「個案」之投資報酬研究,故研究之主體為與該個案本身有關特性 之內、外部環境為主,輔以一些周邊較大環境之現象。是以,本研究以竹北花旗銀 行大樓之個案為例,為便於取得或提供較吻合個案投資特性之資料。

二、 時間範圍

本研究之時間範圍界定於建築投資期限內,也就是起於雙方租約簽訂時,至合 約租期結束為止,為本研究之範圍。

(4)

三、 內容範圍

由於投資個案的經營型態不同,其考慮方向也不盡相同。是以本研究將內容範 圍界定如下:

1.以自地自建、百分之百對外銷售或出租為目的的建設公司為主體。

2.建築物之使用用途以「金融業分支機構及辦公室」為主。

3.僅考慮單一個案所產生之相關問題,不考慮多重個案同時進行的情形。

第三節、研究方法與流程

壹、研究方法

本研究乃利用風險管理之理論,對建築投資作一系統化之評估,包含對影響投 資報酬之因子做風險辨識,其影響因子分別為:工法選擇、營建成本、工期變化、

融資利率、土地增值稅及租金收入、…等等。

為屏除對投資計畫作通案式、概括式粗略的評估方式,不能完全吻合的運用於 每一個個案之缺憾,本研究在風險辨識階段採全面性的把所有可能影響之因子逐一 辨識。而風險分析階段及風險反應階段則針對個案特性與特殊條件,將不相關或不 發生之因子予以排除。如此,在做詳細的個案分析時,如資料取得、機率評估乃至 於一些變數的預測較能準確而有效。

(5)

貳、研究流程

本研究首先根據研究背景與動機,擬訂研究目的並界定研究範圍與對象。然後 參考有關投資報酬與風險管理理論,建立本研究「個案」之觀念性架構與研究方法,

再以利用此方法運用於實際個案上,以印證此方法之可行性。最後依此歸納出結論 與建議,本研究之流程如圖 1-1 所示。

(6)

圖 1-1 研究流程圖

相關研究回顧 文獻資料收集

個案投資風險因子

建立投資報酬現金流量模型

風險分析

評估模型建立

分析結果評估

結論與建議

yes no

以竹北花旗銀行大樓案例為研究案

(7)

第二章 文獻回顧與理論基礎

本章節旨在回顧研究主題之相關文獻與方法理論,在本章中先介紹與本研究相 關文獻回顧及擬採用之相關方法,之後則回顧這些方法在實務上之運作。

第一節 建築投資特性

「投資」係放棄眼前利益或即時享受,以換取未來某種利益或延遲享受的行為。

故投資者必希望獲得某種好處,以報償所作之犧牲,此種好處即投資報酬。當投資 的標的物為「建築物」及其定著之「土地」時,該行為即為建築投資。一般「建築 投資」、「房地產投資」與「不動產投資」三者相通,只是建築投資一般偏向素地或 將原有建築拆除而重新興建房屋出售的行為。其投資的重點在於土地取得、規劃設 計、市場行銷、營造施工及售後服務的過程。「時間」、「風險」與「利潤」為其最需 考慮之課題。

投資項目的選擇是房地產開發商投資決策的主體,不同的投資項目對投資時 機、地理位置、開發模式、消費者群體等有不同的要求。房地產開發商選擇的投資 項目既要滿足未來市場的需求,又要有利於發揮公司的開發優勢。投資項目約略可 分為住宅項目、商業地產、辦公大樓及旅遊地產。住宅項目是目前房地產開發商最 理想最穩定的開發項目,然而隨著台灣人口增加遲緩甚或呈現負成長,未來除了發 展快速的城市或交通便利、週遭環境、生活機能良好的區域外,很難再有大規模的 建案產生。商業地產是商業經營與地產開發相結合的一種開發模式,如餐廳、百貨

(8)

公司、大型商場、旅館等,其主要收益來自於租賃費用,具有高收益高風險的特點。

商業地產在融資管道、開發模式、營銷手段、營運方式上都有別於其他開發項目,

適當的商業地產競爭能增加客戶的流量及提升區域人氣、財氣。辦公大樓則是提供 機關企業等辦理行政事務和從事商務活動而租用的樓層房屋,特殊用途決定了其對 週遭環境、商業文化氣息、基礎設施、物業管理等都有較高的要求。同時,從動態 上看辦公大樓地產的興衰與整體經濟有相當程度的關連,並且跟商業地產一樣具有 投資大、週期長、收益與風險高、租用客戶不穩定等特點,沒有一定的資金和相關 物業開發經驗的開發商不易進入。旅遊地產則是近幾年來新興的開發項目,主要包 括度假村、主題樂園、假日飯店、高爾夫球場等與旅遊業相關的地產項目。隨著國 人生活水準的提高,愈來愈重視休閒活動,對於此類型的需求將愈來愈高。

如果我們將「房屋」、「土地」視為一種商品,在討論如何投資此商品之前,應 先認識此商品之特性,特別是和其他不同投資商品,如股票、汽車、黃金等特性之 比較,以便擬訂正確之投資決策。關於建築投資特性之論述繁多,大抵可歸納成市 場、產品、資本、銷售及其他特性茲簡述如下:(彭雲宏 1995)

一、市場特性:

1、地區性市場,具鄰里效應。

2、私下交易,資訊不易公開。

3、市場的供給調整緩慢。

4、與經濟互動,受景氣循環波動大。

(9)

5、公共介入性強,受政策影響大。

二、產品特性:

1、不可移動性。

2、異質性。

3、昂貴性。

4、長久性。

5、不可分割性。

6、投資與消費雙重性。

7、具對抗通貨膨脹性。

三、資本特性:

1、資本密集行業。

2、投資風險大。

3、投資規模難以標準化。

4、投資、投機性高。

四、銷售特性:

1、預售制度銷貨方式。

2、銷貨價格難以標準化。

3、下率性。

4、舊貨市場偏向性。

(10)

五、其他特性:

1、產品之社會性:房地產之購買者除了產品之外、還考慮周圍的環境因素,如附近 道路狀況、公園綠地、市場、學校、居民水準等。也就是說產品缺乏獨立之特質,

其與周圍環境關係密切,對外界之依附性相當大。

2、產品的象徵性:住宅可用以象徵社會地位或炫耀財富,其透過建築物外型、進口 材料、設備、門廳等達成。

第二節 相關文獻回顧評析

1、黃明達(1992),論文名稱:建築投資作業之分析

論文評析:此研究係以建築規劃師立場,首先針對建築投資作業現況缺失進行探究,

並參照國內外建築投資運作沿革與投資特性,依投資生命週期之階段,分析建築投 資規劃決策作業、施工執行作業及業務配合作業等運作要點;期能建立整合性的投 資作業流程與建築投資作業管理系統架構,供建築投資管理者作業諮詢依據,藉以 改變企業經營體質,降低作業成本,提高作業績效,因應未來經營趨勢。

2、褚林儒(2003),論文名稱:大陸房地產投資風險評估模式之研究

論文評析:此研究建立了一套大陸房地產投資評估模式,期能對有意前往大陸投資 之業界有實質助益。結合德菲法 (Delphi Method) 與層級分析法(Analytic Hierarchy Process, AHP)建立此投資評估模式。研究過程首先藉由專家訪談確定評 估構面與準則次以德非法建立風險因子,再以層級分析法決定各準則權重。調查對

(11)

