金融系統發展之研究：比較分析中台日三國

國 立 交 通 大 學

科技管理研究所

碩 士 論 文

金融系統發展之研究：

比較分析中台日三國

A Research on the Development of Financial Systems:

A Case Study of China, Taiwan, and Japan.

研 究 生：陳德徽

指導教授：林亭汝 助理教授

金融系統發展之研究：

比較分析中台日三國

A Research on the Development of Financial Systems:

A Case Study of China, Taiwan, and Japan.

研 究 生：陳德徽 Student： LEO D.H. Chen

指導教授：林亭汝 Advisor： Grace T.R. Lin

國 立 交 通 大 學

科技管理研究所

碩 士 論 文

A Thesis

Submitted to Institute of Management of Technology College of Management

National Chiao Tung University

In partial Fulfillment of the Requirements for the Degree of

Master In

Management of Technology March 2007

Hsinchu, Taiwan, Republic of China

國

立

交

通

大

學

博 碩 士 論 文 全 文 電 子 檔 著 作 權 授 權 書

(提供授權人裝訂於紙本論文書名頁之次頁用) 本授權書所授權之學位論文，為本人於國立交通大學 科技管理 系所 ＿＿＿＿＿＿組， 95 學年度第 二 學期取得碩士學位之論文。 論文題目：金融系統發展之研究：比較分析中台日三國 指導教授：林亭汝 ■ 同意 □不同意 本人茲將本著作，以非專屬、無償授權國立交通大學與台灣聯合大學系統圖 書館：基於推動讀者間「資源共享、互惠合作」之理念，與回饋社會與學術 研究之目的，國立交通大學及台灣聯合大學系統圖書館得不限地域、時間與 次數，以紙本、光碟或數位化等各種方法收錄、重製與利用；於著作權法合 理使用範圍內，讀者得進行線上檢索、閱覽、下載或列印。 論文全文上載網路公開之範圍及時間： 本校及台灣聯合大學系統區域網路 ■ 中華民國 96 年 03 月 31 日公開 校外網際網路 ■ 中華民國 96 年 03 月 31 日公開 授 權 人：陳德徽 親筆簽名：______________________ 中華民國 年 月 日

國

立

交

通

大

學

博 碩 士 紙 本 論 文 著 作 權 授 權 書

(提供授權人裝訂於全文電子檔授權書之次頁用) 本授權書所授權之學位論文，為本人於國立交通大學 科技管理 系所 ＿＿＿＿＿＿組， 95 學年度第 二 學期取得碩士學位之論文。 論文題目：金融系統發展之研究：比較分析中台日三國 指導教授： 林亭汝 ■ 同意 本人茲將本著作，以非專屬、無償授權國立交通大學，基於推動讀者間「資 源共享、互惠合作」之理念，與回饋社會與學術研究之目的，國立交通大學 圖書館得以紙本收錄、重製與利用；於著作權法合理使用範圍內，讀者得進 行閱覽或列印。 本論文為本人向經濟部智慧局申請專利(未申請者本條款請不予理會)的附 件之一，申請文號為：____________________，請將論文延至____年____ 月____日再公開。 授 權 人：陳德徽 親筆簽名：______________________ 中華民國 年 月 日

國家圖書館博碩士論文電子檔案上網授權書

ID:GT009135514 本授權書所授權之論文為授權人在國立交通大學 管理 學院 科技管理系所 _________ 組 95 學年度第 二 學期取得碩士學位之論文。 論文題目：金融系統發展之研究：比較分析中台日三國 指導教授：林亭汝 茲同意將授權人擁有著作權之上列論文全文（含摘要），非專屬、無償授權國家 圖書館，不限地域、時間與次數，以微縮、光碟或其他各種數位化方式將上列 論文重製，並得將數位化之上列論文及論文電子檔以上載網路方式，提供讀者 基於個人非營利性質之線上檢索、閱覽、下載或列印。 ※ 讀者基於非營利性質之線上檢索、閱覽、下載或列印上列論文，應依著作權法相關規定辦理。 授權人：陳德徽 親筆簽名：_______________ 民國 年 月 日 1. 本授權書請以黑筆撰寫，並列印二份，其中一份影印裝訂於附錄三之二(博碩士紙本 論文著作權授權書)之次頁﹔另一份於辦理離校時繳交給系所助理，由圖書館彙總寄

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金融系統發展之研究：比較分析中台日三國

研 究 生：陳德徽 指導教授：林亭汝

國立交通大學科技管理研究所

摘 要

現階段中、日、台的經濟發展狀況恰巧為開發中國家、已開發國家及 新興工業化國家，而三國的經濟奇蹟在世界經濟發展史的紀錄上，皆留下 令人深刻的印象。雖然三國目前在經濟成就上有所差異，但引發本論文之 研究動機，主要為探討其經濟發展過程中是否有相當的相似度與模仿性。 換句話說，本文欲探討在經濟發展的過程中此三國是否有共同的軌跡可追 尋。然而在國家經濟發展的過程中，穩定的金融系統扮演著相當重要的角 色，它透過資金、資源的流通、有效率的資源整合、及資金轉換運用來促 進經濟成長與國家競爭力。因此，國家經濟成長快速和穩定的重要因素之 一，便是他們擁有運作健全的金融系統及結構。而一國金融系統的良窳， 我們可以透過金融深化現象與金融結構來觀察。有關金融深化程度的評 價，本文採用貨幣資產與國內生產毛額比率、通貨比率、及貨幣乘數等指 標來研究分析；而金融結構指標指的是國內銀行資產對固定資本形成之比

率，此用來衡量金融系統的規模大小，並以銀行對民間部門的融資餘額對 股市交易總市值來衡量金融系統的活動，及以經常性支出比率和短期放款 利差比率來衡量其競爭效率；從以上各項指標中本文欲發展出一套金融發 展之結構模型，其基本原理為金融發展模型等於金融深化指標與金融結構 指標的交互結果，並以此金融發展模型為中、日、台三國作一歷史經驗之 時間序列比較。本研究之結果顯示：日本在金融發展程度上呈領先的穩定 狀態、台灣次之、而後中國，指標成長之趨勢性則反之。在金融深化方面， 台灣之深化現象最深而後日本、中國，表示台灣在投資環境上，已悄然優 於十幾年經濟成長呈現停滯的日本；在金融結構方面：台灣屬於以市場為 主的金融結構，而日本和中國目前則屬於以銀行為主的金融結構。 關鍵字：金融深化、金融結構、金融發展、經濟發展。

A Research on the Development of Financial Systems:

A Case Study of China, Taiwan, and Japan.

Student： Leo D.H. Chen Advisor： Grace T.R. Lin

Institute of Management of Technology

National Chiao-Tung University

Abstract

At this point in time, the economic developmental condition of the three countries, Japan, Taiwan, and China, present an intriguing case study. In simple terms, they can each be thought of as a newly industrialized country, a national industry country, and a developing country. Each country presents a very dynamic economic picture. Moreover, the economic miracle of each of the three has made a profound impression on world economics. The research motive of this thesis is mainly to discuss of the economic developing process of these three countries. Do these diverse economies have suitable variables and similar infrastructures? In other words, this thesis will discuss and analyze these three countries. I pose the question is there a common path in the economic development process of these three countries which is possible to track? In terms of a national economic development process, a stable financial system plays quite an important role. These are analyzing the funding, the utilization of resources, and the effectiveness of resource conformity which promotes economic growth and a country＇s competitive ability. Therefore, it is equally important for a country to have both the operation of a healthy finance system and the infrastructure to support it. In this thesis, we will penetrate the financial deepening phenomenon and the financial structure of the three countries to make an observable analysis.

The related financial deepening degree appraisal used in this thesis is the Marshall K ratio, the currency ratio, and the money multiplier indicators on

financial studies. However, the financial structure target relies on three dimensions: size, activity, and efficiency. This article will use the

aforementioned indicators to develop a structural model as the set of financial development. Its basic principle for the financial development model is equal to the financial deepening indicator and the financial structure indicator interactive result.

The result of this research showed that, Japan assumes the leading role of a steady state. Taiwan in the finance degree of development is next, and China is last. In the financial deepening aspect, Japan holds the middle position behind Taiwan. China maintains third place. In the financial structure aspect, Taiwan belongs to the market-based finance structure. Japan and China at present belong to the bank-based finance structure.

Keywords: Financial Deepening; Financial Structure; Financial Development; Economic Development.

