第二章 香港內線交易法制
第二節 內線交易法制沿革
第一項 早期立法
早在 1974 年，香港政府就曾經首度試圖立法禁止內線交易行為，並對之加 以刑事和民事制裁。但該次的《證券條例》最終並未通過相關規範，原因是香港 政府認為相關罪行難以取得證據，更重要的是，政府擔憂禁止內線交易將會影響 證券業的運作狀況。110
1978 年，政府捲土重來，成功推動修法，禁止內線交易行為，也成立內線 交易審裁處，以就相關案件進行裁處。111然而，78 年版的《證券條例》對於內 線交易行為雖明文禁止，但實則並未訂立罰則，只能予以公開譴責。這部半調子 的內線交易禁止法規，被認為是證券業對政府立法過程發揮巨大影響的實例，112 由此也可見資本市場從業人員對內線交易禁止始終持反對立場。
第二項 1991 年《證券（內幕交易）條例》
第一款 法規背景與內容
香港 1991 年的《證券（內幕交易）條例》（the Securities (Insider Dealing) Ordinance）係受到 1987 年全球性金融風暴造成香港股市大跌一事的影響訂立。
是次金融風暴後，香港政府成立一臨時性「證券業檢討委員會」（Securities Review Committee）進行相關事宜的調查，並公布〈香港證券業的運作與監察：證券業 檢討委員會報告書〉（Report of the Securities Review Committee on the Operation and Regulation of the Hong Kong Securities Industry），報告中強調規範內線交易行 為之必要性，但也指出不見得需使用刑事制裁手段，從而催生了香港第一部真正 有制裁效力的內線交易法規，而證券市場的常設監理機關「證券及期貨事務監察 委員會」（Securities and Futures Commission）也在 1989 年正式成立。113
該法案內容係沿襲自英國 1985《證券（內線交易）法》，有鑑於內線交易是 一種危害市場健全及投資人信心的行為，該法立法目的即在於阻絕內線交易行為，
110 K. Lynch, supra note 2, at 261.
111 Securities Ordinance (SO), (1981) Cap. 333, §141H. 然而該時期的內幕交易審裁處有別於 1991 年後成立的內幕交易審裁處，早期審裁處權力相當有限，無法對內線交易行為人為處罰。
112 Id. at 261. See also HSU ET AL., supra note 4, at 242.
113 SECURITIES REVIEW COMMITTEE,REPORT OF THE SECURITIES REVIEW COMMITTEE ON THE OPERATION AND REGULATION OF THE HONG KONG SECURITIES INDUSTRY 322 (1988), available at http://www.sfc.hk/web/doc/EN/speeches/public/consult/Report-Operation_and_Regulation_HK_Indust ry.pdf. 並參見證券及期貨事務監察委員會（2002），《香港證券市場的監管》，頁 27，香港：自刊。
27
114 Koon Wing Yee v. Insider Dealing Tribunal [2008] 3 H.K.L.R.D. 372, para 45. (“Insider dealing is an “insidious mischief” which threatens the integrity of financial markets and public and investor confidence in the markets. The object of SIDO was to eliminate insider dealing and to reinforce the transparency of the markets, thereby enhancing and preserving Hong Kong’s position as an international financial centre. The importance of attaining this object led to the decision to arm the Tribunal with the additional powers of imposing a penalty and ordering disqualification.”)
115 Securities (Insider Dealing) Ordinance (SIDO), (1991) Cap. 395, §9.
116 Securities (Disclosure of Interests) Ordinance (SDIO), (1991) Cap. 396, §3-7.
117 K. Lynch, supra note 2, at 265.
118 Jun Zhu, Eric C Chang & J. Michael Pinegar, Insider Trading in Hong Kong: Concentrated Ownership versus the Legal Environment, Brigham Young University Working Paper, at 7-8 (2002), available at SSRN: http://ssrn.com/abstract=336702. 但 Zhu 也指出董事會的相關認可很可能是有 瑕疵的，因為香港的資本結構特色為所有權集中，並欠缺外部股東監督，從而可能造成董事會不 夠警惕，保護股東不力。Hong Kong Exchanges and Clearing Limited, Rules governing the listing of securities on the Stock Exchange of Hong Kong Limited equity securities (Listing Rule), Appendix 10, Rule B11, available at
http://www.hkex.com.hk/eng/rulesreg/listrules/mbrules/Documents/consol_mb.pdf.
