台灣企業社會責任之保險價值 - 政大學術集成

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(1)國立政治大學商學院風險管理與保險學研究所碩士學位論文. 指導教授：陳彩稚博士. 立. 政治大. ‧ 國. 學. 台灣企業社會責任之保險價值. ‧. The Insurance Value of Corporate Social Responsibility. Nat. n. sit er. io. al. y. in Taiwan. Ch. engchi. 研究生：張智媛. i Un. v. 撰. 中華民國 101 年 01 月. .

(2) 謝詞如今，能到完成這本論文，取得碩士學歷，為我的學生生涯畫上一個段落，首先，當然必須感謝指導教授陳彩稚老師，於學生撰寫論文期間，不斷為學生解惑、給予建議與鼓勵，並耐心為學生修正論文中一字一句，如同一盞明燈指引方向。老師認真嚴謹的研究精神與慈藹待人的智慧著時為學生學習的典範。此外，學生也要感謝蔡沛然、宮可倫與廖伯軒在我寫論文時教導我計量軟體的使用方法，並與我分享論文寫作的概念與邏輯，感謝口試委員許永明教授與張邦茹教授為使本論文內容更臻完善而提供之各項建議，讓學生有機會將疏漏之處予以修. 政治大. 正。. 立. 回顧學生的大學以及研究所生涯，都於政治大學風管系度過，系上所提供的. ‧ 國. 學. 教學資源與課程，讓學生學習到許多專業知識，而藉由系上的各式各樣活動，也不斷充實學生生活。因此，學生十分感謝有指導過學生的教授們，以及有協助學. ‧. 生處理學校事務的錦霞、凌玉、品靜等助教們。. y. Nat. sit. 在過去兩年與風管系相連的時光裡，學生認識在管理、精算、法律等三組不. n. al. er. io. 同領域中各有專長與特色的同學們。感謝我們能互相鼓勵與扶持之下，一同熬過. Ch. i Un. v. 研究所課程中的各式考試與報告，也感謝我們能在閒暇之餘，很歡樂的到處吃吃. engchi. 喝喝，嚐過各種風味的合菜，還一起在宜蘭、南投、台中以及長灘島留下班遊的足跡。謝謝 Roger 在我初次工作的那兩年中，與我分享了工作應有的態度，並增進我各項工作能力，謝謝 Andy 在我還沒確定畢業時，就願意提供我工作機會，讓我更有動力將論文早日完成。最後，謹以本論文獻給我的家人們，謝謝他們自小到大的叮嚀與關懷，讓我能隨心的去完成各種我想要達成的事情。張智媛謹誌於國立政治大學風險管理與保險學研究所民國 101 年 01 月 I .

(3) 摘要. 本研究探討實行企業社會責任(Corporate Social Responsibility, CSR)之公司，相對於未實行企業社會責任之公司，在面對負面事件時，是否有受到較小程度之負面衝擊，亦即企業社會責任之實踐是否為公司帶來類似保險作用之保障價值。本研究以 2005 年至 2010 年為樣本期間，台灣上市、上櫃公司為分析對象，取得負面事件樣本點共 791 筆。藉由計算負面事件前後之收盤股價變動率，與事. 政治大衝擊程度。此外，並進一步將整體樣本依公司特性與負面事件型態予以區分為各立件研究法(Event Study)之負面事件累積異常報酬，來評估公司所面臨之負面事件. ‧. ‧ 國. 有所不同。. 學. 種子樣本，以探討於不同情況下，公司實行企業社會責任所帶來之保險價值是否. 本研究實證結果發現，台灣企業實行企業社會責任確實能為企業提供防禦負. sit. y. Nat. 面事件衝擊之保護作用，產生保險價值。此外，實證結果並指出企業社會責任能. n. al. er. io. 為高無形資產公司及安全型負面事件帶來更高之保險價值。. Ch. 關鍵字：企業社會責任、保險價值、負面事件. engchi. II . i Un. v.

(4) Abstract. This paper intends to study the impact of Corporate Social Responsibility (CSR) on protecting the decline in shareholder value for firms encountering negative events, i.e., the insurance value. This thesis uses a sample of 791 negative events disclosed during years 2005-2010 from TEJ database to examine whether CSR has insurance value for the public firms in Taiwan. Furthermore, the data are grouped into different subsamples according to firm characteristics and event types to examine the insurance. 政治大 The empirical results show that CSR does provide the insurance value for the 立. value of CSR.. ‧ 國. 學. firms in Taiwan when they encounter negative events. Besides, the empirical results indicate that CSR provides more insurance value for the high-intangible-asset firms. ‧. and the safety-related negative events.. y. Nat. n. al. er. io. sit. Key Words: Corporate Social Responsibility, CSR, Insurance, Negative Event. Ch. engchi. III . i Un. v.

(5) 目錄第一章、緒論.............................................................................................................. 1 第一節、研究動機 .................................................................................................. 1 第二節、研究流程 .................................................................................................. 3 第二章、文獻回顧...................................................................................................... 5 第一節、企業社會責任 .......................................................................................... 5 第二節、保險價值 .................................................................................................. 5 第三節、研究假說 .................................................................................................. 8 第三章、研究方法.................................................................................................... 11 . 政治大第二節、研究方法 ................................................................................................ 15 立. 第一節、研究樣本 ................................................................................................ 11 . ‧ 國. 學. 第三節、研究變數 ................................................................................................ 17 第四章、實證研究結果............................................................................................ 21 . ‧. 第一節、累積異常報酬率 .................................................................................... 21 . sit. y. Nat. 第二節、敘述統計量 ............................................................................................ 24 . io. er. 第三節、差異性分析 ............................................................................................ 27 . al. 第四節、迴歸分析 ................................................................................................ 48 . n. iv n C 小結 ........................................................................................................ 52 hengchi U. 第五節、. 第五章、結論與建議................................................................................................ 55 第一節、研究結論 ................................................................................................ 55 第二節、研究限制 ................................................................................................ 56 第三節、未來研究建議 ........................................................................................ 57 參考文獻...................................................................................................................... 58 附錄一：負面事件樣本點.......................................................................................... 61 附錄二：遠見雜誌企業社會責任獎.......................................................................... 69 附錄三：天下雜誌天下企業公民.............................................................................. 72 附錄四：富邦台灣企業社會責任基金...................................................................... 75 IV .

(6) 附錄五：事件研究法.................................................................................................. 77 附錄六：不同事件期之檢定結果.............................................................................. 79 . 圖目錄圖 1- 1 研究流程 ........................................................................................................... 4 圖 4- 1 風險調整模式之事件期累積異常報酬率 ..................................................... 22 圖 4- 2 市場指數調整模式之事件期累積異常報酬率 ............................................. 22 . 立. 政表目錄治大. 表 3- 1 依市價淨值比區分之負面事件樣本點 ......................................................... 12 . ‧ 國. 學. 表 3- 2 依據資產總額區分之負面事件樣本點 ......................................................... 12 . ‧. 表 3- 3 依據文獻分類之負面事件樣本點 ................................................................. 13 . sit. y. Nat. 表 3- 4 依據 TEJ 分類之負面事件樣本點 ................................................................. 13 . n. al. er. io. 表 4- 1 累積異常報酬率預期模式之基本設定及樣本數 ......................................... 21. i Un. v. 表 4- 2 風險調整模式之顯著性檢定 ......................................................................... 23. Ch. engchi. 表 4- 3 市場指數調整模式之顯著性檢定 ................................................................. 23 表 4- 4 風險調整模式之迴歸模型敘述統計量 ......................................................... 25 表 4- 5 市場指數調整模式之迴歸模型敘述統計量 ................................................. 25 表 4- 6 風險調整模式之 PEARSON 相關係數表(樣本數=534) .................................. 26 表 4- 7 市場指數調整模式之 PEARSON 相關係數表(樣本數=783) .......................... 27 表 4- 8 整體樣本之差異性分析檢定結果 ................................................................. 28 表 4- 9 高無形資產樣本之差異性分析檢定結果 ..................................................... 30 表 4- 10 低無形資產樣本之差異性分析檢定結果 ................................................... 31 V .

(7) 表 4- 11 大型規模樣本之差異性分析檢定結果........................................................ 33 表 4- 12 小型規模樣本之差異性分析檢定結果 ....................................................... 35 表 4- 13 競爭型樣本之差異性分析檢定結果 ........................................................... 37 表 4- 14 安全型樣本之差異性分析檢定結果 ........................................................... 38 表 4- 15 誠信型樣本之差異性分析檢定結果 ........................................................... 40 表 4- 16 環保及安全問題樣本之差異性分析檢定結果 ........................................... 42 表 4- 17 資訊公告問題樣本之差異性分析檢定結果 ............................................... 43 表 4- 18 勞資關係樣本之差異性分析檢定結果 ....................................................... 45. 政治大. 表 4- 19 其他違法或違規問題樣本之差異性分析檢定結果 ................................... 47. 立. 表 4- 20 風險調整模式之迴歸模型分析結果 ........................................................... 49. ‧ 國. 學. 表 4- 21 市場指數調整模式之迴歸模型分析結果 ................................................... 51. n. al. er. io. sit. y. Nat. . ‧. 表 4- 22 實證結果匯整表 ........................................................................................... 52. Ch. engchi. VI . i Un. v.

