第二章 文獻回顧
第二節 資本弱化之理論架構
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在實務上，可能有隱藏資本疑慮的一個指標即為公司資本結構中債務占業主 權益之比例過高，而在這種情況下，通常稱該公司為具有「高負債/權益比之特 性」6。
第二節 資本弱化之理論架構
7企業在籌措資金時，會考量到不同資金來源可能須承擔之風險與成本，同時，
企業會以降低加權平均資金成本（Weighted Average Cost of Capital, WACC）來形 成最佳資本結構、實現企業價值之最大化。而產生資本弱化之原因，一般即認為 係因企業利用負債產生之稅盾（tax shield）效應，來創造出更高之企業價值。以 下即簡要說明資本結構理論及其演進過程。
一、MM 理論
關於資本結構之理論基礎，最著名的即為西元 1958 年由 Franco
Modigliani 和 Merton Miller 所發表的「資本成本、公司財務和投資管理」一 書中提出之 MM 資本結構理論。該理論主張，在符合其所設定之假設下，
企業的總價值取決於其實際營運能力所產生之實際資產，而非其各類債權和 股權的市場價值，所以並不受資本結構的影響，也不存在最佳資本結構的問 題。這個理論也被稱為「資本結構無關理論」。以下即為該理論的一些基本 假設：
資本市場是一個完美市場（perfect capital market）：包括完全競爭、
6 See OECD. 2000. Committee on Fiscal Affairs: Issues in International Taxation No. 2 Thin
Capitalization 原文如下：”An indication of the possible presence of hidden equity capitalization is a high proportion of debt to equity as a feature of the company's capital structure. In such a case the company is sometimes said to have a “high debt/equity ratio.”
7 參考王進猛、劉永軍、沈黎明，2003，資本弱化的國際比較及影響評析，涉外稅務，2003 年 第 7 期：41-44；邱麗娟，2008，資本結構評價：MM 資本結構理論，證券櫃檯，第 136 期（8 月）：22-24。
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無資訊不對稱，亦即所有的投資人都有相同的機會得到相同的市場 資訊、無交易成本、無破產成本、無代理成本、沒有稅負。
資本市場充分有效運作。
企業具備相同的經營風險
所有的投資人對企業未來的利潤和風險都抱有相同的預期。
企業每年的現金流量可以永續年金的方式折現。
則在此理論之下，由於企業價值與其資本結構無關，故負債企業之價值
（VL）等於無負債企業之價值（VU）。
二、MM 理論之修正
然而，上述之資本結構無關理論所設定之假設明顯與現實經濟環境並不 相符，Modigliani 和 Miller 乃於西元 1963 年發表了修正之 MM 理論，並在 此理論中將稅負因素納入考量。他們主張，由於負債產生之利息支出是在稅 前做減除，故可降低加權平均資金成本，進而增加企業之價值，因此，修正 後之 MM 理論認為，負債企業之價值（VL）等於無負債企業之價值（VU）加 上節稅價值（TD），又稱為稅盾效應，即公司所得稅稅率 T 與企業負債總額 D 之乘積。因此，企業透過不斷舉債來增加稅盾效應所帶來之利益，即可不 斷提升企業價值。當企業之負債率達到 100%的同時，加權平均資金成本會 最小、企業價值會最大，而這樣的情況就應該是最佳資本結構，故修正後的 MM 理論又被稱為「資本結構有關理論」，此理論對資本弱化這種避稅手法 提供了直接的理論依據。
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機成本現值抵銷掉一部分，使得公司價值增加之幅度趨緩；當負債/權益比 等於 d0時，公司之價值達到最大化；超過 d0時，隨著負債比率上升，財務 危機成本現值將大於利息之稅盾效果，反而使得公司價值降低。
因此，由上述理論及圖示能夠得到以下結論：
企業存在最佳資本結構，即為圖中之 d0點：在此資本結構下，企業 之價值最大。
若欲使企業價值保持在同一水平，則有高負債權益比及低負債權益 比兩種選擇。如圖中企業價值為 V1時，可選擇 d1或 d2兩種資本結 構。
因此，在 d0點以右，企業並沒有提高負債比率之動機，因為提高負 債比反而將造成企業價值降低，且亦可透過減少負債比率達到相同 之企業價值水平。
權衡理論在企業資本結構之選擇上提供了更佳的解釋，同時也進一步強 化了資本弱化之理論基礎。