論我國企業併購法制--以合併及收購為中心--

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(1)國立高雄大學法律學研究所碩士論文. 論我國企業併購法制 --以合併及收購為中心--. 研究生：陳香文撰指導教授：姚志明教授. 中華民國九十七年一月.

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(3) 謝誌在一邊工作之餘，想完成這篇論文，對我來說，是一項十分艱鉅的挑戰。所幸在高雄大學法律研究所學習的過程，遇到了很多幫助我的人，也讓我體會到高雄濃濃的人情味。第一個要感謝的，當然就是我的指導教授姚志明老師，姚老師在擔任法學院院長這個忙碌的工作及教學之餘，還撥冗指導我修正論文的方向及格式，如果沒有姚老師的鼓勵和指導，這篇論文可能無法如期完成。接著，要感謝中正大學的林德瑞主任及成功大學的陳俊仁教授，兩位老師在公司法領域均十分專精，給我的建議，也著實讓我獲益不少。再來，要感謝高雄大學法研所的同學們，謝謝臆書、浩銓、振維、貞瑾、至誠大哥、恩成大哥，在這篇論文寫作過程所給予的協助及建議，慶國、文志、豐輝、怡婷、瑛婷、國書、榮昇、仲志大哥、永幸、子偉、麗鈞，事務所的龍升學長、育任學長、鼎成、淑貞、小綾、美惠，還有大學同學棨麟，在我學習過程中所給予的幫助。也謝謝坤銘及武勳幫我核對及確認論文中英文資料的翻譯正確與否，並給我論文排版上的建議。除此之外，還要感謝桃園縣政府地方稅務局的黃局長興旺及局裡的同仁們，給予我的照顧，還有政風處的長官李處長黎顯、洪科長明震、何主任恭壜，給我的指導及愛護，以及修華姐、榮勳、孟釗、芳瑤、宏德、世昌、美玲、佑宗暨所有政風同仁、政風志工的照顧，在地方稅務局工作期間，真的讓我學習到不少除了法律以外的為人處事道理，也進而擴充了我的人生視野。最後，要感謝我的父母，陳明忠先生及楊阿霞女士，總是無怨無尤地支持並鼓勵著我的學習之路，讓我有完成這篇論文的動力，也謝謝我的兄弟姐妹們，麗如大姐、姐夫、厚村、鍹緯、厚全，謝謝你們在我感到困惑時，總是適時地給予我很好的建議及幫助。完成這篇論文，受到的照顧不少，若有疏漏未提及的朋友們，在此一併感謝你們，因為有你們，讓我的人生更加地豐富跟精彩，我愛你們！.

(4) 論我國企業併購法制 --以合併及收購為中心以合併及收購為中心-以合併及收購為中心指導教授：姚志明博士（教授）國立高雄大學法律學研究所. 學生：陳香文國立高雄大學法律學研究所. 摘要. 本論文研究動機係本於企業併購原為資本市場的永恆課題，企業在全球化競爭的背景下，以併購方式實現跨國經營及全球擴張，已儼然成為企業國際化及流動資本的主要選擇途徑。雖然，併購活動涉及的層面很多，包括產業經濟分析、法律、會計、財務、稅務、勞資關係等面向。但在藉由併購活動提升產業競爭力的同時，如何在企業發展與市場公平競爭間尋求平衡點，則仰賴整體相關法制環境之控制。本論文選擇就我國企業併購法制環境為探討對象，並佐以歐美等國之併購控制法律，以作為我國企業併購法制環境改善之參考。除就併購概念作一界定，並介紹各種併購型態，以特定併購行為之範圍，並就併購之程序作一系統性說明。另探討歐美併購控制法律環境，例如：美國的克萊頓法(Clyton Act)、謝爾曼法(Sherman Act)、美國橫向併購指南(1992 Horizontal Merger Guidelines)、德拉瓦州公司法(Delaware General Corporation Law)與歐洲的羅馬條約、歐洲共同體併購條例(EC Merger Regulation)、歐盟橫向併購指南(Guidelines on the assessment of horizontal mergers under the Council Regulation on the control of concentrations between undertakings)等，其中有關程序規範及實體審查評估標準規範，或可供我國併購法制修改之參考。最後，除就我國併購法制環境，作一整體性介紹外，並試圖就相關缺失或規範不明確之處，提出改善建議，俾兼顧學術與實用價值。. 關鍵字：合併關鍵字合併、合併、收購、收購、併購、併購、企業併購、企業併購、我國併購法制、我國併購法制、企業併購法、企業併購法、歐美併購法制、公司法、公平交易法、勞動基準法、法制、公司法、公平交易法、勞動基準法、證券交易法.

(5) The Legal System of Buniness Mergers and Acquisitions in Taiwan Advisor(s): Dr.(Professor) Zhi Ming Yao Institute of Law National University of. Kaohsiung. Student: Hsiang Wen Chen Institute of Law National University of. Kaohsiung. ABSTRACT The motive of this dissertation is that business mergers or acquisitions are the most important subjects in the capital market. Industries under the background of global competition usually accomplishes their global business network by mergers or acquisitions. This is the basic way for its internationalization and capital circulation. Though the cases of business mergers and acquisitions have many crucial factors to concerned such like economic analysis, legal system, accounting, financial affairs, tax, labor relations. The control of the whole relevant legal system environment is the most important method to find the balance between the development of industry and fair-market-competition when industries trying to evaluate the competition abilities by merger. This dissertation is focus on the legal system of business mergers and acquisitions in Taiwan and concerned legal system of western countries (such as U.S.A and E.U) for reverences. In the content, the first part is defining the concept of mergers and acquisitions, and then discussing various types of them, which helps clearly defining the range of merger or consolidation discussed in this dissertation, and procedure of them. The second part introduces the legal system of business mergers or acquisitions in U.S.A and E.U, such as Clayton Law, Sherman Law, Delaware General Corporation Law, Treaty of Rome, EC Merger Regulation, Guidelines on the assessment of horizontal mergers under the Council Regulation on the control of concentrations between undertakings etc.. The legal system of concerned procedure and investigatory standard in merger or consolidation cases may shade the light for the amendment in Taiwan. At last ,it introduces the whole legal system of mergers or acquisitions in Taiwan completely and intends to propose some method about improving it to be expected for great value for both in academic research and practical usage. Keywords: Mergers, Acquisitions, Mergers& Acquisitions, Business Mergers and Acquisitions Law , Company Act , Fair Trade Law , Labor Standards Act , Securities and Exchange Act ..

