4 專案計畫風險定義與風險評估模式
4.2 專案融資風險因子的分析
專案投資如果以階段來區分 BOT 專案融資的風險，可區分為開發、施工及營運 等三個階段，各階段雖然有其不同的風險，彼此之間仍有其重疊性，茲分述如下：
1. 開發階段的風險 (1) 技術可行性風險
對於開發公司首要考量為核心技術的可行性，過時或不成熟的技術與設備 會影響產出及效能，直接影響到計劃的收益與還款能力。通常開發公司會 委聘專業工程顧問公司進行必要的技術評估。
(2) 信用風險
信用風險是指計劃參與者的個體信用風險，以銀行的角度來看，專案融資 既為無追索權或有限追索權的融資工具，借款人及其組成份子的信用情形 益形重要，除了一般的徵信分析之外，通常會讓重要的計劃參與者（如工 程承包商、設備供應商、原料供應者）入股成為股東，來強化其經營責任 降低風險。
(3) 法規風險
地主國法令的變動對計劃的可行性有根本的影響，例如環保法規之於焚化 爐、強制執行法之於擔保物權或外匯管制之於資本移動。一般除透過專業 法律顧問瞭解外，可就特定事項取得地主國政府之承諾或保證。
(4) 國家風險
在跨國投資中，國家風險是分析風險時的首要考慮因素，對於涉及外國基 礎建設的 BOT 專案融資而言，其重要性更是不言而喻。然而國家風險屬 於系統風險，無法經由人為管理予以規避風險。
(5) 外匯風險
專案融資中只要涉及一種以上的貨幣就有外匯風險存在，最常見的情形是 購置進口設備的外幣貸款要用本國貨幣的營業收入來償還。外匯風險包括 外幣的流通性及匯率的風險。
2. 施工階段的風險
施工階段主要是考慮完工風險與成本超支風險。完工風險包括施工中斷的未 完工風險與完工延遲風險，施工中斷的風險有可能是前述開發階段風險的延 續或是不可抗拒外力所導致。如是因業主(特許公司)或工程承包商所造成，
則可透過要求入股、維持相當的自有資本比率、提供完工保證、訂定損害賠 償條款等方式來降低其施工中斷的風險。至於天災等不可抗拒力所造成的計 劃終止只能訴諸保險。因此，特許公司所購買的保險須儘可能涵蓋意外損失 及天災等不可抗拒事件的發生。
3. 營運階段的風險 (1) 性能績效風險
規 避 完 工 後 的 設 備 性 能 風 險 最 有 效 的 方 法 是 統 包 合 約 （Turnkey Contract），並委託獨立的工程顧問公司審核（ IV&V, Independent Verification and Validation），在一般的大型工程管理中都有 I.C.E.
（ Independent Checking Engineers ） 與 I.S.E.（Independent Site Engineers）的設計，分別對工程設計及現場施工二部份作獨立查核。在 台灣高鐵的案例中，由於銀行團必需有自己的驗收單位以作為撥款及鑑價 的依據，故另行聘請獨立的工程顧問公司作 IV&V，從而對設計、施工作 查核（Verification）；對產品作認證（Validation）。
(2) 管理風險
管理風險的產生是在投資計劃開始商業運轉後，由於營運公司缺乏經驗或 管理不當，致使產出效能或品質不足以償還債務的風險。以下是較常發生 的情形：
＊ 營運合約期限較授信期限為短。
＊ 因為採用新技術，無法找到有經驗的公司來管理營運，必需付出學習 曲線的成本。
＊ 無相關經驗的特許公司為提高投資報酬率，堅涉入商業營運。由此觀 之，有效降低管理風險的方法是，將營運交由經驗豐富且紀錄優良的 專業公司來管理，並簽訂長期的營運管理合約。
(3) 營運成本超支風險
對銀行而言，最差的營運合約是「成本外加」型（Cost Plus）合約，這 樣的合約完全沒有誘因來促使營運公司控制營運與維護成本，對於營運成 本佔總成本相當比重的計劃而言，這樣的合約將整個 BOT 專案融資暴露 在成本超支與通貨膨脹的風險當中。另一方面，最理想的營運合約是在成 本與營收間設計連動的機制，將營運維護成本增加的風險完全轉嫁給得標 的營運公司，但要簽這樣的合約並不容易。因此，比較可行的方案是訂定 上限的營運維護合約，以固定的預算或通膨指數來限定營運維護成本的增 幅，如此既可約束營運公司主動控制成本，又能提供銀行團具體的風險數 據以作為財務規劃之用。
