第三章 研究方法
第一節 資料蒐集與變數定義
國
立 政 治 大 學
‧
N a tio na
l C h engchi U ni ve rs it y
第三章 研究方法
國際資金流動行為由許多要素決定，單一要素模型無法解釋眾多謎題 (Faruqee et al., 2004)，本研究以全球觀點，從各國經濟發展程度、地緣關係，特別是創業精神，來分 析影響全球資金流動之成因，將主要變數區分為創業、經濟及文化等層面，以引力模型 為基礎，建構配對國家追蹤資料模型，探討全球資金流動與創業精神之關聯性，模型考 慮國家的經濟規模、國家屬性 (兩國是否相鄰、是否有共同官方語言、是否曾有殖民關 係)等特性，並以全面性的國際證券投資資料和經濟數據，提供全球資金流動關係之實 證證據。本章以下各節分別就資料來源、變數定義、變數設定等詳予說明。
第一節 資料蒐集與變數定義
全球資金流動之相關研究，多由風險規避或追求獲利等層面進行探討，1980 年代初 期，資金流動多在已開發國家間，1990 年代中期，持續發展的資金流動自由化，及新興 經濟體強有力的產出成長，提供投資者相對高報酬之投資機會，同時在已開發國家低利 率 和 金 融 資 產 預 期 低 報 酬 情 況 下 ， 使 得 資 金 開 始 快 速 流 向 開 發 中 經 濟 體 (Humanicki,2013)，影響全球資金流動因素眾多，本研究期望由國家政治、文化及經濟 等整體背景型塑之創業精神角度，由社會價值、創業者態度及創業活動等創業精神驅動 層面，探討與資金流動之關係。有關本研究各項資料蒐集情形，說明如次：
一、 全球資金流動 (Global Capital Flow)
國際貨幣基金組織 (International Monetary Fund ,IMF) 於 1992 年出版之⟪國際資 本流動評估⟫ (Report on the Measurement of International Capital Flows) 一書中，強調增 加跨國證券投資的重要性，可以反映金融市場自由化、金融創新和投資者行為的改變。
隨著國際流動自由化增加，帶來的是評估困難。這些困難主要係源自全球投資流動越頻 繁，金融資產和金融負債紀錄之不對稱性也越高。IMF 國際收支委員會從 1993 年展開 協調長期持有證券投資之國際基準調查構想，以促進跨國比較，允許資料交換，及致力
‧ 國
立 政 治 大 學
‧
N a tio na
l C h engchi U ni ve rs it y
標準化及最佳實務等準備工作。證券投資持有調查之基本工作，期望在首次調查下，各 國能以適當方式，以市場價格、在居民持有等層級，提升評估全球證券投資之均衡程度，
而不是如同國際收支帳，僅僅加總國際收支流動之總數而已，同時也能改善國際投資部 位(International Investment Position) 統計資料 (Coordinated Portfolio Investment Survey Guide Second Edition IMF, 2002)。
運用資料庫或以量化模型進行研究之研究者，如嘗試進行全球資金流動之研究，均 面臨數據資料取得之困難，以往學者僅能運用少數國家資料，自行計算證券交易金額之 方式 (Porter and Pay 2005) 進行驗證。自從IMF 將相關數據整理建置專門之資料庫，
即綜合證券投資調查 (Coordinated Portfolio Investment Survey, CPIS) 及綜合直接投資調 查 (Coordinated Direct Investment Survey, CDIS)，研究者始得以較為便利方式取得數據，
並進行相關研究。CPIS 調查係統計一個國家或地區對外證券投資資產存量狀況(分國家 或地區)，該調查所統計的國與國間雙邊總證券投資(Total Portfolio Investment)交易資料，
包含權益和投資基金份額 (Equity and Investment Fund Shares)、總債務證券 (Total Debt Securities)，其中總債務證券又含括長期和短期兩種(Long-term Debt Securities, Short-term Debt Securities )3。至於 CDIS 資料庫包含對內直接投資部位 (Inward Direct Investment Position)，及對外直接投資部位 (Outward Direct Investment Position)，所有參與 CDIS 的經濟體，都提供對內直接投資數據，大多數參與者，也同時提供對外直接投資的數據。
該調查包含投資淨權益和債務等部位。
國際金融係指國際間各種金融交易之活動，為一種跨越國界間的國際金融交易者，