119 SIDO, §23(1). See also Tam, supra note 231.
120 Mark S. Gaylord & Charles A. Armitage, All in the Family: Corporate Structure, Business Culture
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第四款 案件調查與審理程序
在《證券（內幕交易）條例》下，違法個案由證監會進行調查，並轉交內幕 交易審裁處（Insider Dealing Tribunal）行裁決。內幕交易審裁處在審理過程中對 個案也有權調查，權力比一般法院更大，有權主持及批准宣誓（administering oaths and affirmations）、訊問證人（examining witness）、裁定保密（prohibiting disclosure of material）、自行決定程序（determining its own procedure）等。內幕交易審裁處 係由一名法官擔任主席，加上兩名由財政司指派且非法官的專業人士，三位成員 共同組成審裁庭。審裁處的決定具有強制力，其決定經高等法院登記（register）
後，與法院命令具有同一效力。121內幕交易審裁處的性質類似法院，但是否屬於 司法機關在學說上仍存有爭議，因為審裁處地位上與程序上都與真正的法院不同，
成員之組成與基本法第81條所規定的特別法庭也有所相異，並不是完全由法官組 成。然而，審裁處所行使的權力又近似於司法權，122具有準司法機關的性質，反 映香港行政掛帥的政府體系。123
內線交易案件的審理流程如下：證監會完成調查後，即由財政司向內幕交易 審裁處發出通知書，請求組成審裁庭並展開審理。審裁處的運作模式與一般訴訟 不同，屬於糾問制（inquisitorial）而非對抗制（adversarial），由審裁處主導整個 訊問程序，沒有原、被告兩造或是控方、辯方之區分。124
財政司及律政司也會將相關事實與證據轉達該案審裁庭，包括涉案人士的身 分與調查結果等。必要的時候審裁處也會要求律政司指派協助律師（counsel assisting），以協助審訊，其功能在於以客觀的立場提出證據，但協助律師並不是 中立的第三方，仍然具有強烈的行政功能，在訴訟中代表審裁處、也與負責調查 的證監會擔任溝通的角色。接著，審裁處會進行初步的審理，包括聽取證人陳述、
審查文書證據、審閱調查紀錄、與協助的律師討論…等等。初步調查的目的，是 為了認定本案中涉及內線交易的行為人，以資進一步審理。認定行為人之後，審
and Insider Dealing in Hong Kong, 2 ASIA PAC.L.REV. 26 (1993). See also K. Lynch, supra note 2, 263.
121 SIDO, §29.
122 Peter Wesley-Smith, Judges and Judicial Power Under the Hong Kong Basic Law, 34 HONG KONG L.J. 83, 94 (2004). 論者認為 IDT 行使的是司法權而非行政權，因為澳洲相同功能的機關 Australian Corporations and Securities Panel 並非以法官為主席、且程序較不正式，被認為是行使 行政權，相對於此 IDT 的無論從權力或成員來看，應該都較近似於司法權。
123 Id. at 106，論者認為香港行政掛帥的體制下，行政與司法權的混用會破壞司法獨立。這牽涉 到香港基本法中是否存有三權分立的概念，部分學者認為沒有，但法院實務似乎仍依據權力分立 操作。Id. at 84, n2.
124 Hong Kong Worsted Mills, (I.D.T. Nov. 18, 1997), at 18.
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裁處會對行為人發出通知書（Salmon letter）125，並將初步審理的資料轉與當事 人，以給予當事人答辯機會。
接下來會進入初步聆訊（preliminary hearing）126以及實際聆訊（substantive hearing）的階段，都以公開的形式進行。初步聆訊的目的是提出律師委任、提出
125 譯名參照 http://www.sfc.hk/web/EN/published-resources/bilingual-terminology/a-z/s.html。
126 譯名參照 http://www.sfc.hk/web/EN/published-resources/bilingual-terminology/a-z/p.html。
