美式社會企業立法能否解決 eBay 案？

基於 Unocal 判準係屬「條件性的 BJR」的審查方式，以及僅適用於公開發行 公司之董事利益衝突的案例類型，進而分析eBay 案在 Unocal 判準下無論如何都 不可能適用股東利益最大化原則，且應將爭點定性為壓迫少數股東方為正確等，

準此，雖有學者認為美式社會企業立法（尤其公益公司法）明定公司係為實現特 定公益目的、並非追求股東利益最大化，即可防止重蹈eBay 案判決之覆轍，蓋因 在Unocal 判準的適用下，董事為維護章定首要公益目的之敵意併購防禦措施可以 通過合理性的審查⁵¹⁰；然本文認為，由於股東利益最大化原則與Unocal 判準之審 查毫無相關，並應將爭點重新定性為壓迫少數股東而言，公益公司法能否解決eBay 案的困境實屬有疑。

詳言之，eBay 案這種敵意併購外觀下之壓迫少數股東行為，美式社會企業立 法實益的真正試金石仍為壓迫少數股東，這又會面臨一如Ford 案的關鍵問題，亦 即法律僅規定公益目的、董事決策應同時考量股東利益與利害關係人利益，在eBay 案的併購脈絡下，能否作為壓迫少數股東的正當事由？學者認為只要章定首要之 特定公益目的便可作為壓迫之正當性⁵¹¹；然本文認為在法律未明定股東權利應為 公益做出多少犧牲、又要求董事決策應同時考量股東利益而未棄守股東利益之下，

是否具有壓迫的正當性、或壓迫的合理界限為何，仍必須視法院判例的發展，而 此亦意味著在法無明確性的前提下恐怕只是爭議叢生。

509 See eBay v. Newmark: A Modern Version, supra note 508.

510 See J. Haskell Murray, supra note 103, at 494.

511 Id. at 502.

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(二)Revlon 及 QVC 判例與股東利益最大化原則

德拉瓦州公司法判例發展出的 Revlon duty 及後續發展出的 QVC duty，揭示董 事在特定情形時的併購決策，其受託義務轉為「僅能考量股東財富利益的最大化」， 此特定情形包含Revlon duty 所適用的「公司出售」（corporate for sale）、以及QVC duty 所適用的「控制權出售」（corporate for sale）。

詳言之，Revlon duty 所適用的「公司出售」情形主要有二，(1)當公司面臨敵 意併購時，從原先的被動防禦以求長期繼續經營，改為主動與第三人協商友善併 購（亦即白馬騎士），使得原先敵意併購對公司政策及效率所造成的威脅不復存在，

此時有如將公司推到市場上求售，董事亦從防衛者轉變為拍賣官的角色，其所負 之受託義務應為股東謀求出售公司時之最佳價格，此時雖得同時考量其他利害關 係人之利益，惟必須與股東利益有合理關聯，不得犧牲股東利益以換取其他利害 關係人權利之保障⁵¹²；(2)涉及拆解公司結構（break-up）、造成公司消滅的併購交 易或公司主動發起競價程序求售（auction process）時，董事之受託義務亦同。上 開兩種情形的審查判準將由Unocal standard 改為 Revlon duty，其關鍵在於董事會 的行為是使公司「繼續存在」（in play）或「出售」（up for sale）為區分，換言之，

若公司拆解、消滅或放棄長期經營時，法院對董事受託義務的審查便改為Revlon duty，要求應以股東短期利益最大化為依歸，亦即追求最佳價格⁵¹³。

QVC duty 所適用的「控制權出售」（corporate for sale）情形，係指合併前目標 公司並無單一控制性大股東、乃由全體無關聯性的股東共享控制權，但在併購後 的存續公司卻會出現單一控制性大股東，使得少數股東權益在併購後被單一股東 操控、發生其等表決權無法再對公司決策發揮影響力之重大變更，因此少數股東        

512 林國彬(2013)，前揭註 481，頁 141-142、170。See also Antony Page&Robert A. Katz, Freezing out Ben & Jerry: Corporate Law and the Sale of a Social Enterprise Icon, 35 Vt. L. Rev. 211, at 233 (2010).

513 See J. Haskell Murray, supra note 103, at 495-496.；林國彬(2013)，前揭註 481，頁 152-153、170。

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權益之保護僅能仰賴這次控制權交易時的董事受託義務，亦即要求董事追求控制 權出售之股東最佳價值（shareholder best value，包含現金對價及合併後綜效之未 來價值），使少數股東最後一次享有控制權溢價⁵¹⁴。

2.美國社會企業立法能否解決 Revlon duty 及 QVC duty？

由於 Revlon duty 及 QVC duty 揭示，董事受託義務必須為股東謀求出售公司 時之最佳價格、以股東財富利益最大化為唯一依歸，此時雖得同時考量其他利害 關係人之利益，惟必須與股東利益有合理關聯，不得犧牲股東利益以換取其他利 害關係人權利之保障，因此公益公司法要求董事應「平衡」追求其他多元利害關 係人利益之規範顯然難以達成，而持股目的係為追求社會使命的股東只能將其所 受領之併購對價投資於其他的社會企業公司。此外，學者認為可在章程上規定「部 分資產鎖定」（partial asset lock），當公益公司被收購或結束其法定地位時，必須將 一定比例的資產捐贈給特定慈善組織，避免完全揚棄社會使命⁵¹⁵，對此本文認為 其仍無法阻止敵意併購或公益公司遭敵意併購後的使命飄移問題。