誌 謝

本論文之所以能完成，最感謝的是交通大學科技管理研究所教授林亭 汝老師。感謝林老師的悉心指導與鼓勵，由觀念之啟迪、研究問題及方法 之確認，乃至論文撰寫之過程，皆細心指引斧正，老師認真的研究態度給 了我最好的人生學習模範。 再來感謝交通大學提供我如此優良的環境，竹湖微風拂面的涼爽，浩 然汗牛充棟的藏書，學生萬分感恩能在這樣優雅的環境下求學。接著要感 謝，在交大一起念書、作報告的同學及專班的業界先進，在互相切磋課業 的過程中，使我能對所學有更深一層地領悟。 最後，要感謝家人的鼓勵與女友的支持，在求學的路上，因為有來自 你們心靈上的支拄，德徽才能完成學業。 最後，誠以此論文獻給 心愛的台灣 2007 年 2 月 28 日於交通大學科技管理研究所

目 錄

頁次 中文摘要………‥………ⅰ 英文摘要………‥……ⅲ 誌 謝………‥…ⅴ 目 錄………．…ⅵ 表 目 錄………x 圖 目 錄………xi 第一章 緒論………1 1.1 研究背景與動機………1 1.2 研究目的………3 1.3 研究結構與方法………4 1.4 研究架構與流程………5 第二章 文獻探討………7 2.1 金融深化………7 2.1.1 金融系統與經濟成長………7 2.1.2 金融深化與金融抑制………7 2.1.3 金融深化與經濟成長的因果關係………8 2.1.4 金融自由化………9 2.1.5 金融深化的衡量………10

2.1.6 良性循環說………10 2.1.7 小結………11 2.2 金融結構………12 2.2.1 市場基礎與銀行基礎的金融結構………12 2.2.2 代理問題………14 2.2.3 法律金融說………15 2.2.4 創新說………15 2.2.5 小結………16 第三章 研究架構………18 3.1 金融深化指標………18 3.2 銀行業結構指標………19 3.3 證券業結構指標………20 3.4 金融發展綜合模型………20 3.5 小結………21 第四章 金融發展分析模型………23 4.1 金融深化模型………23 4.1.1 馬歇爾比率………23 4.1.2 通貨比率………24 4.1.3 貨幣乘數………24

4.2 金融結構模型………25 4.2.1 金融系統規模 (size)………25 4.2.2 金融系統活動 (activity)………25 4.2.3 金融系統效率 (efficiency)………26 第五章 資料分析與比較………28 5.1 馬歇爾比率 (Marshall K)………28 5.1.1 K1………28 5.1.2 K2………29 5.1.3 K3………30 5.1.4 小結………30 5.2 通貨比率 (Currency Ratio)………32 5.3 貨幣乘數 (Money Multiplier)………34 5.4 小結………35 5.5 金融市場規模 (Size)………36 5.6 金融市場活動 (Activity)………40 5.7 金融市場效率 (Efficiency)………42 5.8 小結………46 第六章 各國政策法令制度比較………48 6.1 台灣政策法令之演進………55

6.1.1 國際社會地位孤立初期………55 6.1.2 經濟快速起飛期(一)………56 6.1.3 經濟快速起飛期(二)………56 6.1.4 金融六法通過至今………57 6.2 中國政策法令之演進………58 6.2.1 社會主義時期………59 6.2.2 社會主義市場經濟至今………59 6.3 日本政策法令之演進………65 6.3.1 自由、公平與全球化的金融改革………66 6.3.2 弱勢個人投資人之保護………69 6.4 小結………71 第七章 結論………73 附註………76 參考文獻………82

表目錄

頁次 表 1．各國金融深化與金融結構比較表………47 表 2．各政策法令比較列表………48 附表一 中國之馬歇爾比率列表………90 附表二 台灣之馬歇爾比率列表………92 附表三 日本之馬歇爾比率列表………94 附表四 中國之通貨比率列表………96 附表五 台灣之通貨比率列表………98 附表六 日本之通貨比率列表………100 附表七 中國之金融市場規模列表………102 附表八 台灣之金融市場規模列表………103 附表九 日本之金融市場規模列表………104 附表十 中國之金融市場活動列表………105 附表十一 台灣之金融市場活動列表………107 附表十二 日本之金融市場活動列表………109 附表十三 中國之金融市場效率列表………111 附表十四 台灣之金融市場效率列表………112 附表十五 日本之金融市場效率列表………113

圖目錄

頁次 圖 1．分析模型結構圖………5 圖 2．研究流程圖………6 圖 3．金融發展綜合模型架構圖………21 圖 4．各國 Marshall K 指標比較圖………32 圖 5．各國通貨比率比較圖………33 圖 6．各國貨幣乘數比較圖………35 圖 7．台灣之金融市場規模圖………38 圖 8．中國之金融市場規模圖………39 圖 9．日本之金融市場規模圖………39 圖 10．各國金融市場活動比較圖………42 圖 11．台灣之金融市場效率圖………44 圖 12．中國之金融市場效率圖………45 圖 13．日本之金融市場效率圖………45 附圖一 中國之馬歇爾比率圖………91 附圖二 台灣之馬歇爾比率圖………93 附圖三 日本之馬歇爾比率圖………95 附圖四 中國之通貨比率圖………97 附圖五 台灣之通貨比率圖………99

附圖六 日本之通貨比率圖………101

附圖七 中國金融市場活動圖………106

附圖八 台灣金融市場活動圖………108

1

第一章 緒論

1.1 研究背景與動機 西元 1945 年，美國在廣島投下原子彈後，日本成為二次世界大戰的 戰敗國。隨即而來的是，金融機構的崩潰與惡性通貨膨脹。在和平新憲法 與道奇經濟重建計畫(Dodge Line)下，開始日本經濟的快速復甦。日本於 1952 年 8 月加入 IMF，代表其貨幣政策與金融制度正式趕上世界金融趨勢 的潮流。而 50 年代末期，為了滿足經濟成長所帶來的貨幣需求增加，開 始進行「系列金融」政策，以大型的銀行集團(如三井銀行、三菱銀行、 住友銀行、富士銀行及第一銀行等)來滿足企業融資與固定資本投資的需 求。60 年代，內閣通過「貿易、外匯自由化大綱」，1971 年匯率改為「浮 動匯率制」，1973 年資本正式自由化，1985 年日本成為世界最大債權國 家。此時日本經濟體驗了三十年史無前例的成長，但自 90 年代卻開始減 速，然而日本在亞洲和全球仍然保留相當的經濟實力。日本三十年的經濟 成長率，在 60 年代平均為 10%，70 年代平均為 5%，80 年代平均在 4%， 堪稱快速，但到了 90 年代成長明顯減緩，平均只有 1.7%。 台灣方面，1975 年對「銀行法」全盤修改，建立起專業銀行與信用

分工的經營結構，使貨幣市場能於隔年成立。1978 年廢除基本匯率規定 而改為「浮動匯率制度」。並從 1980 年起採用 3 階段的金融自由化政策。 首先是在 1980 年初利率自由化，在同年 11 月時解除貨幣市場的利率上限 管制，並且自 1985 年 3 月以後，允許銀行可以設定自己本身的利率。於 2001 年 6 月通過金融改革相關的六項法案，是繼 1991 年開放民營銀行新 設以來另一波重大金融改革，希望能藉此促進金融體系的健全發展，更進 而強化國內經濟體質。 在中國方面，自 1978 年經濟改革後，中國金融業以市場化與對外開放 為目標：金融系統加強調控機制的改善，金融監督管理不斷加強，並以中 國人民銀行作為金融宏觀管理部門，承擔金融調控、金融穩定、金融市場 等監督管理職責。而金融法規於 2003 年人大會議通過《中國人民銀行法》 和《中華人民共和國商業銀行法》修正案，制定了《中華人民共和國銀行 業監督管理法》。 許多經濟政策制定者與研究人員試圖去找出日本、台灣和大陸經濟奇 蹟的原因，但是卻鮮少有研究真正去探討金融發展與經濟快速成長之詳細 因果關係。因此，經濟快速成長與金融深化成對出現的現象，究竟只是一 個巧合，或者金融發展在理論上及實際上都扮演著促進經濟成長的關鍵角 色? 另一方面，金融結構的主軸應以市場導向為主，亦或是以銀行導向為