(6) 目第一章緒. 次. 論 ·············································· ·············································· 1. 第一節研究動機與目的·······································2 第二節研究範圍與方法.······································3 第一項研究範圍···········································3 第二項研究方法···········································4. 第二章歐美企業併購緣起暨法制 ···························· 5 第一節美國·················································5 第一項美國企業併購緣起···································5 第一款第一次併購風潮－橫向併購··························5 第二款第三款第四款第五款. 第二次併購風潮－垂直整合··························6 第三次併購風潮－多角化併購························7 第四次併購風潮－融資重組··························9 第五次併購風潮－策略性併購·······················10. 第二項美國企業併購法制··································10 第一款 1992 年橫向併購指南 ······························12 第二款德拉瓦州公司法···································18 第二節歐洲聯盟(歐洲共同體)································26 第一項歐洲聯盟企業併購之緣起····························26 第二項歐洲聯盟企業併購法制······························28 第一款建立歐洲煤鋼共同體條約···························28 第二款羅馬條約之控制規定·······························28 第三款歐洲共同體併購條例之訂定·························37 第四款其它相關法令之介紹·······························61 第三節小結················································63. 第三章併購之基本概念 ····································· ····································· 66 第一節. 合併之基本概念······································66. 第一項以法人格是否消滅區分之合併概念····················67 第一款吸收合併·········································68 第二款新設合併·········································70 第二項以合併主體決議方式區分之合併概念··················71 第一款一般合併·········································71 第二款簡易合併·········································72. I.

(7) 第三款非對稱合併·······································72 第二節收購之基本概念······································73 第一項股權收購··········································75 第二項資產收購··········································78 第三節合併與收購概念之區別································81 第一項第二項第三項第四項. 法人格是否消滅····································82 是否須經股東會特別決議····························82 自願或強制之不同··································84 交易方式之不同····································84. 第五項第六項. 權利義務是否移轉··································85 消滅公司股東是否轉換為存續公司股東················85. 第四章併購之相關型態 ····································· ····································· 86 第一節與併購雙方行業不同為區分標準························86 第一項橫向併購··········································86 第二項縱向併購··········································87 第三項混合併購··········································87 第二節與併購雙方交易有關之型態····························88 第一項以併購企業支付方式之不同為區分標準················88 第一款現金併購·········································88 第二款股票併購·········································90 第二項以併購企業融資管道不同為區分標準··················91 第一款融資併購·········································91 第二款聯合併購·········································95 第三項以併購的交易方式為區分標準························95 第一款購買式併購·······································95 第二款承擔債務式併購···································96 第三款吸收股份式併購···································96 第四款控股式併購·······································96 第四項以目標企業之意願及型態為區分標準··················97 第一款以有無取得目標企業經營者合作為區分標準···········97 第二款以有無公開向目標企業股東提出要約為區分標準······100 第三款以目標企業是否上市公司為區分標準················102. 第五章企業併購實務程序 ································· ································· 104 第一節. 選擇且確定目標公司·································104. 第二節第三節. 對目標公司進行初步估價·····························104 購併價格及條件之談判·······························105. II.

(8) 第四節. 進行正當調查程序···································106. 第五節雙方各自草擬併購契約，進行正式談判與簽約············107. 第六章我國企業併購法制 ································· ································· 110 第一節. 概說···············································110. 第二節我國適用併購之主體·································116 第三節我國企業併購法制介紹·······························117 第一項公司合併程序法制規定·····························118 第一款公司決議程序相關規定····························120 第二款資產轉讓相關規定································126 第三款股份收買請求權相關規定··························127 第四款公司債權人保護程序······························136 第二項反市場壟斷相關規定································140 第一款我國境內結合申報規定····························140 第二款域外結合案件處理································151 第三項勞動法制相關規定·································153 第一款員工留用與資遣··································154 第二款退休準備金之提撥································157 第四項智慧財產權法制相關規定···························158 第五項租稅優惠及措施相關規定···························160 第一款第二款第三款第四款第五款第六款第六項. 連結稅制申報處理原則····························161 虧損扣除········································166 租稅權利義務之概括繼受··························170 免稅優惠········································173 准予記存土地增值稅·····························176 商譽及費用之攤銷·······························178. 第一款第二款第三款第四款. 證券交易法制相關規定·····························178 引進有價證券之私募······························179 公開收購········································180 公告申報義務····································181 內線交易禁止····································183. 第七章結論 ··············································· ··············································· 186 第一節併購法制架構上的缺失································187 第二節法律體系的錯置及適用標準之模糊······················188 第三節併購決策監督機制之不足······························188 第四節跨國併購執行上的障礙································190 第五節法律用語不當········································191. III.