象分為顧問公司、建設公司、營造廠等,利用 AHP 權重分析,量化風險因子項目的 評估權重,並針對大陸房地產新興都會區進行實證調查與分析。

3、黃瓊瑩(2003),論文名稱:不動產投資風險衡量之研究

論文評析:此研究以「市場風險」為主,並以『購屋者投資』角度,探討國內外衡 量不動產投資風險之估計方法、模型,找出風險因子以建立一套衡量不動產投資風 險因子之模式,並估計風險值,以評估投資之可行性。以 1975 第 1 季年至 2003 年 第 4 季之預售屋平均房價季資料為主軸之時間範圍,並以台北市為研究的地理範 圍,以預售屋住宅為研究標的,並以購屋消費者角色作分析,運用各種風險衡量方 法,包括樣本變異數法、指數加權移動平均法、GRACH 模型、歷史模擬方法、蒙地 卡羅結構法、拔靴法、GRACH-拔靴法及 VAR-拔靴法等估計風險值。

4、郭遠志(2001),論文名稱:購物中心開發財務風險評估模式之研究

論文評析:此研究以投資開發者的角度,瞭解目前國內購物中心在財務風險評估上 所遭遇之問題,並提出問題解決策略,建立開發風險財務評估模式,做為衡量購物 中心開發評估時所承受之財務風險參考依據,協助投資開發者作正確之管理決策。

本研究結合相關行業之評估風險模式,做為衡量購物中心開發評估時所承受的風 險。購物中心開發於計畫進行時,對於各項財務因子作其敏感程度之分析,當財務 因子所佔之金額比重越多,其對於開發計畫之相對敏感程度較高;相反的,當因子 所佔之金額比重越少,則對開發計畫之敏管程度相對減小。其中在開發初期,不論 是購入土地或承租土地,土地成本對投資報酬之影響最為顯著;在營建施工時期,

(12)

則營建成本對於投資報酬之影響最為顯著;在營建完工後之開幕營運時期,則商場 收益部分對於投資報酬之影響最為顯著,在進行投資開發時應注意其個別之變化,

以達到風險管理之目的。

5、吳敬堂(2003),論文名稱:新竹地區農業住宅開發可行性評估之研究

論文評析:此研究從農地轉用供農業住宅之使用面向,以新竹地區為探討對象,並 藉由實證的投資案例模擬,運用財務分析的評估焦點,探究其開發可行性及尋求最 適可行的方案,期能形塑出具特色的農業住宅,帶動地價、提升生活品質、並能保 有農業用地之生態環境。

6、黃清玄(2003),論文名稱:建築開發經營策略之研究-以京城建設為例 論文評析:此研究在探討建設公司處在景氣衰退,長期低迷中之能夠持續成長,其 公司的經營策略及管理成功的因素,藉以提供建築開發業界,作為重要參考。冀能 避免因盲目擴充推案,經營不善,而關門的窘境;以減少社會整體資源的浪費,及 其所造成的社會問題。透過文獻探討以及建築開發業等相關業者的實地訪談了解,

對建築業的經營管理及經營策略作出比較,尤以南台灣建築業界龍頭地位的京城建 設公司,為本論文研究之重點對象。

7、簡伯殷(2002),論文名稱:中型建築投資興建公司經營策略之個案研究 論文評析:此研究架構係採用 Aaker 的理論架構來進行內外在分析與策略規劃。整 個研究架構分為四個階段:一、首先進行內外在分析,以界定外在環境中的機會與 威脅,以及該產業的關鍵成功因素,並了解個案公司所擁有的優劣勢。二、根據以

(13)

上分析,歸納出該公司所面臨的問題。三、擬定數個可行的策略,在該策略下擬定 競爭策略與營運策略,然後依照適當的準則予以評估予選擇。

8、葉文琦(1994),論文名稱:建築投資風險和經濟報酬之權衡分析

論文評析:此研究以建築投資之計劃銷售價格及期望銷售率為決策變數,在考慮投 資經濟報酬最大及投資銷售風險最小之決策準則下,建構一個權衡解析模式。本模 式可以求解建築投資風險與經濟效益之最佳組合群;同時可以依投資者之風險選 擇,反推各決策階段之計劃銷售價格及期望銷售率的最佳組合,使投資決策者能在 經濟報酬、投資風險及銷售限制等條件下,評估建築投資計畫之可行性。

9、陳盛進(1994),論文名稱:建築投資行為研究與風險管理

論文評析:此研究內容針對建築投資市場經濟運作的供給面個體經濟因素,由建築 投資行為、性質、產值、特徵等問題的探討,促使建築投資決策者認清投資本質,

積極掌控風險情況與投資目標。並以投資決策者所面對的投資風險角度,由投資作 業流程中篩檢,確立初期投資評估範圍,分析投資產值之投入、產出、市場等三方 面影響因子,另配合風險管理之風險辨識、風險分析、風險處理三個步驟,建構風 險分析模型、風險分析流程及影響圖,並就上述程序以個案實證分析其經濟可行性。

第三節 風險管理理論與技術

壹、風險概念與定義

何文榮(1998)認為風險大多可以分為兩種類型:系統風險與非系統風險。當投

(14)

資者可多角化投資時,仍有部份風險存在,這種風險歸因於整體市場之風險因素,

通常這些無法透過多角化投資分散掉的風險,統稱為系統風險、市場風險或無法分 散化風險。而其他可透過多角化來分散的風險則稱之為非系統風險、特定風險、個 別風險或可分散化風險。

依據張金鶚(1997)及廖咸興等(1988)將不動產投資所產生的風險綜合整理區分 為經營風險、財務風險、流通性風險、市場風險、管理風險、利率風險、政治風險 及通膨風險,其說明如下:

一、經營風險:

經營風險主要指因為經濟活動和景氣循環等,總體經濟環境因素而影響到不動 產投資的營業收益,如在經濟不景氣時,大眾投資意願降低且購買力下降,造成不 動產價格下降,因此必須考慮經營變動所產生的風險。

二、管理風險:

許多不動產的經營投資模式,是將其所有權與經營權是分開,如不動產投資信 託基金、REITs,因此投資者必須承受管理單位運作不良的風險。

三、財務風險:

因舉債而產生的風險稱之為財務風險,如因公司本身的現金部位持有不足導致 財務週轉不靈,或者公司本身財務運作不良或收支失衡導致財務虧損,抑或因外在 環境改變如銀行採取財政緊縮政策等而影響公司的財務狀況。所以必須將公司本身 狀況與外在環境做一通盤了解,並考慮財務變動所產生的風險。

(15)

四、流通性風險:

不動產的特產之一為異質性,每一筆不動產完全相異,且無法像股票一樣可以 在市場上持續的交易。不動產在交易前,買方必須作資料收集及研究分析,即使買 方有意願購買,也必須安排貸款及法律相關處理程序,亦即不動產的交易必須持續 一段時間才能完成,因此不動產的流動性是低的,所以在不動產投資時應考慮流通 性風險。

五、市場風險:

對於投資者而言,整個不動產市場結構變化所產生的風險有著很大的影響,如 不動產市場供給與需求的變動,房價、地價或建材價格之波動、購屋貸款條件之變 動以及市場空屋率等,都會引起市場風險,所以亦需要考量因市場變動所以產生的 風險。

六、利率風險:

因為利率直接影響投資者的資金成本,利率高低是受到資本市場供需及政策所 影響,利率越高則投資者所賺取的報酬相對減少,反之亦然。

七、政治風險:

不動產的特性之一是不可移動性,當政治風暴產生時將無法採取任何避險動作 而必須全盤無條件的接受影響。不動產投資受法律管制的情形也特別多,如稅法上 對不動產投資的優惠、都市計劃上的改變、租金管制的實行等,都會造成不動產價 值的變動。

(16)

八、通貨膨脹風險:

由於通貨膨脹會造成幣值貶低導致實質購買力降低,因此消費者投資不動產時 若為物價上漲趨勢,則其價格亦隨物價上漲,投資者必須支付更多資金,而造成自 有資金準備或融資成本提高。

通貨膨脹的主因,理論上可分為:

1. 成本推動:主要係由工資、原料等投入成本變動透過生產反映於售價上,進而影 響一般物價。

2. 工資推升:工資為構成生產成本的主要部份,工資漲幅大於生產力提升的幅度,

導致生產成增加、物價上揚。

3. 貿易輸入致因:貿易依存度高的國家,如台灣、香港、新加坡等地,進口物品價 格的上揚會對國內一般物價產生壓力,其影響途徑不外乎直接衝擊消費品價格,或 透過中間投入影響生產成本。

4. 需求拉動:總需求大於生產額的總供給,導致物價上漲。

貳、量化風險分析技術

張金鶚(1997)認為不動產風險產生的原因有許多種,通稱為風險類型。不動產 投資風險之類型有許多不同角度的分類方法,從投資個案內外在角度分類,包括個 案本身的內在風險與市場環境的外在風險兩類,而前者包括個案產品類型、個案區 位、個案營建、個案財務、個案銷售及個案經營等;後者包括房地產市場景氣、總

(17)

經濟景氣、金融市場變動及政策法令變動等。其中個案內在風險屬於投資者可以控 制的風險,而市場外在風險則屬於投資者無法控制的風險,如下圖 2-1:

圖 2-1 風險類型圖

張金鶚(1997)提出傳統風險分析方法有五種,分別為基本財務風險分析、現金 流量可能風險分析、內部報酬率分離法與風險吸收指數、敏感度分析及蒙地卡羅風 險模擬。另外依唐富藏(1989)提出風險狀況下的投資評估方法有:樂觀-悲觀質評 估法、修正還本其間法、保守調整法、模擬法、決策樹分析法、風險調整折現率法 及敏感度分析法等七種。以下就常用分析方法加以說明:

(18)

一、基本財務風險分析

衡量變數為債務保障比例與損益平衡點。衡量指標有債務保障比例、損益平衡 點、自有資金報酬率、資產總報酬率及貸款常數。

二、現金流量可能風險分析

由於基本財務風險分析未考慮不同時間現金流量折現的結果,因為依據現金流 量折現模型,進一步分析不同時間所面臨的風險。衡量風險以自有資金報酬率和資 產內部報酬率較精確。

三、內部報酬率分離法與風險吸收指數

由於現金流量最可能風險分析,提供個案投資所產生的內部報酬率的可能總體 風險,但每種報酬所產生的風險不同,佔總體內部報酬率的比例也不同,因此將內 部報酬率的利潤來源予以分離,使投資者清楚每種利潤來源的風險;風險吸收指數 指每投資一元的自有資金其風險吸收能力的大小。

四、敏感度分析

敏感度分析指測試不同投資假設變數的改變後,對投資者的報酬率或對貸款者 的債務保障比例等是否有敏感變動情形。另外對投資變數提出最樂觀及最悲觀的可 能變數數值,以了解投資可能的風險。可針對單一變數進行分析,在其他變數不變 時,進行固定比例增減以了解投資風險;亦可針對多個變數同時進行分析,同時給 予不同比例增減,以了解投資風險。

(19)

五、蒙地卡羅風險模擬

蒙地卡羅風險模擬模型可以顯示不同報酬率可能發生的機率。因為影響投資個 案的因素有很多,假設這些不確定的影因素為隨機變數,找出隨機變數的機分配函 數,再從這些機率分配函數隨機選樣,經由現金流量折現模型決定投資方案在不同 情況下產生的報酬率,從中選取投資最佳方案,即為蒙地卡羅風險模擬模型。

六、決策樹分析法

決策樹名稱係來自其分析問題的樹狀圖形;對某一決策而言,其各可行方案皆 如樹枝般表現於圖上,而毎個方案產生之可能結果則如樹枝般接於可行方案之後。

若將複雜的問題以此方式來表達,必可將其中因果關係抽象思考予以形體化;同時,

若將各方案有關機率、成本、報酬等資料亦顯示在樹狀圖上,則可使決策樹制定過 程簡單明瞭。

決策樹分析法可用來分析重大且複雜的問題上,由於它將複雜問題分解成一序 列簡單問題,且將有關風險及其對決策之影響,納入決策模式內,以一系統途徑求 得最佳解,因此在實務上相當有用。

七、影響圖分析

為克服工程風險數量和替選方案較多時,決策樹會變得很複雜不容易暸解的問 題,應用前述風險分析模型的建構工具,直接作為一種分析工具。到目前為止,在 理論上證明直接利用影響圖來分析風險的工具已證明為可行。

(20)

廖咸興等(1988)認為不動產風險多以期望報酬率作為預期投資利的指標,並以 報酬率的標準差或變異數作為投資風險的指標。衡量投資期望報酬率:以報酬率的 平均數作為衡量投資的期望報酬率,將每種投資報酬率乘以發生的機率,再加總計 算加權平均結果。衡量風險:以報酬率的變異數衡量風險,代表期望風險,當投資 報酬率變異數愈大,則表示風險愈大,亦即需承擔的風險愈高。

黃達業(2001)指出一風險值的計算分為一般方法及參數方法。一般方法是以經 驗分配及樣本分位點作為基礎,風險值為相對於平均數的損失金額或相對零值的損 失金額,計算風險值,也就是計算最小損失值或報酬率的切點,風險值可以從投資 僳值的機率分配導出,在特定信賴水準之下,求得最差的可能損失點,使超過損失 值的機率為信賴水準,而損失點即分配的樣本分位點,但並沒有用標準差來作計算;

參數方法則試圖去對應一個參數分配,直接利用標準差來衡量風險值,如果假設分 配是常態,可以利用標準差,並利用取決於乘數因子的信賴水準來直接導出風險值,

風險值只是將分配之標準差的一個倍數,再乘上與信賴水準直接相關的一個調整因 子,即可求得。

參、風險管理

風險管理於 50 年代在美國企業界興起,其主要原因是因美國企業發生多次重大 損失,致使企業經營者認識到風險管理的重要性,當時企業的風險管理大多憑著直

(21)

覺與經驗判斷,對所面臨的風險完全缺乏定量分析與合情合理的風險處理方法。到 70 年代風險管理的觀念傳佈到歐亞各國,此時企業風險管理主要運用在社會保險的 理論和方法,直到 80 年代由於經濟起飛,海外投資、產業移轉及新的技術革命風行 全球,企業逐漸形成戰略型風險觀念,企業界則受到多重層面的衝擊。

風險普遍存在於製造業和建築業領域內的各項投資決策中。風險管理是管理科 學的一部份,管理科學技術可籠統的分為二大類:確定性技術和概略性式隨機性技 術。確定性技術假設決策變數的值是 100% 確定的,隨機性技術則關注在那些無法 準確確定的因素。

與其他產業相比建築業面臨著更多的風險和不確定性,建設工程中的絕大多數 變數都屬於隨機性技術。工程項目從可行性研究、設計、施工到竣工驗收是一個複 雜的過程,這一過程需要受到大量外界及不可控制因素的影響,因此,在建築業中 的各參與方,每天都在對風險的來源及其後果作出決策。面對各種風險,如果不稍 加防範,很可能會影響工程建設的順利進行,甚致造成嚴重後果。為此,作好工程 項目的風險決策分析就顯得非常的重要。

