一、購併的動機與好處
企業進行購併的目的在於發揮經營綜效、降低營業費用、增加股東報酬。透過 購併行為，不但能爭取時效縮短資產重置的時間，還能立即為公司創造營業績效、
提升公司的價值、降低成本及分散投資風險。以下將對企業從事購併行為的相關動 機與理論文獻整理如下：
(一)效率理論─綜效(Synergy)
綜效是指購併後的現金流量會超過個別廠商購併前現金流量的總和，也就是合 併後的公司價值較合併前增加了。Singh and Montgorimeny(1987)和Schmidt and Fowler(1990)等學者主張購併為企業經營策略之運用，兩家公司因部分功能互補，
使得合併後的效率遠超過兩家公司單獨運作，產生所謂「1+1>2」的效果，此即為產 生綜效(Synergy)效益。
購併綜效從文獻中可分為三類：營運綜效(Operational Synergy)、市場綜效 (Market Synergy)及財務綜效(Financial Synergy)。
1.營運綜效(Operational Synergy)
營運綜效(Operational Synergy)係指購併後的營業績效可以大幅提升，如增加 公司的營業利益、擴大市場占有率、規模經濟等。而且不管是水帄式、垂直式或複 合式購併都可有產生營運綜效(Schmidt and Fowler(1990)；Gammelgaaed(2004))。
Copeland and Weston(1979)提出差異效率理論(Difference efficiency )，這 個理論觀點主要認為公司購併活動的發生，乃因公司的經營間存在著效率性的差 異，如當甲公司經營效率優於乙公司管理效率，則甲公司可透過合併方式將乙公司 的效率加以改善，以提高乙公司的經營績效。如此將使整個購併案產生綜效。
Singh and Montgomery(1987)、Maloney and Mccormick(1988)均指出，相關購 併最容易產生規模經濟利益，因為生產的擴大，使得包括生產、研發、採購等成本 降低，達到規模經濟。Weston, Chung and Hoag(1990)指出，假設公司在進行購併 活動前，整體規模並未達到規模經濟，而規模經濟的產生係由於資產之不可分割性，
當這些固定成本分擔比原先為大的產出時，其單位成本自然降低，利潤便隨之增加，
達到營運綜效。
Brigham and Gapenski(1994)以財務的觀點，將購併的類型分為營運合併與財 務合併。營運合併係指主併公司和目標公司合併的動機是預期兩家合併之後，可以 為公司營運上帶來綜效。因此合併的兩家公司通常必頇處於相關的產業，如此才可 藉由合併後市佔率的提升或規模的擴大，而享受營運上的綜效。財務合併則指主併 公司和目標公司合併的動機，並非是為了尋求營運上的綜效，而是藉由合併可以降 低公司風險。
2.市場綜效(Market Synergy)
市場綜效(Market Synergy)係指企業透過購併活動，藉此提高自身公司之市場 佔有率，由於競爭公司變少，其對市場的控制能力增加，再利用價格策略來享有獨 佔或 寡 佔所帶來之 異 常報酬 (Shepherd(1970);Singh and Montgomery(1987))。
Demsetz(1973)認為公司可透過購併同產業的競爭者，以達獨占或寡占的局勢，並增 加市場佔有率，再透過市場壟斷的力量以價格策略來獲取超額利潤。其認為高的市 場集中度有利於產業內的廠商達成勾結協議，促使產業增加壟斷力，進而獲取壟斷 之利潤。
Phoades(1993)指出，水帄式的購併具有市場壟斷的力量。Muller(1985)針對水 帄購併案，以市場佔有率來衡量被購併公司在購併前後的市場佔有率變動情形，結 果未發現市場綜效的存在。 但Demsetz(1973)、Singh and Montgomery(1987)及 Seth(1990)等學者實證結果均認為水帄購併能產生市場綜效。因此市場佔有率的提 高，未必就代表可達到市場綜效效果，尚需與規模經濟相配合，才有正綜效產生。
3.財務綜效(Financial Synergy)
財務綜效(Financial Synergy)係指合併後的公司，因多角化降低公司盈餘的變 異，所產生的風險分散效果；合併後公司的現金流量將會增加，且因風險分散而更 為穩定，進一步可提高舉債能力，並降低資金成本。Kitching(1967)指出購併後，
舉債能力會增強，故會產生財務綜效。
(1)風險分散(Diverse Risk)
透過多角化的經營方式，公司在面對營運衰退部門現金流量減少的同時，可由 另一現金流量增加的部門來得到彌補，因此有分散其營運風險的效果。購併公司與 目標公司兩家公司的相關性很低，合併之後可以降低公司的投資組合系統風險，
Seth(1990)指出購併與公司性質不同之產業，將促進公司現金流量之穩定性，減少 報酬之變異性，進而降低公司的經營風險。
(2)舉債成本降低(Decrease the cost of financing)
Lewellen(1971)提出在健全債券市場下，當兩家現金流量時點非完全正相關的 公司結合時，隨著公司規模擴大，倒閉風險會降低，因此債權人要求的風險溢酬也 降低，如此可以取得較低的資金成本；另外合併之後由於違約風險降低，債權人將 願意提供更多的融資，企業可以提高其舉債能力，以發揮槓桿作用，以獲取更高的 利潤，這也是企業進行複合式合併的動機之一。
(二)所得稅利益(Tax Shield)