主，長期以來一直是爭論不斷的問題。在市場基礎的金融系統中(如美 國)，市場機制在資金配置、運用及風險管理上提供一個有效率的金融服 務，如風險分擔中心，可提供市場一個平台介面，使大型投資案得以透過 不同的資金供給來源，讓風險分散而不會集中在某些特定單位上。許多分 析者認為市場機制以外的其他措施僅僅圖利於金融仲介機構，但是在政策 的形成過程中，這爭議點始終沒有被解決。而以銀行為基礎的考量上，認 為銀行在資金流通、資本配置、公司投資決策監督及避險管道的提供上， 扮演一個關鍵的領導角色。然而，在比較市場基礎與銀行基礎的金融系統 過程中，存在一個主要的盲點，研究者通常只把焦點放在經濟發展「目前」 程度雷同(如德國與美國)的國家，卻忽略比較經濟發展「目前」程度不同 然而其發展「過程」相類似的國家(如日本、台灣與中國)。因此本研究的 重點，欲在此點作著墨。又，許多的金融指標中，哪些指標應是最適合當 作比較的基礎呢?而金融結構又應如何被分類? 1.2 研究目的 本研究之目的為發展一完整之分析模型，以探討中、日、台三國在歷 史上之經濟成長與經濟發展間是否存在一可靠、共同之金融發展模式。此 模型主要為計算及分析國家金融發展之金融深化指標與金融結構指標，並

從以上兩項指標中發展出一金融發展之綜合指標，並以此金融發展指標為 中、日、台三國作一歷史經驗之時間序列比較。本文欲探討之問題如下： 假設一：高所得之已開發國家，其「金融深化程度」，會比低所得之開發 中國家來得高。 假設二：開發中國家其金融結構會逐漸從「銀行基礎」演進至「市場基礎」。 假設三：一國之金融結構會受其國家的政令法規所影響。 1.3 研究結構與方法 本文所使用之資料分析模型是以林亭汝(2006)教授所發展之金融深 化與金融結構研究模型為主，在量的方面，以馬歇爾比率、通貨比率及貨 幣乘數來分析一國金融深化之程度；而在質的方面，則以金融市場之規 模、活動及效率來分析一國金融結構的狀態。 接著，並延伸分析「以銀行為主之金融結構」與「以市場為主之金融 結構」兩者間的異同。最後，總結出一個金融發展模型，以其為判斷國家 金融發展現況之衡量標準。 圖 1 為本文之分析模型結構圖

圖 1．分析模型結構圖 1.4 研究架構與流程 本文架構如下：除本章緒論外，第二章為文獻探討，第三章為研究架 構，第四章為金融發展模型，第五章為資料分析與比較，第六章為各國政 策法令制度比較，第七章為結論。 圖 2 為本文之研究流程圖。

第二章 文獻探討

2.1 金融深化

2.1.1 金融系統與經濟成長

從 Keynes 時代，研究學者和政府決策當局都竭盡所能地試圖找 出，如何一套「促進經濟成長和發展」的方法。Keynes 的流動性偏好理 論，就強調貨幣功能在經濟系統中扮演著催化劑的角色。因為在經濟系統 中物價存在著僵固性，名目貨幣供給額無法有效反應系統內的實質貨幣需 求，此時貨幣對產出的影響力就存在著實質的價值。 Goldsmith（1969）是第一位記錄「經濟成長」與「金融發展」相關 性數據的學者，並從中發現兩者是呈現正相關的。Goldsmith 歸納出下列 現象，一個經濟體系的金融系統會加速經濟成長並且改善資源配置的效率 程度，也就是經濟體系內的資源會移往社會報酬最高的地方。

2.1.2 金融深化與金融抑制

McKinnon 和 Shaw（1973）是首先提出「金融深化」與「金融抑制」 的兩位學者。在金融深化的主要研究是，金融深化如何刺激經濟成長。而 所謂的金融深化係指在金融發展的過程中，金融資產的成長率超過實質資

產成長率的程度；而金融資產與非金融實質資產之相對比重，即是衡量金 融深化程度的指標。另一方面，他們主張政府應該介入一個國家的金融體 系，稱此為「金融抑制」。抑制實質利率的下降程度、利率上限、高存款 準備率、直接信用計畫等，被視為金融抑制的來源。主要症狀有低儲蓄、 信用配給、低投資。假如我們回首看看 80 年代，在許多開發中國家，大 多數政府以金融抑制來當作是介入金融市場的判斷準則。金融抑制是許多 國家採用過的經驗法則，用以處理金融機構問題。然而，高度的金融抑制 通常表示，銀行體系只能吸引支配相對較小的大眾資產，最後資本匱乏可 能是社會成本之一。（Fry，1995）

2.1.3 金融深化與經濟成長的因果關係

Gupta（1984）是第一位企圖研究兩者因果關係的學者。他使用季節性 的資料去測試它們的因果關係。資料是 14 個開發中國家的 M2（代替金融 深化）及工業產值（代替真實成長）。Gupta 發現供給領導假設的普遍性， 他的研究證據支持金融深化提升經濟成長，同時也證實雙向影響及反向 （經濟成長導致金融深化）影響的因果關係是存在的。 其他的研究人員也發表相同的觀點，例如，King 和 Levine（1993） 及 Levine 和 Zervos（1996），他們的研究顯示出金融深化是經濟成長過 程中一個基本且必要的原因。因此，抑制金融系統會傷害到經濟成長。雖

然金融抑制對經濟成長和發展來講是個問題，但是開發中國家的金融系 統，尤其是亞洲，包含日本、台灣和中國，漸漸地運作調整金融體質的經 濟政策。三國政府致力於改善金融體系，以緩和環境快速調整對經濟、政 治和科技之間的衝突性與傷害力。

2.1.4 金融自由化

事實上，自 70 年代以來，大多數的已開發和開發中國家，在國內金 融系統中，實行許多重大的自由化行動，到了 90 年代，大多數國家的金 融系統允許更多樣化的資產配置也同意由市場機制來決定利率和信用配 置。然而，金融自由化在許多國家的進展並不平順。即有些國家經歷一個 嚴重的社會問題，即破產或幾近破產的人數迅速竄升，造成銀行呆帳的快 速成長。（Lindgren，Garcia ＆ Saal，1996） 一般來講，金融自由化的成功與否主要取決於金融深化過程，那它是 如何促進經濟的成長與發展?這個問題的答案是，事實上，金融深化會提 升國家儲蓄形成與投資的能力。不同國家間的儲蓄率差異可以被解釋成３ 大主因。所得程度和所得成長性是兩大主因，兩者合起來稱為儲蓄能力。 第三點即金融深化程度，包含財政上和其他誘因，影響儲蓄和保留金融資 產的意願。

2.1.5 金融深化的衡量

McKinnon & Shaw(1973）：金融深化程度一般是透過金融機構、金融 市場和金融工具的數量與規模來顯示的。假如我們要比較不同國家和時點 的金融深化程度，我們可以使用一些總體經濟指標來當作測量的依據標 準。如：貨幣資產對 GDP 的比率，通貨比率，存款比率，利差，貨幣乘數 等等。一個健康的金融系統在一國的經濟成長和發展中，扮演批評者的角 色。它提升經濟成長的過程是透過資源分配的效率性和流通性及一個良好 的資金移轉系統。在中高所得的國家，他們健全的金融部門是造成經濟快 速且穩定成長的主因之一。從另一方面來看，低所得或未開發國家中，金 融體系的表現通常是不好的。 該研究顯示，投資者願意握有國內金融資產取決於金融深化的程度與 投資商品的彈性。例如：他們可以連接保險和信用創造、財務誘因、風險 與報酬以及金融系統的穩定性。假使金融體系同時服務儲蓄者和借貸者， 資本市場將快速成長。那是因為機構投資者，依存款投資契約的利益而行 動；投資銀行家則以債券和股票發行者的利益行動，他們都是以提供優質 服務來吸引更多的資金挹注。

2.1.6 良性循環說

然而，在另一方面，其他經驗研究的學者認為，經濟成長和金融深化

是雙向影響的，也就是經濟成長也會導向金融深化。在 1990 年 Greenwood 和 Jovanovic 提出更進一步的論點，「經濟成長造就金融深化，金融深化 再進而導致經濟成長，兩者具有相輔相成的良性循環發展。從理論上我們 可以看到一個良性的循環： 儲蓄以金融資產的形式增加 => 導致投資的增加 => 進而產生較高的所 得 => 更進一步推動金融部門的發展 => 當金融部門發展到一定程度，也 會開始吸引國外投資者的資金注入 => 資金的配置效率全球化，且經濟貿 易活動更為盛行 => 經濟成長與發展便更進一步。

2.1.7 小結

隨著金融自由化和金融深化的腳步，利率市場機制會有正面報酬的提 升，這將依序增加金融系統的可用資源，直至銀行存款報酬率和其他金融 管道的報酬相當。此外，較高的利率也會給貸款者從事更有生產報酬活動 的誘因，藉此改善整個經濟體系的生產力。在另一方面，金融發展可以達 成一些重要的結構變革，它支持自由化的良性發展，總體經濟的穩定，自 然導致較高的投資報酬率和經濟成長率，我們因此產生追求金融深化和經 濟成長交互因果關係的理想。

