第四章 我國法制概觀與實務分析
第三節 實務發行現況分析
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依《公開發行公司年報應行記載事項準則》規定，年報募資 情形項下應記載限制員工權利新股辦理情形（第 7 條），其 內容包含至年報刊印日止之辦理情形及對股東權益之影響，
以及累積至年報刊印日止取得限制員工權利新股之經理人 及取得股數前十大之員工姓名及取得情形（第 15 條）。
第三節 實務發行現況分析
第一項 資料範圍
據本文蒐集自公開資訊觀測站之資料，截至 2012 年 12 月為止，
已有 43 家上市櫃公司公告擬發行限制性股票，其中已向金管會申報 生效者有 27 家，已實際發行者有 25 家，分別為：2351 順德、2448 晶電、2449 京元電、3006 晶豪科技、3014 聯陽、3041 揚智、3481 群創光電、3561 昇陽科、3576 新日光、3599 旺能、4938 和碩、8101 華冠通訊、8199 廣鎵、3227 原相、3234 光環、3289 宜特科技、3362 先進光電、3498 陽程科技、3555 擎泰科技、4128 中天生技、5351 鈺 創科技、6138 茂達電子、6147 頎邦科技、6237 驊訊、6244 茂迪等。
上開「已實際發行」的 25 家公司在產業分布上主要集中在半導體及 光電業（分別為 11 家、8 家）204，餘則散見電腦及週邊設備、通信 網路、其他電子及生技醫療業（各產業佔比參見圖五）。此外，上開
「已實際發行」的 25 家公司當中，有超過半數在 2012 年為稅後淨損
（13 家，光電業即佔 7 家）205。
204 該 25 家公司所屬產業分別為：
半導體：順德、京元電、晶豪科技、聯陽、揚智、原相、擎泰科技、鈺創科技、茂達電子、頎邦 科技、驊訊。
光電：晶電、群創光電、昇陽科、新日光、旺能、廣鎵、先進光電、茂迪。
電腦及週邊設備：和碩。
通信網路：華冠通訊、光環。
其他電子：宜特科技、陽程科技。
生技醫療：中天生技。
205 各虧損公司 2012 年 EPS：晶電：-1.3 元、群創光電：-3.91 元、昇陽科：-6.35 元、新日光：
-9.69 元、旺能：-7.31 元、廣鎵：-2.23 元（至 2012 年第三季為止）、茂迪：-11.52 元（以上均為
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圖六：限制性股票實際發行公司產業分布比例
來源：本文繪製
值得一提者，上開「已實際發行」的 25 家公司之中，廣鎵已被 晶電透過股份轉換之方式收購為全資子公司，而旺能則是遭到新日光 合併而消滅。該二公司甫發行限制性股票未久，即面臨被收購、合併 的命運，此與限制性股票所預想之目的功能（提供經營者長期誘因）
相對照，似乎有些說不出的怪異。
至於該二公司前此已發行的限制性股票又該如何處理？就廣鎵 而言，依據公開資訊觀測站由晶電所公告之資料（廣鎵已不繼續公開 發行），似乎並未在換股前由廣鎵先行收回，而是由晶電「因股份轉 換而繼受之」206，此外，依據經濟部函釋，晶電因股份轉換所發行之 新股「與公司法第 267 條第 8 項無涉」207，亦即屬於不受轉讓限制、
光電業）、晶豪科技：-0.68 元、擎泰科技：-14.94 元、鈺創科技：-1.14 元、華冠通訊：-1.16 元、
中天生技：-0.1 元、驊訊：-1.25 元。資料來源：公開資訊觀測站。
206 晶電在 2012 年 11 月 13 日於公開資訊觀測站限制員工權利新股專區公告：「晶元光電因與廣 鎵光電股份轉換，繼受其 101 年限制員工權利新股。」。
207 經濟部 102 年 1 月 7 日經商字第 10102446300 號函：「甲公司發行員工限制型新股，甲公司員
44%
32%
4%
8%
8% 4%
半導體 光電 電腦及週邊 通信網路 其他電子 生技醫療
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無既得條件的一般普通股。次就旺能而言，依據新日光所公告之資料
（旺能亦已不繼續公開發行），旺能似已註銷部分限制性股票，導致 雙方因此調整了合併換股比例208。
第二項 分析項目說明
本文將以前述「已實際發行」的 25 家公司作為分析對象，分析 項目包含發行公司的控制權型態、發行必要理由、發行價格、重要發 行條件（員工資格、權利限制、既得條件）及授予對象等。其中有關 控制權型態方面，係以台灣經濟新報 TEJ 資料庫所載資料為據，分為 單一家族主導、公股主導、專業經理人治理、共治型態等四類；而就 發行必要理由、發行價格、重要發行條件等方面，係摘自分析對象於 公開資訊觀測站「限制員工權利新股專區」所申報公告之發行辦法；
至於授予對象方面，則係整理自分析對象 2012 年之年報，且僅就具 董事、董事長或前十大股東等特殊身分之經理人方予列名。
第三項 分析結果彙總
第一款 控制權型態
分析對象之控制權型態，主要可分為「單一家族主導」及「專業 經理人治理」兩類（分別為 7 家、16 家）209，餘皆屬「共治型態」，
並無「公股主導」此一類型（佔比參見圖六）。
工係合法取得該限制型股票，嗣後因甲、乙公司進行股份轉換，甲公司員工因而改持有乙公司股 票，甲公司員工係以甲公司股東之身分取得乙公司之股票，尚非由乙公司發行限制員工權利新股 給甲公司員工，故與公司法第 267 條第 8 項規定無涉。」
