第二章 代理問題與公司治理
第三節 我國公司治理特性─所有權與控制權結構的探討
需特別注意的是，原則在此再次強調，OECD 所指董事會為較廣義的定義，
隨著結構與作法上的不同，有些國家採用雙軌制的公司治理模式，將監督功能及 管理功能分別由兩個組織負責。這些制度通常擁有非執行業務董事組成的監督人 會（supervisory board）及完全由執行業務董事組成的經營董事會（ management board）。另外，有的國家採單一董事會之設計（unitary board），其成員包括執 行業務董事及非執行業務董事。而 OECD 原則希望能盡量廣泛的包容，以適用於 不同結構的董事會。
第三節 我國公司治理特性─所有權與控制權結構的探討
公司治理結構模式，是結合各種機制特性而形成的，許多因素都可能在這個 過程中產生影響，包括：財產權的制度與觀念、文化與政治特性、市場結構特質 與經濟發展特性等因素。每一個地區所表現的公司治理結構模式，基本上都是在 特定的政治經濟文化制度條件下，互動建構產生的結果，脫離這些在地的制度背 景，來比較公司治理結構的優劣，基本上是沒有意義的。在這樣的認知下，當我 們企圖瞭解台灣企業公司治理特性，並對我國公司治理模式進行檢討，與提出改 進建議時，必先了解相關之背景因素，以避免忽略上述之重要觀念。
惟最近之公司治理研究文獻指出，不同國家有不同的公司治理課題，其中扮 演決定性因素者，又為各國之股權結構37。易言之，若欲了解我國在公司治理上
37 黃銘傑，公司監控與監察人制度改革論，公開發行公司法制與公司監控：法律與經濟之交錯，
台北市：元照出版，九○年，頁十一。
所面臨之課題，進而設計出合適之治理機制，對於股權結構及公司控制權之間之 關聯，就必須加以釐清。因此本文以下將就台灣企業的所有權與控制權結構進行 討論，作為後續研究之基礎。
一、董監事持股比率大幅降低
過去我國上市（櫃）公司大多由個人或家族所創立，在股權分配上較為集中，
即使在公開發行、上市（櫃）後，創始家族亦會持有足以掌握公司經營之股權。
由於此種公司股權集中的比例較高，加上家族經營的企業文化，所以我國上市
（櫃）公司由創始人及其家族擔任負責人與經理人的情形普遍，董事長與總經理 或董事、監察人之間的關係亦十分密切，於是形成所有權與經營權重疊之現象，
此項特性雖使得管理階層在公司內之權威更加集中，有助貫徹命令之執行，但卻 可能造成負責人獨裁，危害一般小股東之情形。
惟近年來隨著產業結構之調整，科技產業的蓬勃發展，新興電子產業開始由 專業經理人組織經營團隊，如台積電、華碩等，加上股票交易日漸盛行，使上市 公司開始擺脫家族企業之色彩。就上市公司整體而言，由於董事與監察人的持股 比例呈現下降之情形，所以整體之股權結構已有走向所有權與經營權分離之趨 勢。
在探討企業所有與經營分合的程度時，董監事持股比率在過去一直是被視為 是重要的參考指標。大多數學者依照「經營權與所有權分離」論點提出者 Berle
& Means 的看法，以個人、家族或集團持股比例的多寡可將公司控制型態分成五 類38：
1. 個人所有（private ownership）－當個人、家族或集團持股比率超過百 分之八十，同時也能依股權來行使控制權。在此控制型態下的企業所有權與經營 權已有相當完整的結合。
38 Adolf A. Berle & Gardiner C. Means, Modern Corporation and Private Property, New York, Harcourt, Brace & World, Inc. 1968.