對投資者而言,正確決策投資方案極其重要,因為不同投資方案所具有的風險 和收益差異極大,面對此一情況,每一位投資者都有各自對待風險的態度,但其中 都要分析二個最重要的問題,即項目的收益是否與其面臨的風險匹配,以及如果在 最差的狀況下損失為多少。顯然與純靠運氣的博奕相比,決策者對風險的看法更偏 重於損失發生的概率及可能的損失金額,因此,作為輔助決策的風險量化技術就變

(22)

得愈來愈重要。

肆、風險處理

基本上一個完整的風險管理包含風險分析、風險管理策略規劃、風險管理策略 評估及風險管理的實施與監督等四大部份。風險分析主要在於收集各種來源的可靠 資料後進行風險辨識,並根據此一風險發生機率與影響途徑對可能造成的損失進行 估計,目前在風險決策分析中常用的方法有:敏感度分析法、期望值法和期望淨現 值法、風險折現率法、概率優勢法、蒙地卡羅風險模擬法等。

一個投資個案風險本身之特性和所採用的處理方法,會直接決定此風險對個案 的投資報酬、投資期限與產品品質。面對風險一般的處理方法包括風險降低、風險 規避、風險移轉、風險分散:

一、風險降低

這是遇到風險發生時的第一反應。意謂投資者可運用或採取多項措施以減少風 險所造成的損失,例如可以運用風險移轉的方式來降低風險所帶來的財務損失。

二、風險規避

當面對的個案其含有的風險過大時,在無法忍受風險等級和處理風險的成本 時,乾脆採取放棄的態度,完全避免風險帶來的損失。然而同時也失去了在市場上 競爭與獲利的機會,這是一種屬於比較消極的控制方法,為了避免過度的消極,必 須精確的檢視導致造成風險的條件及因素,及預測風險產生的可能程度。

(23)

三、風險移轉

投資者利用有限的資源透過保險或保證的方式,將風險移轉給保險公司或其他 金融機構,以降低可能造成的財務損失。移轉則是將風險轉嫁給承保個體,使其具 有從事特定法律活動之責任,並承擔該投資行為不幸所導致的損失。

四、風險分散:

風險分散是投資行為的最高原則,亦即將投資風險分散到其他地方,以降低只 投資給單一案件所造成的風險衝擊。風險分散除了可將投資行為擴大至其他案件或 對象,也可以利用合作融資或聯合貸款的方式,將風險分散給其他債權人,進而減 輕可能的損失。

在完成各階段風險管理的策略規劃後,應當予以個別評估並選擇最佳的風險管 理策略,並完成風險管理建議書,由風險管理人員根據風險管理建議書來實施風險 管理。

第四節 本章小節

由以上文獻可知,以往學者有關建築投資報酬方面之研究,多集中於報酬理論 與風險模式之研究,是理論的、通案式的或解決投資報酬過程中的片段問題,而對 於實務上所遇到的問題如餘屋處理、變數對變數間關係或工法對時間、工期對投資 報酬、作業改善對投資報酬之影響等問題,並未有較正面的加以研究面對。而實務

(24)

界在這方面之研究大都是透過電腦計算將問題化繁為簡,較系統化的去面對問題的 核心。但是往往多把問題之變數當作是定值,未將風險的觀念導入系統中,在執行 中常常與原預期造成落差。雖然,理論常被實務界人士批評為不切實際或與事實差 距過大等,而實務界亦常被譏為單憑個人經驗與運氣從事決策。是以,經過良好發 展的理論若能確實掌握現實世界中一些主要變化,應能有助於決策者洞察真實世界 中的複雜變化,掌握主要脈動,進而做出較佳決策。

(25)

第三章 建築投資報酬評估模型

由前章文獻探討中可以瞭解,在建築投資的過程中風險乃是無法完全避免的,

然而若能在進行投資前,能依照一套完整投資決策分析架構,對整體投資計畫進行 考量,系統化的將建築投資報酬影響因子予以釐清並量化之,必定能提高決策品質 降低投資風險。本研究即在設計一套建築投資個案風險分析模型,本章的目的就是 建立模型實施程序及研究每一步驟應如何進行。

第一節 評估模型建立流程

在前面章節中已將風險定義為:在執行一個專案業務時由於不確定因素使我們 面臨著經濟或財務上的損失、實質的傷害或工期延誤的可行性,而風險管理則是將 專案生命週期中所有不確定因素或風險加以確認、分析其可能產生的衝擊、並擬定 有效處理方法達成專案目標的一種科學藝術。本研究初擬個案分析流程分為目標確 認、風險辨識、風險分析、風險反應等四階段來執行,各階段執行步驟如圖 3-1。

(26)

資料來源:彭雲宏(1995) 圖 3-1 風險分析流程圖

目標策略之確認

找出風險因子

風險分類

影響圖建構

建立價值模型

縮減影響圖 敏感度分析

決策樹系統建立

期望值計算

狀態變數機率評估

決策者效用曲線

風險處理 投資決策

目標確認

風險辨識

風險分析

風險處理

(27)

第二節 評估目標策略之確認

在進行個案風險管理前必需擬定投資目標,並據以擬定達成此目標之策略,常 見的目標包括利潤及時間,而衡量是否達到此標準則較不易選定,最常用衡量利潤 標準為淨現值或內部報酬率,而設定一個基準則可用來衡量時間的目標是否達成。

一、決定投資目標

利潤(財務)目標的擬訂須考慮兩個層面:時間收益的相對性,投入金額與風 險。其可分為下列幾種:

1.長期利潤最大。

2.短期利潤最大。

3.淨收益金額最大。

4.報酬率最大。

5.自有資金報酬水準最大。

6.總投資金額報酬水準最大。

7.經營風險最小。

8.財務風險最小。

除利潤外,尚有下列幾種財務目標:

1.總收益最大。

2.總投入資金最小。

3.流動性最大。

(28)

4.應繳稅額最小。

各目標之間並非互斥的,而且決策者可能希望同時達到不同的幾個目標,若決 策者同時具有幾個目標,在評估不動產開發方案時,必需將這些目標列出優先順序。

二、投資策略

建築投資受決策者本身喜好、價值觀和外在環境市場因素所決定,由於對應於 瞬息萬變市場,投資策略對投資報酬及風險影響極為深遠,所以決策者必須衡量自 身資源,擬定自身最佳投資策略組合。在投資程序各個步驟所面臨投資策略如下:

(一)土地取得策略:

1.購買:投資者將土地買斷自行開發。

2.委建:地主將土地委由營造廠或建設公司代為設計施工,而地主付開發費用的開 發方式。

3.合建:投資者與地主合作,地主以其土地,投資者以其開發建築成本參與合作開 發之方式。

4.設定地上權:投資者向私人或國有土地租用土地興建房屋出售。

(二)資金取得策略:

1.股東自有資金:投資者利用自有閒置資金或為分配盈餘從事投資者,可分為獨資

(單一投資者)、合資(兩人以上投資者)、證券化(股票上市公司)。 2.金融市場:購地階段或施工階段,向金融單位申請土地融資、營建融資。

3.期貨市場:採預售方式,於施工期間向購屋客戶收取訂金、簽約金、開工款及各

(29)

期期款。

4.票卷市場:投資者亦可發行債券如公司債的方式,以每期固定支付利息向社會大 眾募集資金。

資金取得策略之間並非是互斥的,投資者可統合採用不同的資金取得策略。

(三)銷售策略:

1.預售:以期貨方式於建照取得後,開工前先行出售待完工後才交付出售標的物的 銷售方式。

2.先建後售:投資者將建築物先建造完成,再推出銷售。

3.部分預售部分於成屋後售:部分以期貨方式先行出售,部分於建築物建造完成後 再推出銷售。

(四)施工策略:

1.工法:壓縮作業時間、縮短要徑作業時間、將要徑作業移至非要徑工作、多重工 作面開展逆打工法、雙順打工法。

2.構造:RC、SRC、SS 構造。

3.自動化:系統化、預鑄、工廠作業與現場作業並行。

(五)餘屋處理策略:

1.出售:投資者可將餘屋重新包裝,交由代銷公司或仲介公司再行銷售。

2.出租:投資者可將建築完成之房屋出租於他人,賺取租金。

3.先出租再出售:投資者可將建築完成之房屋先出租於他人,待較好時機或達到預

(30)

期增值幅度後再行銷售。

(六)經營管理策略:

決定餘屋處理方式策略後,若採取出租方式時,必需考慮其經營管理,一般而言,

投資者可考慮下列兩種經營管理策略:

1.自行經營:有關房屋之出租、維修和稅務及經營之報酬和虧損的風險均由投資者 自行承擔。

2.委託經營:委託不動產經營公司經營不負盈虧。

三、風險辨識

確認一個投資個案執行中所有風險是風險管理的第一步。由價值工程的觀點來 看,愈早確認風險對整個投資個案的影響愈大。如能在個案可行性評估階段先確認 風險,則可協助選擇最有利的計畫案。同時,以這些確認的風險做基礎,在計畫案 執行過程中可選擇較適當的組織形勢以為有效管理,也可針對風險特性選擇不同的 契約型式。並且,在契約條款撰寫時設定風險分擔的條件。由以上說明,可提醒業 主必須在個案投資初期努力,提前確認風險和針對風險採取措施。

一般確認風險較簡單有效的方法是在專案草擬階段就利用檢核表逐項檢討此個 案風險,避免遺漏任何可能之風險。

四、風險因子

建築投資業是一種相當複雜且高風險的行業,如果要使複雜事務簡單化以降低 經營風險,必須先充分瞭解影響經營、產生變數之因子有哪些以及這些因子形成的

(31)

背景和發生的時間。本研究針對建築投資個案運作時間當中,影響決策者對個案所 賦予目標與策略有關者:土地、資金、銷售、費用、稅金等五項影響因子。見:表 3-1。

表 3-1 建築個案投資風險因子

資料來源:本研究整理 五、風險分類

經過風險辨識階段,將影響建築投資方案之因子,依其屬性不同分為決策變數、

建築個案投資風險因子

土地

土地取得方式 購買

委建 合建 土地購買費 購地佣金 地上物處理費 土地費利息 其它

資金

股東自有資金 獨資

合資 股票上市 股票增資 建築融資 土地融資 營建融資 預售市場 客戶繳款 銀行貸款 資金取得成本 資金取得時機 其他

銷售

銷售方式 預售 先建後售 售價 自備款比例 付款時間 銷售率 銷售費用 餘屋處理 處理方式 處理時機 處理時間 處理成本 出租 其他

費用

設計及監造費 直接工程費 建築工程 水電空調工程 機電設備工程 公共設施工程 假設工程 間接工程費 人事費 管理費 營業費 顧問費 調整工期費用 施工法 通貨膨脹

稅金

土地增值稅 地價稅 房屋稅 營利所得稅 加值型營業稅 印花稅 契稅 規費 其它

(32)

表 3-2 風險因子分類

狀態變數 決策變數 已知參數

工期變化 間接工程費 售價 土地成本 營建因素 客戶自備款收入 工法選擇 土地融資比率 銷售率 銀行貸款收入 銷售方式 運算數值 銷售費 利息收入 土地取得方式 變動成本 營建融資比率 稅金 自備款比率 固定成本 融資利率 成屋出售 資金取得來源 總投資收入 建商自有資金比例 成屋出租 餘屋處理方式 總支出 直接工程費 通貨膨脹率 租金 利潤

租期變化

資料來源:彭雲宏(1995) (一)決策變數:

決策變數乃風險因子中,決策者自身須做決策者,每個變數有一組互斥的替選 方案,在投資進行時,決策者須選擇這組替選方案中最具價值的一個來執行。

(二)狀態變數:

狀態變數為決策者無法控制的變數或風險,係屬於無法準確估計其未來發生數 值,但對建築投資報酬有影響者,必須估計各狀態變數發生之可能結果及其發生之 機率與機率之估計方法。

(三)運算數值:

運算數值乃在價值模型中,經過運算以後得到數值。

(四)已知參數:

在風險分析中,對變化可能性較小但對整個投資計畫價值計算和有助於溝通討 論的參數,稱為已知參數。

(33)

六、影響圖建構

影響圖(Influence Diagram)乃利用結構化方法,來描繪建築個案投資風險間關 係,並建立風險模型的網圖(彭雲宏 1995)。

銷售方式 資金取得來源 工法選擇 土地取得方式

銷售率 定價 自備

款比

銷售費 自有

資金

建築 融資

工期 直接

工程費

間接 工程費

土地 成本

餘屋 處理

投 資

出 租

成屋 出售

增值 租金 收入

總投資收入

利潤淨現值

折現率 利率 稅金

變動成本 固定成本

總支出 自備款

收入

銀行貸 款收入

利息 收入

(34)

七、風險分析

本研究在前節已確認建築投資過程中所遭遇的風險,接下來的工作乃是如何分 析量化此風險,然而在眾多風險當中若要全部予於計算所花費時間之精力必相當多 且未必有效,故本節擬就原先設定財務目標,建立建築投資初步價值模型並檢討各 因子之量化或計算方法,且利用敏感度分析將風險中影響較小或較不敏感可控制之 風險變數予以排除,最後將原建立之影響圖縮減。

(一)建立價值模型 1、初步價值模型建立

(1)固定成本:為便於觀察成本特定性與流動性,故將成本分為固定成本及變動 成本。其中,固定成本指較特定且不隨時間變動而改變者。建築投資固定成本可分 為土地成本、直接工程費、設計監造費三大類。

(2)變動成本:變動成本指隨時間變動而易於隨之變動之成本,包含融資利息 費、管理、人事、營業之間接工程費、銷售費、各類稅金等,較易隨時間變動者。

(3)營業收入:以收入之時間來分,可分為自備款收入、銀行貸款收入、餘屋處 理收入等三大類。各類收入包含出售之各層房屋、車位及連同一併出售之土地等。

(4)非營業收入:指非純以建築買賣投資獲利者,有利息收入、短期投資收入與 租金收入等三類。

由以上價值因素可再歸類成成本支出、總收入兩類,經比較分析後可幫助決策者 做決策,如圖 3-3。

(35)

圖 3–3 建築投資分析初步價值模型

2、價值模型計算

本研究之價值模型計算分為固定成本、變動成本、營業收入以及非營業收入等 四類依附錄二公式計算。

固定成本

‧土地費 購地成本 購地佣金 購地增值稅 地上補償費

‧直接工程費

‧設計監造費

變動成本

‧利息費

土地融資利息 營建融資利息

‧間接工程費 管理費 人事費 營業費 顧問費

‧稅金

‧銷售費

營業收入

‧自備款收入

‧銀行貸款收入

‧餘屋處理收入

非營業收入

‧利息收入

‧短期投資收入

成 本 支 出 總 收 入

比較

決 策

(36)

根據上述價值模型之計算方法,將影響個案投資變數,案現金收入與現金支出,

依發生時間與產生金額,建立該個案之現金流量表,並將各期收支淨額以合理之折 現率逐一折成現值。

建立現金流量表之目的,在於計算個案投資初步投資報酬,以作為後續敏感度 分析之依據。其計算結果為該個案在不考慮風險情況下之投資報酬模式,故在建立 現金流量表時必須估計變數發生之最可能值。而最可能值之假設必須合乎不偏性、

