不良資產特徵分析與其處理機制選擇—兼論對不動產市場影響之研究(2/2)

行政院國家科學委員會專題研究計畫 成果報告

不良資產特徵分析與其處理機制選擇—兼論對不動產市場

影響之研究(2/2)

中 華 民 國 94 年 9 月 5 日

行政院國家科學委員會補助專題研究計畫

□

成 果 報 告

□期中進度報告

（計畫名稱）

計畫類別：■個別型計畫 □整合型計畫

計畫編號：ＮＳＣ－９２２４１５Ｈ００４０１５

執行期間：９２年０８月０１日至９４年０７月３１日

計畫主持人：張金鶚

共同主持人：

計畫參與人員：

成果報告類型(依經費核定清單規定繳交)：□

精簡報告 □完整報告

本成果報告包括以下應繳交之附件：

□赴國外出差或研習心得報告一份

□赴大陸地區出差或研習心得報告一份

□出席國際學術會議心得報告及發表之論文各一份

□國際合作研究計畫國外研究報告書一份

處理方式：除產學合作研究計畫、提升產業技術及人才培育研究計畫、列

管計畫及下列情形者外，得立即公開查詢

□涉及專利或其他智慧財產權，□一年□二年後可公開查詢

執行單位：國立政治大學地政系

中 華 民 國 九十四 年 八 月 三十一 日

行政院國家科學委員會專題研究期中計畫報告

不良資產特徵分析與其處理機制選擇—兼論對不動產市場影響之研究 Hedonic Analysis and Disposition Mechanism Choice of NPAs—Study on the Impacts on

Taiwan Real Estate Market 計畫編號：NSC-922415H004015 執行期限：92 年 8 月 1 日至 94 年 7 月 31 日 主持人：張金鶚[email protected] 國立政治大學地政系 一、 中文摘要 我國為加速解決國內金融機構逾期放 款的嚴重問題，於 2000 年 11 月三讀通過 金融機構合併法，賦予成立「資產管理公 司」（AMC）之法源，以專責收購及處理金 融機構之不良債權（NPL）。目前銀行與 AMC 對於不良債權及其不動產抵押品處理的機 制選擇，短期以個別拍賣不動產抵押品為 主要方式，長期以經營管理不動產抵押品 為次要方式。 就目前台灣拍賣市場而言，由於法拍 屋市場交易目的相對於搜尋市場特殊，拍 賣產品為不良資產，加上資訊揭露不充分 且市場風險高，因此形成台灣法拍屋之特 殊市場結構。本計畫藉由實證模型分析台 灣法拍市場與搜尋市場之拍賣價格差異， 並討論台灣拍賣市場的執行效率，結果發 現，法拍屋價格平均較搜尋市場低 17.20%，造成價差主因乃市場結構差異； 更進一步發現，競爭程度不足實為法拍屋 折價之主要因素，當競標人數僅為 1 人時， 法拍屋價格較搜尋市場折價 15.99%，隨著 競標人數增加，折價幅度將減少。 就市場上對不良債權的處理方式，縱 然法令允許 AMC 短期以整包拍賣不動產抵 押品、長期以不動產證券化方式處理，但 卻是實務上尚未實現的行銷手法。本文根 據「風險分散」的原理，從「橫斷面」的 角度，將不良資產價格資料進行個體不動 產的組合模擬，實證結果發現，不動產組 合價格與報酬風險呈現非線性的關係，當 不動產組合金額愈大或愈小時，越有可能 形成效率的投資組合；若組合中的不動產 具有強烈的異質性，則小規模的不動產組 合，即可達到效率組合的要求。另外，個 體不動產組合內容異質程度愈高，亦可達 到與傳統財務投資組合理論相同的分散風 險效果，且不動產在「區域」多角化後之 組合效率，其效果高過於不動產在「類型」 多角化後之組合效率。 關鍵詞：拍賣、機制、不良債權、資產管 理公司、投資組合、不動產 二、 目的與源由 AMC 以收購金融機構 NPL 的方式，企圖 分食市場大餅；然而，AMC 收購 NPL 後的行 銷手法與獲利主要來源，是目前尚未公開 的訊息，亦是市場關注的焦點。台灣金融 機構帳面上之債權多以不動產作為擔保 品，針對帳面上 NPL 主要處理方式，乃向 法院聲請強制執行拍賣抵押物，以拍得價 金清償債務，此為法院拍賣不動產之主要 目的。近年來由於不良債權問題日趨嚴 重，法院拍賣案件成長快速，而民間拍賣 市場也逐漸興起，目前拍賣屋市場中有銀 拍屋、金拍屋等，在拍賣市場提供多元選 擇下，拍賣屋近二年來已逐漸受到民眾關 注。另外，AMC 目前對於不同所在區域、類