至於華盛頓州 SPC 為了確保公司設立之特殊社會目的，針對「併購及重大資 產轉移」若併購結果將使SPC 公司消滅（若 SPC 公司未消滅或其章定社會目的為 實質改變，則不適用），或將拋棄全部或實質上為全部資產之重大情形時，除程序 上須經股東會重度決議外，法規尚有賦予SPC 股東異議權，當該決議結果仍是表 決通過時，異議股東即可要求公司依市場上公平價格回贖其股份。此規範被認為 是一反Revlon 判例針對特殊併購情形須以股東財務利益最大化為依歸之見解，是 社會企業立法的顯著進展⁵¹⁶；惟本文認為SPC 只關注持股目的不達時對「股東」

權利的保護，而未能阻止併購將造成「公司」使命漂流結果的發生，其次，股東 異議回贖權亦難謂告別股東利益最大化原則，毋寧只是賦予對此原則不滿的股東        

514 See J. Haskell Murray, supra note 103, at 497.；林國彬(2013)，前揭註 481，頁 159-160、170。

515 See J. Haskell Murray, supra note 103, at 512.

516 See Robert T. Esposito, supra note 92, at 693-694.

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可以選擇回贖使其退場而已。

(三)美式社會企業立法對併購交易的實益

美式社會企業立法在併購議題上其實並無特別規定，仍維持公司自治、市場 自由競爭的規範模式，頂多是增加敵意併購者的成本而已，例如學者認為公益公 司法有明定，若欲結束公益公司之法律地位，或變更章定之公益目的時，須以重 度決議（super majority）為之，藉由重度決議的高門檻能「減少」敵意併購的發生，

惟重度決議無法完全確保併購結果仍能堅守社會使命⁵¹⁷。相對的，英國CIC 就有 針對變更公司目的或經營方式之監管及處罰，完全防堵併購後轉為營利公司，以 及解散後全部資產捐贈公益以拔除併購者之經濟誘因，是故本文對美式社會企業 立法毫無管制措施、無法確保社會使命的規範模式有無實益，深表質疑。

此外，若單純是敵意併購防禦措施而無涉壓迫少數股東者，例如 Ben & Jerry’s 併購交易，學者也一再重申傳統公司法本即可以解套，例如利害關係人條款⁵¹⁸、 或Unocal 判準本即允許考量利害關係人之利益⁵¹⁹，且Unocal 判準向來沒有像 eBay 使用股東利益最大化原則作為審查基準，因此股東利益最大化原則也不是此處傳 統公司法的困境，準此，美式社會企業立法明定之公益目的，除了告別股東利益 最大化的宣示效果外，其能發揮多大實益則誠屬有疑。

三、併購交易試金石的小結

此部分併購交易之試金石，本文認為 CIC 的規範與管制方式（尤其監管人之        

517 See J. Haskell Murray, supra note 103, at 508、512.

518 學者認為 Ben & Jerry’s 併購交易雖不適用 Revlon Duty；惟縱有適用，Vermont 州公司法有規定 利害關係人條款，允許董事決策時可以考量其他利害關係人之利益而不問是否有利於股東，see Antony Page&Robert A. Katz, supra note 512, at 236.

519 See Ben & Jerry's Struggles with Corporate Social Responsibility, supra note 312, at 18.；J. Haskell Murray, supra note 92, at 16.

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管制）能有效確保社會使命、阻擋敵意或友善併購等改變社會企業性質之交易行 為。相對的，美式社會企業立法因欠缺管制規範，不但無法在併購發生時確保社 會使命，甚至也無法克服傳統公司法上之困境，包含Revlon 及 QVC 判例所揭示 之股東利益最大化原則，以及eBay 案中在併購脈絡下對少數股東之壓迫爭議。是 以，本文對美式社會企業立法實益持保留態度，同時也再次驗證其立法定性並非 狹義能確保社會使命的社會企業，而是董事權力仍與股東利益浮動消長的CSR。

第四節 試金石四：利害關係人之保障

社會企業立法實益的最後一個試金石，利害關係人之保障，其等作為公益目 的之直接或間接受益者，更能具體反應出公益目的或社會使命是否確實被履行。

從英美兩國社會企業立法的規範而言，可以發現利害關係人的保障有兩種模式，

分別是英國採取的事前納入治理結構，與美國採取的事後作為監督究責機制者，

因此這部分的研究目標係探究兩種模式是否能夠確保社會使命、保障利害關係人 之利益，而利害關係人又具有何等的法律地位，依序由下分析。

一、事前納入治理結構

創設窮人銀行提供微型貸款的尤努斯認為，社會企業必須將利害關係人納入 治理結構中，才能使決策時考量到利害關係人之利益；而論者認為尤努斯對社會 企業的定義及治理結構的見解，近似於歐陸的社會合作社⁵²⁰。由此可知，在公司 這種以股東或董事會優位主義的組織，若要將源自合作社的利害關係人納入治理 結構，對於公司治理而言可謂為一項變革。對此，美國四大社會企業立法仍然維 持傳統公司的治理結構、並未改變，只是在董事決策時要求其必須同時考量利害 關係人之利益而已。

520 See Robert T. Esposito, supra note 92, at 708-709.

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相對的，同樣以公司組織為社會企業立法的英國 CIC 卻做了不同的法政策選

相對的，同樣以公司組織為社會企業立法的英國 CIC 卻做了不同的法政策選