(9) 附錄【附件 1】(美國)1992 年橫向併購指南 ···························194 【附件 2】德拉瓦州一般公司法第 1 章第 6 節：吸收合併、新設合併或公司轉換 ·················································215. 【附件 3】歐洲共同體委員會規章-1989 年 12 月 21 日第 4064/89 號併購條例，簡稱《第 4064/89 號併購條例》 ·······················241. 【附件 4】歐洲共同體委員會規章-1997 年 6 月 30 日第 1310/97 號修訂併購條例，簡稱《第 1310/97 號併購條例》 ···················269. 【附件 5】歐洲共同體委員會規章-2004 年 1 月 20 日第 139/2004 號併購條例，簡稱《第 139/2004 號併購條例》 ······················283. 【附件 6】歐洲共同體委員會執行第 4064/89 號併購條例概念注意事項，簡稱《併購概念注意事項》 ································324. 【附件 7】(歐洲共同體)2004 年橫向併購評估指南 ·················342 【附件 8】行政院公平交易委員會結合案件決定書 (96 年度公結字第 096002 號) ·························371. 參考文獻 ············································ ············································376. IV.

(10) 第一章. 緒. 論. 併購(Mergers and Acquisitions)可以說是資本市場永恆的課題，在全球競爭的背景下，以併購方式實現跨國經營及全球擴張，已成為企業國際化及流動資本的主要選擇途徑。例如：西元 2000 年 1 月美國無線(American Online)與時代華納(Time Wamer)宣布合併，以 3500 億美金市值，石破天驚，形成國際社會中之強烈震盪，並被寓為世紀併購1。而我國企業間之組織整合活動，於電子業及金融業更是活絡。電子業於民國 88 年間臺灣積體電路製造股份有限公司合併德碁半導體股份有限公司(公平交易委員會(88)公結字 590 號2)以及聯華電子股份有限公司與合泰半導體、聯誠積體電路、聯嘉積體電路、聯瑞積體電路等股份有限公司(公平交易委員會(88)公結字第 616 號)，號稱「聯電五合一」合併案3，最受人注目。2005 年 6 月明碁為打開全球知名度，強化自有品牌，宣佈併購德國西門子手機部門乙案，則號稱為「一場布局全球品牌不得不走的豪賭」4。金融業方面，則以 2000 年元大證券股份有限公司合併京華證券股份有限公司之個案最受矚目，同時衍生了勞資糾紛爭議5，其他如荷蘭銀行併購光華投資信託股份有限公司、2001 年匯豐集團併購中華投信6等，均屬適例。 2000 年 11 月 24 日我國由立法院三讀通過《金融機構合併法》， 1. 2 3 4. 5. 6. 請參照方向明主編，王巍諸、葛蔚東主筆，世紀購併，三聯書店面(香港務)有限公司出版，2004 年，頁 43-52。請參照「事業結合相關案例彙篇—製造業」，收錄於公平交易法論叢，2000 年 6 月，頁 67-74。請參照「事業結合相關案例彙篇—製造業」，頁 27-37。請參照科技產業資訊室網站，網址：http://cdnet.stpi.org.tw/techroom/analysis/pat048.htm，瀏覽時間：2007 年 10 月 13 日。請參照行政院勞工委員會工會，2000 年 4 月 1 日台八十九勞資 2 字第 0012049 號函， http://www.moea.gov.tw/~meco/doc/ndoc/pub_p08_p02b.htm。惟 20002 年 2 月 6 日公布施行之《企業併購法》為保障留用勞工之權益，已於第十六條明文規定相關權利義務。請參照基金理財網，「進軍亞太金融版圖，本土投信成為外資併購最愛」，網址： http://www.efund.com.tw/information/content/in_kwanghua169.html，瀏覽時間：2007 年 10 月 18 日。 1.

(11) 提供眾多放款情況嚴重之金融機構合併誘因，在政府主導下，各本土銀行紛紛開始動作，自 2000 年 12 月 29 日合作金庫及慶豐銀行共同宣布兩家金融機構合併之計畫後，接續宣布各宗銀行合併案，例如： 2001 年 3 月 12 日行政院長宣布第一商銀、大安銀行、泛亞銀行三銀行之合併案7、2001 年 3 月 12 日財政部宣布臺灣銀行、土地銀行及中央信託三行局合併案等。發展至今，雖仍有本土銀行合併成功(如：玉山金控併購高雄企銀、合作金庫併購農民銀行)。然而，整體金融機構合併趨勢，由於本土銀行本位主義濃重及雙卡風暴之影響下，已轉變為由外資主導，例如：渣打銀行收購新竹商銀、花旗銀行收購華僑銀行等，而遠東、中信、安泰、臺灣工銀、寶華、慶豐、大眾銀行也已經或即將與外資洽談入股的事宜8，在這樣的趨勢下，同時更加快了我國本土銀行國際化之腳步。此項合併風潮同時也感染網路業者，2001 年 10 月雅虎( Yahoo ) 合併臺灣奇摩(Kimo)，造成我國入口網站的大地震。2006 年 12 月雅虎再併購我國本土創業典範無名小站，穩固在我國之部落格市場商機9。而 Google 更不遑多讓，於 2006 年 10 月以換股方式收購全球影片市佔率 45%的視訊分享網站 YouTobe，以掌握並擴大其未來網路視訊的發展性10。由此可知，產業間之併購活動已漸漸走入白熱化階段，在 21 世紀將成為我國企業生存重要課題之一。第一節研究動機與目的企業併購活動源於19世紀末西方資本主義國家，從最原始型態的. 7. 請參照自由電子新聞網， www.libertytimes.com.tw/today1230/today-p6.htm，瀏覽時間：2000 年 12 月 30 日。 8 請參照楊淑娟著，「引外資財團，走向國際」，天下雜誌網站， http://www.cw.com.tw/assets/print2.jsp?AID=2990，瀏覽時間：2007 年 4 月 11 日。 9 請參照商業周刊網站，2006 年 12 月 11 日，網址： http://www.businessweekly.com.tw/webarticle.php?id=23837。 10 請參照 CENT 科技資訊網國際報導，網址： http://www.ave7.net/forum/showthread.php?p=39548，瀏覽時間：2006 年 10 月 10 日。 2.