Sinrich(1970)認為合併後的總稅賦會低於合併前個別公司稅賦的加總，進而增 加股東財富。大多數虧損的公司並無法享受扣抵所得稅的好處，但若一家有獲利的 公司去購併一家有虧損的目標公司，因後者的營運損失可以被前者用來抵減應繳付 給政府的所得稅，而間接抵減主併公司的應負所得稅。
(三)代理問題(Agency Problem)
Jensen and Meckling(1976)提出代理理論，認為企業中經營者和股東之間存在 代理關係(agency relationship)。Black(1989)指出企業進行購併是著眼於經理人 自身利益而非追求股東權益之最大化，則可能做出非價值極大化的購併決策，進而 傷害公司股東之利益。而Yagil(1996)認為當公司閒置資金過多時，管理者會將閒置 資金用於對其本身有利的投資計畫，購併行為便是其一。
企業並非單一的個體，而是由包括股東、債權人、管理當局等數個利害關係人 所組成，因此公司管理當局通常並非公司的獨資擁有者，故當管理者並未擁有公司 重大股權時，則經理人會傾向於個人私利的享受，導致股東或債權人和經理人之間 追求目標不一致而產生的潛在衝突。而管理者進行購併活動時，代理關係可能衍生 出相關問題。
Mueller(1969)認為，公司進行購併顯示管理當局無效率的外部投資活動，在管 理者的報酬取決於公司規模的情況下，管理者基於本身之利益，將會儘量追求公司 的成長，擴大規模，而不去考量其投資報酬之大小。Amihud and Lev(1981)主張因 管理者與股東在風險分散能力上具有差異，相較於投資人可自行在資本市場中選擇 適當的投資組合來降低投資風險，公司管理者因其報酬通常是與公司經營績效連 結，且受僱風險則與公司風險密切相關。因此，即使該購併活動不適宜，管理者亦 可能為了自身利益而進行購併行為。Jensen(1986)主張當公司所保有的自由現金流
量(free cash flow)越多時，依據股東財富極大化的原則，管理者應將自由現金流 量發放給股東。然而，公司現金流量的降低將使得管理者自身可掌控的資源減少，
因此管理者並不會將自由現金流量發還給股東，而是消耗於其他項目上，購併活動 便是採行的方式之一。Roll(1986)則認為有許多公司經營者因為過去的成功造成本 身過於自信，即使目標公司真正價值已被市場正確評估過，但仍因主觀意識而以較 高價格合併目標公司，因此往往造成買貴了或買錯了的情況，反而降低了公司價值。
此假說稱為傲慢假說(Hubris Hypothesis)。
(四)重置成本(Replacement cost)
若目前公司資產及負債之市值低於其資產之重置價值，意即其Q比率(Tobin’s Q ratio)小於一，則該公司極有可能成為被購併之對象，因主併公司可以低於資產 重置價格的成本買下公司，會比自行重置來得便宜。
Trautwein(1990);Pautler(2003)認為股票收購或合併活動，會釋放出目標公司 股價被低估的訊息，使得資本市場重新評估股票價值，被購併的公司的股價往往會 向上調整。另一方面管理者也體認目前經營績效受到市場質疑，又考慮會有失去工 作的風險，因此購併後會有加強改善工作績效的動機，該動機也促使購併後主併公 司經營績效增加。
二、購併的宣告效果
公司欲進行購併計畫時，當此購併消息一經市場上發布後，資本市場上投資人 將會對此一消息進行評價。其會衡量此購併計畫是否會為主併公司帶來正的淨現金 流量，以及此購併事件是否有其購併價值。因此，在購併宣告發布後往往會對當天 股價造成劇烈的波動，此一波動有時亦會持續數天之久，此種造成短期股價波動之 影響稱之為宣告效果。Mandelker(1988)與Sudarsanam,Holl and Salami (1996)實
證認為購併宣告導致顯著負向的累積異常報酬；Asquith(1983)則認為購併宣告的確 可提高股東財富。
Trifts and Scanlan(1987)、Cornett and De(1991)研究對於購併行為所產生 的股價反應，其發現購併行為產生後，產生正面的股價反應。Franks and Harris(1989) 採用資本定價模式、市場模式與市場調整模式進行研究，探討購併宣告對股票異常 報酬的影響。研究結果顯示在三種研究方法下，結果並無顯著不同。另外也發現主 併公司於併購前四個月至併購後一個月的期間內具有顯著且正的異常報酬。
Healy,Palepu and Ruback(1992)研究發現，股價的異常報酬與購併後經營績效之間 顯著正相關。陳振遠、黃一祥、廖元豐(2002)以台灣股市1990年到2001年宣告合併 之公司為研究對象，採用市場模式加產業因子、Fama and French(1993)三因子模式 及Fama and French(1993)三因子模式調整GARCH(1,1)，實證結果指出台灣主併公司 宣告合併之財富效果顯著為正。Dutta and Jog(2009)這篇文章研究1993年至2002 年期間，1300家加拿大購併公司，在購併宣告後在短期間內股票報酬的績效。使用 事件研究法及年曆法(calendar-time approaches)，結果發現加拿大市場在購併宣 告後15天內反應正的績效。
然而Dodd(1980)研究結果顯示在購併宣告日前，主併公司有正向的累積異常報 酬；在購併宣告日當天，主併公司有負向異常報酬。Pettway and Trifts(1985)、
James and Wier(1987)的研究發現購併宣告後產生負面的股價反應。Caves and
James and Wier(1987)的研究發現購併宣告後產生負面的股價反應。Caves and