(8) 第一章、緒論. 第一節、研究動機. 現代經濟活動之發展使企業成為社會運作的主體之一，企業藉由生產與銷售產品而獲得利潤，但是當企業營運行為對企業外部產生負面效應時，例如：環境汙染、生態破壞，健康危害等，此類外部成本卻通常交由社會來承擔，實屬不合理之現象。因而，社會大眾與政府已逐漸開始重視企業社會責任(Corporate Social. 治政 Responsibility, CSR)之議題，要求企業在為股東(Shareholder)追求利潤最大化之大立際，也必須同時重視企業營運時所涉及之所有利害關係人(Stakeholder)的利益。 ‧ 國. 學. 近年來，台灣社會也展現出對於企業社會責任之重視。例如：遠見雜誌於. ‧. 2005 年、天下雜誌於 2007 年，先後開始對台灣企業進行評選，並頒布企業社會. sit. y. Nat. 責任獎予表現優異之企業；「台灣企業社會責任協會」於 2008 年成立，以推動企. n. al. er. io. 業社會責任；富邦證券投資信託股份有限公司於 2009 年推出以企業社會責任概. i Un. v. 念為投資主題之「富邦台灣企業社會責任證券投資信託基金」。此外，台灣證券. Ch. engchi. 交易所股份有限公司及財團法人中華民國證券櫃檯買賣中心於 2010 年亦共同制定「企業社會責任實務守則」，供上市、上櫃公司為落實企業社會責任之參考。企業社會責任的概念，最早應可回溯至 1923 年 Oliver Sheldon 的「管理哲學」 (The Philosophy of Management)，其認為商業管理最重要的責任即為對社會與社區負責1，不再侷限於企業之唯一責任僅是為股東賺錢的傳統觀念之下。 1. Oliver Sheldon (1923), “…I have endeavoured to portray my conception of the responsibility of Management, both to the community which it serves and to the workers of all grades who constitute the human element in industry. A leadership, which is unaware of its responsibilities to the society of which it necessarily forms a part, cannot truly be said to contribute its full quota of efficient service. It is important, therefore, early in our consideration of Management in industry to insist that however scientific Management may become, and however much the full development of its powers may depend upon the use of the scientific method, its primary responsibility is social and communal….” . 1 .

(9) 企業社會責任從當時發展至今，已將近一世紀，學界就企業實行企業社會責任與企業財務績效(Corporate Financial Performance, CFP)之關聯性實有諸多討論 (Mill, 2006；Choi, Kwak, and Choe, 2010；Soana, 2011 等)，以探究企業實行企業社會責任是否能有利於企業經營。Peloza (2006)指出過往研究者多以企業實行企業社會責任所能取得之實質利益來評斷企業社會責任之價值，但企業長期投入企業社會責任除了可能為企業帶來實質利益外，亦可能為企業帶來減緩風險(Risk Mitigation)之利益。所謂減緩風險之利益，是指當企業有負面事件發生時，企業平日所善盡之社會責任，可能可以發揮減緩企業財務損傷之能力，可說是具有保險的功能與價值。Godfrey, Merrill, and Hansen (2009)即以實證研究指出美國企業. 治政善盡社會責任確實能為企業提供類似保險之保護作用。大立 ‧ 國. 學. 目前台灣有關企業社會責任與企業財務績效之研究亦多僅就實質利益予以探討(康峰菁，2003；陳姿伶，2009；劉昱菁，2009；張元，2011 等)，就落實企. ‧. 業社會責任能否為企業帶來保險價值則未有著墨。由於實證研究結果可能因各國. sit. y. Nat. 社會環境因素不同而有所不同，因此，根據以上論述，本研究將藉由事件研究法. n. al. er. io. (Event Study)來驗證企業社會責任於台灣市場是否具有保險價值，以台灣企業落. i Un. v. 實企業社會責任是否能減緩負面事件之財務衝擊為本研究探討主題。. Ch. engchi. 最終，本研究發現企業有無實行企業社會責任，其股東價值於負面事件發生時，受到的衝擊程度確實有所差異，證實實行企業社會責任確實能為台灣企業提供防禦負面事件衝擊之保險價值。此研究結果與 Godfrey, Merrill, and Hansen (2009)一致。. 2 .

(10) 第二節、研究流程. 本研究將基於研究動機，蒐集國內外企業社會責任相關文獻與理論，以確立研究假說，再行蒐集相關樣本資料進行實證研究，並就研究結果做出結論。以下簡述本研究各章內容：第一章、緒論說明研究動機及研究流程。第二章、文獻回顧. 立. 政治大. 整理國內外企業社會責任相關文獻，包括定義、與保險價值之關聯. ‧ 國. 學. 性，以為研究假說與實證模型之基礎。. ‧. 第三章、研究方法. sit. y. Nat. 提出本研究之假說，並陳述研究樣本之資料來源與篩選條件、研究變. n. al. er. io. 數之定義與衡量方式，進一步就實證模型予以介紹。第四章、實證研究結果. Ch. engchi. i Un. v. 以實證模型分析本研究樣本，並探討實證結果之可能意義與形成原因。第五章、結論與建議彙總本研究之發現、陳述研究限制，並為未來後續研究方向提供建議。故本研究之研究流程，如圖 1-1 所示：. 3 .

(11) 研. 究. 動. 機. 研. 究. 目. 的. 相關文獻探討. 研究假說與方法. 蒐. 集. 治政實證模型大實證結果分析. ‧. Nat. n. al. er. io. sit. y. 結論與建議. 圖 1- 1 研究流程. Ch. engchi. 4 . 料. 學. ‧ 國. 立. 資. i Un. v.

(12) 第二章、文獻回顧. 本章首先將從回顧企業社會責任之定義著手，以建立對企業社會責任之充分認知。再進一步藉國內外相關文獻，探討企業社會責任所產生之保險價值，並從而發展出研究假說。第一節、企業社會責任. 從企業社會責任發展至今，許多研究與機構組織曾提出對企業社會責任之定. 治政義。Davis (1973)定義企業社會責任為企業於其所面臨之經濟、技術及法令等基大立本要求外，實現社會利益之責任。Ferrell, Fraedrich and Ferrell (2000) 定義企業社 ‧ 國. 學. 會責任為企業組織必須極大化對利害關係人之正面影響，並最小化對其之負面影. ‧. 響。McWilliams and Siegel (2001)定義企業社會責任為企業於其股東的即時性利. sit. y. Nat. 益及法令規範外，從事對社會有所助益之行為。歐盟 (European Union, 2001)定. io. al. n. 害關係人之互動中。. er. 義企業社會責任為企業自願將對社會及環境之關懷整合進其商業營運，及與其利. Ch. engchi. i Un. v. 依循過往文獻的思維，雖然關於企業社會責任之定義至今尚無定論。然而，仍幫助本研究了解企業社會責任之主要概念為企業必須對其所有利害關係人負責，包括員工、消費者、供應商、社區與環境。換言之，企業實行企業社會責任即表示企業承擔對股東的利潤責任之同時，也以行動承擔了對其利害關係人之社會責任，包括維護勞工權利、確保產品安全、保護環境等。第二節、保險價值. 從 Lee, Fairhurst, and Wesley (2009)之研究了解，已經有越來越多企業實行企業社會責任，將其對社會及環境之關懷整合進其日常的商業營運中。但是，由於 5 .

(13) 企業實行企業社會責任需要投入資源，難免會引發將使股東價值減損之疑慮。過往文獻即就實行企業社會責任與企業財務績效表現間之關聯性有諸多討論，以探究企業實行企業社會責任是否能有利於企業經營。例如：Mill (2006)探討英國信託基金採納社會責任投資準則前後之財務績效差異，發現基金於採納企業社會責任後，其報酬之變異性將短暫增加；López, Garcia, and Rodriguez (2007) 發現入選道瓊全球指數之企業的企業社會責任與短期企業財務績效間有負向且顯著之關係；Choi, Kwak, and Choe(2010)發現韓國企業的企業社會責任與企業財務績效間有正向且顯著之關係；Soana (2011)發現義大利銀行業的企業社會責任. 政治大. 與企業財務績效間並無顯著關聯性。. 立. Peloza (2006)指出過往研究者多以企業實行企業社會責任所能取得之實質利. ‧ 國. 學. 益來評斷企業社會責任之價值。而回顧國內過往與企業社會責任相關之研究亦多僅就實質利益予以探討。. ‧. sit. y. Nat. 康峰菁(2003)以 FTSE4Good 指數為樣本資料來源，區分英國、美國、歐洲. io. er. 與全球等四群地區樣本，探討落實企業社會責任之公司的財務績效，與其盈餘管理動機，研究結果顯示有企業社會責任之企業的股價績效較佳，此外，有企業社. al. n. iv n C 會責任之企業仍會針對「避免盈餘損失」及「避免盈餘下降」兩項盈餘門檻進行 hengchi U 盈餘管理。. 陳姿伶(2009)以 2005 年至 2007 年連續三年間入選道瓊永續性北美指數之企業為研究樣本，探討落實企業社會責任之公司的財務績效是否優於未入榜公司，並探討高階經理人之薪資結構對於企業發展企業社會責任之影響，研究結果顯示入榜企業之公司成長性顯著優於未入榜企業，此外，當高階經理人之薪資結構中，與企業短期績效連動程度較大之紅利比例越高，則將不利於公司執行與發展企業社會責任。劉昱菁(2009)以 2005 年至 2009 年間獲得遠見雜誌企業社會責任獎之得獎公 6 .