(12) 資本主義到自由競爭階段的資本主義，乃至於形成壟斷現象等各階段過程中，企業併購之形式由水平式整合、垂直式整合、多角化而成為企業策略佈局之一環，同時因為網路科技之便利，地球一攤為平，世界經濟形成與往昔截然不同的發展面貌，全球化經濟模式打破以往以國家主權和地理疆界為限的經濟型態，跨國公司進而由母國延伸至國外，跨國併購為世界經濟帶來一番新景象。宏觀來看，一個企業永續經營所追求的目標，莫過於持續不斷地成長，而企業併購則是公司擴張與發展之重要手段；微觀來說，以公司治理(corporate governance ) 的角度來看，企業成長方式一般可分為「內部成長」(internal growth) 與「外部成長」(external growth)，其中策略聯盟(Strategic Alliances)11 及併購則屬企業外部成長之主要方式12。職是之故，企業在面臨「地球平面概念」所帶來的全球化競爭思維下，採取策略聯盟甚至是併購方式作為企業成長的手段，已是大勢所趨，而我國在世界經濟舞台上自不能除外。我國之併購風氣，在全球併購潮流的帶動下，愈趨熱絡，雖就學術性而言，併購活動所涉層面廣泛且複雜，其中不乏與商學相關，且跨國併購案件，均牽涉兩國不同之法律適用。為免研究範圍過於廣淺，本文試圖以我國企業併購法律規範為探討對象，配合相關併購實例檢討目前我國企業併購法制環境，並提出參考建議，期能對於我國企業併購法制之議題進行一完整研究，兼顧學術與實用價值。第二節研究範圍與方法第一項研究範圍. 11. 12. 所謂策略聯盟含意頗廣，學術上亦未有定論，惟其基本意涵不外係指兩個以上企業主體間之合作關係而言，亦即各企業體基於自身策略或動機，於研究、技術、生產、行銷各方面互相交換商業資源，以達其合作目的。除了上述兩種主要企業外部成長方式外，實務上亦經常採行合資經營(joint venture)、技術授權 (licensing)、技術移轉(transferring)、創業投資(venture capital)等企業競爭策略(competitive strategies)以達企業成長之目的。 3.

(13) 本研究將討論核心置於我國境內企業併購之法制環境，對於外國併購法規介紹僅在提供參考之列。另關於併購案例研究，本研究係以法律面向為出發點，因此，針對相關經濟、效益分析，並非本研究探討範圍。此外，所謂企業併購，包括合併、收購及分割等相關領域，為免範圍過大，研究內容流於空泛，本研究將以合併及收購行為為主要探討重點，合先敘明。再者，本研究試圖就我國企業併購法制環境作一整體性、大格局之介紹，因此，部分問題之深入探討，則留待有心人士日後再行研析。第二項研究方法本研究採用之研究方法如下：一、文獻分析法蒐集、歸納、分析相關文獻，作為本研究參考資料。本研究蒐集之文獻，以國內專書、期刊論文及相關網頁資料為主，以國外文獻為輔，藉著不同角度的觀察，審視我國企業併購立法之應然與實然面向。二、比較分析法介紹歐美等企業併購發達國家之相關法制，作為我國企業併購法制比較基礎，以助更精確地剖析我國企業併購法制環境之特性，並提供我國修法參考。. 4.

(14) 第二章歐美企業併購緣起暨法制第一節美國就全球而言，合併風潮最早起源於 19 世紀末葉(約 1895 年)的英美兩國。因市場經濟理念與企業發展策略的關係，使企業合併風潮在英美法系的國家較為盛行，更因為美國商業的發達，使美國成為繼英國後所崛起的經濟大國，也成為全球進行企業合併行為最盛行之地區 13. 。第一項美國企業併購緣起從 1897 年起，全球共發生 5 次的合併風潮，此 5 次合併風潮均. 在世界經濟發展史上，取得不可抹滅的主導地位，以下即以美國為例，介紹合併風潮的緣起14。第一款第一次併購風潮---橫向併購第一次併購風潮橫向併購美國第一次合併風潮自 1895 年開始，迄 1904 年止，約有 10 年的榮景，共計有近 3000 個合併成功之案例。其間更促成金屬、食品、石油產品、化學、交通器材、預鑄金屬、機器、煤礦等各大行業間，進行橫向合併，橫向合併又稱為水平合併(horizontal consolidation)，為本次併購風潮之主要併購型態。此次併購風潮也是 5 次併購風潮中最重要的一次，因此段時期產生了許多美國知名企業。例如：美國鋼鐵公司(U.S.Steel)、美國罐頭公司(American Can)、美國糖業公司、美國橡膠公司等等。綜觀形成此次合併風潮的最主要成因，為資本主義的抬頭及市場秩序尚未建立，造成企業界藉由合併之行為，形成以大吃小，弱肉強食的局面，以創造市場佔有率的方式，形成類寡占的市場，來擁有對價格的控制權。 13 14. 請參見，王文宇著，公司與企業法制，台北，元照出版有限公司，2000 年，頁 158。請參見，劉紹樑著，企業併購與金融改組，台北，財團法人臺灣金融研訓院，2002 年，頁 7。 5.

