美國的金融問題及改革

美國在本次金融海嘯凸顯出諸多的金融監理問題, 包括投資銀行及對沖基金 等高度槓桿操作; 信用評等機構的風險評估缺失; 高佣金助長理專只追求利潤而 忽略客戶的風險承受力, 及商品資訊透明度不足等。所以, 本節除了要瞭解美國在 金融海嘯前, 面對金融業者的跨業經營與金融商品的不斷創新, 美國的金融監管

制度出了什麼問題? 而金融海嘯後, 美國在金融監理制度與金融消費者保護措施, 進行怎樣的金融改革? 在金融消費者權益的維護, 有何進展?

一、美國金融海嘯前的金融監管體制

美國經歷 1930 年代經濟大蕭條後, 其國會在 1933 年通過〈銀行法〉(Banking Act), 將商業銀行與投資銀行業務分離, 逐步形成分業經營, 金融監管架構也採分 業監管, 以防範金融風險交互影響。

然而, 面對 1970 年代起的產業空洞化及經濟發展的停滯, 金融機構競相發展 金融創新, 金融商品間的差異漸趨模糊。對於金融市場的管理, 較傾向業者自律及 尊重市場機制。因此, 美國於 1999 年通過〈金融服務現代化法〉（Financial Services Modernization Act 1999）, 允許在控股公司架構下跨業經營, 並分為商業銀行、投 資銀行、保險公司、資產管理公司等 4 種類型。

1. 多元監管導致監理漏洞

2008 年金融海嘯發生前, 美國聯邦政府層級的金融監管機關, 包括美國聯 邦準備理事會(Fed)、聯邦存款保險公司(FDIC)、財政部金融管理局(OCC)、財政 部儲貸機構監理局(OTS)及美國信貸聯盟署(NCUA), 分別監管不同的商業銀行 或儲貸機構, 並組成「聯邦金融檢查委員會」, 負責協調訂定跨機關的監理準則。

但同時另有不同業別的金融主管機關, 例如證券管理委員會(SEC)負責管理投資 銀行、州保險監理機關負責管理保險公司等。

當金融業者得以跨業經營而快速發展的同時, 美國金融監理機關卻因權責 難以釐清而產生監理漏洞。例如, 在次貸危機爆發前, 美國的住宅金融次級市場 除由證券管理委員會管理承作房貸證券化業務的民間資產管理公司外, 還有聯 邦體系的住宅金融委員會等 3 機關, 負責監管房利美、房地美及聯邦住宅貸款銀 行。這種多頭馬車的多元監理制度, 在金融體系承受過度的風險時, 無法在系統 性風險發生初始, 就能及時發現問題所在而立即因應。

此外, 美國聯邦準備理事會依據〈金融服務現代化法〉, 雖負有金融控股公

司的監理權責, 但對金融控股公司所屬的子公司, 美國聯邦準備理事會無法進 行金融檢查。這樣的監理架構, 形同鼓勵金融機構在金融體系內將風險移轉至未 受監管的金融機構。雖然監管機關間可交換資訊並加以合作, 但缺乏單一監理機 關可以全面掌握大型金融機構業務及其風險等資訊。這都是因為美國的金融監 管採行的是聯邦政府與州政府的“雙線”監管體系, 並伴隨多個執行金融監管 機關的多元監管體制, 導致的監理漏洞所致。因此, 金融監理機關架構檢討之聲 四起。

2. 交叉監管導致競相鬆綁

美國並無專屬的金融消費者保護機關, 而是由各金融監理相關機關同時兼 負金融消費者保護之責。美國聯邦層次的金融消費者保護規範, 是分別由許多不 同的行政機關負責執行; 有些權限是針對某一種類的金融機構, 有些則是針對 某一特定種類的金融商品。因此, 金融消費者保護的管理規範, 是分散在許多不 同的聯邦行政機關。

在交叉監管的金融消費者保護體制下, 由於没有單一監管機關對於整個金 融體系擁有完整的監管權力, 導致任何一個監管機關倘加強執行金融消費者保 護措施, 其所管的金融機構將相較於其他機關監管的金融機構, 處於不利的地 位。因此, 不僅造成金融機構從事監管套利, 也導致監管機關間為爭取所管金融 機構的職權業務, 監管規定競相鬆綁。

由於美國金融監管機關對金融機構跨業經營模式的管制分工不清, 造成 AIG、美林、雷曼兄弟等其他金融機構, 得以採取很高的槓桿比例從事 CDS 等 業務。過高的槓桿操作, 使得美國對金融系統性風險的抵抗能力變得相當脆弱。

此時, 缺乏專職負責金融消費者保護業務的機關, 造成美國聯邦管制機關無法 蒐集到充足的消費金融商品重要資料, 以進行實證分析供消費者金融政策研訂 之參考。

二、美國金融海嘯前的金融問題

由本文第四章可知, 本次金融海嘯是因為美國的金融機構濫用金融商品創新, 投資銀行將次級房貸抵押債券混入其他債權作為抵押資產, 包裝成 CDO; 又將不 同的 CDO 加以組合成所謂的多層次 CDO, 創造更多的衍生性金融商品, 以擴展出 更大更具規模的金融市場。同時, 原本供作債券信用保證的信用違約交換 CDS, 也 被運用包裝成為信用的衍生性金融商品。

在這樣大量濫用衍生性金融商品, 導致美國 CDS 資產池內的次級房貸抵押證 券僅約 750 億美元, 但其創造出來的信用違約交換合約金額是 62 兆美元, 遠遠高 於全美企業債券總額 2.4 億美元, 以及全美房貸債券規模的 10 兆美元。這是因為 投資銀行運用高度財務槓桿, 利用衍生性金融商品創造出過多的金融資產部位(李 桐豪, 2011, 頁 92-106)。深究其原因, 主要的問題爭點如下:

