第四章 管理階層收購之現況及少數股東權益保護
第四節 獨立專家的角色
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第二項規定重行申報及公告（以下簡稱重行申報及公告）之書件後，致須變更第 一項第二款規定相關查證情形及對其公司股東之建議者，應於十五日內將該款所 規定事項重行公告、作成書面申報本會備查及抄送證券相關機構。
第四項 小結
在併購交易中，其資訊充分揭露具有減少投資與企業間之資訊不對稱，促進 市場交易之公平與效率，提升資本市場之健全性之功能，而成為公司治理不可或 缺的一環；而在管理階層收購中，「資訊揭露」亦為維護公司、股東、少數股東 權益的保障、員工、債權人等利害關係人之重要關鍵。
現行企業併購法第7 條規定公司於進行併購時，應將董事會併購決議內容，
併購契約、計畫與特別委員會審議結果及獨立專家意見等資料，於股東會召集通 知檢附發送予股東，或於董事會決議後通知股東，俾使股東取得完整資訊，以利 其作成贊成或反對併購案的決定。另在同法第5 條要求：公司進行併購時，公司 董事就併購交易有自身利害關係時，應向董事會及股東會說明其自身利害關係之 重要內容及贊成或反對併購決議之理由。但此併購資訊揭露的即時性卻是不足的。
在金管會的要求下，台灣證券交易所在2019 年分別修訂「股份有限公司併購資 訊揭露自律規範」第 11 條，新增公司於併購資訊公開時，應同時揭露就併購交 易有自身利害關係之董事姓名、利害關係之重要內容、迴避或不迴避理由、贊成 或反對等重大資訊；「臺灣證券交易所股份有限公司對有價證券上市公司重大訊 息之查證暨公開處理程序」第4 條，新增被公開收購之上市公司於接獲公開收購 人申報及公告之公開收購申報書、公開收購說明書及相關書件等有關收購通知之 訊息，就應發布重大訊息以利投資人即時知悉併購交易完整資訊。
第四節 獨立專家的角色
就「獨立專家」一詞而言，我國最早見於2002 年企業併購法第 6 條規定。
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其立法目的，係「為保障股東權益，並藉助獨立專家之專業意見及判斷」，其性 質上應屬董事會在併購交易過程中應履行善良管理人注意義務之具體規範，立意 良善。蓋董事會於議決併購事項前，若未對於併購交易雙方之換股比例、配發給 股東之現金或其他財產，仍至於分割後受讓營業或財產之既存公司或新設公司發 行新股之價格及所受讓營業或財產價值是否合理取得充分資訊，而草率作經營判 斷，可能因其本身之專業性不足或投入時間不長，而無法作出正確之決定。
各企業進行併購交易的核心關鍵議題在於併購價格，併購價格之訂定，常係 併購協商中主要討論議題所在，故價格合理性之確保，則有賴公正第三人之介入。
而就目前國內法規來看，獨立專家所出具的價格合理性意見書，為併購價格重要 的參考依據
依目前經濟部2004 年 5 月 25 號經商第 09300553740 號之解釋，企業併購法 第6 條規定之獨立專家，係指會計師、律師或承銷商而言。而目前實務上通常係 由會計師出具合理性意見書，至於律師及證券承銷商通常僅扮演輔助之角色 。 且獨立專家不得與併購交易當事人為關係人，或有利害關係而足以影響獨立性 (公開發行公司併購特別委員會設置及相關事項辦法第 6 條第 2 項規定)。至於獨 立專家之資格條件，獨立性之認定選任方式及其他應遵循事項之辦法，由證券主 管機關定之(企業併購法第 6 條第 4 項)。獨立專家之委任，應由特別委員會全體 成員二分之一以上同意行之(公開發行公司併購特別委員會設置及相關事項辦法 第 6 條第三項)。特別委員會或審計委員會審議併購事項，應委任獨立專家就換 股比例或配發股東之現金或其他財產之合理性表示意見(公開發行公司併購特別 委員會設置及相關事項辦法第6 條第 1 項)。
第一項 獨立專家的功能
第一款 提供董事專業意見
公司董事會之成員通常精通產業之經營與運作，專業性應毋庸質疑。然而，
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企業併購案件所涉層面甚廣，董事會無法憑藉一已之力為正確妥適之決策；倘若 倉促草率決策致公司受有損害，決策之董事就其違反注意義務之行為，依企業併 購法第5 條第 1 項及公司法 23 條第 1 項之規定，須負損害賠償之責。因此，尋 求具相關知識與專業背景之獨立專家從旁協助，實有其必要，故企業併購法第6 條乃課予董事會於併購決策前負有向獨立專家諮詢之議務，目的無非使董事就併 購事項獲取充分資訊，藉此提升決策品質並降低誤判之可能性68。惟應注意者，
