第三章 香港內線交易案件實證研究
第三節 2003 年至 2012 年間執法狀況
第一項 案件分布
自 2003 年 4 月 1 日《證券及期貨條例》實施，至本研究進行之日（2012 年 底）為止，香港政府共計透過民事裁處程序或刑事程序，審理 13 件涉及內線交 易行為之案件。
在民事裁處程序部分，市場失當行為審查處總共就 5 宗案件進行審理並做出
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研訊報告書，共指控 14 人進行內線交易行為。在刑事程序部分，證監會總共在 法院就 8 宗案件提起訴訟，其中有 5 宗以簡易程序判決，其餘 3 宗以公訴程序判 決。在所有刑事案件中，證監會與律政司總共起訴 14 人。
以案發時間而言，案件平均分布於 2003 年至 2010 年 8 年間，除了 2004 年、
2007 年各有 2 宗，2008 年有 3 宗，其餘年份各發生 1 宗。2011 年與 2012 年雖 沒有已經完成報告或判決的案件，但並不能排除已經發生內線交易案件而證監會 正在調查中的可能，然而未進入司法程序的案件並未提供公開的政府資訊，故不 納入本研究的統計中。
表 12 2003-2012 年間內線交易案件年份統計
發生案件年份 民事裁處案件 刑事案件 民、刑事案件合計
2003 1 0 1
2004 1 1 2
2005 0 1 1
2006 0 1 1
2007 0 2 2
2008 2 2 4
2009 1 0 1
2010 0 1 1
2011 0 0 0
2012 0 0 0
合計 5 8 13
然而就上開案件所進行之司法決定，包括民事裁處程序的審裁報告書與刑事 法院判決，則均集中於 2008 年之後。在民事裁處程序部分，市場失當行為審裁 處於 2008 年做成首件決定後，於 2012 年做出最新一件決定。自 2008 年至 2012 年之 5 年間，審裁處每年均做出 1 件內線交易案件決定。
在刑事程序部分，證監會於 2008 年間一口氣密集完成 5 件調查結果，在 2009 年後共完成 3 件，提起訴訟由各級法院審理；區域法院與裁判法院則於 2009 年 做出 4 件判決，2008 年、2010 年各做出 1 件判決，2012 年做出 2 件判決。
84 表 13 2003-2012 年間內線交易案件判決年份統計
判決年份 民事裁處案件 刑事案件 民、刑事判決合計
2003 0 0 0
2004 0 0 0
2005 0 0 0
2006 0 0 0
2007 0 0 0
2008 1 1 2
2009 1 4 5
2010 1 1 2
2011 1 0 1
2012 1 2 3
合計 5 8 13
由上開統計可見，雖然現行《證券及期貨條例》的民、刑事雙軌制在 2003 年即已生效，但一直到 2008 年香港政府才真正開始採取刑事程序進行追訴。內 線交易法制在香港自《證券（內線交易）條例》伊始，已發展達二十年之久，然 則僅限於民事責任的發展，對於內線交易的刑事責任則是自 2008 年，也就是《證 券及期貨條例》修法後五年，才出現第一個刑事判決。刑事判決的發展整整比民 事判決晚了十五年，案件量也遠低於民事判決所累積的前案。
第二項 調查期間
無論是循民事或刑事程序進行的內線交易案件，都由證監會發動。民事裁處 案件係透過財政司將案件轉交市場失當行為審裁處審理（2012 年以後證監會可 以直接向市場失當行為審裁處提出），刑事案件則由證監會或律政司向管轄法院 提起訴訟程序。檢視內線交易案件的調查時間以及案件審理時間，應有助於吾人 進一步了解內線交易案件在實務操作上可能遭遇的困難。更進一步將調查期間細 分，可區分為證監會調查期間、以及司法機關（即市場失當行為審裁處之於民事 裁處案件、與各級法院之於刑事案件）審理期間。
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為準。