2.2 金融結構

2.2.1 市場基礎與銀行基礎的金融結構

在 1997 年，Arestis 和 Demetriades 採用一個新的方法，來探討金 融發展與經濟成長的關係。他們以德國和美國的資料為對象，使用股票市 場的季節資料，以國家間作廻歸分析。在德國方面，他們發現金融發展促 進經濟成長的單向因果關係。而美國方面，他們卻發現銀行體系和資本市 場對真實 GDP 都有相當的貢獻度，也就是在美國部份，並沒有有效證據， 說明金融發展是會引發 GDP 的成長。這個研究不僅在驗證金融發展與經濟 成長的關係，還帶出另一國金融經濟學者長期以來不停在辯論的重點。即 金融系統應以銀行基礎為主還是以市場系統為基礎。許多學者強調在現存 公司的擴張之中，建立新公司和有效率的配置資產，以銀行為基礎的優點 比以市場為基礎的金融系統多且好。但是其他學者卻強調市場的相對優 勢。 Gerschenkron（1962）論述銀行基礎在未開發經濟體的金融產業擴張 上是比市場基礎更具效率性的：有權力的銀行比市場的自動機制更能降低 公司洩露機密及準時付息的風險（Rajan ＆ Zingales，1999）。同時銀行 在沒有妨礙的限制下，更易在金融產業中達到規模經濟與範疇經濟。 Gerschenkron 也聲稱公有銀行可以克服市場失敗的情況，並且策略性地

集中國內儲蓄於重大計劃中。最後 Stulz（2002）論述銀行在提供外部資 源、創新活動、階段授信上是更具效率的，因為銀行可以為計劃發展承諾 一個額外的基金。在銀行基礎的金融系統中，如德國。銀行在流動儲蓄的 資產配置上扮演領導者的角色。監督公司經營者的投資決策，以及提供風 險管理。 市場基礎的支持者強調，市場基礎的觀點不僅僅在強調市場的積極角 色，它更關注市場在資源分配的相對優勢。強而有力的銀行藉由收取資訊 租金常阻礙新創公司的計劃而保護舊有的公司。（Hellwig，1991；Rajan， 1992）銀行藉由取得公司內部資訊的動作上收取資訊租金，此舉，將減低 公司的創新能，因為新創的計劃被要求承擔銀行額外的資訊租金。而身為 債權方的銀行，會存在一種偏向固有投資行為模式的偏見，這也是銀行基 礎 限 制 創 新 和 成 長 的 原 因 （ Weinsteie ＆ Yafeh ， 1998 ； Morck ＆ Nakamura，1999）。此外，有力的銀行和面對新規定限制的銀行會與公司 經營者串騙，來對抗外部投資人，而因此限制銀行在公司的有效控管 （Hellwig，1998；Wenger ＆ Kaserer，1998）。最後，市場基礎的支持 者認為公有銀行在達成政治目標上會比去克服市場衝突更有興趣。根據這 些觀點，公有銀行比較專注在勞力密集產業而忽略策略性工業的重要性 （La Porta，Lopez-de-Silanes & Shleifer，2001）因此，許多學說強 調市場可以改善有力銀行的負面行為，並且促成創新和知識工業（Allen，

1993）。

在市場基礎的金融系統，如英國、美國，證券市場分享中取代銀行分 配投資資金的角色，運用公司管理控制來減輕風險管理的成本。以市場為 基礎的系統在英美如此地成功，主要是由於制度本身的優勢優點；但是主 張以銀行為基礎的學者卻認為，在日本和德國工業化過程中銀行演不可抹 滅的角色（Allen & Gale，2000）。

兩個國家也許會有不同的經濟體制，卻享有相似的經濟成長率。什麼 影響著經濟成長？應該是國家的金融和法律機構解決代理問題的效率 性，而不是所倚賴的系統形式。從經濟發展的觀點，僅管銀行基礎的系統 在使用上勝過市場基礎的系統。但是金融仲介創造一個令人滿意的環境， 來轉換傳統經濟成為現在經濟。

2.2.2 代理問題

Holmstrom 和 Tirole（1997）以代理問題的資訊內容作為區分銀行金 融或市場金融的根據。在公司有價值的擔保品較少時或有較高度的風險誘 因時，公司會依賴向銀行貸款，由銀行監督解是原本該有公司層級管理所 產生的道德危機問題。倘若是富有的公司，它會傾向非金融仲介的市場融 貸。因此 Boot 和 Thakor（１９９７）指出，銀行基礎的系統可能偏向處 理道德風險較高的低財富低信用公司。

在公司金融的相關文獻中，我們以公司的投資計劃是否遭涉入為判斷 銀行基礎或市場基礎的準則。銀行基礎典型上會參與、干涉公司的計劃選 擇，監督公司的營運並要求公司實現其承諾。其一方面，公司若從權益市 場（市場基礎的金融系統）比較是長期的投資，並且較少的投資計劃被干 預性。

2.2.3 法律金融說

為了更了解金融結構，我們參考其他觀點的學者之看法。 法律金融觀點的學者（La Porta，Lopez-de-Silanes，Shleifer & Vishny，2000）強調法律系統在金融發展程度上的角色。法律金 融觀認為區分國家法律系統在金融交易上的支持效率比區分國家金 融結構更有價值。這個觀點論述法律系統藉由有效地執行契約在保護 外部投資者上更能刺激經濟發展，而且可以激發外部金融，新廠的建 立及資源的有效配置。當法律金融機構不健全時，代理問題是非常嚴 重的；一個金融系統若存在法律保護，它的簡單借貸活動是可以順利 進行的。像農業或是建築業等大多數的經濟產品，它的生產活動並不 依賴金融市場，但是可有較低的報酬。

2.2.4 創新說

金融中介對經濟發展的作用，透過實證分析的結果論證（Hansson & Joung，1997)，認為經濟成長的主因是「創新」。一個金融系統的發展與 穩定成長，在於投資活動如何積極地影響經濟結構的轉變，而衡量銀行基 礎與市場基礎的準則，首先以系統本身在投資活動中扮演什麼樣的介面， 來使投資者能籌備充足的資金需求；第二，風險的考量與資金引導的效 率，金融系統提供資金流通的管道，讓資源由儲蓄者轉至投資者的身上， 而風險的承擔在銀行基礎下主要是由中介機構來承擔，相對地，若在市場 機制下，履約風險需由儲蓄者或放款者本身來承擔；最後，一個良好的金 融系統可以將資源由使用效率低的地方移往高效率處，並且表現出投資項 目的評比能力。

2.2.5 小結

總之，絕大多數的分析人員相信金融發展是經濟成長的催化 劑。金融深化的程度與金融結構的完整被認為是金融發展的重要指標，在 經濟理論上或實務經驗上都顯現出較佳的金融發展狀況，可以刺激或帶來 經濟成長及經濟發展。而資本市場的流動性對當前及未來的經濟成長與發 展在各種學理的推演或實證的研究上都是呈現正相關的，兩者之間的關係 作用於整體的經濟環境、法令規章與國家發展之中（Ｌevine & Zervos， 1998）。不論是直接金融的市場系統或是間接金融的銀行系統，對經濟長

期的發展提供了重要的服務。雖然兩者提供的服務不盡相同，但是我們必 須了解，當市場系統的資源流動性愈強，直接金融的交易成本就愈低，這 樣可以減少對長期投資項目的期間風險，因為投資者可以隨時將手上所持 有的部位透過次級市場處分損益。所以，提高市場流動性將有助於投資者 在長期和高報酬項上進行投資，而這些投資往往是促進經濟發展的泉源。

第三章 研究架構

本研究模型為自 Goldsmith 所研究發展之金融相關比率以來，首度提 出對金融發展研究之完整衡量及分析，其將以兩面向去探索一國的金融發 展。金融深化程度的探討，就如同一個容器的深度，而金融結構就如杯子 的底面積，當深度與底面積交相作用後，金融容量便會釋放且為經濟發展 帶來更強而有力的推進力道。 3.1 金融深化指標 為了要比較分析金融深化的程度，我們從三個基本指標著手：貨幣供 給對國內生產毛額比率(Marshall K)、通貨比率和貨幣乘數。這些指標會 明確地告訴我們：一個國家金融部門的深化程度對國家經濟成長與發展有 何等重要性。 z 馬歇爾比率(Marshall K ) K1 = 流通中的通貨 C/ 國內生產毛額 GDP K2 = 貨幣供給 M1/ 國內生產毛額 GDP K3 =貨幣供給 M2/ 國內生產毛額 GDP z 通貨比率 (Currency Ratio)

