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第陸章 個案分析：我國
本章之內容，分為二個部分。第一部分在探討現有法規之落實情況，第二 部分則在探討我國目前公開收購案中的價格合理性意見書之資訊內涵。
在探討現有法規之落實情況部分，本研究分別從不動產之評價及股權之評 價二類不同之受評標的出發，分別探討其實務。在探討評價報告之資訊內涵部 分，本研究則蒐集自 101 年 1 月起至今(107)年 7 月底止，我國之所有公開收購 案（計 74 份之獨立專家價格合理性意見書）。本研究透過評析上開個案，對我 國之評價相關法律之訂定及執行作成建議。
第一節 現有法規之落實情況
一、不動產之評價
為探討不動產產業之評價實務，本研究引用 102 年 9 月時，由監察委員李 復甸、馬秀如所出具之監察院調查報告37為探討基礎。
該份調查報告之案由，係臺灣嘉義地方法院的不動產鑑價業務完全委由民 間成立之不動產估價師聯誼會自行排序、分配鑑定案件，惟嘉義縣市鑑定估價 聯誼會之鑑定人名單涉有明顯不實。李復甸、馬秀如二位委員作成之調查意 見，計有 6 點，如表六-1。
37 監察院調查報告，2013，「臺灣嘉義地方法院就不動產鑑價業務完全委由民間成立之聯誼會 自行排序、分配鑑定案件，惟嘉義縣市鑑定估價聯誼會之鑑定人名單涉有明顯不實，究該院 對鑑定人之選任及監督有無違失？認有深入瞭解之必要。（102 司調 0049）」
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現低估臺北市政府之土地貢獻成本，以壓低該府可分配權值，卻將投資人評估 建物成本刻意灌水，以提高投資人之權配比例，造成政府權益受損，以及
（二）臺灣臺北地方法院三名前現任書記官，似利用職務之機會，洩露法拍標 的物資訊給不動產業者協助得標，並指定特定鑑定業者承接鑑價工作，以收取 回扣等案，不僅已嚴重衝擊我國不動產估價秩序與交易安全，導致不動產估價 師之公信力遭受外界質疑，亦顯示政府對於不動產估價師之監督管理及技術規 範仍有檢討精進之必要。」
該點調查意見中所提及之臺北都會區大眾捷運系統新店線新店機廠聯合開 發案，即為公眾所熟知之「美河市案」38。該聯合開發案係始自民國 79 年，由 當時的台北縣政府公告「變更新店都市計畫」，將部分臺北市有土地變更為交通 用地，供大眾捷運系統興建用。88 年，台北市政府依「大眾捷運系統土地聯合 開發辦法」，辦理徵詢私地主參與聯合開發投資之意願，再 2 年（90 年），台北 市政府與投資人（日勝生公司）簽訂投資契約書。
在台北市政府與日勝生公司協商權益分配之過程中，臺北市捷運局係委託 大華及群聯二家不動產估價師事務所出具土地貢獻成本之估價報告，而日勝生 則委託和謙、台住二家不動產估價師事務所出具土地貢獻成本之估價報告。後 來，經過 6 次協商會議，雙方最後協商之結果為 30.75%（地主；台北市政 府）、69.25%（投資人；日勝生公司）。
101 年 12 月，監察院著手調查該案，發現存有多項缺失，並糾正台北市政 府，日勝生延宕交屋。次(102)年 7 月，台北市政府與日勝生簽訂「權益分配重 新評估作業」協議書，約定 9 個月後重新進行權益分配協商，103 年 12 月，台 北市政府重新鑑價，要求日勝生返還$ 76.98 億，惟日勝生不同意，提起仲裁。
最後，仲裁庭決議，北市府之權益分配比例應提高至 45.4469%，日勝生應返還 台北市政府$33.5 億。美河市案之大事記，整理如表六-2。
38 監察院調查報告，2016，「臺北市政府興辦臺北都會區大眾捷運系統新店線新店機廠聯合開 發案，其聯合開發建築物分配機制，是否公允妥適乙案。（101 交調 0043）」
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地主之權益分配比例分別為 30.6009%及 69.3901%，並依此結果 報府核定與投資申請人協商。105.7.11 仲裁庭決議，北市府之權益分配比例應提高至 45.4469%，日勝 生應返還台北市政府$33.5 億。
在美河市案中，其中一大缺失即係源自於不動產估價師出具不實之土地貢 獻成本之估價報告，致此一權益分配結果使台北市政府負有鉅額損失。茲將該 案中 4 位不動產估價師所使用之評價資訊，彙整如表六-3。
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表六-3、不動產估價師所使用之評價條件：比較
估價師 高雲 黃國義 李元邦 張義權
委託人 日勝生 台北市政府
評價基準日 95.1.6 95.1.10 95.4.3 95.4.21 評價條件
1.工期 土地 5.000 年 4.500 年 10.400 年 10.000 年 建物 4.000 年 4.000 年 12.830 年 2.742 年 2.土地素地價格 N/A N/A $ 18.06 萬/坪 $ 20.16 萬/坪 3.資金利息 自有 1.99% 1.99% 2.06% 1.99%
土地借貸 3.00% 5.00%