觀察刑事案件的調查期間，可以發現有逐漸縮短的趨勢。新法實施的第一宗 案件調查時間約 3.6 年，但近五年案件的調查時間幾乎都不到兩年。而案件的審 理時間則不一定，並未因依簡易程序或公訴程序起訴而有審理時程上的明顯差異，
都落在半年至一年半之間。其中有兩宗案件的被告在審理中認罪，分別是 M1 與 M2 案，其中只有 M1 有明顯大幅縮短審理時間的現象。
若將 2003 年以後與 2003 年之前的案件比較，吾人可以發現約在 2008 年之 後發生的案件調查時間都大幅縮短，但案件量也明顯減少。
第三項 行為人身分與行為態樣
第一款 行為人數量
表 16 2003-2012 年間內線交易民事裁處案件涉案被告人數表
案件編號 被告人數
C1 3
C2 3
C3 2
C4 3
C5 3
表 17 2003-2012 年間內線交易刑事案件涉案被告人數表
案件編號 被告人數（法人）
M1 1
M2 2
M3 5
M4 2
M5 1
M6 1
M7 1
M8 1
民事裁處案件的被告人數均在 3 人上下，刑事案件則除了 M4 案以外，都只 有 1 至 2 人。與 2003 年以前的內線交易案件被告動輒牽連十數人如串串葡萄相 比，起訴人數均明顯減少。解釋上可以有兩種可能，一是案件規模的確變小，二 是證監會在起訴時態度轉變得較為審慎，只起訴最可能定罪的主要行為人。
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第二款 行為人身分
以下將就個別案件行為人之身分以及內線交易行為之態樣分別整理如下表，
以資分析。
值得注意者，在許多案件中，行為人的行為態樣都可能同時符合多項違法態 樣：可能是同時符合多種身分，例如同時身為公司內部人與收購人，或同時身為 與公司有關聯之人與收購人，從而同時構成 270 條(1)(a)款與 270 條(1)(b)款；也 有可能同時符合不同行為態樣，例如使用他人帳戶交易，可能會被認定為「自己 利用人頭戶交易」即 270 條(1)(a)(i)款、或是「慫使他人交易」即 270 條(1)(a)(ii) 款、或僅構成「向他人透露消息」即 270 條(1)(c)款。在這種情況，證監會傾向 於同時依不同款起訴，交由法院認定。
表 18 2003-2012 年間內線交易民事裁處案件行為人身分與行為態樣
案件編號 行為人編號 行為人身份 行為態樣
C1 C1-1 子公司員工 買賣股票
C1-2 子公司員工 買賣股票
C1-3 子公司員工 買賣股票
C2 C2-1 投資銀行顧問 知悉消息後告知他人
C2-2 基金經理人 買賣所管理基金持股
C2-3 基金經理人 買賣所管理基金持股
C3 C3-1 C3-2 男友 買賣股票
C3-2 併購方實習律師 知悉消息後告知他人
C4 C4-1 收購人 買賣股票
C4-2 收購人 買賣股票
C4-3 收購人 買賣股票
C5 C5-1 董事兼主席 買賣股票
C5-2 財務長 買賣股票
C5-3 基金經理人 買賣股票
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表 19 2003-2012 年間內線交易民事裁處案件行為人身分與行為態樣
案件編號 行為人編號 行為人身份 行為態樣
M1 M1 子公司財務經理 買賣股票
M2 M2-1 投資銀行總監 買賣股票
M2-2 基金經理人 買賣所管理基金持股
M3 M3-1 投資銀行副理 知悉消息後告知他人
M3-2 M3-1 女友 買賣股票
M3-3 M3-1 兄 買賣股票
M3-4 M3-1 嫂 買賣股票
M3-5 M3-1 侄 買賣股票
M4 M4-1 員工（會計經理） 買賣股票
M4-2 M4-1 妻 買賣股票
M5 M5-1 投銀董事／總經理 買賣股票
M6 M6-1 收購人談判代表 買賣股票
M7 M7-1 員工（財務助理） 買賣股票