127 SIDO, §16.
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圖 2 1991 年《證券（內幕交易）條例》下的內線交易案件流程
第五款 《證券（內幕交易）條例》實施成效
《證券（內幕交易）條例》的實施一般被認為並未對內線交易者達到太大的 威嚇效果，因為民事賠償會被內線交易行為人納入交易的風險成本考量，論者也 認為相關的處罰在各主要證券市場中相對偏輕。129此外，2008 年上訴法庭在永 富建設案上訴中，裁定內幕交易審裁處的兩大武器失效，亦即為法院調查權（right to compel evidence）以及超出所得額的罰款（fine beyond repayment）。雖然判決 當時該法早已失效而被新法取代，且最終並沒有其他內幕交易案件因為本宗上訴 判決而翻盤，但上訴法院的決定不啻是對執法機關的重擊。130
國際貨幣基金（IMF）對香港洗錢防制與違法資金執法狀況的統計反映出「大 量調查案件、相對少的起訴案件數、以及更稀少的有罪判決之間的不成比例狀況」，
131這樣的不成比例意味著調查與定罪判決的困難。Hsu et al.分析認為，造成香港 金融犯罪調查困難的原因在於空殼公司盛行、難以確定交易行為人身分，主動舉
129 鄭維建（2002），〈保護投資者權益的含意〉，《香港證券市場的監管》，頁 217，香港：證券及 期貨事務監察委員會。
130 Supra note 114.
131 Int’l Monetary Fund [IMF], Financial System Stability Assessment on Hong Kong Special Administration Region, at 79, IMF Country Report No.03/191 (Apr. 15, 2003), available at http://www.imf.org/external/pubs/ft/scr/2003/cr03191.pdf.
證券及期貨事務委員會 調查案件
內幕交易審裁處 一審
終審法院 三審 高等法院上訴法庭
二審
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報可疑案件的消息內容也不盡確實等等。132雖然上述的原因係針對洗錢防制工作 而非內線交易執法，但我們可以合理推測：同為金融犯罪執法，內線交易的執法 困難很可能也是遇到相似的問題。
第三項 2003 年《證券及期貨條例》：現行法
為了維持世界金融市場重鎮以及中國最大投資中心的優勢，並因應迅速發展 的新金融商品及工具，香港特區政府自 1990 年代起即展開修法研究，準備將一 系列證券與期貨市場相關之法令整合，133以期能夠達成規範新金融工具、促進整 合香港證券交易所與期貨交易所、以及促進網路交易的三大目標。134
1997-98 年間亞洲金融風暴發生，香港出現擠兌風波，隨之而來的是市場出 現大量對匯豐銀行股票的短線交易行為。雖然經過調查後相關內線交易行為並不 成立，但這件事也促成香港政府對匯率制度以及金融市場監管的整體反省與調整。
135香港政府終究放棄一貫以自由放任市場為導向的政策，轉而採取積極監管金融 市場的態度，最終於 2002 年 3 月 13 日立法通過《證券及期貨條例》，於 3 月 28 日公告，次年 4 月 1 日生效實施，期間陸續修正後實施至今。
雖然《證券及期貨條例》主要立法目的為規範新金融工具、促進整合香港證 券交易所與期貨交易所、以及促進網路交易，但該條例同時也在公司治理層面有 多項重要革新。
《證券及期貨條例》整合原先散落於各條例下規範的市場失當行為（Market Misconduct，即不法行為），包含內幕交易（內線交易）、虛假交易、操控價格、
披露關於受禁交易的資料、披露虛假或具誤導性的資料以誘使進行交易及操縱證 券市場，136將原本分別具有刑事責任或受民事裁處（civil penalty）、且屬不同法 律規範的各種市場失當行為統一由市場失當行為審查處（Market Misconduct
132 HSU ET AL., supra note 4, at 485.
133 分別是 Securities and Futures Commission Ordinance (Cap 24)、Commodities Trading Ordinance (Cap 250)、Securities Ordinance (Cap 333)、Protection of Investors Ordinance (Cap 335)、Stock Exchange Unification Ordinance (Cap 361)、Securities (Insider Dealing) Ordinance (Cap 395)、
Securities (Disclosure of Interests) Ordinance (Cap 396)、Securities (Clearing Houses) Ordinance (Cap 420)、Leveraged Foreign Exchange Trading Ordinance (Cap 451)、Exchanges and Clearing Houses (Merger) Ordinance (Cap 555)。
134 S. H. Goo, Corporate Dimensions of the Securities and Futures Ordinance, 33 HONG KONG L.J.
271 at 271-72 (2003).
135 K. Lynch, supra note 2, at 242-43，相關改革也被抨擊為沒有對症下藥，因為該次金融危機之所 以發生，是源於聯繫匯率制度，但該次改革主要的內容卻都是針對傳統的金融市場問題，例如本
135 K. Lynch, supra note 2, at 242-43，相關改革也被抨擊為沒有對症下藥，因為該次金融危機之所 以發生，是源於聯繫匯率制度，但該次改革主要的內容卻都是針對傳統的金融市場問題，例如本