第四章 個案公司在巴西市場之策略風險管理
第一節 外部風險類型
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第四章 個案公司在巴西市場之策略風險管理
著名的管理大師彼得‧杜拉克曾經說：「經營一個企業，若想要完全避 免風險是不可能的。企業經營的最大目的，是設法有效的支配現有資源，
以期能獲得最大的收益，而風險正是這個過程中不可避免的事物」。本章將 詳述個案公司在巴西經營所面臨的外部與內部風險，進而解析個案公司在 巴西市場的策略風險管理佈局及其優劣勢。
第一節 外部風險類型
跨國企業與本國企業之間最顯著的差異在於經營環境與面臨風險種類 的不同，影響所及，當一個跨國企業決定投資某一個國家時，必須先對其 面臨的經營環境風險逐一檢視。針對個案公司投資巴西市場所遭遇的外部 風險可以歸類為下列三大類：
1. 社會文化環境的風險
巴西的社會文化具有多重民族的特性，源頭可以追朔到 15 世紀葡 萄牙的殖民，期間引進大量非洲土著，並在 19 世纪后期到 20 世纪前 期，接纳了超過 500 萬來自歐洲和日本的移民，這讓巴西成為一個民 族大融爐。雖然有大量移民但葡萄牙裔的巴西人還是社會的主軸，葡 萄牙語為巴西官方語言，人民英文水平普遍不高。
巴西人民天性熱情、善於舞蹈及樂愛足球，在跨國文化交流上容 易與其他文化獲得共鳴，惟對跨國企業在巴西市場的經營，則可能會 有文化上的衝擊與溝通上的障礙。不同文化類型的人們對風險認知
（risk perception）不盡相同，不同社會文化規範、價值與信仰是認知
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風險的來源，在與巴西團隊進行風險溝通（risk communication）時，
必須瞭解兩造之間的差異，尊重對方文化，適時調整溝通方式，否則
（legal risk）。
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再者，跨國企業更應該注意巴西法律變動所帶來的風險，巴西關 於外資的法規，其歷史可以追朔到 1962 年 9 月 3 日頒布的 4131 號文，
其內容主要為外資定義、資本匯入、利潤匯出及匯款兌換等方面，經 歷了數十年的演進，截至 2015 年 3 月已多達 66 條15，相較其他新興市 場，巴西法令、法規繁多且複雜，且經常會頒布一些臨時性法令措施，
令人窮於應付，也降低了法規的透明度，進而影響跨國企業對巴西投 資的積極性。
政治風險（political risk）通常指任何可能降低公司價值的政府作 為，可以歸納為五大類：（一）財產被充公、沒收與國有化，而政府沒 有任何補償；（二）政府對國際交易條約的違反；（三）政府對外國公 司有歧視的法令規定，如保護性進口關稅措施；（四）政府干預外匯自 由；（五）戰爭，包含內戰與其他國的戰爭。一般而言共產體制下的政 治風險較自由民主體制為高，巴西為自由民主體制，其政治風險理論 上應該不高。
但實際上巴西政治目前處於一個不穩定的狀態，自 2002 年勞工黨 魯拉（Luiz Inacio Lula da Silva）贏得總統選舉，成為巴西第一位民選 左派總統後，因主要政策為淡化意識型態、平衡各黨利益、關注社會 福利等，民意支持度頗高。但勞工黨在國會未取得過半席次而與民主 運動黨組成聯合政府，導致政權的薄弱，加上發生政治賄賂的醜聞，
重創政府形象。2010 總統大選，由魯拉總統接班人羅塞夫贏得選舉，
並於 2014 年 10 月連任。在她任內巴西政策過多的支持社會福利及專 注世足賽建設，而忽略了長期經濟發展所需的投入，造成各地基礎建 設的匱乏與落後，加上國營石油企業的弊案，政府官員涉案層級極高，
也導致人民對執政黨政府的不信任。對於跨國企業規劃巴西市場經營
15 巴西相關外資法規請詳巴西中央銀行 Banco Central Do Brasil
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組織（WTO）16創始成員國及領導南方共同市場（MERCOSUR），近 年來一直不斷提升國際能見度及國際政經地位，也強化了在發展中國 濟風險（macroeconomic risk），包括利率風險、貨幣風險及國家風險。一般而言總體經濟風險與政府的貨幣政策、財政政策與產業貿易政策
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I. 貨幣風險
跨國企業在國際貿易活動中，最直接碰到的經濟風險之一為 貨幣風險，因經常使用外幣進行收付，而發生外幣與本幣(或兩種 外幣)之間的兌換。由於從交易的發生到帳款的收付有一段期間，
如匯率在期間內發生大幅的波動，則企業將承受匯兌損失，我們 稱這種風險為外匯交易風險（transaction risk）；另一方面由於本幣 是衡量跨國企業整體經營績效的計算基礎，因此即使跨國企業的 外幣收付不與本幣發生實際兌換，或對於海外子公司的淨投資，
也需要在合併報表中將外幣折算成本幣，隨著時間的推移，匯率 發生波動，外幣折算成本幣的帳面金額也會發生變化，我們稱這 種風險為外匯折算風險（translation risk）。