3.95% 2.50%
建物借貸 2.50% 5.00% 3.00%
從上表可發現，各報告書之估價條件與各項參數均不一致，且無論是日勝 生或台北市政府委託之不動產估價師，其所使用的評價條件，多有利於日勝 生，易言之，即不利於台北市政府。此外，該等報告書之內容，均有說明不充 分及細節疏漏等問題。
另一方面，台北市政府於仲裁過程中，亦委託新北市不動產估價師協會就 前開 4 份不動產估價報告進行審查。在新北市不動產估價師協會之審查意見 中，雖辯認各報告書之估價條件與各項參數均不一致且原報告書均有說明不充 分及細節疏漏等問題，卻認為估價條件多為委託人所給定，不動產估價師對其 所使用之估價條件，應不負缺失之責任。就估價條件之決定的法律責任部分，
實值進一步探討。
二、股權之評價
本研究透過百尺竿頭公司公開收購樂陞公司時，其公開收購說明書內所附 之獨立專家價格合理性意見書為例，進一步探討。
（一）價格合理性意見書之內容：摘要
該份評價報告，係百尺竿頭公司委託景祥會計師事務所之郭敬和會計師所 執行。該報告共 7 頁，其內容有 5 段，分別為 1.合理性分析意見使用限制與聲
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明、2.評價方法說明、3.股權價值計算、4.評價結論，以及 5.獨立專家之簡歷及 獨立聲明書。郭敬和會計師執行該評價案件，所採用之評價方法係市場法，其 評價結論，係樂陞公司之股票價值為$ 97.97 - 128.25/股，故百尺竿頭公司之收 購價格為$ 128/股，係合理。
（二）行政責任：會計師懲戒委員會之懲戒
上開由郭敬和會計師出具之評價報告，因存有重大缺失，而經金管會交付 懲戒。懲戒委員會決議對郭會計師處罰鍰$ 120 萬，懲戒委員會作成該決議之理 由，主要有二，一是意見書或工作底稿未就其作成樂陞公司每股股權價值區間 結論之判斷過程及理由詳細列載，致意見書之重要結論（每股股權價格區間）
顯欠足以支持之推論過程，核有缺失；二是會計師以樂陞公司每股淨值估算每 股股權價格時，數值係取自台灣經濟新報資料庫，每股淨值公告數為 49.36 元，惟查樂陞 105 年第 1 季財務報告，應為 57.83 元；又，樂陞該季財報股本 項下有「預收股本」，金額占普通股股本之 17.5%，是否納入計算基礎將重大影 響評價結論，惟會計師未於意見書或工作底稿敘明不納入計算之理由，實難謂 會計師尚無疏失。
當然，郭敬和會計師於懲戒委員會之開會討論過程中，亦曾替自己辯駁。
郭會計師之答辯理由，整理如表六-4。
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表六-4、郭敬和會計師之答辯理由
1. 依「公開收購說明書應行記載事項準則」之規定，應採用市價法（即市場法）、 成本法（即資產法）及現金流量折現法（即收益法）進行評價，惟未規定若使 用市場法，尚須說明採「可類比上市上櫃公司法」或「市價法」之理由 2. 同時採用「可類比上市上櫃公司法」及「市價法」二種方法，僅係為說明二種
方法所計算之區間有所交集，並非要取其交集區間；
工作底稿總頁數中，有 72%內容在說明為何採用「可類比上市上櫃公司法」及 計算過程，在此計算過程即已顯示採用此方法之邏輯及理由，故結論段無再特 別說明。
3. 「合理性分析意見適用限制與聲明」即說明，此次評估過程所採用之資料，主 要來源為公開資訊觀測站及台灣經濟新報資料庫等，基於所委任之範圍，並未 對上述資料之正確性或允當性進行查核。因此，對上述資料之合理性、完整性 及準確性不負擔任何責任，亦不對相關資料表示意見。
4. 取自台灣經濟新報資料庫之每股淨值 58.03 元，經比對與樂陞 105Q1 財務報告 所載相關數據核算而得之數值相近，經此程序，相信台灣經濟新報資料庫所提 供之資料為正確
5. 本案得出每股股權價格區間後，尚檢視樂陞評價基準日 105.5.27 前一年及前 90 天之歷史股價資訊，發現成交價最高曾至 153.5 元，可用以加強說明收購價格 128 元之合理性
就會計師懲戒委員會及郭會計師之答辯觀之，可發現在公開收購說明書中 所應附之獨立專家價格合理性意見書，我國目前並未對其內容有具體規範，致 評價人員及負責判斷其是否具有缺失之懲戒委員會均缺乏一具體可供依歸之法 規或準則。例如，郭會計師的「依『公開收購說明書應行記載事項準則』之規 定，應採用市價法（即市場法）、成本法（即資產法）及現金流量折現法（即收 益法）進行評價，惟未規定若使用市場法，尚須說明採「可類比上市上櫃公司 法」或「市價法」之理由」此一說法，單就「公開收購說明書應行記載事項準 則」部分，其陳述事實上是沒錯的，因該應行記載事項準則確無訂定評價報告 應有之內容，惟若以我國評價準則公報之要求判斷，則郭會計師本就應敘明其 採用及未採用各種評價方法之理由。
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（三）民事及刑事責任
目前，尚無人或單位對郭敬和會計師提出請求民事賠償或課以刑事責任之
目前，尚無人或單位對郭敬和會計師提出請求民事賠償或課以刑事責任之