(14) 司為研究樣本，探討獲獎公司之報酬、風險程度、公司治理程度、財務結構與未獲獎公司間之差異，研究結果顯示獲獎公司於風險程度、公司治理程度及財務結構方面優於未獲獎公司，至於報酬方面，獲獎公司則未顯著優於未獲獎公司。張元(2011)以 2007 年獲選天下雜誌天下企業公民之 30 家得獎上市公司為研究樣本，探討獲選公司受評選公佈影響之短期宣告效果，及獲選公司長期股價報酬是否優於未獲選公司，研究結果顯示獲選公司並無顯著異常報酬，且於其長期股價報酬亦未顯著優於未獲選公司。然而，企業社會責任之價值並不是僅反映於財務績效指標上。Dacin and. 政治大. Brown (1997)指出企業從事企業社會責任活動可以改善品牌形象與企業知名. 立. 度。歐盟 (European Union, 2001)亦表示企業可以實行企業社會責任來管理其與. ‧ 國. 學. 影響企業營運之各類利害關係人間的關係，因此，企業應將對企業社會責任之投入視為一項類似品質管理的投資，而非成本。簡而言之，當企業實行企業社會責. Nat. sit. y. ‧. 任，可藉由良好商譽之累積，進而提升企業的社會形象。. io. er. 另外，Cornell and Shapiro (1987)指出企業除了滿足股東及債權人的外顯要求外，不應忽略其他利害關係人的內隱要求，當企業無法滿足利害關係人的內隱需. al. n. iv n C 求時，將會影響企業與其相關社會關係，進而影響企業之經濟價值。部分學者即 hengchi U 利用事件研究法檢視企業出現違反社會道德行為時的短期股價反應，Davidson and Worrell (1992)觀察 1968 年至 1987 年間華爾街日報公佈之產品召回事件，發. 現當企業宣佈召回產品時，會有明顯的負向異常報酬；Clinebell and Clinebell (1994)觀察 1980 至 1988 年間企業宣佈關閉工廠之事件，發現當企業宣布關閉工廠時，會產生負向異常報酬。本研究亦認為，企業發生負面事件將會為企業帶來許多負向衝擊，包括：企業形象受損、消費者抵制、額外費用支出、營運限制增加、資金籌措困難等。因此，最近若干文獻開始探討企業社會責任之價值，是否可能展現於其為企 7 .

(15) 業減緩財務損傷之上。Peloza (2006)指出企業長期投入企業社會責任除了可能為企業帶來實質利益外，亦可能為企業帶來減緩風險之利益，即當企業有負面事件發生時，企業社會責任應能發揮減緩企業財務損傷之能力，具有保險價值。 Godfrey, Merrill, and Hansen (2009)認為企業社會責任能創造出商譽或道德資本，於企業遭遇負面事件時，提供類似保險之保護作用，並藉由實證研究指出美國企業實行企業社會責任，確實能為企業提供類似保險之保護作用。由於實證研究結果可能因各國社會環境因素不同而有所不同，因此，根據以上論述，本研究欲了解於台灣市場之社會環境因素之下，企業是否亦能藉由實行. 政治大損傷之保護作用。故本研究將藉由事件研究法來進行驗證，以台灣企業落實企業立企業社會責任累積道德資本，進而於企業面臨負面事件時，為企業提供減緩財務. ‧. ‧ 國. 討主題。. 學. 社會責任是否能減緩負面事件之財務衝擊，為企業提供保險價值來作為本研究探. 第三節、研究假說. sit. y. Nat. n. al. er. io. 根據研究動機與文獻回顧，本研究發現有實行企業社會責任之公司可能累積. Ch. i Un. v. 有保險價值，因此，本研究以台灣之上市公司、上櫃公司實行企業社會責任能為. engchi. 其減緩負面事件之財務衝擊，帶來類似保險之價值，為本研究之研究假說。假說一：當負面事件發生時，有實行企業社會責任之公司，其股東價值受負面事件之衝擊較小。 Godfrey, Merrill, and Hansen (2009)指出企業實行企業社會責任是否能產生保險價值，亦可能與公司特性或負面事件類型有所關連。因此，本研究亦進一步對公司特性及負面事件類型予以區分並探討之。首先，以公司特性來說，由於負面事件的發生會使企業面臨商譽受損、主要客戶流失等毀損企業無形資產的情況。因此，當企業有較多無形資產時，將會因 8 .

(16) 為負面事件之發生，而面臨較大之財務壓力。依循實行企業社會責任應能為公司減緩負面事件財務衝擊之論述，企業社會責任應能為擁有較多無形資產之企業提供較高之保險價值。本研究將以市價淨值比(Market to Book Ratio, MTB)做為衡量無形資產多寡之標準，因為此項指標可衡量出企業未來成長之潛力，進而顯示出公司無形資產之存在。其次，當企業規模較大時，由於涉及之社會層面較廣，發生負面事件之機會可能較高，也較容易受到社會之關注。因此，企業社會責任應能為規模較大之企業提供較高之保險價值。本研究將以資產總額(Asset)做為衡量企業規模大小之標準。. 政治大提供其股東價值較高程度之保護作用。立. 假說二：當負面事件發生時，實行企業社會責任將能為擁有較多無形資產之公司. ‧ 國. 學. 假說三：當負面事件發生時，實行企業社會責任將能為規模較大之公司提供其股東價值較高程度之保護作用。. ‧. sit. y. Nat. 此外，對於不同之負面事件型態，企業社會責任可能有不同之影響效果。因. io. er. 為當企業有負面事件發生時，利害關係人一般將以該企業之意圖或道德特性來決定懲罰程度，此時，有實行企業社會責任公司因屬於行為良善者，其負面事件將. al. n. iv n C 被認定為是由於一時的管理疏失而引起，並非企業惡意行為，因此，有實行企業 hengchi U 社會責任之公司受負面事件之衝擊程度應是較小。然而，當負面事件純粹是因企業以追求自我利益為考量而發生者，則企業受該類型負面事件之衝擊程度，應與有無實行企業社會責任無關。依循上述論述，本研究一方面參考 Godfrey, Merrill, and Hansen (2009)之負面事件分類標準，來將本研究之負面事件區分為屬於企業競爭行為事件之競爭型，包括屬競爭陰謀、壟斷、違反專利權、遭指責操縱價格之事件；屬於對利害關係人造成影響事件之安全型，包括屬消費者傷害議題、產品安全問題、品質控管議題、環境汙染之事件；屬於企業有不誠實或錯誤行為事件之誠信型，包括屬差別待遇、詐欺、錯誤與不誠實、違反退休金與投資者義務、 9 .

(17) 遭賄賂指控之事件，並建立假說四、五、六。假說四：當競爭型之負面事件發生時，由於屬於企業自利行為，因此有實行企業社會責任之公司，其股東價值受負面事件之衝擊，與未實行企業社會責任之公司並無差異。假說五：當安全型之負面事件發生時，有實行企業社會責任之公司，其股東價值受負面事件之衝擊較小。假說六：當誠信型之負面事件發生時，有實行企業社會責任之公司，其股東價值受負面事件之衝擊較小。. 政治大另一方面，由於本研究之負面事件資料來源為 TEJ 台灣經濟新報之企業社立. ‧ 國. 學. 會責任資料庫，因此，本研究亦根據該四類原始分類來進行負面事件之區分，其分類包括環保及安全問題，為屬於汙染環境及違反公共安全等事件；資訊公告問. ‧. 題，為屬於財務資訊未經會計師簽證等事件；勞資關係，為屬於勞資糾紛等事件；. sit. y. Nat. 以及其他違法或違規問題，為不屬於上述類別之事件。然而，該原始分類並未將. n. al. er. io. 屬於企業自利行為之負面事件獨立為一類別，因此，本研究仍依循實行企業社會. i Un. v. 責任應能為公司減緩負面事件財務衝擊之論述，建立假說七、八、九、十。. Ch. engchi. 假說七：當屬環保及安全問題之負面事件發生時，有實行企業社會責任之公司，其股東價值受負面事件之衝擊較小。假說八：當屬資訊公告問題之負面事件發生時，有實行企業社會責任之公司，其股東價值受負面事件之衝擊較小。假說九：當屬勞資關係之負面事件發生時，有實行企業社會責任之公司，其股東價值受負面事件之衝擊較小。假說十：當屬其他違法或違規問題之負面事件發生時，有實行企業社會責任之公司，其股東價值受負面事件之衝擊較小。 10 .