如圖 4-1 所示，巴西在 2008 年雷曼金融風暴前，巴西里爾兌 美元匯率持續維持一段很長的升值趨勢，最高來到一美元兌換一 點六巴西里爾（USD/BRL @1：1.6），原因不外乎看好其廣大的內 需市場及豐富的天然資源，吸引外資大量的資金投資國內，加上 當時中國景氣火熱，推升對於大宗物資及原物料的需求，巴西作 為南美原物料大國，也享受了中國成長所帶來的利益，短短數年 間，中國躍升為巴西第一大貿易夥伴。然好景不常，隨著巴西政 局的不穩定及經濟成長的停滯，自 2011 年至今巴西里爾兌美元匯 率最低下跌至一美元兌換三點四巴西里爾（USD/BRL @1：3.4），
足足貶值了一倍。
對於跨國企業在巴西經營而言，巴西里爾貶值影響層面很廣，
尤其以進口貨物在國內市場販售的企業影響最大。依據巴西相關 外匯法令規定，任何形式的商業交易及投資款在國內必須使用巴 西里爾作為唯一交易及記帳貨幣，這也增加了跨國企業規避外匯 風險的難度及可以使用的避險策略。
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圖 4-1：美元兌巴西里爾走勢圖
資料來源：OTC Interbank | Tradingeconomics.com
II. 利率風險
企業之利率風險主要源自於支應營運活動所產生之以浮動利 率計息長、短期負債（含浮動利率計息之公司債等），一般來說企 業為規避利率波動，會在審慎評估金融市場情勢後，於利率處於 相對低檔時簽訂利率交換（IRS）契約17進行風險管理，將利率不 確定波動因素消除。然跨國企業所面臨之利率風險較單一國家企 業來的複雜，依照不同的經營策略與發展型態，有不同的籌資方 式和籌資地點，而各國為了管理國內通貨膨脹預期及失業人口情 況，通常會以利率管理作為經濟調控的重要工具，這也加大了跨 國企業管理利率風險的難度。
如圖 4-2 所示，巴西通貨膨脹率已經來到 8％，這是 2003 年 以來最高的水準，巴西央行最新公佈的報告再次調高 2015 年通脹 率至 8.23％，然而巴西政府 2015 年通脹控制目標為 4.5％，允許 上下浮動 2 個百分點。為了應對不斷攀高的通貨膨脹，巴西央行
17 利率交換（IRS）契約：Interest Rate Swap，是交易雙方約定在未來的某一期限內，
彼此交換一連串不同的利息支付契約。利率交換除了可以規避浮動利率風險，也可以經由 比較利益降低借款成本。
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於 2015 年 4 月 29 日宣佈，再次將銀行基礎借款利率提高 0.5 個百 分點，由 12.75％提高至 13.25％，這是 2008 年 12 月以來的最高 利率水準。經濟學家更預測 6 月份基礎借款利率或將繼續上調 0.25 個百分點，相較於其他新興市場如：印度與中國，紛紛調低基礎 利率，執行寬鬆貨幣政策，試圖刺激經濟成長，巴西卻是反其道 而行。
圖 4-2：巴西通貨膨脹率及基礎借款利率
資料來源：IBGE | Tradingeconomics.com
居高不下的利率水準對於跨國企業在巴西市場經營是一大難 題，一般跨國企業並不會全數仰賴母公司投入資本來經營一個市 場，而是在考量各地資金成本及經營模式後，選擇最適當的投資 及籌資方式，而在生產或銷售國當地進行籌資是一個選項，這種 方式通常還可以兼顧匯率避險的策略。但在目前巴西的基礎借款 利率水準下，跨國企業的策略選擇受到限制或成本墊高，進而影 響到競爭優勢。
III. 國家風險
國家風險在這裡指的是在國際經濟活動中，由於國家的主權
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Credit Agency Credit Rating Remark
Standard & Poor's BBB- Stable
If rating ≧BBB-, investment grade；otherwise junk bond grade
Moody's Baa2 Negative
If rating ≧Baa3, investment grade；otherwise junk bond grade
Fitch Rating BBB Negative If rating ≧BBB-, investment grade；otherwise junk bond grade
資料來源：本研究整理
如表 4-1 所示，根據最近期國際信用評等公司18所揭露的評級 訊息，巴西的國家主權信用評等(sovereign rating)雖然還在投資等 級，但與垃圾債券等級僅有一級之差。這反應了巴西經濟中長期
18 國際信用評等公司：一般而言以標準普爾（Standard & Poor's）、穆迪(Moody's)、惠 譽國際(Fitch Rating)較為出名。
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總結上述提及的外部環境風險，不論是由社會文化層面所造成的溝通 管理不易風險，因法律與政治層面所導致的營商環境不佳風險，或是受總 體經濟層面所連動的經營成效風險，對個案公司與其他跨國品牌競爭者而 言，都是必須面對的課題。在無法改變外部環境但必須投資巴西市場的情 況下，對於外部風險的處理方式，各跨國品牌商大致相同，不外乎投資前 審慎評估、投資後密切關注及保持組織彈性等，以期達到當外部環境改變 時能隨時調整與應變，並降低對營運的影響。