(15) 第二款第二次併購風潮---垂直整合第二次併購風潮垂直整合沉寂了將近 20 年後，併購熱潮再起，美國第二次合併風潮係發生在 1916 年至 1929 年間，其合併型態主要是以垂直(Vertical)及非相關產業(Coglomerate)的整合為主，而主要風行的產業也換成了公共事業、銀行、食品、化學、礦業。這次風潮動機在於藉由垂直式的併購形成完整的上下游供應鍊，以便取得便宜的原料及提高整個供應鍊的生產效率。而非相關產業的整合，則能加速多角化經營，降低營運風險，並藉由收購將缺乏效率的公司改造成和發動併購公司一樣有效率的公司，提高被併購公司的價值，以便在股票市場中獲利。值得注意的是，銀行業也在這波併購的主要產業中，但由於政府對於合併後的龐大金融機構有意識地反抗，認為其將會具有左右國家金融政策的能力，因此，對於銀行設立分行的限制相當多，也使得此時的金融併購案僅屬於較具地方性的相關產業整合而已15。其間更由於受到 1914 年通過克萊頓法案(Clayton act)對企業結合管制的影響，使本波併購風潮期間，所完成的合併事業中，具有較大型規模事業者，亦僅為寡占事業而已。縱使如此，僅僅在 1926 年到 1930 年這段期間(此風潮之後階段)，美國就有 4600 個合併案，成功地整併了 12000 家製造、採礦、公用與金融事業。綜觀此次合併風潮的特徵為，大型產業開始進行垂直的合併策略，最有名的即為與通用汽車公司(General Motors)或福特汽車公司 (Ford)有關的合併案，如通用汽車公司即合併了上下游的廠商，達到零件自給自足生產的目標。除此之外，此階段之另一個特色，即是許多小型企業為了對抗先前的大型企業，乃利用合併方式來壯大自己的企業陣容，而使得中型規模之事業逐漸興起16。然而，這波熱潮並未. 15. 16. 請參見林霖、陳淼合著，「APEC 與歐洲市場的金融購併背景與動機之評析」，亞太經濟合作評論第 9 期，91 年 9 月，頁 9。請參見王文宇著，公司與企業法制，台北，元照出版有限公司，2000 年，頁 159。 6.

(16) 如預期地創造出持續的榮景，反而在 1929 年的經濟大恐慌中落幕17。第三款第三次併購風潮---多角化併購第三次併購風潮多角化併購第三次合併風潮發生在第二次世界大戰後，從 1960 年到 1969 年，這段期間的併購案多半是跨業合併，而且合併雙方的規模也比較接近，以集團式的併購為主，且並不侷限在任何產業。其動機是因為早期集團式利益可期，經營者發現其個人利益與公司或集團之大小密切相關(即公司愈大紅利愈高)，最重要的是，可轉換公司債的盛行，使得公司得以輕易募集龎大資金，而只需提存小部分的資金，給付為將來債券到期時，不願換股的債權人即可，同時亦方便用來擴大集團規模18。在此階段，以合併規模逾一億美元資產的併購案而言，原本從 1948 年至 1960 年間，每年平均僅 1.3 件併購案。然而，到了 1961 年至 1966 年間，每年平均合併案件，即已成長到有 5 件之多，嗣後更有逐年成長之勢，1960 年有 20 件，而 1967 年為 24 件，1968 年為 31 件，總計這一段時期併購案超過 26000 件。探究此階段形成風潮的原因，除前述企業動機外，乃因美國政府在這一段時期中，積極推動企業向海外發展，及鼓勵企業進行多角化經營之政策所致，如美國尼克森 (Nixon) 政府主張市場自由導向，將「反托拉斯法. (The Antitrust Law)」之市場佔有率定義為國際市場. 而非國內市場，亦間接地促成了這一波併購風潮的發展19。並因此項政策的落實執行，促使這次的併購風潮產生了許多複合型態的企業。這些企業並藉由複合型態的多角化經營模式，將勢力延伸至海外，建立起跨國公司的經營雛型。. 17. 18 19. 請參見林霖、陳淼合著，「APEC 與歐洲市場的金融購併背景與動機之評析」，亞太經濟合作評論第 9 期，91 年 9 月，頁 9。請參見林霖、陳淼合著，「APEC 與歐洲市場的金融購併背景與動機之評析」，頁 9。。請參見網路文章，作者不詳，「企業購併基礎」，網址： http://www.fin.nchu.edu.tw/images/M&A1.pdf，瀏覽時間：2007 年 10 月 5 日。 7.