CR =流通中的通貨 C /貨幣供給 M2 z 貨幣乘數 (Money Multiplier) Multiplier = ( C + D ) / ( C + R ) 其中， C：流通中的通貨淨額， D：存款貨幣餘額， R：銀行存款準備。 3.2 銀行業結構指標 而金融結構指標，將使用國內銀行的貨幣資產對固定資本形成比率來 衡量金融市場中銀行業的規模大小；以銀行對民間部門的放款餘額對國內 生產毛額來衡量金融市場中銀行業的活動；以銀行業經常性支出成本對銀 行業交易總值來衡量其內部效率；及以短期利率溢價來衡量其外部效率， 並藉此四指標來比較分析金融結構系統的銀行業總體發展程度。 z 金融市場中銀行業的規模( Bank Size, BS ) BS = 銀行業資產(BP)/固定資本形成(FI) z 金融市場中銀行業的活動(Bank Activity) BA = 銀行業對民間放款(BL)/國內生產毛額 GDP z 金融市場中銀行業的效率(Bank Efficiency) 內部效率 = 經常性支出成本 Overhead Cost/BT(Bank Trading)

外部效率 = 一年期利率利差 Interest Rate Premium 3.3 證券業結構指標 在市場構方面，則以股票市場的總市值對固定資本形成之比率來衡量 金融市場中證券業的規模大小，股票市場交易總額對國內生產毛額來衡量 金融市場中證券業的活動；及以股票市場交易所產生的費用比股票市場交 易總額來衡量其效率，並藉此三指標來比較分析金融結構系統的證券業總 體發展程度。 z 金融市場中證券業的規模( Stock Size, SS ) SS = 股票市場總市值(SV)/固定資本形成(FI) z 金融市場中證券業的活動(Stock Activity) SA =股票市場交易總額(STA)/國內生產毛額 GDP z 金融市場中證券業的效率(Stock Efficiency) SE= (手續費+證券交易稅+證券交易所得稅)/STA 3.4 金融發展綜合模型 最後，將金融深化指標與金融結構指標作一交叉相乘作用以產生金融

發展綜合模型架構，並輔以歷史性政令法規之補遺，依據此模型判斷一國 之經濟金融之綜合發展。 圖 3．金融發展綜合模型架構圖 3.5 小結 第四章將延續本章，為各個指標作更深入地研究探討，了解其代表意 涵與運作機制。而第五章則為各國之數據資料的比較與分析。最後，在第 六章中，透過第五章之數據資料的比較分析，並援引日本、台灣與中國之 國家歷史性政策法令制度之質性資料佐證，以探 討分析各國之金融系統 發展是如何受到國家金融法令制度之影響，而呈現不同階段之發展類型與

趨勢。本文並輔以加入重大事件列表彙編出各個時期、階段，法令規章如 何配合修正，成為國家政策之參考，以冀求符合經濟與金融發展之適當潮 流，並預期爾後會產生何種影響。

第四章 金融發展分析模型

4.1 金融深化模型 一般而言，衡量金融深化程度的指標甚多，例如：1．貨幣供給量對 經濟成長率；2．貨幣供給量對 GDP 之比率；3．通貨比率；4．短期利率 之變動；5．匯率之變動；6．國民儲蓄毛額對 GDP 之比率；7．民間存款 總額對 GDP 之比率；8．貨幣乘數；9．每萬人使用金融機構之數量；10． 股票市場交易總額對 GDP 之比率；11．股票市場之總市值對 GDP 之比率； 12．債券市場發行總額對 GDP 之比率 (邊裕淵，2004)。本文之金融深化 衡量主要是依據 McKinnon 和 Shaw (1973) 所提出之「金融深化係指在金 融發展的過程中，金融資產的成長率超過實質資產成長率的程度；而金融 資產與非金融實質資產之相對比重，即是衡量金融深化程度的指標。」， 故而在以下之衡量計算中，我們採用其中最符合其定義之馬歇爾比率、通 貨比率、及貨幣乘數。

4.1.1 馬歇爾比率

貨幣資產與國內生產毛額是金融部門深化程度的重要指標，比率愈高 代表金融部門的發展程度愈高效率愈好。顯然地，人們持有貨幣資產的原

因包括：交易使用上的便利性、貨幣貶值的風險及貨幣資產的收益性等。 因此，消費者或投資者希望的是能含蓋各種不同需求的金融部門。他們關 心貨幣工具的流通性和使用效率；也考慮物價膨脹所帶來的貨幣資產貶值 風險；同時，他們會比較資產的相對報酬率。基於以上種種的原因，我們 可以知道若是一個金融系統發展的愈完善，就愈能滿足投資人的多樣化需 求，而金融部門的發展程度與整體經濟發展程度是呈現正相關的，也許， 在發展程度較高國家的貨幣資產對國內生產毛額的比率是會比發展程度 較低的國家來得高。

4.1.2 通貨比率

通貨流通對總貨幣資產的比率是另一個衡量金融部門深化和仲介功 能的指標。一個較低的通貨比率表示金融系統在移動調和金融資源的配置 上，是扮演著較積極的角色。而金融仲介是以存款需求的方式來使支付系 統活絡的。

4.1.3 貨幣乘數

貨幣乘數也是一個重要的指標，它能表現貨幣機關的力量。一個較大 的貨幣乘數，可以展露出央行在貨幣政策使用上的較大成效。從定義上來 看，貨幣乘數是貨幣供給對貨幣基礎的倍數回應。故一個較大的貨幣乘數

隱含著央行只要改變一小部份的貨幣基礎，就能為整個貨幣供給帶來一個 大的改變。 4.2 金融結構模型

4.2.1 金融系統規模 (size)

衡量市場規模大小的指標，我們以國內銀行的貨幣資產對固定資本形 成比率來當作衡量金融市場中銀行業的規模大小的標準。當比率愈大時， 表示銀行在資本形成的過程中，扮演較關鍵的角色，而此類型的金融結 構，我們稱為以銀行基礎的金融系統。相對地，以股票市場的總市值對固 定資本形成之比率來衡量金融市場中證券業的規模大小，若此比率愈大， 表示資本形成主要是透過非銀行系統或以直接金融的方式進行，我們稱此 為以市場基礎的金融系統。

4.2.2 金融系統活動 (activity)

私有部門在銀行的信用創造相對於國內生產毛額 GDP 的比率，是衡量 金融部門在活動上是以銀行系統為主程度的判斷指標。從觀察而得，大部 份經濟成長中的國家其比率會逐漸降低。換句話說，隨著經濟成長與發 展，金融系統漸漸將活動的重心從銀行體系轉移到市場體系。而股票市場

交易總額相對於國內生產毛額的比率，則是衡量金融部門在活動上是以直 接金融市場為主程度的判斷指標。當直接金融市場的機制運作的愈完善， 資金需求者將以融資管道的成本負擔與融資便利性為考量，直接金融的股 票發行市場，由於沒有定期或期限內償債的壓力，往往是企業主一個非常 具吸引力的融資管道。而次級市場的股票流通情形，則為資金供給人投入 資金的一項主要參考指標，當次級市場的交易愈活絡，表示股票的變現性 愈高，則投資人的風險承擔性就愈小，因為市場金融健全或相對成本較低 的國家，資金的融通與循環更常是透過市場金融系統，而非銀行金融系統。

4.2.3 金融系統效率 (efficiency)

系統效率的衡量我們將考慮兩個面向三個指標。首先，以市場的角度 出發，我們以股票市場交易所生成本對股票市場交易總值的比率來衡量其 金融效率。而股市交易成本可分為對證券商的手續費，對證交所的證券交 易稅，及對稅務單位的證券交易所得稅(資本利得稅)，當三者之合的交易 成本愈小，表示資金融通在股票市場上的效率愈佳；接著，從銀行的角度 出發，我們以經常性費用支出對銀行業交易總值之比率來衡量銀行內部效 率，它告訴我們，銀行相對於交易金額需使用多少經常性成本才能有價值 的創造；另一個銀行效率指標是，一年期的短期淨利率利差來衡量銀行外 部競爭效率，這個指標將告訴我們，銀行所面臨的競爭環境。若是銀行系