2. 多數所有（majority ownership）－個人、家族或集團持股比率超過百 分之五十，雖能有效行使控制權，但在此控制型態下亦可能有少數的所有者已喪 失控制權，而所有權與經營權也開始呈現分離的狀態。
3. 少數控制（minority control）－當個人、家族或集團持有股份未超過 半數，但持股介於百分之二十至五十之間，便透過持有百分之二十以上的股權，
吸收小股東的表決權，例如以蒐購委託書的方式，集中做為控制公司經營的力量。
4. 經營者控制（management control）－個人、家族或集團之持股均未超 過 20%以上，且股權相當分散。此時透過經理人的專業背景經營公司，「經營權 與所有權分離」的形式在此完全呈現。
5. 法律手段（legal device）－雖然個人、家族或集團持有股份未超過半 數，但可利用各種法律手段，控制過半數的表決權，來控制公司的經營。
根據表一（我國上市公司董事及監察人持股比率統計分配表），自一九八五 年以來，我國上市公司董事及監察人之持股比例已呈下降之趨勢，公司經營階層 所掌握之股權普遍低於百分之四十，董監事之持股已不需超過半數即可控制公司 之經營權，而董監持股低於百分之二十，屬經營者控制類型之公司亦佔全體上市 公司近半數，可見我國所有權與經營權分離之現象已十分明顯。
然而，以董監持股作為經營權與所有權分離的指標，必須十分謹慎。例如，
在台灣由於董監事習於藉持股設定質押以取得資金，這使得內部股東的持股雖然 在名義上不變，實質上卻已有轉讓的事實39。此外，涂一卿亦指出，台灣上市公 司董監事不必然一定就是大股東，同樣的，大股東也不必然一定成為董監事。控 制者集團可以憑藉其所擁有的投票權，在不親自出任的情況下，讓不是大股東卻 獲得其信任的人當選董監事，所謂「人頭董事」或是「掛名董事」等情事，在台 灣的許多上市公司中並不是不可能40。
39 詹錦宏、楊 麗弘，臺灣上市公司股權結構與經營績效之研究—產業特性與股權質押之觀點，臺 灣銀行季刊，第五二卷第四期，九○年，頁二○二-二二一 。
40 涂一卿，台灣企業公司治理特性的比較分析—所有權結構的初步探討，國科會輔助專案研究計 畫，九一年十月。
表一：上市公司董事及監察人持股比例統計樣本分配表 1985/04 2003/04 董事及監察人
雖然，擁有廣大的國內個人投資者，常被視為是證券市場健全發展的指標，
因為其代表證券市場的發展程度以及國內經濟所占的重要性，而且長期股票持有 者對公司股價也會帶來平衡的效果。但我國個人投資者之投資觀念並非完全正 確，在投資決策制定時，可使用資源亦不如專業投資機構，因此易受市場波動影 響而導致買賣股票頻繁，使市場週轉率過高，股價波動劇烈。加上這些小股東由 於持有股權之比例較低，且人數眾多不易凝聚力量，對其權利義務亦不甚清楚，
故小股東常會放棄其權利之行使，而默許董事及大股東之行為，因此部分公司管 理當局利用投資人較疏於重視公司基本面之特性，亦不主動重視公司治理制度。
另外，從表二中同樣可看出，我國散戶投資比已逐年漸低，取而代之的是國 內外法人之投資比重逐年增加，在此趨勢下理應可期待我國機構投資人，發揮如 同美國機構投資人般強大之監控與溝通功能。然依據「財團法人中華民國證券暨 期貨市場發展基金會」（以下稱證基會）之研究，我國法人機構於集中市場之進 出情況，以長期投資為持有目的者並不多，主要係進行短期投資，此外，在我國 在制度設計上，對於機構投資人之監督功能亦多持保留之態度，以證券投資信託 管理規則為例，該規則第四十四條規定，投資信託事業在出席其基金持有股份之 公司股東會時，「應基於受益憑證持有人之最大利益，支持持有股數符合本法第 二十六條規定成數標準之公司董事會提出之議案或董事、監察人候選人。但發行 公司經營階層有不健全經營而有損害公司或股東權益之虞者，應經該事業董事會 之決議辦理。」其立法目的在於防止投信公司與市場派結合，利用基金持股爭奪 公司經營權，然而此規定亦剝奪投信基金監督公司經營之功能。因此，藉由法人 機構所能發揮之治理功能，於我國之投資環境與規定下，實極為有限。此與英、
美等開發國家法人股東在資本市場上佔有重要地位之情況大不相同。
表二：集中交易市場投資人類別交易比重表
年 本國法人（％） 僑外法人 (％) 本國自然人（％）
83 5.8 0.7 93.5
84 6.7 1.4 91.9
85 8.6 2.1 89.3
86 7.6 1.7 90.7
87 8.6 1.6 89.7
88 9.4 2.4 88.2
89 10.3 3.6 86.1
90 9.7 5.9 84.4
91 10.1 6.7 82.3 92 11.5 9.4 77.8 93 11.6 10.9 75.9 94/4 13.8 15.9 67.4 資料來源：證基會，我國公司治理現況，九三年一月。
證交資料，第五一七期，九四年五月，頁五二。
三、家族企業與集團控制，大股東掌握公司經營
我國大部份的企業家族色彩濃厚，由父子、兄弟姊妹或夫妻等家族成員擔任 創業公司之負責人或經營階層者比比皆是，曾有研究報告指出，台灣上市公司中 有 76％為家族控股公司，而其董事會有 66.45％為最大家族完全掌握42。簡言之，
這些公司普遍具有所有權與經營權重疊之特性，即使在公開發行、上市（上櫃）
後，股權已大量稀釋予外部投資者，然而由於創業家族一般情形仍會繼續持有足 以掌控公司經營權之股權，再加上家族經營觀念之根深蒂固，參與管理行為之程 度較深，因此成為公司的控制股東。
除了家族控制外，我國上市（櫃）公司亦偏好以轉投資方式，擴大經營範圍 並促進企業之成長。企業的主要股東常利用原事業之資金或由資本市場上所募集 之資金轉投資其他公司或創設新公司，形成企業集團。惟集團企業雖有助於企業
42蘇裕惠、葉銀華，強化公司管制機制之探討，主計月報，第八十七卷第五期，一九九九年五月，
42蘇裕惠、葉銀華，強化公司管制機制之探討，主計月報，第八十七卷第五期，一九九九年五月，