(17) 綜觀此次併購風潮的特徵，在於公司所合併的企業均與本身所經營的業務不相關，亦即主併購公司和 2 家或 2 家以上在市場或產品上完全不相關的被併購公司進行併購，如大型壟斷性公司，將資本滲透至其他利潤較高的行業，而形成一家控制數種行業生產和銷售的綜合公司，亦有一些小規模公司透過大量併購不同行業的企業，組成一個無主導業務且各子公司在業務上均無關聯的混合聯合公司20。許多美國知名的跨國性公司均在此一時期，奠下雄厚的經營基礎。譬如國際電話公司收購了埃比期租車公司的合併案、美國喜來登飯店公司及大陸糖果麵包公司的合併案等。由於此次併購風潮的特徵，是由不同產業中之企業在經濟體系中，進行跨企業間的整合工作。故學者將此種跨企業的整合型態，稱為複合式合併(conglomerate merger)21。惟發展末期因受到經濟不景氣的影響，促使如聯邦貿易委員會 (FTC)在 1960 年代末期，實施各項加強審查管制的經濟措施，增加稅法及相關法律之限制22，加上司法部積極調查違反「反托拉斯」的壟斷及寡佔案件23，最後導致合併案的失敗。而受到日增的合併失敗案影響，使得合併風潮日漸衰退24。但因此次風潮所形成的複合式合併經營型態，仍對往後的經濟發展，產生了極大的影響力25。 20. 21. 22. 23. 24. 25. 請參見殷波著，「美國企業併購的歷史與啟示」，中南經濟論壇，網址： http://jyw.znufe.edu.cn/pub/znjjslt/rcpy/sbxt/t20060520_5272.htm，瀏覽時間：2007 年 10 月 10 日。請參見李伶珠，中美兩國企業購併動機差異之理論研究，政治大學會計學研究所碩士論文， 1991 年，頁 48。美國 1914 年「克雷頓法案(The Clayton Act)」第 7 條禁止企業以股票收購的方式降低與同業的競爭，但卻遺漏了禁止以收購資產降低市場競爭的規定，直至 1950 年的「「塞勒－凱孚佛修正案 (The Celler-Kefauver Amendment)」加入禁止以收購資產減少競爭之限制，才解決了這個問題。請參見網路文章，「企業購併基礎」，網址：http://www.fin.nchu.edu.tw/images/M&A1.pdf，瀏覽時間：22007 年 10 月 28 日。美國司法部於 1968 年頒佈「合併指導原則 (Merger Guidelines)」來規範購併案。另外，1976 年的「哈特－史考特－羅迪諾改進法案 (The Hart-Scott-Rodino Antitrust Improvements Act)」規定，超過美金 1,500 萬元或目標公司股權 15% 以上的購併案，必須告知所有相關個體 (股東及債權人)，以促使購併案的資訊公開。請參見網路文章，「企業購併基礎」，網址： http://www.fin.nchu.edu.tw/images/M&A1.pdf，瀏覽時間：2007 年 10 月 15 日。請參見李瑞瑜著，企業購併策略及其相關法律規範之研究，東吳大學法律學研究碩士論文， 1993 年，頁 5。請參見張世宗著，企業合併法律規範之研究—以企業併購法為中心，中國文化大學法律學研 8.

(18) 第四款第四次併購風潮---融資重組第四次併購風潮融資重組第四次的合併風潮著重在融資重組(leveraged reorganization)式的合併，本次風潮發生在 1981 年到 1989 年間，其併購起因於美國企業在大型化後，生產力卻日益衰退，因此，希望藉由企業併購方式，來做企業體制的重整。再加上從 1981 年起雷根政府實施多項的經濟解除管制措施，給予企業主更多進行企業重組的自主空間，而形成這次的合併風潮。綜觀此一時期的併購行為，具有涵蓋企業範圍廣、規模與金額空前鉅大及併購手段、所牽涉法規複雜而多樣化的特色，並因其間涉及其他國家(尤其是日本)的交易大增，使得本次合併風潮所促成的合併案超過 20000 件以上26。惟此次合併風潮均著重在以融資重組方式進行合併，導致本時期所合併的公司均因舉債增加，而使負債比率27大幅上升，進而有惡化公司財務結構之虞。此次併購風潮與前三次相較，具有以下特點：一、敵對式併購之比例大幅上升。二、新的資本市場工具發行，例如垃圾債券28之發行。由於發行垃圾債券的公司，公司的債信即為評等不佳的公司，如今以發行垃圾債券籌措資金，作為達到併購對方企業目的之方法。但終將因資金利息負債的加重，而加速惡化公司的財務結構。三、國外企業參與之程度升高，尤其是對日本的交易金額大增。四、併購交易規模與內容均為前所未見之大型化，交易金額亦為空前. 26 27. 28. 究所碩士論文，2004 年，頁 10。請參見劉紹樑著，企業併購與金融改組，台北，財團法人臺灣金融研究院，2002 年，頁 8。負債比率，又稱為負債與總資產比率(debt to total assets)，計算公式為=負債總額÷資產總額，比率越大，表示股東權益的比率越小，企業的資力越弱，其債權的保障越低。請參見洪國賜、盧聯生著，財務報表分析，台北，三民書局，2003 年 8 月增訂 4 版，頁 147。所謂垃圾債券，是指高風險,但提供高報酬的債券。 9.

(19) 之創舉，所進行之交易業務範圍也極為廣泛，幾乎各種產業均有進行併購或被併購的商業活動發生。五、併購之方式與手段均較往昔複雜且富變化，所牽涉之法律規定亦較往昔多樣化。綜觀此時期之併購風潮，不僅美國本土市場相當盛行併購風潮，同時也帶動了全球各地企業之併購熱潮。此時，更因東歐及蘇聯瓦解，及英國帶頭推動國營事業民營化發展之影響，而使全球之企業併購市場，因此注入了大量的活力與發展之空間29。第五款第五次併購風潮---策略性併購第五次併購風潮策略性併購本次併購風潮自 1992 年開始，迄 2000 年網路泡沫經濟為止。此次合併風潮之主要特色為產業整併(consolidation)；另一大特色為併購風潮成為全球化之趨勢，即使是在歐洲及亞洲(主要是日本)，企業間進行併購也蔚為全國一股不可擋之風潮。值得注意的是，本次併購風潮異於前幾次併購風潮，從追求擴大市場占有率、提昇營業額之經營目的，改以增強國際競爭力，尋求國際企業合作伙伴，進而以寡占或獨占世界市場為經營目標。這種與過去迥異之併購趨勢，充分顯示出合併在國際競爭激烈的現代社會中具有其特殊之重要性，也使得合併成為企業為追求成長與發展之重要策略30。第二項美國企業併購法制美國是典型的聯邦制國家，其有關併購的法律體系主要是由聯邦證券法律、聯邦反托拉斯法律以及州法律等 3 個體系組成31。美國聯 29 30 31. 請參見張朝棟著，企業跨國併規範之研究，東吳大學法律學研究所碩士論文，1994 年，頁 35。請參見陳榮圳著，企業併購之研究，東吳大學法律學研究所碩士論文，2001 年，頁 6。請參見胡峰著，美國對跨國併購的監管制度及啟示，網址： 10.