(18) 第三章、研究方法. 本章首先於第一節就研究樣本及其資料來源、取樣過程予以說明，再於第二節建立本研究之實證模型後，進一步於第三節介紹研究變數。第一節、研究樣本. (一) 樣本. 政治大蒐集的個別公司負面事件日為研究樣本點，共 791 筆。立. 本研究以 2005 年至 2010 年間，TEJ 台灣經濟新報之企業社會責任資料庫所. ‧ 國. 學. 根據研究假說一，本研究主要是探討台灣企業實行企業社會責任是否能為其帶來保險價值，減緩企業面臨負面事件時之傷害，因此，且本研究將之區分為兩. ‧. 組子樣本，一組為屬於有實行企業社會責任公司之負面事件樣本點，共有 204. y. Nat. sit. 筆，另一組為未實行企業社會責任公司之負面事件樣本點，共有 587 筆，名單詳. n. al. er. io. 見附錄一，以探測當有負面事件發生時，企業有無實行企業社會責任，其股東價. Ch. 值受到負面事件之衝擊程度是否有所差異。. engchi. i Un. v. 根據研究假說二，本研究先將 791 筆負面事件樣本點以其當時相對應之公司前後一季市價淨值比平均值做排序，取中位數予以區分為 396 筆高無形資產與 395 筆低無形資產兩群子樣本，如表 3-1 所示，再分別於兩群子樣本中，比較同一群子樣本內之樣本點，企業有無實行企業社會責任，其股東價值受到負面事件之衝擊程度是否有所差異。. 11 .

(19) 表 3- 1 依市價淨值比區分之負面事件樣本點類別高無形資產低無形資產總樣本數. 有實行企業社會責任 170 34 204. 未實行企業社會責任 226 361 587. 根據研究假說三，本研究先將 791 筆負面事件樣本點以其當時相對應之公司前後一季資產總額平均值做排序，取中位數予以區分為 396 筆大型規模與 395 筆小型規模兩群子樣本，如表 3-2 所示，再分別於兩群子樣本中，比較同一群子樣本內之樣本點，企業有無實行企業社會責任，其股東價值受到負面事件之衝擊程度是否有所差異。. 立. 政治大. 未實行企業社會責任 219 368 587. io. sit. y. ‧. 有實行企業社會責任 177 27 204. Nat. 類別大型規模小型規模總樣本數. 學. ‧ 國. 表 3- 2 依據資產總額區分之負面事件樣本點. n. al. er. 根據研究假說四、五、六，本研究依據 Godfrey, Merrill, and Hansen (2009). Ch. i Un. v. 之分類標準，先將 791 筆負面事件樣本點區分為 24 筆競爭型、690 筆安全型、. engchi. 77 筆誠信型三群子樣本，如表 3-3 所示，再分別於三群子樣本中，比較同一群子樣本內之樣本點，企業有無實行企業社會責任，其股東價值受到負面事件之衝擊程度是否有所差異。. 12 .

(20) 表 3- 3 依據文獻分類之負面事件樣本點類別競爭型. 安全型. 誠信型. 立. 未實行企業社會責任. 16. 507. 64. 政治大. 587. 學. ‧ 國. 總樣本數. 事件類型有實行企業社會責任競爭陰謀壟斷 8 違反專利權遭指責操縱價格消費者傷害議題產品安全問題 183 品質控管議題/內控環境/汙染事件差別待遇詐欺錯誤/不誠實 13 退休金/投資者義務賄賂指控 204. 根據研究假說七、八、九、十，本研究依據 TEJ 台灣經濟新報之原始分類，. ‧. 先將 791 筆負面事件樣本點區分為 304 筆屬於環保及安全問題者、48 筆屬於資. Nat. sit. y. 訊公告問題者、37 筆屬於勞資關係者、402 筆屬於其他違法或違規問題者四群子. n. al. er. io. 樣本，如表 3-4 所示，再分別於四群子樣本中，比較同一群子樣本內之樣本點，. i Un. v. 企業有無實行企業社會責任，其股東價值受到負面事件之衝擊程度是否有所差異。. Ch. engchi. 表 3- 4 依據 TEJ 分類之負面事件樣本點類別環保及安全問題資訊公告問題勞資關係其他違法或違規問題總樣本數. 有實行企業社會責任 133 8 13 50 204. 13 . 未實行企業社會責任 171 40 24 352 587.

(21) (二) 資料來源及取樣過程本研究所使用之負面事件樣本點，其資料來源為 TEJ 台灣經濟新報之企業社會責任資料庫，該資料庫整理股市觀測站公開發行公司每日公告之重大訊息、交易所及櫃買中心公告之懲戒或缺失記點名單、經濟日報、工商時報等公開資訊，提供各上市公司、上櫃公司之負面事件日期與內容之查詢。本研究於此資料庫取得 2005 年至 2010 年間之個別公司負面事件後，並進一步將屬於下列情況之負面事件予以刪除或調整，總計於六年間，取得 791 筆負面事件樣本點。 1. 因公司下市或下櫃等狀況，而無法找到對應股價或相關變數資料之負面. 政治大 2. 屬平反負面事件之訊息者，因非屬負面事件，故不計入樣本；立事件，不計入樣本；. ‧ 國. 學. 3. 為資訊未公告或延遲公告者，因非屬負面事件，不計入樣本； 4. 屬重複公告者，以第一次公告日期為負面事件樣本點；. ‧. 5. 同一天有兩起事件，僅視為一筆負面事件樣本點；. sit. y. Nat. 6. 日期錯置為發生日期而非裁罰公告日期者，因市場接收訊息之時點通常. n. al. er. io. 以公告日為準，故不計入樣本。. Ch. i Un. v. 至於本研究前述所指之有實行企業社會責任公司，其判定依據為 2005 年至. engchi. 2011 年間之「天下雜誌天下企業公民」、「遠見雜誌企業社會責任獎」或「富邦台灣企業社會責任證券投資信託基金」歷年名單，包括最終獲獎名單與入圍決選之名單。由於台灣目前並無明確的官方指標，可對企業是否實行企業社會責任進行衡量，因此，國內相關實證研究多以列名於「天下雜誌天下企業公民」或「遠見雜誌企業社會責任獎」獲獎名單之公司為有實行企業社會責任之公司(劉昱菁，2009；張元，2011 等)，另外，本研究亦採用「富邦台灣企業社會責任證券投資信託基金」為另一項判定依據，因為本研究認為當一家公司能被評選為獲獎名單或社會責任基金成分股之一，應是經過長期落實企業社會責任，才能通過各項評選程序而勝出。前述各項評選標準與歷屆名單，詳見各附錄。 14 .

(22) 第二節、研究方法. 為探討台灣企業實行企業社會責任是否能為其帶來保險價值，減緩企業面臨負面事件時之傷害，本研究採用下列數種統計方法就負面事件樣本點之實證資料加以計算，以檢測本研究所建立之各個假說是否成立。 (一) 敘述統計首先針對各研究變數之平均數與標準差進行分析，以獲得初步資訊，另外，利用 Pearson 相關係數分析，以便藉由各研究變數間的相關係數，來了解各變數間有無存在共線性。. 立. 政治大. ‧ 國. 學. (二) 差異性分析. 為驗證各研究假說是否成立，針對依各研究假說分類之各種子樣本內，有實. ‧. 行企業社會責任公司之負面事件樣本點與未實行企業社會責任公司之負面事件. y. Nat. sit. 樣本點在負面事件被公告前後的收盤股價變動率與累積異常報酬率，進行兩群樣. n. al. er. io. 本之獨立樣本 t 檢定(Independent Samples t Test)，並輔以屬於無母數檢定之曼-惠. Ch. i Un. v. 特尼 U 檢定(Mann-Whitney U test)，以了解兩群樣本之收盤股價變動率與累積異. engchi. 常報酬率的平均數是否有顯著差異。. 此外，為了解兩群樣本本身之股價變動率與累積異常報酬率是否分別顯著異於零，本研究亦對兩者之股價變動率與累積異常報酬率，分別進行單一樣本 t 檢定(One-Sample t Test)。 (三) 迴歸模型使用迴歸模型可有助於了解當自變數與控制變數同時存在時對於應變數之影響，因此，本研究以累積異常報酬率為應變數，企業社會責任虛擬變數為自變數，建立之迴歸模型如下： 15 .

(23) CARi = λ0 + α1 Di + α 2 MTBi + α 3 ln Asseti + ε 0. (3.1). CARi = λ1 + α 4 Di + α 5 MTBi + α 6 ln Asseti + α 7 ROEi + ε 1. (3.2). CARi = λ2 + α 8 Di + α 9 MTBi + α10 ln Asseti + α11 ROEi + α12 MTBdi × Di + ε 2. (3.3). CARi = λ3 + α13Di + α14MTBi + α15 ln Asseti + α16 ROEi + α17 MTBdi × Di + α18 ln Assetdi × Di + ε 3. (3.4) 其中，. λ j ,α j. ：為模型欲估計參數，. CARi ：為 i 樣本點於事件期之累積異常報酬率， Di ：為企業社會責任虛擬變數，倘 i 樣本點有實行企業社會責任，則. 治政為 1；倘 i 樣本點未實行企業社會責任，則為 0，大立. ‧ 國. 學. MTBi ：為 i 樣本點於事件期之市價淨值比，. MTBdi ：為 i 樣本點於事件期之市價淨值比減去於事件期所有樣本點. ‧. 市價淨值比平均值後之數值，. y. Nat. al. er. io. sit. ln Asseti ：為 i 個樣本點於事件期之資產總額自然對數，. n. ln Assetdi ：為 i 個樣本點於事件期之資產總額自然對數減去於事件期. Ch. engchi. i Un. v. 所有樣本點資產總額自然對數平均值後之數值， ROE i ：為 i 個樣本點於事件期之股東權益報酬率，. ε i ：為模型誤差項。上述四種迴歸模型分別取不同變數為控制變數，用以觀察不同情況下，企業社會責任虛擬變數是否對累積異常報酬率有顯著的正向影響，以反覆驗證研究假說一之成立與否。 (3.1)式迴歸模型，以市價淨值比及資產總額自然對數為控制變數。(3.2)式迴歸模型，則以市價淨值比、資產總額自然對數、及股東權益報酬率為控制變數。 16 .