M8 M8-1 獨立董事 買賣股票
民事裁處案件 14 名行為人中，計有 5 人為公司主要內部人，包括 2 名管理 階層，3 名員工；2 人為有業務關聯的暫時內部人，包括 1 名律師，1 名投資銀 行顧問；另有 3 名收購人與 4 名沒有任何職務關係的外部人；全部 14 名行為人 中，共有 3 人職業為基金經理人。
刑事案件 14 名行為人中，計有 4 人為公司主要內部人，包括 3 名管理階層，
1 名員工；3 人為暫時內部人，3 人都是有業務關聯的投資銀行顧問；另有 1 名 收購人與 6 名沒有任何職務關係的外部人，其中 1 人職業為基金經理人。
有趣的是，早期的案件行為人身分主要都是公司內部人員，特別是大股東與 董事占大宗，少有金融從業人員；但晚近的案件中，金融從業人員的比例明顯提 高，包括有業務關聯的投資顧問、以及透過各種管道取得資訊的基金經理人。
以上案件結果似乎反映出了行為人的態樣一定幅度的改變，內線交易的行為 人從純粹的所有權人或經營者，轉變成金融從業人員佔有一定比例的狀態。這些 金融從業人員不見得是利用內線交易行為為自己牟利，而是在灰色地帶裡進行證 券資訊的流動以促進基金的獲利。
如果扣除掉這些因為金融交易態樣大幅度改變而產生的內線交易，傳統內線
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交易行為從絕對數量上看來似乎是有所減少，但究竟是內線交易行為逐漸絕跡，
還是執法機關為求高定罪率而減少了沒有把握或證據不足的起訴案件，仍無法有 所定論。
另外值得注意的是，與民事裁處案件不同，自開始依刑事程序追溯內線交易 案件後，尚沒有任何法人被列為刑事被告，故吾人無從得知法院是否認為內幕交 易審裁處在民事裁處程序中關於「法人可以為違法內線交易行為主體」的認定標 準可以同時適用於刑事程序。如果適用，由於香港目前沒有法律明文規定市場失 當行為法人刑事責任，法院將面對是否處罰法人負責人的問題；此外從 292 條法 人可舉證證明交易決策人不知情而免責的例外條款看來，應該也可以反面推論立 法者有意使法人該當本章的刑事罪名。如果該標準不適用於刑事責任，那麼內線 交易刑事責任的射程會小於民事責任，將可能不利證監會執法，或是減少證監會 使用刑事程序的誘因。上開爭論尚有待進一步的案例釐清法律的適用。253
第四項 內線消息性質與態樣
2003-2012 所有內線案件中所涉及的內線消息性質，以利多消息，也就是對 證券價格有正面影響的消息較多。在 13 宗案件中有 8 宗屬利多消息，其餘 5 宗 屬利空消息；其中民事裁處案件 5 宗中有 3 宗為利空消息，刑事案件 8 宗中僅有 2 宗為利空消息。
就消息態樣而言，可區分為營運消息與股權變動消息兩大類。股權變動消息 佔多數，13 件案件中有 9 件，營運消息則佔 4 件。
表 20 2003-2012 年間內線交易案件內線消息態樣
253 黃雅鈴（2012），《法人之內線交易責任》，國立台北大學法律學系碩士論文。關於上開問題有 詳盡的一般性理論介紹。
案件編號 消息態樣 性質 類型
C1 前半年財報顯示利潤比去年同期下降 72% 利空 營運
C2 將行 8 億 5 千萬股 top-up placement，配股價為
1.80 港元低於市價 利空 股權
M1 子公司的主要客戶將申請破產，需認列大量壞帳 利空 營運
M2 將被第三方德高貝登收購 利多 股權
M3 下市計畫 利多 股權
M4 將與子公司至祥記進行 asset swap 利多 股權
M5 為了近期收購油田的計劃，將發債融資 利多 營運
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第五項 交易所得利益
法院與市場失當行為審裁處在計算交易所得利益時，採取一貫的立場，以「最
法院與市場失當行為審裁處在計算交易所得利益時，採取一貫的立場，以「最