第三章 權益報酬的理想與現實─美國的經驗
第三節 經營者權益報酬的演進
國
立 政 治 大 學
‧
N a tio na
l C h engchi U ni ve rs it y
52
戲稱為「蘭奇條款」的高階主管薪酬管理準則，表示未來經營者獎酬 將與長期經營績效掛勾，搭配遞延給付及索回薪酬等機制98。
宏碁與蘭奇的分手戲碼與經營者權力假說所主張之證據─慷慨 的離職給付─似乎不謀而合，也提醒吾人我國雖以家族企業為大宗，
但仍然有一些股權較為分散、並無明顯大股東或控制股東的大型企業 存在（宏碁即為一例）。理論上，這些大型企業可能存在較為嚴重的 傳統代理問題，也正是誘因機制發揮功能的擅場。惟考量國情文化、
資訊透明度、法制健全度、投資人屬性等差異，這些大型企業相較於 美國企業而言，其經營者報酬決定過程是否更能趨近「對等協商」的 理想狀態？或者更具體的問：這些大型企業的董事們相較美國企業的 董事而言，能否忠實而無私地扮演好股東代言人的角色，替股東看緊 荷包？經營者權力假說的最後及唯一防線─憤慨成本─是否意味著 自己（股東）的荷包終究只能靠自己（股東）來看管（至少在經營者 報酬議題上是如此）？值得省思。
第三節 經營者權益報酬的演進
第一項 報酬結構的改變
過去三十年來美國企業經營者的報酬持續增長，又以 1990 年代 增加速度最為劇烈。隨著報酬水準提升，在報酬結構上也發生很大的 改變。雖然不同產業仍存有相當差異，但大致上而言美國企業經營者 的報酬結構包含了五項基本組成元素，分別是基本薪資、紅利、長期 誘因計畫（long‐term incentive plan）、股票選擇權以及限制性股票。
除此之外，許多高階經理人也享有退休年金計畫（pension plans）和 各式福利津貼（perquisites），且在離職時往往還能獲得一筆為數可觀 的離職金（severance payments）99。
98 呂俊儀，蘭奇離職金創天價 宏碁：國際慣例，聯合晚報，2012 年 6 月 15 日。
99 Carola Frydman & Dirk Jenter, supra note 28.
‧ 國
立 政 治 大 學
‧
N a tio na
l C h engchi U ni ve rs it y
53
以美國企業執行長為例，據美國學者實證調查顯示，自二次世界 大戰後，美國企業執行長的報酬演進歷程大致而言可分為兩段時期：
在 1970 年代以前，執行長整體報酬水準普遍較低，且只有極少量的 權益報酬被企業採用；而自 1970 年代中期開始，各項報酬組成元素 呈現顯著成長，且在不同產業之間開始差異化（詳見圖四之一）100。 吾人綜觀 1936－2005 年間美國前 50 大企業執行長報酬結構的演變，
可發現 1936－1950 年間執行長的報酬主要是由基本薪資和現金紅利 組成。而在今日，紅利則通常是非裁量性（non-discretionary）的報酬
（即發放之對象及於全體受雇人），其發放與否繫於一項或多項會計 績效指標的達成，且不再侷限以現金支付，而也可能直接授予股份。
至於所謂的長期誘因計畫（LTIP）其實就是多年期的績效紅利計畫，
自 1960 年代開始，這類長期性的計畫對執行長的報酬結構逐漸產生 影響，其通常會將報酬遞延數年以後才支付，且支付方式亦同樣可能 包含現金或股份。
權益誘因（equity incentives）和以股份為基礎的報酬則是近年來 美國企業執行長報酬內容的重要特徵。許多研究顯示，美國大型企業 執行長的財富水準與公司股價之間具有高度敏感性，而最主要的貢獻 因素來自於經營者持有的股份與股票選擇權。圖四之一中最戲劇性的 結構變動說明了此一趨勢：股票選擇權自 1980 年代開始廣為風行，
一般認為其目的是為了將執行長的報酬與股價直接連結，提供其增進 股東價值的誘因。令人玩味的是，更早期的執行長報酬結構中卻幾乎 看不到股票選擇權存在，直到 1950 年代美國稅法修正使得某些類型 的股票選擇權得以適用較低的資本利得稅率時，此項報酬工具才逐漸 獲得推展。此外，當時雖然已有許多企業開始採用股票選擇權計畫，
但直到 1970 年代的晚期，這項報酬工具才真正開始在執行長的報酬 結構中佔有一席之地。
100 Id., at 38.
‧ 國
立 政 治 大 學
‧
N a tio na
l C h engchi U ni ve rs it y
54
來源：Frydman et al.
股票選擇權廣為風行的官方理由是為了在執行長的報酬結構中 加入誘因機制，據學者調查，美國企業執行長持有股票選擇權的比率 確實從 1980 年的 57%，成長至 1990 年的 90%，但在不同產業之間 股票選擇權的使用程度差異頗大：美國大型企業所發行的股票選擇權 可認購股份數一般大約為流通在外普通股總數的 5.5%，對於電腦、
軟體、製藥業等高成長性產業而言，該比率提高至 10%－14%；對於 汽油、公用事業等低成長性產業而言，則降低至 2%－3%101。
在 1990 年代，股票選擇權儼然成為美國企業執行長報酬結構中 比重最高的組成元素。仔細檢視 1992－2008 年間美國 S&P 500 企業 執行長的報酬發展歷程（詳見圖四之二）102，可知 1992 年股票選擇 權只佔執行長報酬總額的 20%，該比率在 2000 年便躍升至 49%，足 見股票選擇權的風行是美國企業執行長報酬總額成長的主要推力來 源。其次，股票選擇權的成長並似乎並未對其他報酬元素帶來排擠效 果，同期間的基本薪資、年度紅利以及長期誘因計畫的金額也都持續
101 John E. Core, Wayne R. Guay & David F. Larcker, supra note 27, at 29.
102 Carola Frydman & Dirk Jenter, supra note 28, at 39.
圖四：1936－2005 年美國前 50 大企業執行長報酬水準與結構變化
‧ 國
立 政 治 大 學
‧
N a tio na
l C h engchi U ni ve rs it y
55
來源：Frydman et al.
