減碳投資

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300家公開發行公司為樣本，研究結果指出改善環境治理系統，可以大幅降低公司的 風險並提升環境績效，伴隨而來的是股價上漲，上漲率大約5%。

在吳佼霓（2004）以Ohlson評價模型探討樣本公司在財務報告中附註揭露的環 保支出資訊之價值攸關性，實證結果指出有揭露未來環境因應對策之公司，其與股 價成顯著正相關。同樣在黃姵蓉（2001）的研究中發現，依照「證券發行人財務報 告編製準則」所要求揭露之環保支出資訊中，當公司對環境保護有未來因應對策，

與股價有顯著正向關係。Robert and McLaughlin（1996）探討公司的環境績效管理 是否會影響公司的市場價值與財務績效，實證結果發現，環境治理對於企業管理及 營運策略日益重要，有良好的環境治理就有良好的環境績效，對於財務績效有正面 的影響，並可增加公司的市場價值。

第三節 減碳投資

由於目前尚未出現探討減碳投資與股票報酬率之相關性的文獻，故本研究將減 碳投資擴大解釋，以污染防治設備投資支出、環境支出（資訊）揭露之文獻做為相 關之探討，因為無論是強制性或自願性揭露環境投資支出，代表企業已對環境保護 有所投資。

一、減碳投資與股票報酬之關係

Arora and Gangopadhyay（1995）提出綠色商譽的概念，在此概念下，他們認為 企業若能積極投入環境支出而成為環境績效良好的公司，則可藉此競爭優勢吸引更 多具環保意識的消費者，進而提升企業形象。Bhat（1999）認為企業若積極投入環 境支出，提昇環境績效，對內部與外部環境皆會帶來雙贏效果。對內可降低廢棄物 清理成本與潛在環境負債，對外則因環保意識高漲，環境績效較好的企業，會因此 增加市場佔有率，達到規模經濟效果，進而達成高獲利與增加股票價值之目標。

Belkaoui（1976）在研究中提到，降低環境污染所投資之支出，對投資人而言是非

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常重要的資訊，投資人可能將其視為成本而對每股盈餘及投資人的報酬有負向影 響，也可能將其視為降低風險或創造股東利益的正向影響。而在其實證研究發現，

公司揭露污染控制費用，可改善其股價績效。Belkaoui將此狀況歸因於有「道德」

投資者的存在，或自願性揭露污染控制資本支出正向影響公司價值。然而Freedman and Jaggi（1992）根據美國環境保護署（Environmental Protection Agency, EPA）提 供的環境污染報告，發展一項污染指數來衡量公司的污染程度，檢視造紙業污染與 公司績效的短期關係。他們發現若投資人重視公司的短期利益，則由於額外投資對 經濟的影響預期是負面的，故投資人對公司從事污染控制可能有負面的反應。

李丹（2007）研究發現投資人會運用附註揭露的環境支出，來修正對公司的評 價。Nance and Patten（1998）以1989年美國25家石油公司為研究樣本，探討1989年 阿拉斯加石油外洩事件後，環境資訊揭露與股價之影響，研究結果顯示公司財務報 表在事前有較詳盡的環境資訊揭露者，有緩和市場負向反應之效果。Cormier, Magnan and Morard（1993）探討公司污染績效與公司價值之關係，發現公司的污染 水平與市場價值成負相關。Cormier and Magnan（1997）進一步拉長研究期間並加入 產業類別分析，以及考慮期間效果對公司評價之影響後，研究結果顯示，公司的污 染程度越高，隱含的環境負債就越高，投資人在評估公司價值時，會扣除此部份隱 含的環境負債，因為此隱含負債反映公司未來預期會發生的環境成本與損失，卻尚 未認列於財務報表中。在吳佼霓（2004）以Ohlson評價模型探討樣本公司在財務報 告中附註揭露的環保支出資訊之價值攸關性，實證結果指出有揭露未來三年度預計 之重大環保資本支出、環保支出資訊之揭露程度，皆與股價呈現顯著正相關。黃姵 蓉（2001）研究顯示若公司揭露未來環保資本支出金額，將與公司股價呈現反向關 係，但不顯著。然而Freedman and Stagliano（1991）評估公司的環境揭露政策是否 影響股市對環境事件的反應，結果發現，當美國最高法院通過較嚴格的棉花塵排放 標準時，對於過去環保支出資訊揭露較充分的紡織公司，其股價下跌幅度較小。同 樣的在Blacconiere and Patten（1994）研究中檢驗Union Carbide公司在1984年發生化