(24) (3.3)式及(3.4)式之迴歸模型，除(3.2)式之控制變數外，另加入不同交乘項，用以檢測市價淨值比變數與企業社會責任虛擬變數間、或資產總額自然對數變數與企業社會責任虛擬變數間，兩相乘變數之干擾作用，以驗證研究假說二、假說三之成立與否。第三節、研究變數. 本節將就前一節所述之各項研究方法提及的各項研究變數，予以說明如下： (一) 收盤股價變動率. 治政利用負面事件發生前後之收盤股價，計算出收盤股價變動率，以了解股東價大立值受負面事件之衝擊程度。 ‧ 國. 學. 收盤股價變動率=(負面事件發生後收盤股價/發生前一日收盤股價) - 1. (3.3). ‧. (二) 累積異常報酬率. y. Nat. sit. 本研究利用事件研究法，來測量股東價值受負面事件之衝擊程度，以「已受. n. al. er. io. 到負面事件影響之實際股價報酬率」減去「沒有此一負面事件影響之預期股價報. Ch. i Un. v. 酬率」之概念來計算異常報酬率(Abnormal Return, AR)，衡量負面事件之公佈是. engchi. 否會對代表股東價值之公司股價造成影響。此外，考量負面事件被公告前已有消息釋出或已被預期，以及負面事件被公告後對股票報酬率之遞延影響，因此，本研究以負面事件樣本點當日及前後一日，共 3 個交易日，為事件期。並將各期異常報酬率予以加總累積，採用此累積異常報酬率(Cumulative Abnormal Return, CAR)為本研究差異性分析之檢測值，與迴歸模型之應變數。為計算累積異常報酬率，本研究參考 Godfrey, Merrill, and Hansen (2009)，以風險調整模式(Risk-Adjusted Returns Model)來估計未有負面事件時之預期股價報酬率。風險調整模式以普通最小平方法(Ordinary Least Square, OLS)對各樣本點 17 .

(25) 建立估計期之迴歸模型，即：. RiE = α i + β iRmE + ε iE. (3.4). 其中， α i 及 β i ：為欲利用估計期估計之參數，. RiE ：為第 i 個樣本點在估計期第 E 期之實際報酬率， RmE ：為市場大盤在估計期第 E 期之實際報酬率，. ε i ：為模型誤差項。再將(3.4)式所得之估計參數 αˆ i 及 βˆi 套入(3.5)式，可推估出預期報酬率，即：. E(Rˆ it ) = αˆ i + βˆi Rmt. (3.5). E ( Rˆ it ) ：為第 i 個樣本點在事件期第 t 期之預期報酬率，. ‧ 國. 學. 其中，. 立. 政治大. ‧. Rmt ：為市場大盤在事件期第 t 期之實際報酬率。. sit. y. Nat. Peterson (1989) 認為使用日資料進行事件研究，估計期長度應介於 100 天至. n. al. er. io. 300 天間，故本研究採用此模式所設定之估計期為事件公告前第 125 個交易日至. i Un. v. 前第 6 個交易日，共 120 個交易日；至於市場大盤，倘負面事件樣本點相對應公. Ch. engchi. 司為上市公司，即以加權指數為市場大盤，倘相對應公司為上櫃公司，即以上櫃指數為市場大盤；另外，考量估計期應為不受負面事件影響之期間，故為配合此模型建立估計期，倘同一公司有多個負面事件樣本點，倘事件日期發生於後之樣本點，未與前一樣本點間隔 180 個日曆天以上，則需予以刪除。由於建立估計期需要刪減樣本點，因此本研究另輔以無估計期而無需刪減樣本點之市場指數調整模式(Market-Adjusted Returns Model)來估計另一組預期股價報酬率，以增加研究之穩健性。市場指數調整模式假設負面事件樣本點之預期報酬率，即為同期之市場大盤報酬率，市場大盤選取方式同風險調整模式，以加權指數為上市公司之市場大盤，以上櫃指數為上櫃公司之市場大盤，即： 18 .

(26) E ( Rˆ it ) = Rmt 其中，. (3.6). E ( Rˆ it ) ：為第 i 個樣本點在事件期第 t 期之預期報酬率，. Rmt ：為市場大盤在事件期第 t 期之實際報酬率。分別自風險調整模式之(3.5)式或是市場指數調整模式之(3.6)式，取得預期報酬率後，可藉由(3.7)式估計異常報酬率，最後再由(3.8)式求得累積異常報酬率為本研究之兩組應變數。. ARit = Rit - E(Rˆ it ). ARit. 立. ：為第 i 個樣本點在事件期第 t 期之實際報酬率，. 學. Rit. 政治大. ：為第 i 個樣本點在事件期第 t 期之異常報酬率，. ‧ 國. 其中，. (3.7). E ( Rˆ it ) ：為第 i 個樣本點在事件期第 t 期之預期報酬率。. ‧. N. y. sit. CARi. io. ：為 i 個樣本點於事件期之累積異常報酬率，. al. n. 其中，. ARit. (3.8). er. t =1. Nat. CARi = ∑ ARit. Ch. engchi. i Un. v. ：為第 i 個樣本點在事件期第 t 期之異常報酬率。. (三) 企業社會責任虛擬變數根據研究假說，主要探討當有負面事件發生時，企業有無實行企業社會責任，其股東價值受到負面事件之衝擊程度是否有所差異，因此，本研究之迴歸模型自變數為一企業社會責任虛擬變數，當此虛擬變數數值為 1 時，代表屬於有實行企業社會責任公司之負面事件樣本點，倘此虛擬變數數值為 0 時，代表屬於未實行企業社會責任公司之負面事件樣本點。. 19 .

(27) (四) 其他變數迴歸模型之控制變數功能在於捕捉自變數以外的其他變數對應變數之影響，參考 Godfrey, Merrill, and Hansen (2009)，將以市價淨值比、資產總額等涉及公司特性之變數為控制變數，另外，由於本研究探討股東價值之變動，因此，亦納入代表公司為股東創造利潤之能力的股東權益報酬率(Return on Equity, ROE) 為控制變數。 1.. 市價淨值比市價淨值比 = 普通股市價 × 普通股股數 / 普通股股本. (3.9). 政治大. 一間公司市值與帳面價值間之差異數，可用於衡量該公司之無形資產多. 立. 寡，然而，由於差異數會受到公司規模大小之影響，因此，以市價淨值. ‧ 國. 學. 比做為無形資產多寡之衡量標準，以控制無形資產之影響程度。 2.. 資產總額. ‧. 以資產總額做為企業規模大小之衡量標準，以控制企業規模影響程度。. y. Nat. 股東權益報酬率. io. sit. 3.. n. al. er. 股東權益報酬率 = 稅後淨利 / 平均股東權益總額 × 100. Ch. n engchi U. iv. (3.10). 以股東權益報酬率做為公司利用股東權益為股東創造利潤之能力，以控制獲利能力多寡之影響程度。 (五) 資料來源前述收盤股價與其餘各項變數之資料均來自 TEJ 台灣經濟新報資料庫。. 20 .

(28) 第四章、實證研究結果. 本章節首先於第一節分析以兩種預期模式估計之兩組累積異常報酬率，再於第二節至第四節說明以數種統計方法來驗證研究假說的實證分析結果。第二節對敘述統計量予以整理並初步分析。第三節以差異性分析觀測各研究假說是否成立。第四節更進一步透過迴歸模型分析企業社會責任虛擬變數是否對累積異常報酬率有顯著的正向影響，來觀測實行企業社會責任是否能為公司在面臨負面事件時帶來保險價值。第一節、累積異常報酬率. 立. 政治大. ‧ 國. 學. 表 4- 1 累積異常報酬率預期模式之基本設定及樣本數子樣本. 事件期長度. 估計期長度. y. sit. 3 個交易日 120 個交易日. n. al. 104. 未實行企業社會責任之上櫃公司有實行企業社會責任之上市公司市場指數調整模式. 未實行企業社會責任之上市公司. 274. 534. er. 未實行企業社會責任之上市公司. io. 風險調整模式. Nat. 有實行企業社會責任之上市公司. 子樣本數總樣本數. ‧. 預期模式. Ch. engchi. i Un. v. 156 203. 3 個交易日. 未實行企業社會責任之上櫃公司. 無估計期. 396. 783. 184. 註 1：負面事件樣本點中有實行企業社會責任之公司均為上市公司，而未實行企業社會責任之公司則包括上市公司及上櫃公司，其中，上市公司以加權指數為市場大盤，上櫃公司以上櫃指數為市場大盤，故負面事件樣本點於每一預期模式下共分為三組子樣本來檢測累積異常報酬率。註 2：負面事件總樣本數原有 791 筆，本表總樣本數之數值，為扣除因於兩種預期模式中有缺適值而無法計算，及受限於風險調整模式之估計期長度而刪除之樣本點後，兩種預期模式下實際可求得累積異常報酬率之樣本數。. 21 .