有效性、一致性和充分性並應為期望值。

(二)敏感度分析

敏感度分析是一種最簡單量化分析方法。基本上,每一個投資個案都有很多影 響因素或風險。在敏感度分析中每次只變化一個參數的數值,其他參數皆維持其固 定值,來檢測此參數對整個目標價值的影響(敏感)程度。

本研究之敏感度分析,乃依各變數發生的時間以及對投資價值影響,用淨現值 來表示其價值模型,製作個案操作現金流量表。並初步估計每個變數的可能變化量,

最大正負各百分之十五,根據這樣估計,我們可以利用電腦帶入現金流量試算表,

很快的作一個敏感度分析。

敏感度分析的結果若變數其變化量百分之ㄧ時,其影響程度大於或等於百分之 ㄧ者,視為「影響較大」敏感變數,若為狀態變數者必須估計其機率。反之,視為

「影響較小」不敏感之變數,為可控制變數可視為一定值。根據這個初步分析結果,

分析師和工程管理人員就可依據分析結果,將眾多風險先做篩選以集中精力處理較

(37)

敏感者。同時也可以讓工程管理人員很快的了解工程的成本或利潤可能分佈的範 圍,而有心理準備和採取必要的對策,而不需同時照顧所有可能之風險。

但敏感度分析中每次只變化其中一個因素,無法測試眾多風險同時變化時可能 產生之綜合影響狀況。因此,在利用敏感度分析初步篩選後,有必要藉助其他的量 化分析法來檢討多重風險之組合效應。

(三)縮減影響圖

依據敏感度分析結果,將圖 3-2 初步影響圖內一些影響較小之變數或風險予以 剔除,縮減成較簡單易於處理且不失精準的影響圖。據此,分析師和工程管理人員 就可依據此圖作進一步分析之工具,並用來檢討所有風險的整體效應,圖 3-4。

(38)

圖 3-4 縮減影響圖

銷售方式 資金取得來源 工法選擇 土地取得方式

銷售率 售價 自備

款比 率

銷售費 工期 直接

工程費

土地 成本

餘屋 處理

總投資收入

利潤淨現值

折現率 融資

利率

土地 增值稅

變動成本 固定成本

總支出 自備款

收入

銀行貸 款收入

(39)

第三節 建立決策樹系統

決策樹名稱係來自其分析問題的樹狀圖形,對某依決策而言,其各個可行方案 皆如樹枝般表現於圖上,而各方案可能結果則如樹枝般接於可行方案之後。若將複 雜的問題以此方式表達,必可將其間因果關係的抽象思考予以型體化;同時,若將 各方案的機率、成本、報酬等資料亦顯示在樹狀圖上,則可使決策制定過程簡單明 瞭。

壹、建立決策樹:

本研究量化風險之主要工具為決策樹,決策樹應表明決策者所願意考慮的可行 方案及影響可行方案選擇的未來可能情況(state of nature)。並非所有可能情況 皆須表達於圖形上,唯有決策者認為會影響方案選擇情況才須加以考慮。以下就決 策樹之要素、建立步驟加以說明:(彭雲宏 1995)

決策樹之兩大要素(variable):

替選方案一 變數一 (1)決策點 □ 替選方案二 狀態點 ○ 變數二 替選方案三 變數三

(2)不確定因子(uncertain event):通常以圓形圖表示機會點或可能情況。

貳、建立決策樹的步驟:

(1)確定立即決策與替選方案。

(40)

(2)決策(alternatives)之評估時間(替選方案之時間)。 (3)確定所有對決策有影響之狀態變數。

(4)確定後續決策變數。

(5)決定後續變數之狀態變數。

(6)所有結果或方案必須互斥(設有一個以上之結果或方案可同時發生)。 (7)狀態變數須包含所有可能。

(8)依時間排列決策與狀態變數。

(9)若兩個以上之決策(或狀態)變數未被狀態(或決策)變數分隔,則這些變 數可以互換。

1 至 5 為建構決策樹之程序,6 至 9 建構狀態變數之內容、條件。

參、決策樹建立後兩大工作:

(1)資料分析決定各狀態變數機率。

(2)每條路徑效益值是多少。

當決策者面對決策點時,所考慮的交替方案必須是互斥的(exclusive),換言 之,決策只能選擇一個方案。另一方面,若決策者面對機會點,所考慮的可能情況 應具周延性,如此,對未來的情況才能掌握情況。

肆、狀態變數機率分析

由前節敏感度分析所界定之影響較大狀態變數,必須估計其機率分佈,方可做 為決策樹計算期望值的基準。機率分析法中,要求每一個,不確定因素或風險分佈

(41)

曲線先估算出來,然後再檢討所有風險對個案目標價值的組合效應。應注意的是:

機率分析法通常採一個分佈曲線或某種程度的信賴區間,來表達所有分險的組合效 應。由於每個個案客觀條件差異很大因此決定每個變數的機率分佈曲線,是一個較 困難且爭議性較大的問題。所謂機率指針對隨機變數在樣本空間存在之可能狀況,

以下即針對理論機率分配、經驗機率分配與主觀機率分配求算機率的方法分述之:

(1)理論機率分配(Theoretical Probability Distribution)

機率分配系用來顯示各種可能發生的機率,是一種隨機變數的隨機函數,管理 者可由機率分配中獲取有用的資訊作為採取有用對策的依據,隨機變數可分為離散 隨機變數與連續隨機變數;一般對離散隨機變數的理論機率分配,求機率的方法可 分為二項分配(Binominal Distribution)與波生分配(Possion Distribution), 而求取連續隨機變數機率分配的方法,為常態分配(Normal Distribution)與貝他 分配(Bata Distribution),此乃由於常態分配運用最廣,而貝他分配可做為資料 缺乏情況下的初略模式。

(2)經驗機率分配(Empirical Probability Distribution)

若由於經驗機率不足或無充分時間觀察實際的經驗資料,則可利用經驗估計其 未來的情況,亦即利用相對頻度作為判對未知情況發生的機率;其估計的步驟如下:

a.將現有資料按由小到大順序排列,並記錄其出現次數。

b.以每筆資料出現次數除以資料總比數,以瞭解每筆資料在此樣本空間出現的機率。

c.將上述步驟所得到結果繪製成以經驗資料為橫軸,發生機率為縱軸的離散累積分

(42)

佈曲線。

d.連接每組資料發生機率或每組資料數據中點,可得一連續累積分佈曲線。

e.利用此連續累積分佈曲線,即可於經驗不足時估計出未知情況發生率。

(3)主觀機率分配(Subjective Asessmentof Probability Distribution)

主觀機率理論認為,機率乃是對一事務信任程度的描述,因此,對機率大小全 由個人主觀判斷。由於不動產投資狀態變數大部分均為未發生的變數,且所有投資 個案沒有一個是完全相同的,並很難以實驗的方式事先加以實證。所以,對某一特 殊變數而言,尋找該問題專家主觀判斷,來作為初步的機率分佈資料,是目前最常 用的方法,經過科學程序驗證,此法有相當的可靠性,尤其在缺乏任何其他方法時,

更是最有用的方法。通常在尋找該問題專家判斷時,我們會詢問其對有關問題的看 法,在最樂觀情況、最悲觀情況與最可能情況其值或機率是多少。並運用「三值估 價法」求算平均與標準偏差,最後依此求算其累積分佈圖以運用在決策樹上。

三值估價法

A:最樂觀情況(1%)