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學物質外洩後，市場對化學公司的評價，其結果顯示，在事件發生前，財務報表中 環保支出資訊揭露較充分的公司，其股價下跌幅度較小，顯示投資人將環保支出資 訊的揭露，解讀成公司有能力管理環境風險的正面訊息傳遞。

劉家溢（2006）研究結果指出，企業之污染防治設備支出對於每股市價有正面 顯著的影響。Reitenga（2000）假設投資人會使用資本密集度做為污染防治設備的代 理變數，檢驗印度鮑帕爾化學物質洩漏事件後，化學產業中公司的資本密集度與市 場報酬的相關性，實證結果顯示資本密集度和市場報酬呈現顯著正相關，亦指污染 防治設備投資越多，股票報酬越高。吳靜怡（1994）以台灣地區上市公司中高污染 行業做為研究對象，研究結果顯示，污染防治設備投資比例對公司短期經營績效沒 有顯著影響，更新性污染防治設備投資與公司長期經營績效呈正相關，補救性污染 防治設備投資則與公司長期經營績效呈負相關。補救性污染防治設備投資為事件發 生後所採取的補救動作，因此會給投資人負面的觀感。黃莉盈（2003）選取在台灣 證券交易所上市的五個高污染產業為樣本，實證結果顯示，污染防治設備投資與企 業經營績效呈現顯著負相關，而污染防治設備投資支出與公司價值間之關聯性並不 顯著。

Clarkson and Li（2004）在研究市場對於造紙業公司投資減少污染資本支出之評 價時發現，市場對於環境績效好的公司（低污染公司）之減少污染資本支出有正面 評價，對於環境績效不好的公司（高污染公司）之減少污染資本支出之評價為零。

顯示投資人對於高污染企業有較嚴格的標準，且認為高污染企業不能減少環境投資 支出。Ingram（1978）之研究結果顯示股票市場對自願性社會資訊（如環境方面及 社會公益的宣告）揭露的反應，將隨公司及產業的特徵而有差異。

二、影響環境支出（資訊）揭露之因素

Ten（2004）以吉隆坡證交所2000年與2001年的79家上市公司為研究樣本，探 討公司環境揭露的影響因素，將所推論的假說分成三大部分：利害關係人的力量、

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公司環境策略、公司經濟績效。環境揭露的衡量採用內容分析法計算句數，再以迴 歸分析進行假說檢定。研究結果顯示，環境敏感產業與環境揭露之間的關係成正向 相關。Freedman and Jaggi（2005）將化學、石油天然氣、能源、機動車輛及災害保 險定義為與全球暖化相關產業，以財星雜誌120家最大的公司為樣本（以營收排 行），探討產業別與全球暖化溫室氣體資訊揭露的關係。實證結果顯示，化學、石 油天然氣、能源、機動車輛產業的公司會提供較多的揭露。鄭傑珊（2003）以2000 年及2001年水泥業、造紙業、鋼鐵業、石化業、電子業的年報為樣本，探討產業別 等因素是否影響企業揭露環境資訊的多寡。實證結果顯示水泥業、造紙業、鋼鐵 業、石化業皆與環境揭露程度呈正向相關。

Nance et al.,（1998）以1989年美國25家石油公司為研究樣本，探討1989年阿 拉斯加石油外洩事件後，環境資訊揭露與股價之影響，研究結果顯示大公司較小公 司面臨較負向的市場反應。Alnajjar（2000）以500家公司1990年公司年報為樣本，

檢驗影響企業社會責任揭露的因素。研究結果發現，企業社會責任揭露領域中的環 境保護、社區參與及產品安全會受公司規模大小所影響，且呈現顯著正相關。

Freedman et al.,（2005）以位於京都議定書簽署國與非簽署國之企業，其公司年報、

環境報告與企業網站中，對全球暖化污染與溫室氣體揭露之研究，其結果顯示，公 司規模和全球暖化溫室氣體資訊揭露間呈顯著正向關係。Patten（1991）以128家公 司為研究樣本，探討公司規模與環境資訊揭露的關聯性，研究結果指出公司規模大 小和環境資訊揭露呈顯著正相關。

根據上述文獻得知，規模越大的公司為了贏得正向企業社會形象，對於減碳 議題的管理、環境資訊之揭露的關注程度會越高。環境敏感性企業原本給社會大眾 環境污染的負面形象，因此為了扭轉企業形象，會特別注重環境治理與環境資訊揭 露的議題。

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