(29) 本研究分別以事件研究法之兩種預期模式估計兩組累積異常報酬率，此兩種預期模式的基本設定及實際可求得累積異常報酬率之樣本數，如表 4-1 所示。. 立. 政治大. ‧ 國. 學. 圖 4- 1 風險調整模式之事件期累積異常報酬率. ‧. n. er. io. sit. y. Nat. al. Ch. engchi. i Un. v. 圖 4- 2 市場指數調整模式之事件期累積異常報酬率如圖 4-1 及圖 4-2 所示，可發現不論採用風險調整模式或市場指數調整模式，本研究所估計出之兩組各期累積異常報酬率整體走勢呈現一致之結果，僅未實行企業社會責任公司之負面事件樣本點的累積異常報酬率呈現負向走勢。其 22 .

(30) 中，負面事件公告前一日之累積異常報酬率反映出公告前有消息已被釋出或已被預期之影響，負面事件公告後一日較前期所增加的累積異常報酬率則反映出股票報酬率有遞延影響。此外，以負面事件公告當日較前期所增加的累積異常報酬率差距較大來看，負面事件之影響主要集中於負面事件公告當日。為進一步了解各子樣本內樣本點所估計出之累積異常報酬率，是否即表示負面事件對代表股東價值之公司股價有異常影響，本研究對各子樣本之平均累積異常報酬率是否顯著異於零進行檢定。根據沈中華、李建然(2000)指出在日報酬率不是常態分配下，為增加結論之穩健性，多數文獻會以有母數檢定輔以無母數檢. 政治大平均累積異常報酬率進行檢定，結果如表 4-2 及表 4-3 所示。立. t 檢定統計量 (P 值). 符號法統計量 (P 值). ‧. % 0.468. 1.458 (0.145). -0.392 (0.695). -0.897. -3.472*** (0.001). -3.021*** (0.003). (0.000). -3.683*** (0.000). al. 156. Ch. engchi -1.588. sit. er. 274. y. 104. n. 未實行企業社會責任之上櫃公司. 平均累積異常報酬率. io. 未實行企業社會責任之上市公司. 樣本數. Nat. 有實行企業社會責任之上市公司. 表 4- 2 風險調整模式之顯著性檢定. 學. 子樣本. ‧ 國. 定之方式進行檢定，因此，本研究採用 t 檢定輔以符號法(Sign test)對各子樣本之. v i-3.523*** n U. 註：*代表顯著水準為 10%，**代表顯著水準為 5%，***代表顯著水準為 1%。. 表 4- 3 市場指數調整模式之顯著性檢定 t 檢定統計量 (P 值). 符號法統計量 (P 值). 0.377. 1.580 (0.114). 0.211 (0.833). 396. -0.707. -2.487** (0.013). -3.8191*** (0.000). 184. -1.695. -3.582*** (0.000). -4.866*** (0.000). 子樣本. 樣本數. 有實行企業社會責任之上市公司. 203. 未實行企業社會責任之上市公司未實行企業社會責任之上櫃公司. 平均累積異常報酬率 %. 註：*代表顯著水準為 10%，**代表顯著水準為 5%，***代表顯著水準為 1%。. 23 .

(31) 可發現不論採用風險調整模式或市場指數調整模式，均呈現一致之結果，即有實行企業社會責任公司之負面事件樣本點的平均累積異常報酬率未達顯著水準，未實行企業社會責任公司之負面事件樣本點的平均累積異常報酬率則顯著為負，因此，可觀測出當有負面事件發生時，未實行企業社會責任公司的股東價值會受到負向衝擊，相較之下，有實行企業社會責任公司的股東價值卻未顯著面臨負向衝擊，故已可推論研究假說一之成立。第二節、敘述統計量. 政治大務變數，包括市價淨值比(MTB)、資產總額(Asset)、股東權益報酬率(ROE)，且考立由 TEJ 台灣經濟新報資料庫搜集共 791 筆負面事件樣本點相對應之相關財. ‧ 國. 學. 量前述變數並無日資料，本研究將取樣本點當時相對應之前後一季數值的平均值為該樣本點之財務變數。. ‧. 表 4-4 為以風險調整模式估計出之累積異常報酬率為應變數之迴歸模型敘述. y. Nat. sit. 統計量。從平均值來看，可發現未實行企業社會責任之樣本的累積異常報酬率為. n. al. er. io. 負值，與有實行企業社會責任之樣本的累積異常報酬率有所差異，即在面臨負面. Ch. i Un. v. 事件時，該群子樣本所受到之負向影響較有實行企業社會責任之公司來的大，顯. engchi. 示與研究假說相符。有實行企業社會責任之樣本的市價淨值比、資產總額自然對數及股東權益報酬率明顯大於未實行企業社會責任之樣本。其中，不論有無實行企業社會責任，樣本的市價淨值比平均值均大於 1，表示樣本相對應之公司普遍有無形資產之存在。此外，從標準差來看，未實行企業社會責任之樣本的標準差不論於累積異常報酬率與股東權益報酬率上，均明顯大於有實行企業社會責任之樣本，而就市價淨值比與資產總額自然對數來看，兩群子樣本之標準差則沒有太大之差異。. 24 .

(32) 表 4- 4 風險調整模式之迴歸模型敘述統計量變數 R. CAR. MTB. 類別. 樣本數. 平均數. 標準差. 最大值. 最小值. 整體樣本. 534. -0.833. 5.659. 22.284. -24.621. 有實行企業社會責任. 104. 0.468. 3.209. 13.149. -8.116. 未實行企業社會責任. 430. -1.148. 6.067. 22.284. -24.621. 整體樣本. 534. 2.221. 2.884. 33.526. 0.044. 有實行企業社會責任. 104. 3.767. 3.202. 22.883. 0.317. 未實行企業社會責任. 430. 1.847. 2.675. 33.526. 0.044. 整體樣本. 534. 9.424. 2.179. 15.141. 4.843. 104. 11.547. 1.808. 15.141. 8.225. 430. 8.910. 1.938. 14.700. 4.843. InAsset 有實行企業社會責任未實行企業社會責任整體樣本 ROE. 有實行企業社會責任. 立. 未實行企業社會責任. 534 -5.519 41.147 治政 104 6.116 大 9.745 430. -8.334. 80.630 -555.610 36.280. 45.166. -32.140. 80.630 -555.610. R. ‧ 國. 學. 註 1：CAR 代表以事件日當日及前後一日為事件期，採風險調整模式估計出之累積異常報酬率； MTB 代表市價淨值比、Asset 代表資產總額自然對數、ROE 代表股東權益報酬率。註 2：CARR、MTB、ROE 之單位為%。. ‧. 有實行企業社會責任. al. 未實行企業社會責任整體樣本 MTB. 標準差. 最大值. 最小值. 783. -0.658. 5.417. 22.398. -25.374. 203. 0.377. -1.021 n C h580 i U e n g c h2.666 783. 3.404. v i 5.923. 14.185. -14.423. 22.398. -25.374. 3.567. 37.950. 0.044. 有實行企業社會責任. 203. 4.585. 3.132. 22.883. 0.317. 未實行企業社會責任. 580. 1.994. 3.466. 37.950. 0.044. 整體樣本. 783. 9.809. 2.197. 15.141. 4.843. 203. 11.821. 1.619. 15.141. 8.225. 580. 9.104. 1.920. 14.700. 4.843. 整體樣本. 783. -3.337. 35.649. 有實行企業社會責任. 203. 7.499. 8.537. 未實行企業社會責任. 580. -7.130. 40.440. InAsset 有實行企業社會責任未實行企業社會責任 ROE. 平均數. sit. 整體樣本. n. CAR. 樣本數. io. M. 類別. er. Nat. 變數. y. 表 4- 5 市場指數調整模式之迴歸模型敘述統計量. 80.630 -555.610 36.280. -32.140. 80.630 -555.610. 註 1：CARM 代表以事件日當日及前後一日為事件期，採市場指數調整模式估計出之累積異常報酬率；MTB 代表市價淨值比、InAsset 代表資產總額自然對數、ROE 代表股東權益報酬率。註 2：CARR、MTB、ROE 之單位為%。. 25 .