委請獨立專家固然有助於董事決策判斷之強化與注意義務之補充，但並非委請獨 立專家查核並出具公平意見書，即謂一律滿足注意義務之要求69；換言之，縱使 併購決策業經獨立專家查核並出具公平意見書，若因執行此一決策致公司受有損 害，當時參與決策之董事仍不得主張免責，故董事應仍就併購決策盡善良管理人 之注意義務。
第二款 補強股東專業性之不足
併購對象乃併購契約中必須揭露之資訊，但多數股東並無足夠之專業能力以 判斷該併購價格是否公平及合理，實際上亦無可能要求個別股東各自委請獨立專 家進行評估。因此，若僅揭露併購對價對股東而言似乎意義不大。蓋不論係藉由 公司內部人員或公司經營階層聘雇之財會人員所作成之評估，皆難免以偏向公司 利益為考量。申言之，若可透過外部獨立專家之介入及進行評估，股東得以藉由 該獨立專家是否具備真正之獨立性和專業性、其與管理階層是否具有利益衝突或 其所出具之評估報告內容等客觀條件來判斷併購價格之公平性及合理性。比起僅 將併購對價予以公開揭露，加強合理性意見本身之客觀公正性及時效性，並強化 資訊揭露之完整性，對於股東權益之保障應更周全，而可補強股東在併購交易中 之資訊弱勢地位 。
68 王文宇，同註 44，頁 79-80。
69 王志誠，獨立專家在併購交易應有之功能與法律地位，世新法學第五卷第一期，頁 37，2011 年12 月。
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第三款 保障併購對價之合理性
當市場上出現併購案件，各界關注最深者莫過於併購對價。倘若併購對價與 市場行情顯不相符，亦即併購對價最高或過低者，通常將被質疑該對價訂定之依 據何在以及是否存有決策之暇疵。此外，由於併購對價之決定權操之於公司經營 階層，且併購案件所涉之金錢利益甚鉅；若無適當之監督制衡機制，於利益之誘 惑驅使下，身為公司決策機關之董事會將可能訂定不合理之併購對價，而害及公 司股東之權益。是以，針對併購對價之合理性委由獨立專家參與評斷，不僅將降 低董事會操控併購價格之可能性，同時亦得藉由揭露獨立專家出具之公平意見書 以檢視併購價格是否妥適。
第二項 獨立專家之相關規範
第一款 企業併購法
按我國企業併購法第6 條規定：公開發行股票之公司於召開董事會決議併購 事項前，應設置特別委員會，就本次併購計畫與交易之公平性、合理性進行審議，
並將審議結果提報董事會及股東會。但本法規定無須召開股東會決議併購事項者，
得不提報股東會。前項規定，於公司依證券交易法設有審計委員會者，由審計委 員會行之；其辦理本條之審議事項，依證券交易法有關審計委員會決議事項之規 定辦理。特別委員會或審計委員會進行審議時，應委請獨立專家協助就換股比例 或配發股東之現金或其他財產之合理性提供意見。
第二款 公開收購公開發行公司有價證券管理辦法
按我國公開收購公開發行公司有價證券管理辦法第 14-1 條規定：被收購有 價證券之公開發行公司於接獲公開收購人依第九條第六項規定申報及公告之公 開收購申報書副本、公開收購說明書及其他書件後，應即設置審議委員會，並於 十五日內公告審議結果及審議委員符合第四項規定資格條件之相關文件。
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前項之審議委員會應就本次公開收購人身分與財務狀況、收購條件公平性，
及收購資金來源合理性進行查證與審議，並就本次收購對其公司股東提供建議。
審議委員會進行之查證，須完整揭露已採行之查證措施及相關程序，如委託專家 出具意見書亦應併同公告。
第三款 公開收購說明書應行記載事項準則
按我國公開收購說明書應行記載事項準則第4 條：公開收購說明書編製內容 應記載事項的第九點：公司決議及合理性意見書。另在該準則第 13 條：公司決 議及合理性意見書：
一、公開收購人為自然人者，其獨立專家對於本次公開收購對價現金價格 計算或換股比例之評價合理性意見書。
二、公開收購人為公司者，其決議辦理本次收購之股東會或董事會議事錄 及獨立專家對於本次公開收購對價現金價格計算或換股比例或其他財 產之評價合理性意見書。
綜上所述在公開收購及企業併購流程中，公開收購人出具的公開收購說明書 編製內容中的合理性意見書，及公開發行股票之公司於召開董事會決議併購事項 前設置的特別委員會，需就本次併購計畫與交易之公平性、合理性進行審議時，
均需委請獨立專家就現金價格計算或換股比例之評價或配發股東之現金或其他
均需委請獨立專家就現金價格計算或換股比例之評價或配發股東之現金或其他