統發展的愈完善，產業內的競爭情形將更趨於完全競爭市場，所以利差的 下降，代表系統內量的提升，而銀行體系內量的提升可以更進一步帶動質 改善。

第五章 資料分析與比較

5.1 馬歇爾比率 (Marshall K) 馬 歇 爾 比 率 (Marshall K) ， 即 貨 幣 對 國 民 生 產 毛 額 之 比 (= Money/GDP)。Marshall K 指標分為 3 個指標，分別是 K1=流通中的通貨 C/GDP；K2=M1/GDP；K3=M2/GDP。在金融發展的過程中，政府先是以印製 貨幣的方式來滿足貨幣需求；隨著經濟成長與金融結構的發展，人民開始 有未雨綢繆的儲蓄需求與計畫投資的資金需求，因此，透過金融中介的方 式，帶動 M1 的成長，而金融中介機構亦開始運行其信用貨幣創造的功能； 當經濟發展至相當程度，大型的投資計劃已無法以短期的資金融通方式來 滿足，而財富的累積也迫使民眾尋求更高儲蓄報酬的方式，因此，長期的 資金市場開始運作，M2 的成長開始加速累積。

5.1.1 K1

從附圖一中，我們可以觀察到台灣在 K1 與 K2 是呈現穩定的狀態，K1 在 1978 年為 7.90%，2000 年為 5.76%，2005 年 6.39%，波動範圍在 5% ~ 8% 之間，相當穩定，我們可以推論此時台灣的貨幣政策已成熟至採用「固定 的準備貨幣發行率」，政府不再以印製鈔票為財政工具，也就是人民沒有

被政府收取貨幣稅的問題。當然，物價膨脹也會在相當穩定的程度範圍 內；中國方面則可從附圖二中了解到，從 1980 年的 7.66%，2000 年 16.60%， 到 2005 年下修為 15.89%，長期呈現緩步上揚的形態，但自 1998 年以後 開 始 進 入 穩 定 時 期 ， 可 能 是 為 了 符 合 世 界 貿 易 組 織 (World Trade Organization, WTO)與國際貨幣基金會(International Monetary Fund, IMF)的一些金融配套措施要求，所以在許多貨幣政策上做了重大改變所 致；根據附圖三，日本的 K1 比率在 1980 年時為 7.28%，一直穩定維持到 1993，由於景氣蕭條之故，政府開始採用擴張的財政政策，企圖利用貨幣 供給的增加，透過利率的降低，以影響投資活動的增加。但是，因為利率 存在流動性陷阱之故，使得利率的下降並無法帶動投資的增加，而表現在 經濟成長上，則呈現長期的不景氣。

5.1.2 K2

台灣 K2 的比率則是從 1978 年的 24.03%一路下降至 85 年 16.65%隨即 迅速竄升至 89 年 28.94%，此後開始下降至 2000 年為 18.43%，2000 年以 後旋又上升，至 2005 年為 26.08%；中國方面則從 1980 年 20.39%，2000 年來到 60.22%，2005 年更攀至 71.17%，由此顯現出人民對於活期儲蓄的 需求仍是呈現上升情形；在日本，情形同 K1 的表現，在 1993 年為穩定， 之後，由於政策的影響，開始快速快速增加，2000 年來到 49.03%，2005

年更上升至 79.01%。

5.1.3 K3

K3，台灣從 1978 年的 71.57%，經過兩年的下滑，從 1980 年的 63.13% 後一路上升至 2000 年 186.45%，2005 年則調整為 214.28%。中國的 K3， 1980 年為 50.46%，2000 年達到 152.53%，2005 年為 198.36%，我們可以 推論出中國人民的財富逐漸在累積當中；日本 K3 在 1980 年為 87.02%， 2000 年為 129.25%，到 2005 年時至 142.85%，K3 的上升速度明顯低於經 濟快速成長的中國和台灣。

5.1.4 小結

再由 K2 和 K3 做比較，在中國和台灣部份，K2-K3 間的缺口快速的擴 大，表示定期的儲蓄能量逐漸累積，人民的財富亦迅速累積，唯 K2 仍呈 持續上升狀態，表示均富的現象在中國還未正式來臨；日本部份， 1980-1990 是呈現擴張的現象，1990 年以後缺口開始萎縮，此現象的主因 為，利率水準太低，人民不願將資金停滯在銀行定存，但國家之固定資本 形成也未增加，故資金也未投入到經濟活動之中，可能原因是經濟長期的 不景氣，讓人民失去信心，而將資金投資到其他國家地區，以賺取適當的 投資報酬率。根據下圖可得，台灣的 K3 快速成長期是 1982-1995 年，中

國則是從 1989-2003 年，兩者比較，中國在金融深化的程度上約落後台灣 7 年左右。但是由 K1、K2 比較觀之，台灣在貨幣政策的穩定成熟上與均 富的普及度，已進入先進國家之列，中國方面在此的成長空間仍相當的 大。台灣與中國的 K3 比率不論在成長性或是成熟度都是令人驚訝的，相 對於許多高所得的先進國家，如日本，高出許多。可能的原因，首在於大 量的貿易順差，因為貿易順差帶來的外匯收入，將在銀行系統中轉換成本 國貨幣的釋出，因此增加貨幣基礎的流通；另外一個原因，即台灣與中國 在 1987 年以後之經濟成長較佳，於是國際間的投資資金甚至熱錢便傾向 流往投資報酬率較高的中國與台灣，於是外資匯入的金融帳便反應出存款 的增加，而當其從事投資活動時，更促進資金的流通效果與貨幣供給 M2 的增加。

圖 4．各國 Marshall K 指標比較圖 5.2 通貨比率 (Currency Ratio) 通貨比率是流通中的通貨 C 對貨幣供給量的比率(Currency Ratio = C/M2)。在金融發展的過程中，隨著金融中介機構與信用創造機構的普遍， 民眾會逐漸降低手中現金的持有，而將貨幣存款化，當財富累積至相當水 準之後，更會有高收益性的理財需求，便將短期存款活期存款轉向定期存 款，反映在通貨比率上，就是逐漸下降。從圖 7 中，我們可以發現台灣不 論是在下降幅度上或是穩定度，都呈表現得比中國成熟許多，可見中國的

貨幣政策改革仍需持續推進。另外，我們從比較圖上發現，日本的通貨比 率在 1985 年時被台灣向下突破，2001 年時也被大陸突破，由於通貨比率 是衡量一國金融仲介對財務資源流動性的極積角色扮演程度，而比較圖上 的訊息即是告訴我們，日本的金融仲介系統的功能正受到強烈的挑戰，其 管理當局應謹慎以對。 台灣在 1978 年時為 11.05%，2000 年時已下降到 3.09%，2005 年為 2.98%；中國則是從 1985 年的 19.00%，2000 年為 10.89%，2005 年下降為 8.01%；日本在 1978 年為 9.10%，最低來到 1989 年的 7.38%，2000 年為 9.93%，2005 年則上升至 11.65%。 圖 5．各國通貨比率比較圖

5.3 貨幣乘數 (Money Multiplier) 貨幣乘數是央行所發行的基礎貨幣，透過金融中介的信用創造過程所 擴張的倍數。當貨幣乘數愈大時，表示一國金融系統所創造的信用擴張愈 大，金融系統的功能即愈活躍。台灣的貨幣乘數自 1978 年的 4.29 倍，1998 年為 9.53 倍，到 2000 年為 11.60 倍，2005 年達 13.94 倍；中國 1985 年 為 2.28 倍，到了 2000 年只有 3.55 倍，2005 年也才 4.31 倍；日本則從 1980 年的 8.90 倍，上升至 1992 年的 11.35 倍，1998 年下降為 9.65 倍， 2000 年為 6.99 倍，2005 年更降至 6.19 倍。可以想見的是中國的財富累 積速度未如台灣一般快速，財富仍集中在少數資產家手中；另外，中國雖 然積極開辦銀行及各種金融相關機構，然可能是人員的素質操守不佳，或 是法令規範相較於台灣仍顯自由化程度不足，致使金融體系的信用擴張能 力成長有限。觀察圖 8，我們可以發現，台灣在 1998 年以後開始超過日 本，此現象的主要原因有二，首先是日本經濟景氣的低迷與投資信心不足 所致，貨幣乘數的創造在於國家資金的有效流通，但因為貨幣需求不足之 故，使得資金流通呈現滯礙，造成爛頭寸過多的現象；另外，台灣自 1989 年開放民營銀行並吸引外資銀行以來，貨幣仲介的功能大幅強化，並由於 銀行業激烈競爭及國際投資環境之故，利率快速下降，使得投資活動有效 提升，資金流通效率陡升，反應出高速成長的貨幣乘數。然台灣畢竟屬於

