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第三節 企業社會責任與信用風險評等
信用評等反應出企業的違約風險及財務狀況，也是金融市場的資金提 供者能迅速評估企業風險概況的一個重要指標。信用評等機構是具備專業 知識的市場中介者，相對一般投資人，更能掌握市場資訊。因此若企業社 會責任能夠為公司帶來效益、創造價值及改善經營狀況，則能夠充分反映 在信用評等上。
Godfrey (2005)認為若企業無法積極履行社會責任，可能造成利害關係 人的反感，甚至是法律的制裁，使其無法充分取得社會資源，導致企業風 險增加，如此，將不利信評機構對企業信用風險的評估。Weber (2012)研 究指出，加拿大主要的商業銀行在評估公司的信用評等、貸款及抵押條件 時，會全面地檢視該公司的環境風險，這表示環境指標係銀行徵信的考量 因素之一。Boutin-Dufresne and Savaria (2004)以加拿大企業社會責任指標 為依據，利用資本資產定價模型研究公司風險。其研究發現，社會責任表 現較好的公司，其營運風險較低，相對地，社會責任表現較差的公司，其 非系統性風險較高，其信用風險也較高。
Bauer, Derwall, and Hann (2009)探討人力資源與信用風險評等兩者之 間的關係。其實證研究指出，員工關係與信用風險有顯著負相關的關係。
愈是積極參與員工活動以維繫員工關係的公司，會享有較低的債務融資成 本與較佳的信用風險評等。該研究也發現，當企業於年報中揭露愈多有關 員工活動的資訊，會取得較為優惠的借款利率。Sengupta (1998)以發行公 司債的企業做為研究樣本，其實證結果發現，資訊揭露品質和公司債券評 等有正向關係，即企業的資訊揭露品質佳，信用風險評等也會較優。其同 時也指出，當企業資訊揭露品質較佳，其債務融資成本較低。
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Attig, El Ghoul, Guedhami, and Suh (2013)從多個面向探討企業社會責 任議題，並研究各構面的表現對於信用評等之影響。其實證結果發現企業 若能夠回應利害關係人的需求(社區關係、多元性、員工關係、環境保護、
人權及產品特性)，信評機構會給予企業較佳的信評等級，顯示正面的企業 社會責任活動有助於改善信用風險評等。Jiraporn, Jiraporn, Boeprasert, and Chang (2014)分析企業社會責任活動與信用風險評等之關係，其實證結果 顯示，企業社會責任表現與信用風險具有顯著負向關係，若將企業社會責 任評比分數標準化後，企業社會責任分數每增加一個標準差，就會改善平 均信用評等 4.5 個百分比。
本研究採用台灣經濟新報(TEJ)之信用風險評等作為評量指標，其主要 係以台灣所有上市、上櫃公司之財務公開資訊進行評等，故財務表現較佳 的公司，發生信用風險機率相對較低，可以獲得較佳的信用風險評等。TEJ 信用評等主要取決於公司財務指標，意味著信用評等愈好的公司，其財務 績效表現愈佳。本研究透過探討企業社會責任與信用評等的關係，間接連 結企業社會責任與財務績效的互動關係。至於企業社會責任與財務績效兩 者之間的關係，學術研究主要提出以下三種觀點：
一、社會影響假說（Social Impact Hypothesis）
社會影響假說支持正向關係，認為較善盡企業社會責任的公司，其財 務績效較好。根據利害關係人理論，公司社會責任之履行在於滿足各種利 害關係人之需求。因此，當公司善盡企業社會責任，其效益大過其成本並 對財務績效有正向影響(Freeman, 1984)。Becchetti et al. (2007)以多明尼 400 社會指數(簡稱 Domini400 Social Index)做為衡量社會責任表現之代理變數，
其實證研究發現該類型企業及其股票異常報酬兩者間呈正相關。
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Endrikat et al. (2014)彙整 149 篇探討企業環境績效與財務績效關聯性 的文獻，歸結後提出，整體而言，兩者間呈現正向關係。該研究同時指出，
部分文獻也發現企業環境績效與財務績效具雙向顯著正相關，但環境績效 佳使得財務績效也較佳的關係會更為顯著。
二、焦點移轉假說（Shift of Focus Hypothesis）
Becchetti et al. (2007)提出焦點移轉假說，該假說支持負向關係，認為 由於公司資源是有限的，若為了回應多數利害關係人之期待而從事企業社 會責任活動，必然會產生額外的成本，造成股東價值的侵蝕。Navarro (1988) 實證研究發現，負債權益比愈高的公司，企業捐贈愈多，將可能惡化公司 的財務結構。Makni, Francoeur, and Bellavance (2009)使用加拿大社會責任 投資資料庫研究企業社會責任與財務績效之關聯。其實證發現加拿大 179 家上市公司與其資產報酬率、股東權益報酬率及股票投資報酬率存在顯著 負向關係，亦即投資企業社會責任活動的企業會減少其股東的財富。
三、企業供需理論（Supply and Demand Theory of the Firm）
McWilliams and Seigel (2001)提出企業供需理論，該理論支持兩者並無 關聯性，認為財務績效並不會因為履行企業社會責任而有所改善。Chen and Metcalf (1980)利用兩項環境污染指標作為企業社會責任的分數，探討其與 股東權益報酬率、本益比之間的關係。研究結果發現，完善控制汙染的企 業，並不會因為此一舉動，而具有較佳的財務績效表現。McWilliams and Seigel (2000)以多明尼 400 社會指數（Domini 400 Social Index）作為企業 社會責任績效指標，另外以資產報酬率、股東報酬率、銷售報酬率衡量其 財務績效，其實證研究結果指出，企業社會責任表現與財務績效之間無顯 著的關係。Margolis, Elfenbein, and Walsh (2007)分析近年 167 篇探討企業 社會責任與財務績效之實證研究文獻。其探討結果指出，樣本中有超過半
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數之研究顯示企業社會責任與企業財務績效間並無顯著之關聯性，然而針 對環境面及慈善捐款面之分析，則發現其與財務績效存在正向顯著關係。
綜合前述文獻，針對企業社會責任與信用風險關聯性的文獻，皆支持 企業社會責任能有效降低企業本身的信用風險，至於企業社會責任對公司 財務績效之影響則尚未有定論。本研究採用 TEJ 信用風險評等，係將財務 績效指標做為主要衡量依據，透過探討企業社會責任對信用評等之影響，
間接連結企業社會責任與財務績效的關係。若企業社會責任與 TEJ 信用風 險評等呈現正向關係，即表示企業社會責任較好的公司，其信用風險評等 較佳，也可能隱喻企業社會責任與財務績效之正向關係，可改善企業之信 用風險評等。
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第參章 研究方法
本章分節說明研究方法，第一節說明研究假說；第二節說明實證模型、
變數定義與衡量方法；第三節說明樣本選取與資料來源。