第三章 權益報酬的理想與現實─美國的經驗
第四節 Dodd-Frank 法案的改革措施：Say-on-Pay
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第四節 Dodd-Frank 法案的改革措施：Say-on-Pay
第一項 Dodd-Frank 法案概述
2008 年的金融海嘯，讓歷經兩次世界大戰、屹立 158 年的巨人 雷曼兄弟（Lehman Brothers）應聲倒下，幾大投資銀行也元氣大傷，
例如貝爾斯登（Bear Stearns）被摩根大通（J.P. Morgan）收購，美林
（Merrill Lynch）被美國銀行（Bank of America）收購，而美國國際 集團（AIG）則一方面接受美國聯準會的紓困，一方面處分各國業務 斷尾求生。2009 年 6 月，美國現任總統巴拉克‧歐巴馬為弭平民怨 而提出金融監管改革方案，歷經各方角力，號稱 1929 年大蕭條以來 最全面的金融改革法案─《Dodd-Frank 華爾街改革與消費者保護法》
（Dodd-Frank Wall Street Reform and Consumer Protection Act，下稱
「Dodd-Frank 法案」）終於在 2010 年 7 月問世171。
評論家認為，對照限制銀行與證券混業經營的 1933 年銀行法案
（Banking Act of 1933，又稱為 Glass-Steagall Act），Dodd-Frank 法案 涵蓋層面可謂有過之而無不及。茲將其主要改革議題臚列如后172：
一、 成立金融穩定監督委員會
金融穩定監督委員會（Financial Stability Oversight Council, FSOC）係一統合性的監管機構，其成立目的在於解決過去 美國金融監理下多個各別金融監理單位所產生的事權空窗，
以及業者使用監理套利的狀況。既有的其他監管機構，例如 美 國 商 品 期 貨 交 易 委 員 會 （ Commodity Futures Trading Commission, CFTC）、美國 SEC 以及美國聯準會等，亦進行 職掌與功能上的強化。
171 陳相儒，美國金融改革法案簡析，經濟日報，2010 年 7 月 28 日。Dodd-Frank 法案係以美國 眾議院金融服務委員會主席 Barney Frank 及參議院銀行委員會主席 Chris Dodd 命名。
172 以下內容摘要整理自陳相儒，前註文，以及高旭宏，持續的金融秩序重整─美國 Dodd-Frank 法案及我國金融機構所受到的影響，安永通訊，2012 年 12 月，頁 20－21。
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二、 完整涵括所規範的金融機構
FSOC 透過對增強有關大型、複雜金融機構的法規與監督的 嚴謹度來對資產管理人、結算與清算系統、銀行與銀行控股 公司、保險公司及避險基金與私募股權進行監理，其中避險 基金與私募股權尤為過去監管較弱之一環。
三、 流動性與資本適足性的強化
金融機構於「壞時機」中所展現的脆弱，突顯流動性與資本 適足性的不足，風險管理的強化在 Dodd-Frank 法案中已與 新巴賽爾資本協定（Basel II）靠攏。
四、 OTC 的改革
櫃台買賣交易（OTC）的不透明，使得監理機關與市場難以 評估未揭露與遭放大的風險，完整揭露衍生性金融商品資訊 以及成立清算中心為 Dodd-Frank 法案主要改革重點。
五、 高階經理人報酬改革
為邁向更完善的公司治理，使股東對高階經理人奨酬更具有 影響力，Dodd-Frank 法案賦予股東對高階經理人薪酬提供 建言之權，即所謂 Say-on-Pay 表決制度，期望透過此變革 引導高階經理人在穩健經營的考量角度下進行決策，避免因 短期績效而涉險。
六、 要求大型金融機構提出退場方案
為解決部分具系統性風險的大型金融機構「大到不能倒」、
「複雜到不能倒」的問題，Dodd-Frank 法案要求符合條件 的金融機構按預定時程提交俗稱「生前遺囑」（living will）
的債務清理計畫（Resolution Plan），即由各金融機構提出在 營運出現危機時「理論可行」的退場方案。
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七、 限制銀行的活動
銀行自營交易與某些衍生性商品的合約使得銀行具有營運 角色矛盾的問題，並可能在損害客戶、股東與投資人的狀態 下承受過多風險，Dodd-Frank 法案限制商業銀行從事某些 投資業務，避免銀行有過高之曝險，以終極解決此矛盾。
八、 提升法規與監督的嚴謹度
要求證券化業務的發行人必須保留部分風險，同時強化評等 機構之獨立性與評等資訊之透明度，提供投資人透明且可靠 之投資機構資訊。
九、 國際合作
為使系統性風險的發生可能降到最低，必須透過國際間的交 流(如 G20)，使各國監理機關可以在既定框架中合作，並預 防系統性風險產生。
十、 提落實客戶保護
成立消費者保護機構(Consumer Financial Protection Agency, CFPA)以因應日新月異的金融商品發行，從增加商品透明性、
公平性與資訊對等等方面來提升消費者權益。
第二項 Say-on-Pay 表決制度介紹
應先說明者，早在 Dodd-Frank 法案問世前，美國實務上便存在 Say-on-Pay 表決，例如美國家庭人壽保險公司（AFLAC）在 2007 年 便自願將高階經理人薪酬提出於股東會進行表決，翌年該公司執行長 丹尼爾．阿莫斯（Daniel P. Amos）美金 1,196 萬元的報酬方案在股東 大會上更獲得超過 93%的贊成票173。海嘯時期由美國前任總統小布希
173 Aflac Investors Get a Say on Executive Pay, a First for a Publicly Traded U.S. Company, The New York Times, Business Day, May 6, 2008. Available at:
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簽署的《經濟穩定緊急法案》（Emergency Economic Stabilization Act, EESA）開始強制要求接受美國政府「問題資產救助計畫」（Troubled Asset Relief Program, TARP）金援的金融機構必須在年度股東大會上 就高階經理人報酬方案單獨進行 Say-on-Pay 表決，且應持續至所獲 金援款項悉數償還予時為止174。據學者統計，在 2010 年約有 280 家 TARP 金融機構舉行了 Say-on-Pay 表決175。
Dodd-Frank 法案進一步將 Say-on-Pay 表決制度的強制適用範疇 擴及於一般公開公司，Dodd-Frank 法案第 951 條修正了美國 1934 年 證券交易法（The Securities Exchange Act of 1934）第 14 條，增列了 第 14 條第 A 項176，美國 SEC 隨後亦修正了 Rule 14a、Regulation S-K
http://www.nytimes.com/2008/05/06/business/06pay.html?_r=0.
174 SEC Implements Say-On-Pay Requirements for TARP Recipients, Ballard Spahr LLP., January 20, 2010. Available at:
http://www.ballardspahr.com/alertspublications/legalalerts/2010-01-20_secimplementssayonpay.aspx.
175 Randall S. Thomas, Alan R. Palmiter & James F. Cotter (2012), Dodd-Frank's Say on Pay: Will it Lead to a Greater Role for Shareholders in Corporate Governance?, Cornell Law Review, Vol. 97, at 1223.
176 Dodd-Frank 法案條文節錄如下：
SEC. 951. SHAREHOLDER VOTE ON EXECUTIVE COMPENSATION DISCLOSURES.
The Securities Exchange Act of 1934 (15 U.S.C. 78a et seq.) is amended by inserting after section 14 (15 U.S.C. 78n) the following:
“SEC. 14A. SHAREHOLDER APPROVAL OF EXECUTIVE COMPENSATION.
(a) SEPARATE RESOLUTION REQUIRED.—
(1) IN GENERAL.—
Not less frequently than once every 3 years, a proxy or consent or authorization for an annual or other meeting of the shareholders for which the proxy solicitation rules of the Commission require compensation disclosure shall include a separate resolution subject to shareholder vote to approve the compensation of executives, as disclosed pursuant to section 229.402 of title 17, Code of Federal Regulations, or any successor thereto.
(2) FREQUENCY OF VOTE.—
Not less frequently than once every 6 years, a proxy or consent or authorization for an annual or other meeting of the shareholders for which the proxy solicitation rules of the Commission require compensation disclosure shall include a separate resolution subject to shareholder vote to determine whether votes on the resolutions required under paragraph (1) will occur every 1, 2, or 3 years.
(3) EFFECTIVE DATE.—
The proxy or consent or authorization for the first annual or other meeting of the shareholders occurring after the end of the 6-month period beginning on the date of enactment of this section shall include—
(A) the resolution described in paragraph (1); and
(B) a separate resolution subject to shareholder vote to determine whether votes on the resolutions required under paragraph (1) will occur every 1, 2, or 3 years.