(4) 供應風險
供應風險包括原物料供給來源、供給價格以及供應品質的風險，當然最理 想的狀況是，投資計劃本身即擁有原物料的所有權且此來源毗臨該計劃座 落地點。此外，除了來源和品質可透過長期供應合約來確保外，供應價格 的變動會直接影響到投資計劃的收益與預估現金流量，一般人會直覺地以 固定價格供應合約來解決價格變動的風險，但這並非明智的作法，因為當 合約價與市場價格脫節到無可忍受的程度時，供應商將寧可選擇違約而不 願繼續蒙受損失。所以，事先設計連動的購料合約與產品銷售合約；以相 同的產品售價漲幅來抵消原物料的漲幅才是解決之道，特別是 BOT 的專 案計劃，由於其產品攸關民生基本需求，一般來說其調整售價方案必需經 過政府或議會的同意，故銀行團務必事先確認此類具備連動機制的合約是 否存在，以確保計劃之可行性與債權的確保。
(5) 市場風險
為確保還款財源而採用的合約是依約付款契約（Take-or-Pay Contract）
或產出契約（Throughput Contract），除了約定買方未來以固定價格購 買固定數量的產品或服務外，值得一提的是；不論專案是否確實執行，或
是發生不可抗拒的天災人禍，買方均需依約執行其無條件付款的義務。合 約中通常會有監管人（Trustee）的設計，由其保管契約內容中所約定的 現金流入，並由監管人按時直接交付債權人（信託人）以為還本付息。但 如專案公司真的無法依約供貨，買方則有優先權概括承受該專案計劃。
(6) 資本支出風險
若專案計劃在各方深思熟慮之後，仍然因法令變更或其他不可抗力事件的 發生導致額外的資本支出，且無法事先以保險來規避時，最理想的方式應 該是預先設立一個資本支出專戶，將營運期間多餘的現金依約定比率存入 專戶（Reserve Account）內，暫不發放現金股利，以備不時之需。另一 個可行的方案是，事先在授信契約中約定處理此一風險的原則，包括銀行 團與業主的分攤比率等等。
民間參與公共工程基礎建設為長期投資專案，對作長期資本預算的評估時，對於 不確定的情況，通常會運用風險的衡量方法。首先必須先確定風險因子，風險因 子之分類詳細程度，可視分析需要而定。以建設開發計畫為例，大分類之財務風 險因子如圖 4.2，細部分析之財務風險因子如圖 4.3。一般基礎建設之風險因子 展開如圖4.4。
圖 4-2 建設開發投資財務風險因子 財 務 風 險 因 子
成 本 部 分 收 益 部 分
營 建 成 本
資 金 融 資
各 項 稅 金 土
地 成 本
營 運 成 本
資 金 回 收
圖 4-3 建設開發案之詳細風險因子
財 務 風 險 因 子
土地成本
土地取得
土地面積
土地單價
購地佣金
土地款利息
土地開辦費
其他費用
營建成本
建築主體費
雜項工程費
公共設施費
建築設施費
建築裝修費
建築設備費
管理作業費
營造款利息
營運成本
廣告預算費
行政作業費
設備維修費
建築維修費
景觀維修費
機具折舊費
保險費用
保全費用
資金融資
土地融資成數
土地融資期數
土地融資利率
建築融資成數
營建融資期數
營建融資利率
各項稅金
土地增值稅
地價稅 房屋稅 營業稅 所得稅
過少或過多需求
需求
維修成本 運費用及更新 不足以支付營 費率調整上限
現金流量
需求及營運 收支
營 運
政治干擾 工程受阻 人為意外 罷工
火災、地震 颱風、水災
自然災害
無法控制 事 件
不可抗力
資金成本
民間部門
資金管理 利率風險 管理部門 匯率風險 資金來源 資金成本 匯率利率
資金籌措
政府資金不足
政府部門
地價超出預算 地主抗拒徵收
土地取得
如期及按 預算取得 土 地
土地取得
施工困難 天候惡劣 外在因素 通貨膨脹
水電配置不實 路線設計不當 電力供應不繼
規劃準備
如期且按 預算完工
建造完工
系統無法整合 技術是否可行
工程技術 營建期 經營期 圖表 4-4基礎建設可能之風險因素