1. 影子銀行問題

由於美國的金融市場參與者愈來愈多元, 非銀行金融機構也加入戰場, 包 括對沖基金、投資銀行, 以及發行證券化的特殊目的機構等; 這類存款機構以外 的金融中介機構, 就是俗稱的「影子銀行」。美國的金融監理機關及相關法規, 不 僅未將其納入存款保險的金融安全網內, 也没針對其槓桿操作、流動性、風險管 理及風險承擔等情形加以監管, 以致於美國在金融危機初期, 金融主管機關未 能立即掌握完整資訊, 及早因應以防止其危害繼續擴大蔓延。

雖然影子銀行不是這場浩劫的罪魁禍首, 但其高槓桿操作, 使得金融市場 的波動加劇, 因而導致衍生性金融商品如同脫韁野馬般, 將系統性風險蔓延至 世界各地。因此如何增加影子銀行的透明度及納入監管體制, 成為此次國際間金 融監改關切的重點。

2. 信評機構問題

國際主要的信評機構未能及時對衍生性金融商品調降等級, 是本次金融系 統性風險骨排式效應崩潰的主因之一。信評機構是金融市場證券化商品信用資

訊的主要提供者。投資機構與投資者都是依據信評機構對證券化商品的評等結 果而進行相關決策的。同時, 發行機構是否能成功銷售證券化商品, 也是極度仰 賴信評機構對這類商品的評等結果。

但本次衍生性金融商品證券化過程中, 信評機構不僅擔任評價模型建立的 角色, 同時也扮演金融商品設計的功能, 因而造成評價模型失去中立性。因為信 評機構在收取發行機構的酬勞下, 很難讓人信服其能客觀中立的確實評估證券 化商品的信用等級。而過度樂觀的信評結果, 導致投資者低估其風險而誤判。

此外, 信評機構在評價金融商品時, 因為新興的衍生性金融商品缺乏歷史 數據資料, 僅能依賴數學理論模型; 再加上無法完全取得衍生性金融商品背後 資產池的相關資訊, 導致評價模型產生嚴重偏誤。基於前述種種原因, 信評機構 如何重建其在投資者心中的專業地位, 也受到嚴厲的考驗。

3. 店頭市場問題

店頭市場(Over the counter, OTC)交易並非在交易所中進行, 是由交易雙方 私下議訂, 也稱為櫃檯交易市場或場外交易市場。在店頭市場交易的衍生性金融 商品, 並不是標準化的金融商品, 而是由交易雙方以擔保品或保證金簽訂契約。

優點是較具彈性, 可以依雙方需求而設計客製化的商品; 但缺點是, 擔保品或保 證金的提列, 並未充分評估交易對手的風險。另一方面, 客製化的特性, 也大大 降低商品的透明度, 導致彼此無法明確掌握對方的曝險程度。所以, 一旦金融市 場出現問題, 因其缺乏透明度, 交易雙方的互信基礎很容易瓦解。而政府主管機 關也不易掌握問題爭點, 導致錯失解決先機, 金融市場的系統性風險進而快速 蔓延, 一發不可收拾。

本次金融風暴的投資者購買 CDO 和 CDS 等創新的金融商品, 都是直接在 OTC 進行的。然而, 美國的監管機關並沒有對投資銀行在 OTC 進行的 CDO 和 CDS 交易的資訊揭露, 進行任何監管要求。因此, 長期以來, OTC 的交易與庫存 情況, 成為投資銀行的商業秘密。在缺乏監管機關要求資訊揭露下, OTC 交易風

險完全處於私有資訊的狀態, 當投資人或投資機構對這些交易的風險評估錯誤, 又遭逢市場反轉或危機發生時, 便會蒙受鉅額損失。

三、美國金融海嘯後的金融改革

面對這次極嚴厲的金融及經濟危機, 美國在雷曼兄弟公司 2008 年聲請破產保 護的隔年, 即積極進行各項因應措施。2010 年 7 月 21 日〈陶德-法蘭克華爾街改革 與消費者保護法〉(Dodd-Frank Wall Street Reform and Consumer Protecion Act), 又 名〈Dodd-Frank Act, 下稱 DFA〉, 經美國總統 Obama 簽署生效。DFA 堪稱美國自 1930 年代大蕭條以來, 最嚴厲和全面性的金融監理改革法案, 涉及各金融領域, 包 括加強總體金融穩定、提高對重要大型金融機構的監理標準、賦予主管機關有效 處理問題機構的工具, 以及加強衍生性金融商品、避險基金、信評機構等各方面的 監理。尤其是新設立消費者保護專責機關, 堪稱是金融消費者保護的一大躍進。針

面對這次極嚴厲的金融及經濟危機, 美國在雷曼兄弟公司 2008 年聲請破產保 護的隔年, 即積極進行各項因應措施。2010 年 7 月 21 日〈陶德-法蘭克華爾街改革 與消費者保護法〉(Dodd-Frank Wall Street Reform and Consumer Protecion Act), 又 名〈Dodd-Frank Act, 下稱 DFA〉, 經美國總統 Obama 簽署生效。DFA 堪稱美國自 1930 年代大蕭條以來, 最嚴厲和全面性的金融監理改革法案, 涉及各金融領域, 包 括加強總體金融穩定、提高對重要大型金融機構的監理標準、賦予主管機關有效 處理問題機構的工具, 以及加強衍生性金融商品、避險基金、信評機構等各方面的 監理。尤其是新設立消費者保護專責機關, 堪稱是金融消費者保護的一大躍進。針