(33) 表 4-5 為以市場指數調整模式估計出之累積異常報酬率為應變數之迴歸模型敘述統計量。分析整體數值後發現，未實行企業社會責任之樣本的累積異常報酬率平均值為負值，相較於有實行企業社會責任之樣本，未實行企業社會責任之樣本所受到的負向影響較大；有實行企業社會責任之樣本的市價淨值比、資產總額自然對數與股東權益報酬率平均值明顯大於未實行企業社會責任之樣本。整體狀況與表 4-4 類似。表 4- 6 風險調整模式之 Pearson 相關係數表(樣本數=534) CARiR CARiR. Di. 1. Di. -0.019. R. 1 0.236***. 1. 1. 立 0.480***. ‧ 國. ROE i. ROE i. 0.200*** 0.194***. 0.139***. 學. 0.153*** -0.005. InAsseti. 政治大 0.264*** 1. 0.113***. MTBi InAsseti. MTBi. 註 1：CAR 代表以事件日當日及前後一日為事件期，採風險調整模式估計出之累積異常報酬率；. ‧. D 代表企業社會責任虛擬變數；MTB 代表市價淨值比；lnAsset 代表資產總額之自然對數； ROE 代表股東權益報酬率。. Nat. sit. y. 註 2：*代表顯著水準為 10%，**代表顯著水準為 5%，***代表顯著水準為 1%。. n. al. er. io. 表 4-6 為以風險調整模式估計出之累積異常報酬率為應變數之迴歸模型中各. i Un. v. 研究變數之相關係數表。可發現在 1%之顯著水準下，企業社會責任虛擬變數與. Ch. engchi. 累積異常報酬率、市價淨值比、資產總額、及股東權益報酬率均有正相關。另外，兩變數間之相關係數均未超過 0.7，表示無高度相關性之存在，因此各變數間應無高度共線性，而具有統計上之可信度。. 表 4-7 為以市場指數調整模式估計出之累積異常報酬率為應變數之迴歸模型中各研究變數之相關係數表。可發現狀況與表 4-6 類似，在 1%之顯著水準下，企業社會責任虛擬變數與累積異常報酬率、市價淨值比、資產總額、及股東權益報酬率均有正相關。另外，兩變數間之相關係數均未超過 0.7，表示無高度相關性之存在，因此各變數間應無高度共線性，而具有統計上之可信度。 26 .

(34) 表 4- 7 市場指數調整模式之 Pearson 相關係數表(樣本數=783) CARiM M i. CAR. Di MTBi InAsseti ROE i. Di. InAsseti. MTBi. ROE i. 1 0.113***. 1. 0.033. 0.319***. 1. 0.145***. 0.542***. 0.272***. 1. 0.024. 0.180***. 0.225***. 0.247***. 1. 註 1：CARM 代表以事件日當日及前後一日為事件期，採市場指數調整模式估計出之累積異常報酬率 D 代表企業社會責任虛擬變數；MTB 代表市價淨值比；lnAsset 代表資產總額之自然對數；ROE 代表股東權益報酬率。註 2：*代表顯著水準為 10%，**代表顯著水準為 5%，***代表顯著水準為 1%。. 第三節、差異性分析. 立. 政治大. ‧ 國. 學. 由前兩節的累積異常報酬率及敘述統計量結果皆能推估，當負面事件發生. ‧. 時，有實行企業社會責任之公司，其股東價值受負面事件之衝擊較小。為進一步驗證各研究假說是否成立，本節以各負面事件樣本點之收盤股價變動率與累積異. y. Nat. er. io. sit. 常報酬率為檢測值，針對依各研究假說分類之各種子樣本，將各子樣本分為有實行企業社會責任公司之負面事件樣本點與未實行企業社會責任公司之負面事件. n. al. 樣本點兩群樣本作檢定。. Ch. engchi. i Un. v. 其中，為檢測企業有無實行企業社會責任在面臨負面事件時所受到之影響是否有顯著差異，本研究採兩群樣本之獨立樣本 t 檢定，並輔以曼-惠特尼 U 檢定予以檢測。進一步，為了解兩群樣本本身所受到之影響程度是否顯著異於零，而採單一樣本 t 檢定予以檢測。表 4-8 顯示，若將樣本以有無實行企業社會責任分為兩群，其獨立樣本 t 檢定與曼-惠特尼 U 檢定之結果，不論是檢測收盤股價變動率或是累積異常報酬率，均呈現顯著差異，即當有負面事件發生時，企業有無實行企業社會責任，其股東價值受到負面事件之衝擊程度有所差異。 27 .

(35) 表 4- 8 整體樣本之差異性分析檢定結果. 有實行企業社會責任. 204. 0.321 (2.327). 1.969** (0.050). 未實行企業社會責任. 587. -0.348 (3.273). -2.578*** (0.010). 有實行企業社會責任. 204. 0.489 (3.614). 1.934* (0.054). 未實行企業社會責任. 587. -0.533 (4.989). -2.587*** (0.010). 有實行企業. 立. 587. -1.08 (7.644). -3.435*** (0.001). 有實行企業社會責任. 204. 0.710 (5.787). 1.752* (0.081). 未實行企業社會責任. 586. -1.112 (10.044). -2.679*** (0.008). 有實行企業社會責任. 104. 0.468 (3.209). 1.486 (0.140). -1.148 (6.067). -3.924*** (0.000). io. al. n. CARM. 未實行企業社會責任. 430. Ch. 3.133*** (0.002). -2.772*** (0.006). 4.030*** (0.000). -3.738*** (0.000). 3.141*** (0.002). ‧. 未實行企業社會責任. Nat. CARR. 0.802 治2.320** 政大 (4.934) (0.021). -2.519** (0.012). 學. SVar5. 社會責任. ‧ 國. SVar3. 204. 3.161*** (0.002). -2.811*** (0.005). y. SVar1. 樣本數. sit. SVar0. 子樣本. 3.760*** (0.000). -2.979*** (0.003). 4.078*** (0.000). -3.881*** (0.000). er. 變數. 單一樣本 t 獨立樣本 t 曼-惠特尼平均數% 檢定統計量檢定統計量 U 檢定統 (標準差) (P 值) (P 值) 計量(P 值). i Un. v. i e n g c h1.579. 有實行企業社會責任. 203. 0.377 (3.404). (0.116). 未實行企業社會責任. 580. -1.021 (5.923). -4.150*** (0.000). 註 1：SVar0 代表事件日前一天與當天收盤價間之股價變動率；SVar1 代表事件日前一天與後一天收盤價間之股價變動率；SVar3 代表事件日前一天與後三天收盤價間之股價變動率；SVar5 代表事件日前一天與後五天收盤價間之股價變動率；CARR 代表以事件日當日及前後一日為事件期，採風險調整模式估計出之累積異常報酬率；CARM 代表以事件日當日及前後一日為事件期，市場指數調整模式估計出之累積異常報酬率。註 2：SVar5 中未實行企業社會責任之樣本數原為 587 筆，因其中一個樣本點於事件日後五天起未有股價而無法計算，故樣本數為 586 筆。註 3：*代表顯著水準為 10%，**代表顯著水準為 5%，***代表顯著水準為 1%。. 28 .

(36) 於單一樣本 t 檢定方面，未實行企業社會責任者，不論是檢測收盤股價變動率或是累積異常報酬率，均達顯著水準，即表示顯著異於零，且由於平均數為負值，此結果顯示未實行企業社會責任公司之股東價值於遭遇負面事件時會受到負向衝擊。有實行企業社會責任者於單一樣本 t 檢定方面，於檢測收盤股價變動率時，有達顯著水準，然於檢測較具有理論基礎之累積異常報酬率時，則未達顯著水準，表示仍無法推定數值顯著異於零，因此，仍可反映有實行企業社會責任公司之股東價值於遭遇負面事件時無顯著變動，顯示實行企業社會責任對企業有一定程度之保護作用。故綜合以上所述，研究假說一成立。. 政治大多無形資產之公司提供其股東價值較高程度之保護作用，本研究先將整體樣本區立. 為驗證研究假說二，當負面事件發生時，實行企業社會責任是否能為擁有較. ‧ 國. 學. 分為高無形資產與低無形資產兩群子樣本。. 表 4-9 顯示，若將高無形資產樣本以有無實行企業社會責任分為兩群，其獨. ‧. 立樣本 t 檢定之結果除 SVar0 外，而曼-惠特尼 U 檢定之結果除 SVar0、CARR 外，. y. Nat. sit. 其餘多數收盤股價變動率或是累積異常報酬率，均呈現顯著差異，即當有負面事. n. al. er. io. 件發生時，高無形資產之企業有無實行企業社會責任，其股東價值受到負面事件之衝擊程度有所差異。. Ch. engchi. i Un. v. 於單一樣本 t 檢定方面，高無形資產樣本中，有實行企業社會責任者中，股價變動率與 CARM 均顯著異於零，且平均數為正值。反之，未實行企業社會責任者中，SVar3、SVar5、及 CARR 達顯著水準，表示顯著異於零，且平均數為負值。雖然 SVar0、SVar1、及 CARM 未達顯著水準，但整體而言，此結果顯示未實行企業社會責任之高無形資產公司，其股東價值於遭遇負面事件時會受到較大負向衝擊。. 29 .