新興工業化國家，且經濟基礎之國民生產毛額並不可同日本中國等大國相 比，需慎防金融投資活動之過度發展，若發生不期然的資金抽退，可能會 引發金融風暴。不過，在近幾年成長之趨勢有相對緩和下來。 圖 6．各國貨幣乘數比較圖 5.4 小結 金融深化的研究結果，顯示出兩岸在金融成長與發展的成果就如同舉 世驚人的經濟成長一般，令人咋舌。但是，快速的金融發展需要健全的配 套法規與政策的確實執行，否則，隱藏在背面的就是淺碟子經濟的金融風

險。此外，台灣在金融深化各方面的表現都比中國來得亮眼，主要原因是 金融體制與法規的相對健全，金融機構人員的素質高。更重要的是民主政 治與資本主義的相輔相成，將來中國的持續資本化之，政治體制必會向民 主化靠攏，否則終將會產生內部矛盾的危機。日本方面，由於經濟長期的 不景氣，致使市場投資信心不足，金融深化指標中的貨幣乘數更出現長期 萎縮的現象，然而，在近幾年已出現平穩的現象，可以預見其經濟復甦的 可能性將開始提升。 本文研究目的之假設一：高所得之已開發國家，其「金融深化程度」， 會比低所得之開發中國家來得高。從台灣與中國之三項金融深化指標比較 可得，此項假設於本研究結果為支持其假設；然，日本之金融深化指標卻 比台灣來得低，其最主要因素為日本經濟之長期不景氣。故本假設在其他 條件不變下(經濟穩定成長之前提假設下)，本研究結果為支持的。 5.5 金融市場規模 (Size) 銀行業規模是以本國銀行總資產對固定資本形成的倍數，來衡量金融 結構中以銀行基礎為主的金融活動之規模大小，本文以此代表間接金融之 規模大小；而證券業規模之大小，則以證券市場中的股市總市值對固定資 本形成的倍數來表示之。從圖 9 中，台灣之銀行規模從 1978 年為固定資

本形成毛額的 3.99 倍，到 2000 年 9.86 倍，2005 年達 13.43 倍；中國 1978 年為 5.27 倍，2000 降為 4.12 倍，2005 年更只有 3.41 倍；日本方面從 1986 年的 4.09 倍，1989 年為 4.29 倍，1999 年 4.53 倍，至 2005 年為 4.72 倍，一路以來變動幅度不大。台灣銀行業的相對規模明顯地在這段期間凌 駕各國，更大幅超前領先，此顯示出台灣銀行系統已進入空前的繁榮，金 控體制在台灣已儼然形成。 在金融體系中，資金流通的方式，主要有分為兩種，一種是透過金融 仲介的服務，來撮合借貸雙方，即銀行基礎的金融體系；另外一種則為直 接在金融公開市場中募集所需資金，如透過證券發行市場或以公司債的方 式等，即市場基礎的金融體系。由學者們的研究中，顯示一國金融融通發 展的歷史總是先發展銀行部門再市場部門，從本論文中的附表七(中國)、 附表八(台灣)及附表九(日本)中(BS/SS)也可以得到相同的結果，發展中 的 中 國 之 資 金 供 給 快 速 地 從 銀 行 系 統 中 移 轉 到 市 場 系 統 (1991 年 為 188.79 倍，2005 年為 9.31 倍)，但由於其中包含短期的投機熱錢，故在 近幾年有稍緩的跡象，在金融市場的規模上來看，中國在金融結構的規模 上是偏向銀行基礎的；而新興工業化的台灣，從 1978 年的 6.65 倍到 2005 年已經為 1.96 倍，代表著台灣在金融發展上，相較於中國而言，是較偏 向市場基礎的，但整體仍屬銀行基礎的金融結構；日本方面，除於 1989 年曾一度小於 1 倍外，皆為 1 倍多，表示已開發國家日本是屬於穩定的銀

行基礎之金融結構，此研究結論同 Asli & Levine(1999)之研究。

小結：中國、台灣、及日本三國金融市場資本結構仍皆以金融仲介之 銀行基礎為主。。

圖 8．中國之金融市場規模圖

5.6 金融市場活動 (Activity) 金融市場活動指標是以銀行業對民間的融資貸款對股市交易總值之 比來衡量金融結構活動上，是以銀行系統為主亦或是市場系統為主。本文 僅以股市市場交易總值為基礎，是因為股市市場是直接金融中最重要的一 環，亦為資本市場的主體，股市的交易總值對 GDP 的比率愈大，代表一國 的直接金融市場系統愈發達，而金融結構的程度就愈趨複雜(Asli & Levine, 1999)。從附圖八及附表十一可以看到，台灣的股市金融活動自 1985 年即進入動盪局面，至 1989 年來到有史以來的最峰，股市交易總值 為國民生產毛額的 645.07%，2000 年時為 317.57%，2005 年下降到 177.44%；銀行金融活動方面則呈緩步上揚自 1978 年的 55.62%到 2000 年 時為 138.28%，2005 年達 152.51%。中國的股市金融活動自 1990 年證交 所剛成立時為 0.20%，2003 年時已成長 400 倍達 81.08%，2005 年下降到 45.57%；銀行金融活動方面在 1990 至 1995 年為下降，可能由於股市的成 立使公司資金融通管道增加，而產生排擠效果，之後則呈緩步上揚自 1995 年的 86.42%到 2005 年達 142.93%。日本方面一直以來金融市場活動都是 以銀行活動為主，銀行金融活動在 1986 年為 88.87%，1993 年達 107.50% 為近二十年來的高峰，隨後因經濟不景氣，投資信心不足之顧，使銀行放

款業務開始下滑，至 2005 年為 78.94%。股市金融活動亦因經濟蕭條之故， 自 1989 年後開始下降，1992 年至 1998 年更是長期低於 30%，近年來有復 甦的跡象，2005 年時為 99.06%。 若從金融市場活動相對比重來看，自 1987 年以後，除了 1992 的 1.14 倍和 1995 年的 1.01 倍外，比值皆小於 1 倍，此表示台灣的金融活動已從 過去的銀行基礎轉化成以股市金融活動為，即台灣在金融活動上是以市場 為主要基礎的；中國方面，因自 1990 年才開始有公開交易市場，故前兩 年倍數非常之高，然其資本市場發迅速，1996 年以後，銀行金融活動已 只剩下市場金融活動的四倍上下，可見中國的金融交易活動仍是以銀行為 基礎；過去學者們對於日本的研究皆指出日本是一個以間接金融為主的國 家，本研究也有相同的結果，唯於 2005 年時，日本之金融市場活動，首 度產生股市金融活動超過銀行金融活動，此是否意味日本已經從間接金融 為主的金融活結構轉型為以直接金融活動為主的金融活動結構。作者之淺 見認為不該只以一年之短暫現象來下定論，主要原因為日本經過十幾年的 長期景氣低迷，於近年來在各項經濟先行指標(如建築仲介及股價指數) 顯示日本經濟開始有復甦的跡象，故作者以為此現象代表日本經濟正式擺 脫蕭條的枷鎖,而開始其在二十一世紀的經濟成長扉頁。

圖 10．各國金融市場活動比較圖

5.7 金融市場效率 (Efficiency)

透過銀行業的內部管理效率和外部競爭效率，我們可以檢視銀行業是 否在金融結構中比市場系統更具資源移轉的效率。內部效率以 以銀行業經常性支出占銀行交易總值之比率為主軸；外部效率以利差來衡 量市場競爭程度。當內部效率指標愈低時，表示金融市活動之交易成本愈 低，即銀行系統在交易處理上愈具效率。而外部效率愈低，表示利率利差 愈小，即銀行系統內競爭情形愈激烈，在適者生存的競爭環境之下，能獲 利而生存下來的銀行之服務品質就愈高。而證券市場效率指標為股市交易

所產生之交易成本(包含手續費及各種稅賦)相對於股市交易總值，當證券 市場效率指標愈低時，表示投資人從事證券投資行為時所負擔之成本愈 小，即市場金融效率愈佳。 首先，台灣方面，根據圖 12 及附表十四所示，證券市場效率一直以 來都較銀行內部效率為佳，而在銀行外部效率上，除了 2001 年的 4.97% 及 2002 年的 5.24%外，外部效率都能維持在 3%以下；從圖 13 及附表十三 中，中國證券市場交易成本比皆固定並未變動，故其證券市場效率不變， 皆為 0.60%。在銀行方面，銀行之內部效率顯然並不理想，皆維持在 15% 以上，但整體趨勢有下降，顯示在銀行的管理及行政作業上有所改善，不 過進步空間仍非常大，外部效率則在 1995 至 1997 年時超過 5%，其餘年 度都控制在 5%以下。另外，由於內部效遠不如外部效率，此表示銀行之 交易成本遠超過銀行之利率溢酬，在以放款為主的中國銀行業來講，透露 出其經營上的長期嚴重虧損；最後，從圖 14 及附表十五得知，日本證券 市場效率一直以來都略高於其銀行內部效率，其主要原因為，日本是少數 幾個有課徵證券交易所得稅的國家。在外部效率上，持續下降的現象表示 銀行間的競爭程度日趨激烈，此與外國銀行及基金的投入競爭有莫大關 聯。 不論從內部效率或是外部效率來看，台灣整體銀行系統的運行效率明 顯較中國為佳，而日本又比台灣為佳；在證券市場效率上，則以台灣最

