首次報載財測調整相關資訊對長期股票報酬的影響

雖然早期文獻指出投資人存在反應不足或過度反應等認知失調現象，而且 Shefrin (2007)更指出投資人初期對資訊會反應不足及隨後卻呈現過度反應的情 形。但是投資人對一連串相繼發生的相似或相同資訊內容（包括媒體對公司盈餘 資訊的首次相關報導與公司正式宣告的財務預測調整）是否會呈現初期反應不足 及後期過度反應之認知失調現象？實有需要探討首次報載財測調整相關資訊的 長期股價效果(由於首次報載財測調整相關資訊與公司正式宣告財測調整資訊的 最長時間間距只有 3 個月，所以長期股價效果只調查首次報載財測調整相關資訊)。

本節將深入探討上述議題，相關研究結果整理如表 4-15 與 4-16 所示。

一、 首次報載調升財測相關資訊

表 4-15 呈現首次報載可能調升財測相關資訊之長期股價效果。由表 4-15 的研究結果可以得知，Month 1~Month 3、Month 5 與 Month 17 的 AMAR 均呈現顯著的正值，以及第 2 個月起的 CAMAR 皆是統計上顯著地大於零。

前述研究結果指出，調升財測相關資訊的媒體報導後，公司股價仍然持續出 現正向效果，顯示投資人對調升財測相關媒體報導存在反應不足現象。

然而，表 4-15 也指出，在首次報載可能調升財測相關資訊後，部分的 AMAR 為負值，而且 Month 14 的 AMAR 呈現顯著的負值；顯示長期股價 似乎出現過度反應後的修正現象。亦即本研究發現投資人存在過度反應的弱 勢證據。此外，長期股價出現類似過度反應後的修正現象，也有可能因為部 分富有經驗的投資進行反向操作，而使股價緩慢地回歸基本價值所致。

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二、 首次報載調降財測相關資訊

表 4-16 呈現首次報載可能調降財測相關資訊之長期股價效果。表 4-16 的結果顯示，雖然 Month 1 與 Month 11 的 AMAR 均呈現顯著的負值，但是 Month 4、6、8 與 16 的 AMAR 均呈現顯著的正值；而且自事件日後第 4 個 月起的 CAMAR 皆是顯著的正值。

前述研究結果顯示，媒體調降財測的相關報導，雖然使得事件日後第 1 個月存在顯著地負的 AMAR(與表 4-6 的研究結果一致)及顯示初期的反應不 足現象，但是前述顯著地負的 AMAR 並未持續發生；而且事件日後第 4、6、

8 與 16 個月，被報導可能調降財測的公司股價甚至出現顯著地正的 AMAR。

分析前述研究結果的可能原因有二，一是被報導可能調降財測的公司，可能 因為公司股價的連續下跌而事件日後第 4 至第 16 個月期間宣告實施庫藏股 (股票購回)來推升公司股價。另一可能原因是投資人對公司正式調降財測資 訊呈現過度反應。因為除了事件日後第 11 個月的 AMAR 外，顯著地負的 AMAR 只出現在事件日後第 1 個月且事件日後第 4 個月起的 AMAR 皆是顯 著的正值，所以投資人對於首次報載可能調降財測相關資訊出現明顯的後期 過度反應現象。

由表 4-15 與表 4-16 的結果可以得知，不論是調升或調降財測的媒體相關報 導，投資人對前述事件皆產生初期反應不足的現象與後期過度反應的認知失調現 象；其中，尤其以首次報載可能調降財測相關資訊的長期股價效果更是明顯。此 一結果也與投資人對壞消息更容易出現過度反應的發現一致。此外，由於媒體可 能提前報導好消息(公司傾向於提早洩漏好消息給媒體)，因此使得首次報載可能 調升財測相關資訊與公司正式宣告之間的間隔天數較長，導致異常股票報酬持續

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出現的時間亦較長。而在調降財測方面，由於首次報載調降財測相關資訊與正式 宣告之間的間隔天數較短，其異常股票報酬反應的持續時間只限於相關報導後一 個月。

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表 4-15 報紙媒體-調升財測之長期股價效果

表 4-16 報紙媒體-調降財測之長期股價效果