第二章 文獻探討
第一節 股市多、空頭定義之界定
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立 政 治 大 學
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第二章 文獻探討
第一節 股市多、空頭定義之界定
多頭市場（bull market）為在上漲的市場（rising market），而空頭市場（bear market）為在下跌的市場（falling market）。多頭是預期未來市場價格上升的樂觀 主義者；多空剛好相反，他是預期未來市場價格要下降的悲觀主義者。有關多頭、
空頭的文獻，有區分為多空頭市場、漲跌月份、大漲跌月份，以下將依序介紹有 關之文獻。
Levy （1974）提出以 S＆P 500 股價指數每星期之收盤價同方向變動之累積 百分之十五或更多之漲跌幅度區分某段期間之空頭市場與多頭市場。
在 Cohen, Zinbarg,and Zeikel 所寫的「投資資分析與組合」的教科書中敘述，
平均的重大上漲和下跌幅度通常可以反映市場整體的狀況，隨後內文附表（3），
該表中的最高、低點是以每個月 S&P 500 和 S&P 425 的平均價格。期間從 1948 年 6 月至 1972 年底，依照市場趨勢來區分某段期間多頭與空頭市場，區分之期 間不是多頭市場就是空頭市場，當市場趨勢上漲，則把這個期間歸為多頭，這樣 的分類在 Fabozzi and Francis（1977）的文章所採用，且在很多區分多、空頭的 文獻中都可以看到此種分類，事實上，其出處於前述的教科書，但是從該書中我 們沒有很明確了解他所謂的市場趨勢，且很多文獻都直接將它的來源寫為
Fabozzi and Francis（1977）的那篇文章。此定義的分類以市場趨勢（market trends）
為基礎。
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表 3 Jerome B Cohen, Edward D. Zinbarg, and Arthur Zeikel 依市場趨勢所 區分的多、空頭市場
Industry group price changes during bear markets
Peak month 6/48 1/53 7/56 7/59 12/61 1/66 12/68 Trough month 6/49 9/53 12/57 10/60 6/62 10/66 5/70 Percent change S&P 500 -17 -11 -17 -10 -23 -17 -28 Percent change S&P 425 -18 -12 -17 -11 -23 -18 -28 NO. of groups with price changes of:
+10.1% and over 2 1 8 18 0 1 0 +.1% to +10.0% 4 6 9 13 0 5 2 0% to -10.0% 20 37 13 12 8 9 3 -10.1% to -20.0% 18 29 24 12 23 25 18 -20.1% to over 39 10 31 33 57 55 74 Industry group price changes during bull markets
Trough month 6/49 9/53 12/57 10/60 6/62 10/66 5/70 Peak month 1/53 7/56 7/59 12/61 1/66 12/68 12/72 Percent change S&P 500 +87 +110 +48 +34 +68 +38 +55 Percent change S&P 425 +93 +125 +48 +33 +70 +41 +58 NO. of groups with price changes of:
100.1% and over 21 29 11 4 24 28 18
來源：Jerome B. Cohen, Edward D. Zinbarg, and Arthur Zeikel, Investment Analysis and Portfolio Management, R. D. Irwin Co., Revised Edition, 1973:464-465
Fabozzi and Francis（1977）在若當月市場報酬率（ ）為非負的
（non-negative）則定義為漲的市場，若當月市場報酬率（ ）為負的則定義為 跌的市場。當報酬率為非負的表示報酬率可能為零或大於零。假設每一月份為獨 立的。（Up and Down markets）
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同樣是 Fabozzi and Francis（1977）所提出，將某段要區分多、空頭市場的 情況分為三類，依序為：大漲的市場、大跌的市場、沒有大漲和大跌的市場。所 指之重大變動（Substantial moves）是指在所要衡量的期間內，市場報酬率（ ）
之絕對值大於二分之一的市場報酬標準差（ ），也就是等於 。
在沒有重大的上漲或下跌移動之月份，一般來說，約有三分之一的月份被列為不 屬上漲亦不屬下跌行情月份，因此會忽略這些市場資訊。（Substantial Up and Down）
Fabozzi and Francis（1977）利用上述三種區分多頭和空頭市場的標準，從紐 約證券交易所（NYSE）自 1966 年 1 月至 1971 年 12 月，共有 72 個月份，區分 多、空頭股市。在利用 Cohen
et al.
分類中，有 27 個月份是空頭月份，另外的 45 個月份是多頭月份。第二種的漲跌月份分類方式，有 40 個月份為上漲月份和 32 個月份為下跌月份。第三種的大漲跌月份分類方式，有 25 個月份是重大的上漲, 有 20 個月份是重大下跌, 以及 27 個月份是沒有重大上漲或下跌Kim and Zumwalt（1979）在 Fabozzi and Francis 之後提出另一個有關漲跌市 場之定義，其和 Fabozzi and Francis 所提出之漲跌市場之定義類似。的定義為在 一期間內市場有價證券投資組合的報酬率超過（1）平均市場報酬率，（2）無風 險報酬率，通常為三個月的國庫券利率，或（3）零時，否則該市場為跌的市場。
Lindahl-Stevens （1980）在 Fabozzi and Francis（1977）發表「Stability Tests for Alphas and Betas over Bull and Bear Market Conditions」後，提出重新定義多空 頭市場，在區分多空頭市場時，應以無風險利率基準而非以零。他所指的是 Fabozzi and Francis（1977）所定義的漲跌市場。