(b) SHAREHOLDER APPROVAL OF GOLDEN PARACHUTE COMPENSATION.—
(1) DISCLOSURE.—
In any proxy or consent solicitation material (the solicitation of which is subject to the rules of the Commission pursuant to subsection (a)) for a meeting of the shareholders occurring after the end of the 6-month period beginning on the date of enactment of this section, at which shareholders are asked to approve an acquisition, merger, consolidation, or proposed sale or other disposition of all
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Item 402、Form 8-K、Regulation M-A Item 1011 等相關細部規則177， 整套制度於焉正式上路。
簡單來說，依據新法規定，受到委託書規則規範的公開公司應將 該公司之執行長、財務長及至少另外三名薪酬最高的經理人（即所謂
「列名經理人」，named executive officers）的報酬方案提出於股東會 單獨接受股東們的建議性投票，且此項建議性投票應至少每三年舉辦 一次。至於 Say-on-Pay 表決的具體議案文字則並無一定格式要求，
單純提請股東們同意列名經理人的報酬方案亦無不可。例如：茲同意 本公司支付予列名經理人的報酬，詳如依據 Regulation S-K Item 402 揭露之內容，包含報酬之議論與分析（Compensation discussion and analysis, CD&A）、各項報酬表格（compensation tables）以及敘述性
or substantially all the assets of an issuer, the person making such solicitation shall disclose in the proxy or consent solicitation material, in a clear and simple form in accordance with regulations to be promulgated by the Commission, any agreements or understandings that such person has with any named executive officers of such issuer (or of the acquiring issuer, if such issuer is not the acquiring issuer) concerning any type of compensation (whether present, deferred, or contingent) that is based on or otherwise relates to the acquisition, merger, consolidation, sale, or other disposition of all or substantially all of the assets of the issuer and the aggregate total of all such compensation that may (and the conditions upon which it may) be paid or become payable to or on behalf of such executive officer.
(2) SHAREHOLDER APPROVAL.—
Any proxy or consent or authorization relating to the proxy or consent solicitation material containing the disclosure required by paragraph (1) shall include a separate resolution subject to shareholder vote to approve such agreements or understandings and compensation as disclosed, unless such agreements or understandings have been subject to a shareholder vote under subsection (a).
(c) RULE OF CONSTRUCTION.—
The shareholder vote referred to in subsections (a) and (b) shall not be binding on the issuer or the board of directors of an issuer, and may not be construed—
(1) as overruling a decision by such issuer or board of directors;
(2) to create or imply any change to the fiduciary duties of such issuer or board of directors;
(3) to create or imply any additional fiduciary duties for such issuer or board of directors; or (4) to restrict or limit the ability of shareholders to make proposals for inclusion in proxy materials
related to executive compensation.
(d) DISCLOSURE OF VOTES.—
Every institutional investment manager subject to section 13(f) shall report at least annually how it voted on any shareholder vote pursuant to subsections (a) and (b), unless such vote is otherwise required to be reported publicly by rule or regulation of the Commission.
(e) EXEMPTION.—
The Commission may, by rule or order, exempt an issuer or class of issuers from the requirement under subsection (a) or (b). In determining whether to make an exemption under this subsection, the Commission shall take into account, among other considerations, whether the requirements under subsections (a) and (b) disproportionately burdens small issuers.’’
177 詳細修正內容請參考 SEC Final Rule，網址：http://www.sec.gov/rules/final/2011/33-9178.pdf.
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的議論（narrative discussion）178。其中 CD&A 主要係說明報酬方案 的重要組成元素，俾使股東能對公司的報酬政策有所瞭解。至於表格 部分則包含：簡式報酬總表（Summary compensation table）、計畫基 礎報酬授予表（Grants of plan-based awards table）、前一會計年度尚未 行使之權益報酬表（Outstanding equity awards at fiscal year-end table）、 選擇權行使及已既得股票表（Option exercises and stock vested table）、
退休利益表（Pension benefits）、不適格遞延報酬表（Nonqualified defined contributionand other nonqualified deferred compensation plans）、 以及董事報酬（Compensation of directors）等179。
其次，新法要求公司將 Say-on-Pay 表決的舉辦頻率（每年一次、
每兩年一次或每三年一次）提出於股東會，由股東們投票決定。此項 決定 Say-on-Pay 表決舉辦頻率的投票（Frequency Votes）亦屬於不具 拘束力的建議性投票，且至少應每六年舉辦一次。
此外，針對企業併購實務上最惹人非議的「黃金降落傘」，新法 則要求委託書徵求人揭露其與目標公司或併購公司列名經理人之間 基於或相關於該併購案之任何形式報酬之一切協議或共識，該等協議 或共識除已包含於 Say-on-Pay 表決內容中者外，亦應由股東會對之 單獨進行建議性投票180。依據 SECRegulation S-K Item 402(t)，列名 經理人報酬資訊的揭露方式須以簡單明瞭的敘述性文字及表格為之
（參見表三）；又依據 SECRegulation M-A Item 1011(b)，當公司進行 私有化交易（Going Private Transactions）或遭到第三方公開收購時，
（參見表三）；又依據 SECRegulation M-A Item 1011(b)，當公司進行 私有化交易（Going Private Transactions）或遭到第三方公開收購時，