(37) 表 4- 9 高無形資產樣本之差異性分析檢定結果. 有實行企業社會責任. 170. 0.427 (2.272). 2.449** (0.015). 未實行企業社會責任. 226. -0.017 (3.227). -0.077 (0.939). 有實行企業社會責任. 170. 0.627 (3.490). 2.341** (0.020). 未實行企業社會責任. 226. -0.332 (4.582). -1.089 (0.277). 有實行企業. 立. 226. -1.080 (7.118). -2.282** (0.023). 有實行企業社會責任. 170. 0.855 (5.582). 1.997** (0.047). 未實行企業社會責任. 226. -1.286 (8.466). -2.283** (0.023). 有實行企業社會責任. 84. 0.413 (3.218). 1.178 (0.242). Nat. 未實行企業社會責任. al. n. CARM. io. CARR. 169 169. 0.431 (3.375). 1.660* (0.099). 未實行企業社會責任. 222. -0.563 (5.329). -1.575 (0.117). -2.222** (0.026). 3.216*** (0.001). -3.556*** (0.000). 3.026*** (0.003). -0.890 -1.942* i n C h(5.959) (0.054) engchi U. 有實行企業社會責任. 2.363** (0.019). ‧. 未實行企業社會責任. -1.476 (0.140). 學. SVar5. 170. 社會責任. ‧ 國. SVar. 3. 治2.313** 政 0.831 大 (4.687) (0.022). 1.604 (0.110). -2.868*** (0.004). y. SVar1. 樣本數. sit. SVar0. 子樣本. 2.258** (0.025). -1.629 (0.103). 2.250** (0.025). -2.554** (0.011). er. 變數. 單一樣本 t 獨立樣本 t 曼-惠特尼平均數% 檢定統計量檢定統計量 U 檢定統 (標準差) (P 值) (P 值) 計量(P 值). v. 註 1：SVar0 代表事件日前一天與當天收盤價間之股價變動率；SVar1 代表事件日前一天與後一天收盤價間之股價變動率；SVar3 代表事件日前一天與後三天收盤價間之股價變動率；SVar5 代表事件日前一天與後五天收盤價間之股價變動率；CARR 代表以事件日當日及前後一日為事件期，採風險調整模式估計出之累積異常報酬率；CARM 代表以事件日當日及前後一日為事件期，採市場指數調整模式估計出之累積異常報酬率。註 2：SVar5 中未實行企業社會責任之樣本數原為 247 筆，因其中一個樣本點於事件日後五天起未有股價而無法計算，故樣本數為 246 筆。註 3：*代表顯著水準為 10%，**代表顯著水準為 5%，***代表顯著水準為 1%。. 30 .

(38) 表 4- 10 低無形資產樣本之差異性分析檢定結果. 有實行企業社會責任. 34. -0.210 (2.552). -0.480 (0.635). 未實行企業社會責任. 361. -0.556 (3.289). -3.211*** (0.001). 有實行企業社會責任. 34. -0.197 (4.167). -0.276 (0.784). 未實行企業社會責任. 361. -0.658 (5.230). -2.391** (0.017). 有實行企業. 立. 361. -1.086 (7.965). -2.591*** (0.010). 有實行企業社會責任. 34. -0.016 (6.769). -0.014 (0.989). 未實行企業社會責任. 360. -1.002 (10.929). -1.740* (0.083). 有實行企業社會責任. 20. 0.696 (3.246). 0.959 (0.350). al. -1.315 (6.141). -3.459*** (0.001). io. n. CARM. 未實行企業社會責任. 261. Ch. 0.499 (0.618). -0.872 (0.383). 1.239 (0.216). -1.201 (0.230). 0.517 (0.606). ‧. 未實行企業社會責任. Nat. CARR. 0.653 治0.624 政大 (6.102) (0.537). -0.531 (0.595). 學. SVar5. 社會責任. ‧ 國. SVar3. 34. 0.596 (0.551). -0.636 (0.524). y. SVar1. 樣本數. sit. SVar0. 子樣本. 2.454** (0.020). -2.130** (0.033). 2.028** (0.047). -1.737* (0.082). er. 變數. 單一樣本 t 獨立樣本 t 曼-惠特尼平均數% 檢定統計量檢定統計量 U 檢定統 (標準差) (P 值) (P 值) 計量(P 值). i Un. v. i e n g c h0.179. 有實行企業社會責任. 34. 0.110 (3.581). (0.859). 未實行企業社會責任. 358. -1.304 (6.253). -3.947*** (0.000). 註 1：SVar0 代表事件日前一天與當天收盤價間之股價變動率；SVar1 代表事件日前一天與後一天收盤價間之股價變動率；SVar3 代表事件日前一天與後三天收盤價間之股價變動率；SVar5 代表事件日前一天與後五天收盤價間之股價變動率；CARR 代表以事件日當日及前後一日為事件期，採風險調整模式估計出之累積異常報酬率；CARM 代表以事件日當日及前後一日為事件期，採市場指數調整模式估計出之累積異常報酬率。註 2：*代表顯著水準為 10%，**代表顯著水準為 5%，***代表顯著水準為 1%。. 31 .

(39) 表 4-10 顯示，若將低無形資產樣本以有無實行企業社會責任分為兩群，其獨立樣本 t 檢定與曼-惠特尼 U 檢定之結果，於檢測收盤股價變動率時，均未呈現顯著差異，然於檢測較具理論基礎之累積異常報酬率時，則均達顯著水準，因此，仍可反映當有負面事件發生時，低無形資產之企業有無實行企業社會責任，其股東價值受到負面事件之衝擊程度有所差異。於單一樣本 t 檢定方面，低無形資產樣本中，於檢測未實行企業社會責任者之收盤股價變動率或累積異常報酬率時，均達顯著水準，且平均值顯著小於零，此結果顯示未實行企業社會責任之低無形資產公司，其股東價值於遭遇負面事件. 政治大測收盤股價變動率或是累積異常報酬率，均未達顯著水準，因此，仍可反映有實立時會受到負向衝擊。有實行企業社會責任者於單一樣本 t 檢定方面，則不論是檢. ‧ 國. 學. 行企業社會責任之低無形資產公司，其股東價值於遭遇負面事件時無顯著變動，顯示實行企業社會責任對低無形資產企業有一定程度之保護作用。. ‧. 綜合以上所述，不論企業為高無形資產或低無形資產，有無實行企業社會責. y. Nat. sit. 任，其股東價值受到負面事件之衝擊程度確實有所差異。在高無形資產之樣本. n. al. er. io. 中，有實行企業社會責任之公司在面對負面事件時，仍能能維持股價變動及累積. Ch. i Un. v. 報酬不出現負值，且多數呈現顯著正值。而低無形資產公司方面，有實行企業社. engchi. 會責任之公司在面對負面事件時，其股價變動可能出現負值，或累積報酬雖為正值但未達顯著水準。整體而言，實行企業社會責任能為高無形資產公司之股東價值提供較顯著之保護作用，因此，研究結果支持研究假說二之成立。為驗證研究假說三，當負面事件發生時，實行企業社會責任是否能為規模較大之公司提供其股東價值較高程度之保護作用，本研究先將整體樣本區分為大型規模與小型規模兩群子樣本。. 32 .

(40) 表 4- 11 大型規模樣本之差異性分析檢定結果. 有實行企業社會責任. 177. 0.310 (2.269). 1.818* (0.071). 未實行企業社會責任. 219. -0.251 (2.999). -1.238 (0.217). 有實行企業社會責任. 177. 0.573 (3.532). 2.159** (0.032). 未實行企業社會責任. 219. -0.113 (4.607). -0.364 (0.716). 有實行企業. 立. 219. -0.755 (6.562). -1.702* (0.090). 有實行企業社會責任. 177. 0.604 (5.745). 1.398 (0.164). 未實行企業社會責任. 219. -0.238 (8.233). -0.427 (0.670). 有實行企業社會責任. 87. 0.336 (3.224). 0.972 (0.334). Nat. 未實行企業社會責任. al. n. CARM. io. CARR. 138 176. 0.414 (3.418). 1.608 (0.110). 未實行企業社會責任. 214. -0.453 (4.859). -1.365 (0.174). -0.928 (0.353). 2.699*** (0.007). -2.425** (0.015). 1.195 (0.233). -0.464 -1.192 i n C h(4.574) (0.235) engchi U. 有實行企業社會責任. 1.677* (0.094). ‧. 未實行企業社會責任. -1.157 (0.247). 學. SVar5. 177. 社會責任. ‧ 國. SVar. 3. 治2.192** 政 0.779 大 (4.730) (0.030). 2.117** (0.035). -0.890 (0.374). y. SVar1. 樣本數. sit. SVar0. 子樣本. 1.423 (0.156). -0.701 (0.483). 1.997** (0.047). -1.817* (0.069). er. 變數. 單一樣本 t 獨立樣本 t 曼-惠特尼平均數% 檢定統計量檢定統計量 U 檢定統 (標準差) (P 值) (P 值) 計量(P 值). v. 註 1：SVar0 代表事件日前一天與當天收盤價間之股價變動率；SVar1 代表事件日前一天與後一天收盤價間之股價變動率；SVar3 代表事件日前一天與後三天收盤價間之股價變動率；SVar5 代表事件日前一天與後五天收盤價間之股價變動率；CARR 代表以事件日當日及前後一日為事件期，採風險調整模式估計出之累積異常報酬率；CARM 代表以事件日當日及前後一日為事件期，採市場指數調整模式估計出之累積異常報酬率。註 2：*代表顯著水準為 10%，**代表顯著水準為 5%，***代表顯著水準為 1%。. 33 .