過去文獻在影響資本結構改變因素的研究上，已從許多方面進行探討，為了進一步 了解傳統與動態以及生命週期理論間的關聯性，本研究以下將歸納學者過去在相關理論
的研究中，有關影響負債比率變化的顯著性因素，及各項共同影響變數進行整理，以提 供後續實證模型分析中，各項變數設定的基礎。
1. 非負債稅盾利益
靜態抵換理論中雖強調稅盾所帶來的舉債效益，但公司亦應同時考量破產成本的影 響，從中取得最適負債比率使公司價值最大。然DeAngelo and Masulis (1980)研究中指 出，現實社會中公司除舉債稅盾外，仍存有其他非負債的稅盾利益，如折舊費用、備抵 項目或政府給予的租稅抵減等，這些因素的存在會減少舉債所獲得的稅盾利益。以台灣 產業政策中的租稅抵減項目來看，過去研究曾指出，台灣公司在租稅抵減的使用與獲得 來源，大多集中在「促進產業升級條例」中的第五條及第六條(Lien, et al., 2007; Chen and Gupta, 2009)，而條文中正為提供公司對特定設備的加速折舊，以及相關的技術設備及研 發支出等抵減項目11。因此若公司能以非負債項目獲得較高的稅盾利益，則公司未來可 能會因取得較多的所得稅抵減而傾向減少舉債。一般實證上常利用總資產折舊率來做為 主要代理變數(Bradley, Jarrell and Kim, 1984; Titman and Wessels, 1988; De Miguel and Pindado, 2001; Fama and French, 2002; Heshmati, 2002; Lööf, 2004; Flannery and Rangan, 2006)。
2. 獨特性
Titman (1984)的研究認為，當公司流動性12(liquidation)不佳時，為了獲取充足的營 運資金，公司可能被迫須改變其原有資本結構，但此一決策最壞的結果，亦可能導致公 司破產的情況發生。因此為了提高流動性，公司會採取某些支出，來提升員工技術與產 品品質，並刺激其潛在客戶的消費，而此一支出所形成的成本，即會間接的影響到公司 資本結構的決策。這樣的現象常見於獨特性較高的產業中，如專業化程度高、進入障礙 高，或是有特定技術的行業。而此類行業又通常會因經營與財務風險較高，而傾向降低 舉債水準。然而若從融資順位的角度來看，公司則可能因研發支出的訊號發射導致投資 人產生逆選擇，進而使得公司融資水準呈現與研發支出同向的增加趨勢(Frank and Goyal, 2009)。歸納目前一般實證中常見的獨特性代表變數，多以研究發展費用(R&D)佔銷貨的 比率為主，而透過此一比率所計算出的研發密度(R&D density)，也已被多數實證研究所 採用(Titman and Wessels, 1988; Wald, 1999; Lööf, 2004; Chen and Gupta, 2009)。
3. 獲利能力
從靜態抵換的角度來看，由於獲利能力較佳的公司可能代表受到破產成本的影響較 低，因此公司在資本結構的組成上，多半會傾向具有較高的槓桿比率(Frank and Goyal, 2009)。但若以融資順位或動態抵換模型的角度來看，獲利能力較佳的公司則會被動的 累積其獲利，一方面除可在未來使用資金成本較低的自有資金外，也可避免公司股權被
11 促進產業成及條例中的第五條及第六條，乃分別對公司購置研發、實驗設備，以及節能的機器設備，
提供兩年加速折舊的優惠。同時若公司有進行自動化設備或技術、防治污染與節能再生、提高能源效率，
或相關企業資源規劃的軟硬體設備的投資，亦可在支出金額的5%~20%間抵減各年度營利事業所得稅。
12 公司流動性在此代表公司資產的變現性，如存貨、產品或服務，以及機械設備或固定資產的出售等。
稀釋的風險，因此進而導致在對外融資的意願上較低(Kayhan and Titman, 2007)。一般實 證研究上，多採用息前稅前淨利(EBIT) (Titman and Wessels, 1988; Fama and French, 2002;
Deesomsak, et al., 2004; Nivorozhkin, 2004; Leary and Roberts, 2005)計算總資產報酬率 (Return on Assets)做為主要代理變數。在相關的研究結果表現上，現有實證研究亦多數 較為支持融資順位理論的看法，即獲利能力愈高，則舉債水準愈低的結論。
4. 公司規模
在探討資本結構或財務績效的研究上，公司規模已成為相關實證研究中的主要控制 變數之一。由於公司規模的大小，通常可代表一家公司經營風險的高低，當公司規模愈 大，則相對所顯示的破產風險也會較低，因此便會影響在資金取得來源與需求程度的差 異。同時，規模的大小亦會影響公司在資本結構形成上的決策特性。在公司規模對資本 結構的影響上，學者在此一方面的看法分歧，除公司規模之代理變數可能因不同研究而 造成差異外，部分學者認為公司規模與資本結構間並無具有一個系統性的關聯性存在 (Kim and Sorensen, 1986; Chung, 1993)，但 Smith (1977)則認為規模較大的公司，在進行 權益融資上的成本，較規模小的公司來的少，因而大公司較常採取權益融資，小公司則 常以負債融資進行資金籌募。實證上除有部分研究支持此一看法外，亦有學者指出公司 規模愈大者，進入債券市場的成本較低，因此可能使負債比率提高。目前實證研究中有 以銷售額為代理變數(Titman and Wessels, 1988; Lööf, 2004)，亦有學者採用總資產金額多 寡代表公司規模(Fischer, et al., 1989; Wald, 1999; Fama and French, 2002; Heshmati, 2002)。