諸如國際間的外匯買賣、短期資金借貸、長期資本流動，及國際上各種債權憑證、證券 發行皆是，亦即是為國際金融商品交易的市場。國際金融依其交易標的物 (金融商品) 之 不同，可分為「國際外匯市場」、「國際貨幣市場」、「國際資本市場」，及其從而衍 生出來的「衍生性金融商品市場」等 (王良欽，2003)。依其交易之金融商品，對照上開 對於國際金融市場分類，本研究所指之國際資金流動，已涵蓋全部金融市場之範圍 (圖 2)。
3 http://data.imf.org/?sk=B981B4E3-4E58-467E-9B90-9DE0C3367363. 流覽日期：2015 年 11 月 3 日。
‧ 國
立 政 治 大 學
‧
N a tio na
l C h engchi U ni ve rs it y
(一) 證券投資 (Portfolio Investment)
IMF 於 1999 年首次編製綜合證券投資調查 (CPIS)，該調查期間係 1997 年 12 月底 之資料，所有主要投資國均被請求參與該調查，參與國計有 29 個國家4，調查方式除請 參與國依據證券投資定義、標準及範圍等基本說明查填相關表件，並提供有關資料，同 時也依據 IMF《國際收支手冊 第五版》(Balance of Payments Manual Fifth Edition, BPM5) 及國際投資部位等編製方式，並蒐集 Survey of the Geographical Distribution of Securities Held as Foreign Exchange Reserves (SEFER) 和 Survey of the Geographical Distribution of Securities Held by International Organizations (SSIO) 等數據，以彙總方式表達於調查結果，
IMF 於之後各年依據 1997 CPIS 編製結果，持續以更深入的方法分析和探究各國證券 投資流動情形，並自 2001 年起，每年均執行相關調查工作，並編製年度調查報告。
綜合證券投資調查自 2013 年起，依據 2009 年出版之《國際收支和國際投資部位 手冊第六版》(Balance of Payments and International Investment Position Manual, BPM6)5 修訂報告形式，採用 BPM6 為基礎之金融工具和機構部門分類，依其分類，證券投資 係指可於證券市場交易之金融工具，也就是其特徵是可轉讓 (BMP6, garagraph 5.15)，並 為跨境交易，屬債務及權益證券之投資部位，惟直接投資除外 (BMP6, garagraph 6.54)。
依本研究期間所蒐集到的最新資料，IMF Statistics Department (SAT) 以每年六月底及十
金 融 市 場
國 內 金 融 市 場
國內長期資金市場 國內資本市場
國內銀行長期資金存貸市場 國內短期資金市場 國內貨幣市場
國內銀行短期資金存貸市場 國內外匯市場
國 際 金 融 市 場
國際長期資金市場 國際資本市場
國際銀行長期資金存貸市場
國際短期資金市場 國際貨幣市場
國際銀行短期資金存貸市場 圖 2：國際及國內金融市場架構
資料來源：參考王良欽 (2003) 國際金融，本研究整理繪製。
‧ 國
立 政 治 大 學
‧
N a tio na
l C h engchi U ni ve rs it y
二 月 底 為 參 考 期 間 ， 每 半 年 蒐 集 CPIS 和 SEFER 資 料 ， 依 目 前 Integrated Correspondence System (ICS) 結構，各參考期間提供之資料以 Q2/YY 或 Q4/YY 格式 呈現，調查範圍包括核心項目 (Core Items) 和鼓勵項目 (Encouraged Items)。證券流動 反應改變，涉及交易或其他流動，被定義為開始和結束期間部位不同，其他流動改變包 含數量、匯率改變的再估價 (再評價)、其他價格改變的再估價等，CPIS 調查並未區別 交易和其他流動。
核心項目係由每個參與 CPIS 之經濟體，依照股權及長期負債、短期負債等證券投 資部位，予以確認係由該經濟體居民所發行者，並與 BPM6 指南之金融工具功能分類 確認屬於證券投資。另為強化核心項目資訊，CPIS 目前蒐集三項擴大鼓勵項目，(1) 貨 幣構成 (Currency Composition) 說明是以美元、歐元、英鎊、日圓或瑞士法郎等貨幣發 行；(2) 居民持有證券部門 (Sector of Resident Holder of Securities) 依持有部門分類，如 中央銀行、接受存款公司、其他金融公司 (保險公司、退休基金、貨幣市場基金、其他) 政府、非金融公司 (家戶及非營利機構 )；(3) 證券投資負債 (Portfolio Investment Liabilities) 係依報告經濟體所發行之各類型證券，並由 非居民所持有 (Nonresident Holder)。