B:最可能情況 C:最悲觀情況(99%)

M:平均值 Mean=(A+3B+C)/5 S:標準偏差 Std=(C-A)/5

本研究建築個案投資狀態變數機率分配,依各變數特性及事前資訊取得完整程

(43)

度,運用上述三種方法分別求算之。

伍、狀態變數預測:

對於某些狀態變數我們可以運用統計預測的技術,預測其未來發生之值。時間 數列是一時間先後分類的統計數列,其有兩個變數,自變數為時間,因變數為各時 間所對應的數量或數值。至於,Robert G.Born 的指數平滑法是一種簡單計算加權 移動平均的程序,係利用時間數列資料作短期預測,其認為時間數列的態勢具有穩 定性或規則性,在某種程度上會持續到最近的未來,故將較大的權數放在最近的資 料上。

其公式為:(彭雲宏 1995)

(未來的預測)=(現在的預測)+α(現在的需求-現在的預測)

式中的 α 代表一種「權數」,即我們進行指數平滑法所需之參數,其值介於 0 與 1 之間。未來的預測(New Forecast)即現在對未來作預測,而現在的預測(Current Forecast)表示過去對現在所做的預測,上式以符號表示可為:

F1=F0+α(D0-F0) → F1=(1-α)F0+αD0

Fi:表示第 i 期的預期值,F0:現在預測值。

Di:表示第 i 期的實際值,D0:現在實際值。

α「權數」必須訂的非常適切才能得到有效的預測值。一般認為權數值定在 0.3 至 0.5 之間最恰當。

陸、決策者效用

(44)

前節決策樹所量化之建築投資風險,僅能提供中性決策者作為決策之依據。因 為貨幣單位(monetary value)不一定能正確代表決策者真正評估價值(true value)。例如:對一筆金錢,有錢的人與沒錢的人對這一筆金錢所喜好的程度,可 能會完全不同,若這筆錢加倍對兩者產生之效用也將有所不同。因此個人價值觀念 是線性(即金額增加一倍價值也增加一倍)關係的機會不多,非線性的價值觀念較 能代表個人喜好程度。故利用效用(utility)替代個人真正價值。以協助決策者訂 出各種與投資計畫期望報酬間毫無差異的確定值,其方式為問卷調查、人性測驗、

對話詢問或賭博試驗等。

柒、投資決策

決策分析就是在於衡量所求得之個案投資報酬水準是否達到預期投資財務目 標,投資風險是否合乎決策者效用值。決策者除了必須選擇一個最佳方案外,還須 依敏感度分析的結果針對風險來源之狀態變數,於投資初期協助確認及分析風險、

投資中協助工程監視控制和處理風險。投資決策之決策基準詳前章。

捌、風險處理

風險管理的目的不只是求算個案投資的報酬期望值與投資效用,同時還需將投 資個案生命周期間所有不確定因素加以確認分析其可能之最大衝擊,並擬定有效之 處理方法來達成投資目標。

(45)

第四章 投資個案風險分析

本研究根據前章建立之投資報酬評估模型及其操作方式,為使其能真正運用於 實務上,並確實表達建築投資之風險、預估投資效用,以提供決策者作決策之參考 與風險管理之功能。所以,本研究以實際建築投資計畫個案,依據前章建立的評估 模型,加以探討與印證。

第一節 投資個案介紹

壹、個案所在區域簡介

隨著新竹縣治所在、中山高速公路竹北交流道的通車與台灣高鐵的興建,竹北 縣政一期、二期與高鐵重劃區的開發建設,使得竹北地區快速的發展起來,並將竹 北帶向開發中的城市,竹北三大重劃區因毗鄰新竹科學園區、湖口工業區,人口從 91 年 12 月的 95,896 成長到 96 年 2 月的 120,622,以每年約 6,000 人的速度成長,

再加上竹北縣政一期、縣政二期及六家地區的重劃也奠定了竹北地區成為北台灣一 個新的都會中心。

針對竹北的三大重劃區特性分述如下:

1.縣政一期:

自民國 71 年新竹市升格為省轄市後,竹北鄉改為新竹縣治並升格為縣轄市,並 在目前的縣政一期開始土地規劃,目前由於生活機能便利性高,掌握所有竹北的食 衣住行,目前由於生活便利性高,掌握所有竹北人的食衣住行育樂,是個便利的生 活區也是個優質的文教學區。

(46)

2.縣政二期:

縣政二期位於新竹科學園區、湖口工業區及生醫科技園區三點中心,隨著全省 各大建設公司的大量進駐及多家建設公司的推案順銷,使得人口大量的流入。區內 商業區、住宅區、文教區及公園的分配得宜,使得區內各區段都是良好的住家環境,

商業區的整體規畫,更能吸引大型企業的進駐。台灣大學、台灣科技大學及運動公 園的學區帶動商業形成,可比擬目前清大校區周圍的商業文化,加上大型運動公園 的成立,區域內的商業活動不容小看。

3.高鐵計劃區:

本區佔地面積 310.86 公頃,位於頭前溪北側且地勢平坦,計畫可容納人口 45,000 人,最大商業樓板面積為 34,939 坪,開發主題為網路事務園區,產業定位 為生物醫學園區。竹北縣政府目前正積極規劃大型展覽場館,引進豐富多元化的商 業活動,俾將璞玉計劃、六家高鐵站、縣政一二期串連成政經、產業、大學城中心,

使竹北六家更具優質生活機能。

隨著高鐵的興建完成並開始對外運轉,新竹地區的捷運路線也已動工多時,目 前除了捷運紅線與藍線(圖 4-1)正在興建外,另有竹東線、新豐湖口線、內灣線及 關西線規劃中。

(47)

圖 4-1 新竹都會區大眾捷運系統目標年建議路網

(1)紅線目前規劃興建連接新竹台鐵車站及高鐵新竹車站,路線係沿原有內灣鐵路興 建,到達竹中站之後興建新路線沿高鐵軌道跨越頭前溪北轉直抵高鐵六家車站,沿 線設置千甲站、關東站及竹中站三個站,預定 2009 年完工。

(2)藍線則六家高鐵站沿光明六路至竹北市區,再往南跨越台鐵後接至中華路,經過 新竹市區經國路後接至牛埔。

貳、個案簡介

本個案位於縣政一期的新竹縣竹北市文化中心旁,距離中山高速公路竹北交流 道跟國 68 東西向快速道路只要 5 分鐘的車程,與台灣高鐵竹北站的車程也僅需 10

(48)

置如圖 4-2。目前所在區域已有的銀行有台灣銀行、台灣中小企銀、玉山銀行及建 華銀行,目前正在興建的金融大樓則有台灣土地銀行大樓開發案、兆豐國際銀行大 樓開發案及本個案,可說未來即將成為大新竹地區的金融商業中心。

圖 4-2 基地位置圖

花旗銀行大樓租賃案前身是經營餐廳,位置是一角地,正面對兒童公園、文化 中心、左岸河堤、與縣政府行政機關,視野寬廣,環境優美。建物挑高斜瓦大片落 地透明玻璃,外景有水牆噴霧,鏡面水景,夜晚有火把,照亮夜空,在竹北是最有 人文氣息,及最亮眼的餐廳。花旗銀行看中意,但須拆除原建築物依其需求重建,

租賃十加五年。企業的經營有時考慮的是形象或利益,餐廳有其特色,許多情侶約 會、工商談事、學生聚餐,生日聚會是一個很好的場所,形成一個地標,生意蒸蒸 日上,餐廳雖然不錯,收入營利尚可,但餐廳有許多人事的困擾,如好經理人才難 找,人事流動大,流行汰換率高,有火災、食物中毒、燙傷客戶…等賠償問題,不 確性、不穩定性,潮流變化快。若拆除重建租賃金融機構,長期收租金,風險變數