佳，中國次之，而後日本，其主要原因為，日本是少數幾個有課徵證券 交易所得稅的國家。從資料比較分析上得知，由於其銀行之人事費用及 行政管理費用相較台灣與日本，高出數倍之多，故未來中國金融業應將 人員的培訓當作一大政策主軸，只有人員素質的提升才能配合快速發展 的經濟成長與金融結構。 圖 11．台灣之金融市場效率圖

圖 12．中國之金融市場效率圖

5.8 小結

從金融結構的三項指標來看，可以了解台灣不論在銀行系統或市場市 統的運行都比中國健全，整體而言，台灣已漸漸進入以市場基礎為主的金 融結構，但是市場的開放仍未完全，未來在政策與制度上的調整應更極積 進行，如此才有機會取代香港以扮演亞洲金融中心的角色；而中國在規 模、活動上都仍是呈現以銀行系統為主的金融結構，唯銀行系統的效率仍 有待提昇。日本方面則在三項指標上都呈現以銀行為主的間接金融結構。 本文研究目的之假設二：開發中國家其金融結構會逐漸從「銀行基礎」 演進至「市場基礎」。從以上之資料分析與結果顯示，開發中的中國其金 融結構現階段仍以銀行為基礎，但在金融結構的規模指標與活動指標上 我們可以發現其直接金融之市場指標成長速度較銀行業指標為快；且在效 率指標上，是以市場為基礎的金融結構，故本研究結果支持假設二。 支持：中國 表 1 為各國金融深化與金融結構比較表。

表 1．各國金融深化與金融結構比較表 各國金融深化與金融結構比較表 台灣 中國 日本 馬歇爾比率 高 高 中高 通貨比率 低 中 中 貨幣乘數 高 低 中 金融深化程度 深 略淺 中 金融規模 銀行為主 銀行為主 銀行為主 金融活動 市場為主 銀行為主 銀行為主 金融效率 市場為主 市場為主 銀行為主 金融結構 市場基礎 銀行基礎 銀行基礎

第六章 各國政策法令比較

表 2．各政策法令比較列表 中、日、台三國重大經濟金融事件與法令政策演變進化表 年份 台灣 中國 日本 1980 以前 1975：全盤修正 「銀行法」、央 行 改 採 單 一 貨 幣準備制度、頒 佈「短期票券交 易 商 管 理 規 則」。 1976：中興票券 金 融 公 司 成 立，台灣貨幣市 場開始運作。 1978：修訂「管 理外匯條例」， 改採「浮動匯率 1978：修正社會 主 義 路 線 ， 朝 「 社 會 主 義 市 場經濟」的方向 改革。 1979：恢復「中 國農業銀行」的 專 業 農 業 銀 行 職責、「中國銀 行」的外匯專業 銀行；日本輸出 入 銀 行 在 北 京 設 立 第 一 家 代 表處。 1970s：日本為 了經濟成長率 而開始國債的 大量發行；同年 利率開放市場 機制。 1972：開始歐洲 日円市場交易。 1973：OPEC 決 議石油減產導 致原油價格迅 速上升(第一次 石油危機)。 1975：BIS 銀行

制度」。 1979：台灣退出 「 國 際 貨 幣 基 金會」、第二次 石油危機、央行 首度執行「公開 市場操作」。 1980：頒佈「銀 行 利 率 調 整 要 點」，打開台灣 利 率 自 由 化 的 大門、設置「同 業拆款中心」。 1980：頒發「中 國 銀 行 外 匯 管 理暫行條」。 監督規制委員 會成立。 1976：日本店頭 証券(株)開業。 1978：OPEC 引 發第二次石油 危機。 1979：讓渡性定 期預金(CD)使 民間銀行可以 透過証券市場 的投資來擴大 資金使用效率。 1981-1985 1983：修改「證 券交易法」、開 放 證 券 投 資 信 託公司成立、發 行 「 台 灣 基 金」。 1981：國債重新 發行。 1983：國務院決 定 中 國 人 民 銀 行 專 門 行 使 央 行職能。 1981：開始大幅 度的金融國際 化政策，而「外 國為替法」及 「外國貿易管 理法」是金融國

1984：頒佈「國 際 金 融 業 務 條 例」，成立境外 金融中心。 1985：企業朝向 「 股 份 制 」 改 革、成立「中國 投資銀行」專職 世 界 銀 行 的 貸 款業務。 際化的重要發 展契機。 1982：「新銀行 法」實施；同 年，東京金取引 所開設。 1984：日美円 -Dollar 委員會 所通過的日美 金融協議，更將 閉鎖性質的日 本金融結構打 破，走向國際自 由化。 1986-1990 1987：修正「管 理外匯條例」， 開 啟 外 匯 自 由 化大門。 1986：成立首間 「股份制」的綜 合銀行，「交通 銀行」、頒布「銀 1983-87：其他 先進國家要求 日本參加 BIS 制度，於 87 年

1988：開放新證 券商設立。 1989：開放民營 銀行設立、利率 管 制 完 全 解 除、成立「台北 外 匯 拆 款 市 場」、開放外國 券 商 來 台 設 立 分支機構。 1990：開放券商 辦 理 信 用 交 易、允許外國法 人 直 接 投 資 台 灣股市。 行 管 理 暫 行 條 例」 1987：建立中國 人民保險公司。 1988：在六十幾 個 城 市 成 立 國 庫券次級市場。 1989：國務院成 立 中 國 國 際 信 託投資公司。 1990：上海證券 交 易 所 正 式 營 業。 制定 BIS 規 制，使競爭限制 的規定逐漸被 緩和，金融市場 開始急速國際 化。 1988：東京証券 取引所正式開 放國外企業加 入，計 16 家。 同年，「銀行自 有資本適足率 之國際統一基 準」實施。 1990：証券會社 之 CP 發行解 禁。 1991-1995 1991：行政院公 佈「六年國家建 1991：深圳證券 交 易 所 正 式 營 1992：制定「金 融改革法」，目

設計畫」，欲發 展台北為「亞太 金融中心」；開 放 國 外 上 市 股 票來台設置 TDR 業務。 1992：開放本國 上 市 公 司 發 行 海外 GDR、開放 保險公司設立。 1993：成立「店 頭市場」。 1994：開放證券 金 融 及 票 券 金 融公司之設立。 1995：中國對台 試射導彈 業。 1992：國務院證 券 委 員 會 成 立、中國證券監 督管理委員會。 1994：成立三大 政 策 性 銀 行 ， 「 國 家 開 發 銀 行」、「中國進出 口銀行」、「中國 農業發展銀行」 1995：通過「中 國 人 民 銀 行 法」、「商業銀行 法 」、「 擔 保 法 」、「 票 據 法 」、「 貸 款 通 則」、「支付結算 辦法」。 的在於確保金 融機構的經營 健全性，保護存 款人及投資大 眾的權利；同年 設置「証券取引 等監視委員 會」，除強化證 券市場的監察 機能外，也加強 銀行的監督管 理；同年，開放 証券會社、短期 公社債投資信 託 MMF 之販售。 1995：大藏省為 了解決持續的 重大破產問 題，大幅修改

「經營保全 法」，使個人及 企業的更生法 律條件完備。 1996-2000 2000：通過「金 融 機 構 合 併 法 」、「 信 託 業 法」、「銀行法部 份條文修正」。 2001：施行「金 融控股公司法」 1998：改革「存 款 準 備 金 」 制 度、成立「RTC 資 產 管 理 公 司」，專門處理 銀行不良資產。 1999：施行「證 券法」、「外資金 融 機 構 管 理 條 例」。 2000：國務院令 「 金 融 資 產 管 理條例」 1996：日本國會 通過「存款保險 法修正案」，此 措施旨在穩定 存款人信心。 1997：「金融再 生法」及「金融 機能早期健全 法」則進一步促 成金融體系安 全網的完成。 1999：「特別融 通業務」的通 過，提供金融機 構緊急流動性