(20) 邦反托拉斯法律體系，係為了維護美國的競爭市場，以保障消費者權益，限制的對象係市場上的壟斷行為。除了案例法外，最主要的成文法即是 1896 年的《謝爾曼法》(Sherman Act)和 1914 年的《克萊頓法》 (Clayton Act)。《謝爾曼法》第 2 條規定禁止壟斷、意圖壟斷、聯合或共謀壟斷等。而《克萊頓法》第 7 條則禁止可能嚴重減少競爭或產生壟斷的合併與收購。此兩個法律的執行機構分別為美國司法部和聯邦貿易委員會，為及時取得必要的資訊，1976 年通過了《哈特-斯各特羅迪諾反托拉斯改進法》(the Hart-Scott-Rodino Antitrust Improvement Act)。此法修正了《克萊頓法》的內容，規定進行大額交易的當事人，有向美國司法部反托拉斯部門和美國聯邦貿易委員會事前提出報告之義務，並限定在上述機構決定之等待期間內不得繼續完成交易，以便上述機構能在法庭上適當地反駁該項交易。按《克萊頓法》第 7 條規定，“…任何人不得直接或間接併購其他人的全部或部分資產…如果該併購造成實質性減少競爭的效果(the effect of such acqisition may be to substantially lessen competition)’’ ，通過成文法首次確立了併購控制的實質性減少競爭(substantial lessening of competition，簡稱 SLC)標準。1957 年美國聯邦最高法院在 du Pont 案32的判決中指出：“《克萊頓法》第 7 條的目的是為了在早期(in its incipiency)阻止實質減少競爭的行為”，確立了併購控制法制上的早期原則33。後來，美國司法部更先後於 1968 年、1982 年和 1984 年發布了指導控制併購標準的併購指南，以執行反托拉斯法，掌握市場佔有率標準。而 1992 年最新的橫向併購指南 (1992 Horizontal Merger Guidelines，以下簡稱併購指南)是由美國聯邦貿易委員會會同美國司. 32 33. http://www.mergers-china.com/zhoukan/index.asp?bh=257，瀏覽時間：2007 年 11 月 1 日。 353 U.S. 586(1957),p.589. 請參見劉和平著，歐盟併購控制法律制度研究，頁 104-105。 11.

(21) 法部依據《克萊頓法》主要案例內容所聯合制訂、發布的。這個準則規定了一系列用以確定禁止併購的標準，主要是用來考察市場佔有率和市場集中度，其對於縱向併購的限制較鬆，對於混合併購則幾乎無限制。以下即針對 1992 年橫向併購指南及美國德拉瓦州公司法作一介紹。第一款 1992 年橫向併購指南《1992 年橫向併購指南》是美國司法部和聯邦貿易委員會首次聯合頒布的併購指導準則。該併購指南同時修訂了 1984 年美國司法部所頒布的併購準則及聯邦貿易委會在 1982 年所頒布的橫向併購指南有關聲明34。1992 年修訂時，該併購指南已儼然成為美國反壟斷機構處理企業併購的最新指導原則。其核心議題是在規範企業併購，使之不得產生或擴大市場勢力。該併購指南性質上雖與美國議會(或州議會)頒布的正式法律不同，僅屬於行政規定，但由於隨時都考慮到法院審判併購案件的最新動向，因此，美國併購政策已充分地展現在這該部併購規則中35。該指南第 0.1 條指出：“指南的主要目的是明確主管機關在審查一項併購是否嚴重減少競爭時所採用的分析框架”36。其統一主題是防止併購產生或增強市場勢力(market power)或為市場勢力的行使提供便利。為細化 SLC 標準，該指南闡明主管機關在決定是否應對一項橫向併購提起異議時，應採取五步分析法，第一步，在界定市場的基礎上，應分析併購是否顯著地增加市場集中度併導致集中化的市場 37. 34. 35. 36 37. ；第二步，根據市場集中及有關事實，分析併購是否會引起潛在的請參見美國聯邦貿易委員會(FEDERAL TRADE COMMISION)官方網站，網址： http://www.ftc.gov. ，瀏覽時間：2007 年 11 月 3 日；本研究之附錄。請參見胡峰著，美國對跨國併購的監管制度及啟示，網址： http://www.mergers-china.com/zhoukan/index.asp?bh=257，瀏灠時間：2007 年 11 月 4 日。請參照 Section 0.1 of the US Horizontal Merger Guideline 1992. 在一個市場上的整體集中度(overall concentration level)可以為競爭狀況提供相當有價值的資訊。委員會通常會採取 HHI 來測量市場集中度，如在 FEE/Vivendi(Case IV/M.1365)案、 12.

