研究結果

本研究旨在探討不同商業模式的台灣IC 廠商與美國 IC 廠商，其商業模式對於績效 表現與所承擔風險之影響，依據廠商不同的商業模式(垂直整合和虛擬整合)，以及不同 的市場(台灣和美國)，形成四個不同的投資組合，並利用 Fama French 三因子模型進行 實證。本研究主要發現可歸納如下：

1. 台灣虛擬整合廠商同時具有較高報酬與較低風險

首先，就台灣市場的研究結果發現，本研究之假說H1 獲得支持，表示台灣 VI 投資 組合的異常報酬顯著優於IDM 投資組合。但是本研究之假說 H2 並未得到支持，因為檢 定結果顯示，台灣IDM 廠商的股價報酬風險顯著高於 VI 廠商，與本研究之預期相反。

虛擬整合廠商(相較於垂直整合廠商)在台灣市場同時具有較高報酬與較低風險，可 能的原因在於多年的辛勤耕耘，為台灣在 IC 產業建立起強大的優勢，透過專業分工，

發揮規模經濟效果，使得台灣在每個價值鏈上的專業廠商，都具有高度的競爭力，因而 擁有優異的報酬。在此同時，藉由科學園區，將許多設計、製造、封裝、測試以及相關 的周邊業者聚集起來，更充分發揮產業群聚效應，並透過產學合作，廠商與大學(如交 通大學、清華大學)及研究機構(如工業技術研究院)密切合作，不但培養出許多傑出的理 工人才，並共同進行技術研發。這種緊密的產業聚落，有效的降低廠商在技術、人才與 資金上的種種風險，並且能享有就近支援的好處，因而使得虛擬整合的商業模式能在享 有高報酬的情況下，亦承擔較低的風險。

另一方面，台灣的IDM 廠商多屬於 DRAM 製造商，雖然同樣具有上下游高度整合 的特性，但因其產品線較少，且 DRAM 產品已高度標準化，市場競爭激烈，廠商的獲 利與景氣息息相關，因此無法有效發揮整合對於風險降低的效果。台灣的 IDM 廠商未

來若要持續發展，或許必須增加產品線的廣度，提高整合的程度，以發揮綜效，降低經 營風險；另一方面，IDM 廠商亦可思考是否轉型為虛擬整合廠商，透過在特定價值環節 的專門化，以求提高獲利水準。

2. 美國垂直整合與虛擬整合廠商呈現報酬與風險的抵換關係

而在美國市場的部分，美國VI 投資組合的異常報酬顯著優於 IDM 投資組合，因此，

本研究的假說H3 獲得支持。同時，由於 IDM 廠商的股價報酬風險顯著低於 VI 廠商，

故本研究之假說H4 亦獲得支持。

美國市場的兩個假設皆符合本研究之預期，呈現高風險高報酬，低風險低報酬的態 勢，其中，IDM 廠商雖享有的異常報酬較低，但相對承擔的風險也較低；相對而言，

VI 廠商固然能得到較高異常報酬，但同時就必須面對不確定性較高的獲利。這樣的情 況或許可以解釋為何美國的IC 市場出現 IDM 與 VI 廠商並存的經營模式，而台灣則多 以VI 廠商為主。

3. 台灣虛擬整合廠商的優勢逐漸減弱

以時間分割來探討2004 年前後台灣與美國 IC 市場報酬與風險的變動情況，就異常 報酬的部分，由於2004 年以後半導體產業景氣不佳，使得 2004 年以後，IDM 與 VI 的 異常報酬皆下降，IDM 的異常報酬在 2004-2007 年這段期間甚至呈現負值。就市場風險 的部分，在2004 年以前 IDM 廠商的市場風險高於 VI 廠商，但在 2004 年以後 IDM 廠 商的市場風險則低於VI 廠商。這樣的情況顯示，儘管整體而言，台灣的 VI 廠商相較於 IDM 廠商有高報酬低風險的優勢，但這樣的優勢卻漸漸動搖，在 2004 年以後，儘管虛 擬整合的商業模式能維持較高的異常報酬，但其市場風險卻高於垂直整合商業模式。

面對這樣的情況可以有兩種解釋，第一個是因為新進者的增加，由於台灣 IC 廠商 中，採取垂直整合商業模式廠商不多，且大多為 DRAM 廠，因此在研究期間，投資組 合內公司組成的變動情況不大；但是在採取虛擬整合商業模式的投資組合中，在研究期 間 IC 設計廠商如雨後春筍般成立，這些新成立的公司的不斷加入，可能稀釋了廠商的

獲利，加劇產業的競爭程度，影響了 VI 投資組合的報酬與風險，因而導致虛擬整合商 業模式在2004 年以後風險值高於垂直整合的原因。

另一個原因可能來自於其他亞太地區半導體業的競爭。代工與設計專業分工的合作 模式，替台灣建立了強大的競爭力，更創造了經濟奇蹟，這樣的高獲利合作模式也受到 全球的關注，特別是中國以及亞太等地區，近年來越來越多國際半導體廠商前往大陸設 廠，而大陸當局也積極投注相關資源在培育其半導體產業上，甚至其發展便依循台灣的 成功模式運作，利用產業群聚效應與專業分工發展，這些是否削弱台灣的產業優勢，值 得關注。

4. IC 產業商業模式逐步走向虛擬整合

以同樣的方式對美國 IC 產業作時間分割，就異常報酬的部分，美國的情況與台灣 一致，受到2004 年以後景氣較差的影響，IDM 與 VI 的異常報酬皆下降，且 IDM 的異 常報酬甚至呈現負值。而在市場風險的部分，VI 的市場風險皆高於 IDM，但在 2004 年 以後，IDM 的風險微幅增加，VI 的風險則有降低的趨勢，顯示這幾年來虛擬整合廠商 間透過聯盟與合作，對於技術的合作與價值網絡的建構，使虛擬整合的商業模式逐步成 熟，因此經營風險已逐漸得到改善。相對而言，由於技術變動愈益快速，研發與建置成 本不斷提高，IDM 廠的優勢逐步被侵蝕，這也反映在 IDM 廠 2004 年前後利潤與風險的 變化上。這樣的變動或許可以解釋近年來，國外的 IDM 不斷減少資本支出，並逐漸調 整為Fabless 或 Fablite 型態的趨勢。

自 2004 年以來，半導體產業的產值成長率與資本支出成長率有逐年下降的趨勢，

整個產業正顯露出步入成熟期的初期趨勢，同時，基於成本面的考量，使得 Fabless 與 Foundry 合作模式更加興盛，亦有許多 IDM 大廠採取策略性的變動，調整為 Fab-lite 輕 晶圓廠的型態。是否採取虛擬整合的商業模式對於技術變動快速的半導體產業較有彈性，

或是較能即時對整個大環境的不確定性做出反應，這對於整個產業是否會引起新一波的 變革，是值得關注的。

除此之外，由於IDM 和 Fabless 廠商為美國市場的主要經營型態，相對而言，其專 業分工以及相關支援產業的完整性沒有台灣如此健全，在價值鏈末端的封裝與測試業務，

也大多外包亞洲地區，未來此部分委外的比例甚至可能達到50%左右，顯示未來產業走 向虛擬整合應是可預期的趨勢。

  圖5-1 IDM 委外封測業務與專業封裝測試代工市場比重分析

資料來源：拓墣產業研究所，2007/11