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圖 4-1 實證流程
實證流程如圖 4-1，整體而言，本研究將對於散裝海運產業金融傳導 因子間資訊的流向，以及短期報酬外溢效果與長期波動傳遞效果之驗證，
主要探討散裝海運金融傳導因子在多次金融危機中，散裝海運傳導因子是 否出現報酬外溢與長期波動傳導的現象，以及找出散裝海運產業波動傳導 對航運類股之影響，並比較多次金融危機中的差異。
第四節 研究假說與模型設定
本研究欲根據散裝海運產業在多次金融危機中的重要性，進而分析金融危機 下散裝海運產業的波動傳導路徑，探討多次危機發生時的散裝海運傳導因子是否 出現報酬外溢與長期波動傳導的現象，並進行比較，提供投資人往後遇到類似危 機的投資決策參考。
一、研究假說
在探討散裝海運產業金融傳導因子報酬的領先落後關係方面，Dimpfl et al.
(2014)亦利用傳遞熵(Tranfer Entropy)捕捉金融海嘯期間，資訊在美股與歐股之間 流動的不對稱性與非線性，實證結果顯示，金融海嘯前，資訊主要從美股流向歐 股，在金融海嘯期間，資訊的流通明顯比金融海嘯前高出許多，然而，在金融海 嘯後，美股即失去其資訊主導的地位；Daugherty and Jithendranathan (2015) 利用 2003年10月至2012年12月的20個邊境市場股價指數 與美國標普500指數，以傳遞 熵(Tranfer Entropy)研究資訊的流向，實證發現2008至2009年金融海嘯期間以及 2011至2012年歐債危機期間資訊明顯從美國股票市場流向邊境市場，尤其在金融 海嘯期間特別顯著。因此，本研究想透過傳遞熵來探討在金融危機下，散裝海運 傳導因子的領先與落後關係，因此，本研究在此方面提出以下假說：
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H1 : 散裝海運金融傳導因子間具兩兩變數間之因果關係
在探討散裝海運產業金融傳導因子的波動傳導路徑方面，Kavussanos et al.
(2014) 發現，新的資訊會先反應在大宗商品期貨，在傳導到運送該商品船型的 運費期貨市場，因此，大宗商品期貨在資訊上領先運費期貨市場。Batchelor et al.
(2007)分析運價現貨與FFA運價之因果關係，實證結果具有雙向因果關係。而 Andriosopoulos et al. (2013)以進化演算法測試追蹤全球航運類股市值加權指數與 追蹤波羅的海乾散貨運價指數的交易策略，發現追蹤全球航運類股市值加權指數 的交易策略可以提供投資人風險較低、經濟效益最好的投資方式。綜合前面文獻 之回顧，因此，本研究在此方面提出研究假說，研究假說之間的關係如圖4-2：
H2: 散裝海運金融傳導因子間具短期報酬外溢效果
H2-1a: 標普高盛商品指數與美元指數間具短期報酬外溢之效果
H2-1b: 標普高盛商品指數與加權遠期運費協議指數間具短期報酬外溢之效果
H2-1c: 美元指數與加權遠期運費協議指數間具短期報酬外溢之效果
H2-2a: 加權遠期運費協議指數與道瓊全球航運指數間具短期報酬外溢之效果
H2-2b: 加權遠期運費協議指數與波羅的海乾散貨運價指數間具短期報酬外
溢之效果
H2-2c: 波羅的海乾散貨運價指數與道瓊全球航運指數間具短期報酬外溢之
效果
H3: 散裝海運金融傳導因子間具長期波動傳遞之效果
H3-1a: 標普高盛商品指數與美元指數間具長期波動傳遞之效果
H3-1b: 標普高盛商品指數與加權遠期運費協議指數間具長期波動傳遞之效果
H3-1c: 美元指數與加權遠期運費協議指數間具長期波動傳遞之效果
H3-2a: 加權遠期運費協議指數與道瓊全球航運指數間具長期波動傳遞之效果
H3-2b: 加權遠期運費協議指數與波羅的海乾散貨運價指數間具長期波動傳
遞之效果
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H3-2c: 波羅的海乾散貨運價指數與道瓊全球航運指數間具長期波動傳遞之
效果
圖 4-2 研究假說
二、模型設定
本研究上述研究假說，設定傳遞熵與BEKK-GARCH模型之模型，首先定義 散裝海運產業金融傳導因子的變數代碼(如表4-2)。
表 4-2 散裝海運產業金融傳導因子代碼表
因子分類 傳導因子:變數 變數代碼
股市 道瓊全球航運指數
(Dow Jones Global Shipping Index) DJGS 匯市 美元指數
(US Dollar Index) DXY 散裝海運
運費市場
波羅的海運費指數
(Baltic Dry Index) BDI 散裝海運
衍生性商品市場 加權遠期運費協議指數 FFA
商品期貨市場 標普高盛商品指數
(S&P Goldman Sachs Commodity Index) SPGSCI 資料來源：本研究整理
(一)傳遞熵
本研究在傳遞熵的模型設定如下：
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第伍章 實證結果與分析
本章首先呈現散裝海運產業金融傳導因子的資料描述，接著呈現散裝 海運產業金融傳導因子的敘述統計與單根檢定，第三節說明傳遞熵之實證 結果，第四節則說明 BEKK-GARCH 模型之實證結果。