然為避免銷售金額受到其他支出之干擾而產生偏誤，因此本研究以總資產金額為公司規 模的代理變數。
5. 固定資產成長率
在影響資本結構因素上，有形資產的組成與規模，會使公司的資金使用上產生變化。
當公司在有形資產上的投資愈多，則產生資產替換的代理問題即相關風險就可能愈低，
因此公司可能會具有較高的舉債水準。若從資本支出的角度來看，由於現金支出的增加 可能導致資金的短缺，因而在融資順位理論預期下，舉債的需求會呈現正向的增長 (Shyam-Sunder and Myers, 1999)。另一方面，政策上利用低利融資來鼓勵公司進行設備 的購置，亦可能導致資本結構產生扭曲，如台灣早期的產業政策即近年的產業升級條例，
都有包含此類優惠措施。因此，本研究將固定資產的成長率納入影響資本結構的因素之 一，以觀察公司是否在不同時間或發展階段，會受到此一因素不同的關聯影響變化。
6. 成長性
動態資本結構的理論假設中，強調資本結構會受公司價值的變動而有所修正，在資 訊不對稱的影響下，衡量公司價值的變化便取決於公司未來的成長機會。就抵換理論而 言，當公司具較高的未來成長性，則投資人會傾向給予較高的市場評價，從而使公司獲 得較多的權益資金來源。但融資順位理論的看法中，在獲利能力不變的情況下，當未來 成長性高時，則代表將來具有較多的投資機會，因此應在現時累積較多的舉債資金來源，
以使未來具有較低的投資資金成本。此外，晚近的市場擇時理論則認為，若市場評價較
高，則可能是因為市場出現對資產價值誤判的情況，因此在降低資金成本的考量下，則 應選擇較多的權益資金來進行籌資。過去文獻中對公司預期成長的代理變數看法分歧，
有以銷售成長率(sales growth)為主進行研究(Anthony and Ramesh, 1992; Wald, 1999;
Heshmati, 2002; Deesomsak, et al., 2004; Lööf, 2004)，亦有學者利用托賓 Q (Tobin’s Q)比 率(Smith and Watts, 1992; Jung, Yong-Cheol and Stulz, 1996; Huang and Song, 2006)，或直 接以市值與帳面價值比(market value to book value)加以探討(Myers, 1977; Titman and Wessels, 1988; Rajan and Zingales, 1995; Ozkan, 2001; Baker and Wurgler, 2002)。上述指標 可視為主客觀不同觀點下的成長機會，其中Myers (1977)、Titman and Wessels (1988)，
以及Baker and Wurgler (2002)等學者，又認為以市場評價為主的市值與帳面價值比，較 能即時反應出公司未來的投資機會與價值成長性。因此本研究選擇利用在意義上較為直 接的市值與帳面價值比，做為成長性的代理變數。
7. 董監事與經理人持股比率
從公司治理的角度加以觀察，Jensen and Meckling (1976)即提出了資本結構的變化，
會受到負債代理成本的影響，而其中以管理階層、股東與債權人之間的代理問題，又會 形成資本結構調整上的主觀影響條件。過去研究中，學者多以董監事持股比率做為股權 結構的代理變數，以探討股權集中程度對資本結構之影響(Kim and Sorensen, 1986;
Morck, et al., 1988)。其中從代理問題的角度進行探討的研究中，指出董監事與經理人持 股比率較高的公司，整體舉債傾向亦會較高(Jensen and Meckling, 1976; Berger, et al., 1997; Mahrt-Smith, 2005)，但部分實證研究認為，以董監事及經理人持股為考量下所進 行的負債比率調整與提高，並無法降低代理問題所產生的風險(Kim and Sorensen, 1986)，
或是董監事及經理人持股比率的高低，與資本結構間的組成並無顯著性的關係存在(Ang, Cole and Lin, 2000)。由於各國企業經營股權組成的差異常有極大的區域差異，因此在國 內的研究部分，葉銀華與邱顯比(1996)支持代理問題會與舉債水準間具有正向關係，但 楊淑媛等(2000)的研究結果則顯示，國內企業在公司治理與代理問題對負債比率的影響 上並不顯著。以上這些推論的矛盾可能來自於取樣公司的特性不同，如是否有家族控制 的影響等，抑或因時間差異而導致最終影響資本結構的結果呈現不一致的表現。
8. 產業別
由於不同類別的產業，在產品種類、生產製造、經營環境與公司特性等構面上，可 能都存有程度大小的差異，因此各類產業在財務績效與資本結構上，亦可能會有不同的 表現。若以單一產業進行研究，結果可能僅適用於解釋特定現象或環境，但若以全部產 業進行分析而未做區分，則又可能忽略跨部門資料所產生的交互影響。在多數跨產業的 實證研究中，會將不同產業類別以虛擬變數進行劃分，以觀察並衡量因產業差異所造成 的影響(Titman and Wessels, 1988; Fischer, et al., 1989; Lööf, 2004)。
9. 生命週期階段
在資本結構相關的研究上，多半是以傳統資本結構理論進行靜態比較，或是以單一 期間的財務表現來進行衡量，但對於目標資本結構改變，或是資金來源的選擇偏好差異，