此外，CPIS 為提升其涵蓋範圍，尚有三項額外擴大的鼓勵項目，(1) 非居民發行者 證券部門 (Sector of Nonresident Issuer of Securities)，進一步分類機構部門；(2) 居民持 有部門和非居民發行者部門 (Sector of Resident Holder and Sector of Nonresident Issuer for Specified Economies)：確認 “from whom-to-whom” 部位，依據證券發行和證券持有 經濟體雙方的部門。本項報告結構建立於居民持有部門分類，增加由 IMF Executive Board 定義的 25 個經濟體。(3) 負數部位 (Short or Negative Positions)：負數資產部位 被分別報導，使用核心項目報告，列計投資資產 (Holder) 的負數，而非負債，當機構 賣證券，這個證券非經濟體所擁有。也就是說，證券受附買回協議 (交易) 之限制，證 券收到的一方實際並無處分權，可能於雙方約定之時間，由賣出者買回證券。與有擔保 品之貸款或借款性質相同。
‧ 國
立 政 治 大 學
‧
N a tio na
l C h engchi U ni ve rs it y
上述有關參與調查之表件，基於負債端，也就是債券發行者 (debtor，債務人，借 方) 可能因為證券由外國機構或中介機構管理，以致無法得知持有者正確或實際之居住 處所，主要係以證券持有經濟體 (資產端) 為主，如總證券投資資產 (Table1. Total Portfolio Investment Assets)、總證券投資資產依證券持有者貨幣面額 (Table2. Total Portfolio Investment Assets by Currency of Denomination of the Securities Held)、總證券投 資資產依居民持有部門 (Table3. Total Portfolio Investment Assets by Sector of Resident Holder，包含 Table3.1-3.2.2)、總證券投資資產依非居民發行部門 (Table5. Total Portfolio Investment Assets by Sector of Nonresident Issuer，包含 Table5.1-5.2.2)、總證券投資資產 短少或負數部位 (Table7. Total Portfolio Investment Assets, Short or Negative Positions)。另 為進一步強化資訊使用者得以確認 “from whom-to-whom” 部位之保證，依照證券發行 和證券持有經濟體兩個部門，針對特定 25 個經濟體之居民持有部門及非居民發行部門 編製專表 (Table6. Total Portfolio Assets by Sector of Resident Holder, and Sector of Nonresident Issuer，Table6, Table 6.1-6.2.2，本表每 5 年調查 1 次)，此外，另有由證券發 行 經 濟 體 提 供 之 證 券 投 資 負 債 報 告 依 非 居 民 持 有 者 (Table4. Reported Portfolio Investment Liabilities by Economy of Nonresident Holder)6。
(二) 直接投資 (Direct Investment)
依據國際貨幣基金組織 2015 年出版之⟪綜合直接投資調查指南⟫ (The Coordinated Direct Investment Survey Guide) 說明，IMF 自 1997 年開始，針對全球經濟體蒐集雙邊
持有外部證券投資部位之數據，有關全球雙邊資金流動情形，國際清算銀行也對國家間 銀行資金流動金額進行統計，並彙編出版國際債務證券統計，聯合國貿易及發展會議 (UNCTAD) 亦蒐集雙 邊外國直接投資流入和股票部位數據，經濟合作暨發展組織 (OECD) 和歐盟統計局也針對其會員國蒐集雙邊直接投資數據。在這些機構倡議下，IMF 統計部門也認同直接投資對於國際間資金流動是重要領域，及未來發展重要性。
‧ 國
立 政 治 大 學
‧
N a tio na
l C h engchi U ni ve rs it y
IMF 於 2005 年在 OECD、UNCTAD、世界銀行、歐洲中央銀行、歐盟統計局等 國際組織及其會員國之促使下，著手規劃綜合直接投資調查 (CDIS) 工作，並由 IMF 執行委員會與統計部門研究配對經濟體提供直接投資數據之可行性，另有澳洲、比利時、
香港、南非、英國、美國等 6 個經濟體協助，在可行性研究階段，約有 80 個經濟體參 與對內、對外直接投資調查，研究過程發現各經濟體以對內直接投資之角度，所蒐集之
香港、南非、英國、美國等 6 個經濟體協助，在可行性研究階段，約有 80 個經濟體參 與對內、對外直接投資調查，研究過程發現各經濟體以對內直接投資之角度，所蒐集之