型、價格規模的不動產抵押品，預期處理 後所得報酬與風險的可能分配狀況，亦是 影響長期 AMC 對不動產抵押品行銷手法的 主要關鍵。本計畫目的主要探討台灣目前 拍賣市場與搜尋市場之市場機制與效率性 之分析，並觀察未來 AMC 處理 NPL 不動產 抵押品可能的報酬與風險，進而分析 AMC 未來對不動產抵押品可能的行銷手法。 三、 結果與討論 本計畫依據 Quan(2002)所提出之市場 機制選擇模型，建立本計畫實證模型，本 計畫實證模型一建立為log (Pi)=βXi +δDi + ui，Xi 為影響價格之不動產特徵，Di 為市 場機制變數。此外，本計畫將 Quan(2002) 隻模型中市場機制變數延伸，測試拍賣與 搜 尋 市 場 價 格 差 異 原 因 ， 其 模 型 為 log (Pi)=βXi +δMi + ui，Xi 為影響價格之不動 產特徵，Mi 為市場機制變數所延伸變數， 包括市場風險變數與市場競爭程度變數。 本計畫便以此二模型進行拍賣與搜尋市場 價格差異測試。此外，以現代投資組合理 論為基礎，分析 AMC 處理 NPL 不動產抵 押品預期獲得報酬與風險的特徵。 (一)法拍屋與搜尋市場價格實證結果分析 本計畫利用市場機制變數進行法 拍屋市場與搜尋市場價差測試，實證 結果發現法拍屋較搜尋市場平均折價 17.20%，證實因市場機制差異，法拍 屋市場價格較搜尋市場價格低，但價 差不到二成。此外，本計畫利用市場 結構變數延伸其他變數，但受限於資 料屬性不足，僅能利用點交與否、空 屋與否、市場競爭程度變數，進行市 場 價 差 影 響 因 素 分 析 。 實 證 結 果 發 現，點交與否雖為負向關係，但影響 並不顯著，本計畫深入探討其原因認 為，在台灣法拍屋市場，點交與否並 非能完全保障得標者順利取得完整所 有權，即使有點交之住宅，也可能面 臨原住戶或佔用者要求得標人支付遷 移費才願意離開，或房屋遭人惡意毀 損，故所有權取得之風險仍存在，因 此點交與否對於價格影響不顯著。空 屋與否對於價格影響為正向關係，平 均影響幅度為5.78%，表示被佔用風險 愈低則價格愈高；市場競爭程度變數 顯著，當競標人數僅為 1 人時，法拍 屋價格較搜尋市場折價 15.99%，當競 標人數為 2 人時，折價程度減少為 7.995%；當競標人數為 5 人時，折價 僅為 3.198%。顯示市場競爭程度愈 低，折價情況愈嚴重，市場競爭程度 愈高，法拍屋價格則會因競價提高， 故競爭程度低，易造成法拍屋背離市 場真實價格。 （二）AMC 處理 NPL 不動產抵押品投資組合 之分析 本計畫利用市場上數家 AMC 公 司的不動產抵押品之屬性資料、不動 產估價師對每一筆NPL 不動產抵押品 所評估的市場價格與拍賣價格為分析 基礎，以拍賣價格視為AMC 取得不動 產的成本、市場價格視為AMC 未來出 售不動產的可能價格，將兩者價差除 以拍賣價格，視為AMC 預期處理 NPL 不動產抵押品可能獲得的報酬，並估 算預期報酬可能變異程度，即為AMC 可能承受的風險。本計劃運用國內數 家資產管理公司所勘估的 844 筆不動 產橫斷面價格屬性資料，推估個體不 動產的預期報酬與風險；經由本研究 以程式模擬與logistic 模型分析後，主 要發現有三：一為不動產組合的價格 規模與不動產組合效率呈現兩極化、U 字型的發展；二為當資產管理公司進 行不動產的組合內容配置時，不動產

組合內的類型及區位差異愈大，可增 進不動產組合的效率程度；三為不動 產的區位變數較類型變數對不動產組 合之效率程度影響為大，亦即當不動 產組合內的區位差異愈大，相較於不 動產類型之差異性，對不動產組合效 率程度之影響較為明顯。 四、 計畫成果與貢獻 本計畫成果主要可分為兩大部分，一 為拍賣與搜尋市場價格差異分析，同時探 索國內、國外不動產拍賣制度實證結果差 異及原因，並提出法拍與搜尋市場價格差 異可能影響因素，以上相關實證結果有利 於未來拍賣相關制度檢討；是故，本計畫 針對短期不良債權不動產抵押品拍賣處理 方式建議已獲得相當成果。二為針對長期 不動產抵押品之處置方式，並針對橫斷面 不動產價格資料進行投資組合之模擬，本 計畫之實證結果顯示，不動產組合價格多 寡、組合內容配置，是資產管理公司面臨 不動產的組合效率、獲利與組合後的市場 性所必要作的抉擇與衡量，並進而歸納 出，個別不動產的異質特性，使得過去文 獻對於不動產投資組合分析採用群組化的 比例配置方式受到質疑；因此，橫斷面不 動產投資組合之特性與不動產抵押品處理 方式之分析，可為日後台灣不良債權不動 產抵押品市場提出擴大行銷通路之建議。 五、 文獻 1. 李月華，1999，《台北市住宅價格模型 之研究》，淡江大學管理科學學系博士 論文。 2. 林祖嘉，1992，〈台灣地區房租與房價 關係之研究〉，《台灣銀行季刊》， 43(1)：279-312。 3. 林秋瑾、楊宗憲、張金鶚，1996，〈住 宅價格指數之研究-以台北市為例〉， 《住宅學報》，4：1-30。 4. 邱國勳、張金鶚，2003，〈我國不良債 權處理方式之研究〉，《管理評論》， 22(1)：75-97。 5. 翁火輪，1993，《法院拍賣實務大全》， 高雄：法院拍賣新聞報社。 6. 曾達信，1997，〈法拍制度及其競標模 式〉，《中華民國住宅學會第六屆年會論 文集》，241-274。 7. 張金鶚、劉秀玲，1992，〈房地產品質、 價格與消費者物價指數之探討〉，《國立 政治大學學報》，67：369-400。 8. 楊仲豪，2000，《臺灣地區不動產投資 組合風險分散策略之探討》，中央大學 財務金融研究所碩士論文。 9. 蔡芬蓮，1997，《法拍屋價格影響因素 之研究-以台北市為例》，政治大學地政 研究所碩士論文。 10.廖啟涵，2003，《本國銀行不良債權抵 押品鑑價、回收率及處理方式之研 究》，中央大學財務金融研究所碩士論 文。

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