208 新日光在 2013 年 4 月 19 日於公開資訊觀測站公告重大訊息：「因旺能註銷部分 101 年度發行 之限制員工權利新股，致轉換股數發生變動，依原定之合併對價，每 1 股旺能普通股，換發 0.7350 股本公司增資發行普通股，合併增資發行新股由 168,675,820 股調整為 168,507,504 股。」
209 分析對象之控制權型態分別為：
單一家族主導：順德、群創光電、旺能、華冠通訊、擎泰科技、中天生技、頎邦科技。
專業經理人治理：晶電、京元電、晶豪科技、聯陽、揚智、昇陽科、新日光、和碩、廣鎵、原相、
光環、宜特科技、鈺創科技、茂達電子、驊訊、茂迪。
共治型態：先進光電、陽程科技。
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圖七：限制性股票實際發行公司控制權型態分布比例
來源：本文繪製
第二款 發行必要理由
依據公開資訊觀測站之資訊，分析對象發行限制性股票之「必要 理由」可說是千篇一律，諸如「為吸引及留任公司所需之專業人才，
並提高員工對公司向心力及歸屬感，以增加競爭力共同創造公司及股 東最大利益。」等空洞、制式化的文字重覆不斷地出現。總之，不脫
「吸引及留任人才」及「提升員工向心力」兩大目的。
第三款 發行價格
分析對象當中，共有 17 家公司為無償發行（即發行價格為零，
佔比 68%），其餘 8 家公司皆為有償折價發行（即發行價格大於零，
惟低於授予日公平市價，佔比 32%）210。
210 分析對象之發行價格分別為：
64%
28%
8%
專業經理人治理 單一家族主導 共治型態
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公司名稱 實際授予對象為具特殊身分之經理人
張明鑒：董事兼總經理、前十大股東。
賀志宏：董事兼資深副總經理。
揚智 林申彬：董事長暨總經理 。
新日光 洪傳獻：董事暨執行長。
擎泰科技 熊福嘉：董事長兼總經理。
中天生技 翁淑鈺：生技投資事業部總經理、董事陳俊宏配偶、前十大股東。
來源：本文整理
第四項 研究發現
在控制權型態方面，在 25 家分析對象中屬「專業經理人治理」
型態者，佔比高達 64%；屬「單一家族主導」型態者，佔比為 28%。
對照我國學者過去針對我國上市櫃公司進行的實證調查結果，多發現 家族企業佔比普遍在 50%－70%，則分析對象的控制權型態屬「單一 家族主導」之比例明顯較低，亦即屬「專業經理人治理」型態之公司 似乎更傾向於發行限制性股票。考量分析對象所屬產業之分布情形，
多為半導體、光電等家族企業色彩相對較淡的產業，此一結果應不致 令人感到意外。
其次，在發行必要理由方面，分析對象不約而同地均將「吸引及 留任人才」及「提升員工向心力」等兩大目的列為其發行限制性股票 之必要理由（似乎也是「唯二」的理由）。惟就限制性股票何以能在 諸多報酬工具當中雀屏中選？何以如此地「必要」？分析對象對此皆 未置乙詞。由此觀之，募發準則固然要求公司於股東會召集事由列舉 並說明「辦理本次限制員工權利新股之必要理由」，但實際執行面上 似淪於空洞化、口號化，而缺乏實質內容。值得注意者，在分析對象 當中有逾半數的公司 2012 年為稅後淨損，虧損公司基於現金流考量，
的確更有可能選擇以限制性股票作為留才工具，
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在發行價格方面，將近七成分析對象皆採用無償授予方式發行，
其餘三成分析對象雖有發行價格之設計，但皆為折價發行（發行價格 低於授予日公平市價）。整體而言，應可推認限制性股票制度的其中 一項賣點─可折價發行或無償授予─確實是企業選用此項權益報酬 工具的決定因素。
至於在相關重要發行條件方面，就「員工資格」部分，絕大部分 分析對象都將獲配員工資格以及獲配數量交由總經理或董事長核定 再轉呈董事會決議。部分公司復明定獲配員工具董事及經理人身分者 應先經薪資報酬委員會同意。僅有極少部分公司並未明定是否須經董 事會決議211。由此觀之，募發準則第 60 條之 2 第 3 項雖要求公司於 股東會召集事由列舉並說明「員工資格條件及得獲配或認購股數」，
但股東在進行投票表決時事實上看不到具體員工名單及股數，甚至也 難以推知大概是哪些對象，只知道是「本公司員工」，至於實際獲配 員工名單及股數都是事後再由董事會來決定。對於股東們而言，唯一 有價值的資訊似乎僅有「可能費用化金額、對公司 EPS 稀釋情形」
此一項目而已。
其次就「權利限制」部分，所有分析對象皆就處分權加以限制，
且一概要求將股票交付信託。有趣的是，在「表決權」和「分配權」
的配置方面即出現了差異。茲分列如后：
一、 類型 A：有表決權、有分配權
此種類型的限制性股票與國外典型的 RSAs 相近，分析對象 當中包含順德、晶電、京元電、晶豪科技、聯陽、揚智、昇 陽科、新日光、旺能、和碩、廣鎵、原相、光環、宜特科技、
擎泰科技、鈺創科技、茂達電子、頎邦科技、茂迪等 19 家 公司均屬此種類型。
211 聯陽於發行辦法僅規定「經公司參酌其資歷貢獻等定之」，惟聯陽於年報中表示授予對象僅限
211 聯陽於發行辦法僅規定「經公司參酌其資歷貢獻等定之」，惟聯陽於年報中表示授予對象僅限