(49)

拆除後若承租者毀約不租,原來亮麗的餐廳都已拆除,中間賠償問題如何考量,還 有法規是否可在住宅區設立金融機構,建照如何申請,是否核淮後再拆除,若興建 中對方毀約如何處理,風險與利潤如何?皆需通盤考量。

參考了國泰壽險公司在民國 60 年代將其在台北地區的大量土地興建成辦公大 樓,且只出租於他方辦公使用而不出售,成就了目前在台北仍擁有大量土地,在台 北市經濟發展的旅程始終參與其中。基於國泰壽險公司的成功案例,再加上目前竹 北地區正蓬勃發展的時刻及土地原有的稀有性,使得本個案的土地所處的位置顯得 相當的重要,若將本個案所屬之土地直接售於他方,亦將損失該土地的發展價值,

並在竹北成為台北第二的過程中缺席。因此本個案決定在此土地上興建大樓並用於 租賃,始可保有土地的稀有性,並可自始至終參與竹北地區金融中心的發展。

本個案土地面積共 208 坪,並於民國 9x 年以每坪 17 萬購入,購入總資金為 NT$

3,536 萬。原本的營業項目為一貳層樓的餐廳,興建餐廳時的建築費用約為 NT$

2,300 萬,每月扣除基本支出獲利約為 NT$ 20 多萬,唯因餐廳人員流動率高、意外 事故頻傳並加上管理不易,使得經營過程頗為辛苦。所幸美商花旗銀行於餐廳經營 困難時,提出以原地興建其辦公大樓並租於使用的方案,鑑於餐廳經營辛苦且獲利 不如預期,乃決定與其配合興建大樓並租於使用。

本個案大樓高度為 6 層,可使用樓板面積總計為 851 坪,以本大樓向銀行可借 貸的金額為 NT$ 6,000 萬,利率為 2.6%,因此每年給付給銀行之利息費用為 NT$ 156 萬/年,所貸之金額全數作為興建大樓的費用,至於拆除原營業餐廳的費用為零,其 原因為以原建物級配及可全數作為興建大樓所需之原料。

(50)

保證租期為 5 年,因美商花旗本身對於本個案亦有相當的成本支出,估計約有 NT$

4,000 萬用於室內裝修與其他設備之建構,因此對於本個案投資的風險具有相當程 度的平衡作用。見下表 4-1 個案初步概略性評估比較表。

由於所簽定的租期長達數年甚或數十年,因此在訂定合約時,租金的多寡需考 量到通貨膨脹,才能確保收益。

另一潛在風險仍需控制考量的即是美商花旗銀行於約滿之前或者約滿不續租 時,停止本個案大樓之租用,導致租金收入中斷。對此狀況的發生,本個案必須研 擬相對應之配套方法。鑑於整棟出租並不容易,必須在與花旗銀行終止合約時,期 許盡可能的縮短租金收入的空窗期,所採用的辦法即是分層出租,並將每層門牌號 碼各自獨立申請。

表 4-1 個案初步概略性評估比較表 資料來源:本研究整理

項目 使用用途 維持原餐廳用途 重建後整棟出租花旗銀行 營建成本支出 2300 萬 6000 萬+2000 萬

年回收 25*12=300 萬/年 120*12=1440 萬/年

租期 共 15 年(10 年+5 年)

施工工期 1 年

損益平衡 第 8 年達到損益平衡 第 7 年達到損益平衡 第十年初估投報率 約 30% 約 60%

第十五年初估投報率 約 95% 約 150%

(51)

※上表所列內容以暫不考慮土地原先購入成本,且全部以自有資金方式投入

參、投資個案概要

本個案之土地基本資料、法令限制、規劃設計、投資期限概要簡述如下表 4-2:

項目 內容說明

基地位置 竹北市文平路 臨路寬度 8m、15m 計畫道路 土地基本資料

基地面積 208 坪

使用分區 第一種住宅區 建蔽率/容積率 50% / 200%

法令 特殊規定 1.臨道路向須退縮 4.5M 以上建築 2.住宅區內不得設置金融業總行

建築面積 108 坪 總樓地板面積 851 坪 設計樓層 地下 1 層、地上 6 層 總使用坪數 851 坪

設計戶數 共 5 戶 設計用途 金融業分支機構 及辦公室 停車位數 16 輛(B1F) 構造 RC 造(柒樓基礎) 規劃設計

建物高度 28.20M 開挖深度 -5.0m

表 4-2 個案概要表 資料來源:本研究整理

肆、投資決策目標

在做個案投資分析時,投資決策者必須先衡量本身條件據以訂定財務目標及投 資策略,以提供風險評估時的依據,分述如下:

一、財務目標

投資報酬率最高、大樓管理負擔最低。

二、投資策略

經營型態以自地自建方式興建辦公大樓,完成後可分層出租於他方使用以求得 租金收入,最終尚可分層出售辦公大樓。

(52)

第二節 投資個案風險分析

壹、風險因素分析技術選擇

根據郭遠志(2002)分析計劃風險技術整合表 4-3

分析方法 內容 備註

敏感性分析

找出影響計劃財務之重要因素,並讓 投資人留意影響計劃成敗之關鍵因 素,可用電腦軟體迅速估算

運用簡單的量化分析技 術,但對於變數調整標準 易流於主觀意識判斷而難 有定數

情境分析

考慮決策指標對關鍵變數之影響外,

另分析各變數可能之數值範圍,在財 務分析中常以「悲觀情境」進行分析,

在根據可能之機率作為權數,求得上 述二種情境與基本假設之加權平均

為顧及評估結果的正確 性,在運用上較適用對各 因素估計值較易掌握的情 況

蒙地卡羅情 境分析

為基礎之數學統計方式,將不確定性 因素設定為一個預測模型中之主要變 數,估算其對預測結果之影響程度

特別適用於大型且複雜的 投資計劃分析

決策樹分析

係以樹狀圖將整體投資計劃的所有決 策行為,及其決策所面臨的狀態及貢 獻,加以表現的一種風險分析方法

適用於投資時間短且行為 條理分明之投資計劃

由於本個案屬於投資時間短且行為條理分明的投資計劃,完全符合使用決策樹 分析的案例,因此本個案採用決策樹分析法來評估風險可行性。

貳、風險因素敏感度分析

一、篩選相關因素

在第三章的表 3-2 已將影響各個建案的因素區分為決策變數、狀態變數及已知 參數三項,然而並不是所有在表 3-2 的變數皆為影響本個案的因子,因此針對非影 響本個案的因素討論如下:

1. 本個案為將自有土地原建物拆除並改建成金融辦公大樓,所以土地取得方式

參考文獻

相關文件

[r]

按行業及在職員工數目抽選。對於在職員工為 20 人或以上的店舖,以及場所 總數較少的分層會進行全面統計。. 統計結果推算

[r]

[r]

(https://www.mercadolibre.cl/): 提供平台由當地供 應商自營,不像 amazon、pchome 等有 B2B2C 廠商

工作項目 成果效益量化區分 總目標 本期 累計至本期 產量(服務量). 銷售量

800201 提存呆帳及評價損益 凡列入本期賸餘(短絀)計算內,應收票據、應收帳

固定資本形成總額 指固定資產(包括新、舊及企業自產自用之固定資產 ) 之購置減固定資產銷售後之數值 。 固定資產包括樓 宇 、 傢具 、 電腦軟件 、 機器及設備 、 交通工具