成長。然而，美國股票市場在 2000－2001 年間因網路泡沫化導致的 反轉似乎使得執行長們眼中的股票選擇權失去光采，不管從相對比重 或是絕對金額來看，股票選擇權都開始走下坡。在 2006 年，限制性 股票超越了股票選擇權，成為美國企業最普遍使用的權益報酬工具。
除美國 S&P 500 企業的執行長外，美國 S&P MidCap、S&P SmallCap 企業的高階經理人報酬也發生了類似的結構性變化103。
第二項 股票選擇權的興衰：租稅與會計的影響
美國企業執行長的報酬結構自 1980 年代起歷經巨變，其中股票 選擇權的大起大落尤其具有戲劇性。探其原因，經濟學家們大力鼓吹 企業以權益報酬作為誘因機制來提供經營者極大化股東權益的誘因 對於股票選擇權的風行固然有著推波助瀾的效果，惟一般認為美國的 租稅政策對於「績效報酬」（performance-based compensation）的特殊 優待以及會計準則低估了股票選擇權的成本，很可能才是導致導股票
103 Id., at 6.
圖五：1992－2008 年美國 S&P 500 企業執行長報酬水準與結構變化
‧ 國
立 政 治 大 學
‧
N a tio na
l C h engchi U ni ve rs it y
56
選擇權崛起的真正決定因素。另一方面，股票市場的熊市和 2004 年 會計準則的改變則使得股票選擇權近年逐漸式微。質言之，雖然經濟 學家往往自誘因機制的角度觀察股票選擇權，惟此項報酬工具的興衰 毋寧是反映了其在租稅和會計上成本優勢的變遷，這在吾人理解美國 股票選擇權的實務運作時至為關鍵，謹析述如后。
第一款 租稅政策的變遷
第一目 早期的發展
美國財政部從 1923 年開始要求企業的受雇人將財產取得成本和 公平市價之間的價差計入個人的綜合所得，對股票選擇權而言，此項 要求使得受雇人在執行股票選擇權時即必須就「執行價」和「執行時 的股票市價」之間的價差按照通常稅率課稅。這一方面有促使受雇人 出售股票的效果（為了套現繳稅），但也增加了受雇人的取得成本。
經過長年爭論以後，終於導致美國稅法在 1950 年的修正，關於股票 選擇權的課稅爭議遂暫時告一段落104。
簡單回顧，股票選擇權早期的課稅爭議在於其是否構成「報酬」
而必須按通常稅率課稅。在 1938 年一件涉及誘因計畫的訴訟案中，
税務上訴委員會（the Board of Tax Appeals）駁回稅務局的欠稅核定
（deficiency assessment），認為企業以及受雇人的「意圖」（intention）
是決定股票選擇權的授予是否構成報酬的重要因素105。隨後幾個案件 税務上訴委員會除重申相同見解之外，並進而指出股票選擇權在授予 當下若無重大價差（substantial initial spread）存在，即不能認為企業 與受雇人有以之為報酬的意圖存在。司法實務的發展促使美國財政部 在 1939 年修正相關規範，明文規定就「具有報酬性質」（in the nature of compensation）的股票選擇權課稅，卻因此大開爭訟之門，接下來
104 Gilbert A. Schneider (1951), Taxation - Employee Stock Options Under the Revenue Act of 1950, Marquette Law Review, Vol.34, at 211.
105 Geeseman v. Commissioner, 38 B.T.A. 258 (1938).
‧ 國
立 政 治 大 學
‧
N a tio na
l C h engchi U ni ve rs it y
57
發生的許多訴訟都圍繞著當事人的意圖和價差是否重大等爭點打轉，
而美國財政部往往只有在股票選擇權授予當下已有重大價差的案件 當中才能獲得勝訴106。
不過，在 1945 年的另一件訴訟案中，美國最高法院一舉推翻了 當事人意圖和重大價差的判斷標準，認為其並非「報酬」此一概念的 先決條件107。該判決問世以後，美國財政部亦旋即修正相關規範納入 判決意旨，並在 1946 年頒布解釋令表示財政部無庸舉證證明當事人 有以股票選擇權作為報酬的意圖。上開判決及解釋令在當時被批評為 將對股票選擇權誘因計畫帶來毀滅性影響，蓋其將導致受雇人在執行 股票選擇權、取得股票時被迫立刻售出部分持股來支應稅負。惟亦有 不同看法認為受雇人如欲繼續保有股票，可利用其他的收入甚至質借 股票來套現支付稅款，未必得出售持股108。
在各方角力之下，美國國會終於在 1950 年 9 月通過 1950 年收入 法案（the Revenue Act of 1950），該法案使得符合要件的股票選擇權 在執行時無庸繳稅，受雇人只須在售出股票時負擔資本利得稅，此類 股票選擇權又稱為「受限制的股票選擇權」（restricted stock options），
惟 1950 年收入法案並未要求受雇人必須繼續持有股票滿一定期間。
受限制的股票選擇權維持 14 年後遭 1964 年收入法案（the Revenue Act of 1964）廢止，而由「適格的股票選擇權」（qualified stock options）
取而代之，此法案開始要求受雇人執行股票選擇權所取得的股票必須
取而代之，此法案開始要求受雇人執行股票選擇權所取得的股票必須