(22) 反競爭效果；第三步，應評估新的市場進入是否能及時、可能、充分地抵銷併購反競爭效果，以削弱併購後企業的市場勢力；第四步，應分析併購是否會產生當事人不能通過其他途徑實現的效率；最後，應評估在沒有併購的情形下，併購當事人是否會因破產而退出市場38。透過對市場集中度、潛在反競爭效果、市場進入、效率和破產等因素進行五大步驟的詳細分析，主管機關可以得出一項併購是否會嚴重減少競爭。而一項併購是否應予禁止，則取決於是否會實質減少市場競爭，若是肯定，則會加以阻止，反之，則會予以批准。監管部門在對可能發生壟斷的併購案件進行干預時，要儘量避免干預那些有利於競爭或對競爭本身沒有影響(中性)的併購，而係針對具有反競爭效果的併購型態。在進行具體併購案件分析時，有以下特點：一、使用市場集中度和市場佔有率指標由於替代品之存在、產品之差異性、市場區分和買方的差異等因素，在進行具體案例分析時，只有在個別市場上使用市場集中度及市場佔有率為指標，才能有效進行具體分析，以免過於高估或低估市場力量。在其他條件相同之情況下，市場集中度影響一個企業或少數企業. 38. Boeing/Hughes(Case COMP/JV 55)案即為適例。HHI 是市場上所有企業市場佔有率平方之和，如某一市場上有 5 家企業，其市場佔有率分別為 40%、20%、15%、15%和 10%，則 HHI 為 2550(計算式：40x40+20x20+15x15+15x15+10x10=2550)。HHI 值範圍從 0(原子型市場)到 10000(獨家壟斷)，其適當地反映出大型企業的市場佔有率作用。在計算 HHI 值時，雖然最好可以算入所有相關市場的企業，但有時無法取得非常小的企業數據，對於 HHI 值也不會產生重大的影響。但縱然 HHI 值的絕對值能夠為併購後市場提供衡量競爭程度的初步指標，但 HHI 的變化量(delta)，是一個衡量併購所引起的集中度及增加量，非常有價值的指標。其評估增加量係以併購當事人各自市場佔有率乘積的 2 倍。如：市場佔有率分別為 30%和 15%的 2 家企業進行併購，則 HHI 增加值為 900(計算式：30x15x2)，至其計算式產生之經濟背景，在此不予深論。請參見 MBA lib 網站，網址： http://wiki.mbalib.com/w/index.php?title=%E5%B8%82%E5%9C%BA%E9%9B%86%E4%B8%A D%E5%BA%A6&variant=zh-tw，瀏覽時間：2007 年 11 月 10 日。請參照 Section 0.2 of the US Horizontal Merger Guideline 1992. 13.

(23) 是是會成功地形成市場力量的可能性。一般來說，市場佔有率很小的企業很難在獨自採取限產提價的行為中獲利。因此，在市場佔有率很分散的市場上，為了行使市場力量，只有透過採取集體行動，才能藉由控制產出來提高價格，從而形成共謀。但是，在分散的市場上，形成共謀的難度較大，除非併購活動能夠大幅度地增加集中度，否則，企業縱使進行併購，亦不可能有利於增加市場力量。所以，對於不能較大程度地增加市場力量或形成市場集中的併購行為，監管機關通常不需再做進一步的深入分析。在進行併購案分析時，市場集中度只是一個參考指標，關鍵在於合併後企業對市場的影響力。以 1998 年美國兩大辦公傢俱連鎖店 (STAPLES 與 Office Depot)的合併案為例，傢俱市場是一個極具競爭性的市場，其中有成千上萬的零售商，若按照傳統觀點，監管機關對傢俱商店的合併不應存在疑問。然而，聯邦貿易委員會的經濟學家通過對這兩個銷售商的每一種商品的銷售價格和銷售數量進行十分細緻的觀測，發現在同一城市中，STAPLES 價格要比 Office Depot 的價格低，但是，在沒有 Office Depot 的城市裡，STAPLES 的價格就貴一些。經濟學家由此得到一個充分的證據：即 STAPLES 與 Office Depot 併購後，很可能提高價格，因此，法院即沒有批准這個合併案。二、市場條件分析儘管有些市場的集中度較高，但因市場條件之不同，形成壟斷和共謀的難易程度亦不同。因此，監管機關在決定是否干預併購前，對於市場條件須進行細部分析。分析中須注意以下問題：1.協同效果39不一定是企業間有複雜的協議，也可能是一些簡單的承諾，如：共同價格、固定差價、穩定市. 39. 有些協同效果，不一定是不利於消費者，須視個案而定。 14.

(24) 場佔有率、顧客和市場的劃分限制等；2.不完全的協同效果，往往不可能持久或不可能存在；3.有關競爭和市場的關鍵資訊，也可能會產生促進協同之效果；4.一些由於技術和管理的特徵，造成企業的行為具有相似性，並非共謀而不違反壟斷法；5.有些市場條件會限制協同行動，如產品的差異性、經營方式差別造成資訊的不完全性等因素，都可能限制協同效果的形成。如果在某一市場上，併購前，併購企業間已經有明顯的協同行為，而併購後也沒有改變這一項明顯特徵，則依現在的市場條件，即可能有利於形成共謀。如果以前其他地區相類似市場曾有明顯之協同行為，則在本地相似的市場條件下，也可能有利於形成共謀。監管機關通常只在有利於形成協同效果的市場條件下，所進行之併購案作進一步深入分析。三、進入障礙及獲利分析進入市場的難易程影響市場力量，進入障礙愈大的市場，現存企業的市場力量就愈強，愈容易形成壟斷勢力。在進入障礙較低的市場條件下，合併不太可能產生或強化市場力量，因縱使併購後，市場參與者既不能夠集體或單方面地將價格提升高於合併前的價格水準。在一項產業發展的初期階段，新的市場進入者可以防止反競爭性的併購，或防止和消除併購對於競爭的不利影響。因此，監管機關比較關注進入障礙較大市場上的企業併購案，對於低進入障礙市場上的併購，一般則不需進行深入分析。監管機關主要是從三個方面來評價新的進入者是否能夠防止或消除反競爭效果：一是新進入者是否會在適當的週期內，對市場產生顯著的影響。如果需要較長時間才能對市場形成顯著影響，則進入者不會影響市場競爭效果。二是進入者是否有利可圖，並可能對影響競爭的併購案，作出如何的因應。當新進入者會產生顯著的成本，潛在進入者必然從長期角度評估其進入的盈利性。能夠充分地消除壟斷的 15.