第二章 興櫃股票市場制度
第一節 興櫃股票市場建置之背景
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第二章 興櫃股票市場制度
第一節 興櫃股票市場建置之背景 壹、有價證券「櫃檯買賣」之意義
目前我國有價證券交易市場（股票部分）包括由臺灣證券交易所開 設之「集中交易市場」以及由證券櫃檯買賣中心專責管理之「櫃檯買賣 市場」；此參「證券商營業處所買賣有價證券管理辦法」6第 2 條規定：
「本辦法所稱證券商營業處所買賣有價證券，指有價證券不在集中交易 市場以競價方式買賣，而在證券商專設櫃檯進行之交易行為，簡稱櫃檯 買賣」，亦足徵有價證券之「櫃檯買賣市場」乃係相對於「集中交易市 場」之概念。權威學者認為我國證券交易法將證券交易市場分為集中市 場與店頭市場，分別予以規範，此種分類，係承襲美國而來7
。
另依「證券商營業處所買賣有價證券管理辦法」第 5 條第 1 項規定，
有價證券在櫃檯買賣，除政府發行之債券或其他經主管機關指定之有價 證券，由主管機關依職權辦理外，其餘由發行人向財團法人中華民國證 券櫃檯買賣中心 （以下簡稱證券櫃檯買賣中心） 申請「上櫃」或「登 錄」。可見有價證券申請在櫃檯買賣之型態，係包括申請「上櫃」及申 請「登錄」兩種類型8。前者，櫃檯買賣標的如為本國企業所發行之有價 證券，則應由發行人向證券櫃檯買賣中心申請，證券櫃檯買賣中心依據
「審查有價證券上櫃作業程序」9審核其是否符合「證券商營業處所買賣
6 2001 年 9 月 28 日財政部證券暨期貨管理委員會（90）台財證（二）字第 160646 號令修正發布。
7 賴英照，股市遊戲新規則一最新證券交易法解析，元照出版，2009 年 10 月，頁 89。
8 證券商營業處所買賣有價證券管理辦法第 5 條於 2001 年 9 月 28 日修正前之內容為：
「有價證券在櫃檯買賣，除政府發行之債券或其他經本會指定之有價證券，由本會依職權辦理外，
其餘由發行人向證券商同業公會申請之。
公司之股票或債券己在櫃檯買賣者，其發行新股或再發行債券時，除依有關法令規定辦理外，並 應於發行三十日內，向證券商同業公會申報之。」
9 2011 年 3 月 16 日財團法人中華民國證券櫃檯買賣中心證櫃審字第 1000005567 號公告修正。
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有價證券審查準則」10所定上櫃標準。擬櫃檯買賣標的如為外國企業所 發行之有價證券者，則由外國發行人及受其委託之代理機構或存託機構 申請，證券櫃檯買賣中心依據「審查外國有價證券櫃檯買賣作業程序」11 審核其是否符合「外國有價證券櫃檯買賣審查準則」12所定上櫃標準。
對於前述之上櫃申請案，不論其標的為本國企業或外國企業所發行之有 價證券，證券櫃檯買賣中心審核結果認為合於櫃檯買賣者，即應與發行 人訂立證券商營業處所買賣有價證券契約（即上櫃契約），並先報經主 管機關核准後始得開始為櫃檯買賣13。至於後者有關「登錄」為櫃檯買 賣之程序，發行人欲申請其股票登錄興櫃者，應依「證券商營業處所買 賣興櫃股票審查準則」14規定向證券櫃檯買賣中心申請，經證券櫃檯買 賣中心檢查申請書件合於登錄為櫃檯買賣者，於通知發行人並將公司概 況資料揭示於該中心網站至少 5 個營業日，即可開始櫃檯買賣。
發行人之股票經證券櫃檯買賣中心同意其登錄為櫃檯買賣者，應與 證券櫃檯買賣中心簽訂興櫃股票櫃檯買賣契約。興櫃股票櫃檯買賣契約 與上櫃契約不同，前者係由證券櫃檯買賣中心按月彙整後，陳報主管機 關備查15，毋頇如後者於開始櫃檯買賣前逐案申報主管機關核准。據上分 析，有價證券「櫃檯買賣」之意義，實包括有價證券之「上櫃」及「登 錄」兩者；就股票而言，「櫃檯買賣股票」之範圍實包括「上櫃股票」
及「興櫃股票」二者。
10 2010 年 10 月 19 日財團法人中華民國證券櫃檯買賣中心證櫃監字第 0990201413 號公告修正。
11 2011 年 5 月 4 日財團法人中華民國證券櫃檯買賣中心證櫃審字第 1000008242 號公告修正。
12 同前註。
13 「證券商營業處所買賣有價證券管理辦法」第 9 條第 1 項規定：「證券櫃檯買賣中心認為有價證 券合於櫃檯買賣者，應與其發行人訂立證券商營業處所買賣有價證券契約，除申請登錄者外，應 先報經本會核准後始得許可為櫃檯買賣。」
14 「證券商營業處所買賣興櫃股票審查準則」最新條文為 2011 年 3 月 2 日財團法人中華民國證券櫃 檯買賣中心證櫃審字第 1000003661 號公告修正。
15 參前註「證券商營業處所買賣興櫃股票審查準則」第 17 條第 3 項及「證券商營業處所買賣有價證 券管理辦法」第 9 條第 2 項規定。
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貳、櫃檯買賣市場發展沿革16
一、早期之櫃檯買賣市場（1949~1987 年）
我國證券市場之發展，其實起源於櫃檯買賣市場。1949 年政府發 行愛國公債、1953 年 1 月為配合實施耕者有其田政策，徵收地主土地，
以台泥、台紙、工礦、農林四家公營事業股票補償地主。因地主多半將 股票脫手求現，證券交易開始活潑，證券行號應運而生，逐漸形成店頭 市場17，但早期店頭市場缺乏適當管理，致「弊病叢生」18。其後 1962 年臺灣證券交易所開業，當時的「證券商管理辦法」係採取強制上市制 度；1963 年並修正「證券商管理辦法」，嚴格禁止公開上市股票在證交 所外為場外交易，店頭市場幾無生存空間，證券市場自此進入集中交易 市場的時代19。嗣於 1982 年，當時之證券主管機關財政部證券管理委員 會訂定「證券商營業處所買賣有價證券管理辦法」20，初期僅限於政府 公債、金融債券及國營事業債券之買賣，意即開放「債券」於店頭（證 券商營業處所）交易，恢復債券之櫃檯買賣。
二、「櫃檯買賣服務中心」時期之櫃檯買賣市場（1988 年~1994 年）
1987 年初，當時之證券主管機關財政部為便利中小企業籌資及擴 大證券市場規模考量，遂指示當時的「證券管理委員會」21加速規劃股
16 相關文獻，參閱財團法人中華民國證券櫃檯買賣中心編印，證券櫃檯買賣中心15 週年紀念特刊，
2009 年 11 月，頁 81；賴英照，前揭註 7 書，頁 89~94。
17 賴英照，前揭註 7 書，頁 90。
18 參閱證券櫃檯買賣中心編印前揭註 16 特刊，頁 82。
19 有關我國證券集中市場與店頭市場之發展歷程，請參賴英照，前揭註 7 書，頁 89~94。
20 1982 年 8 月 23 日財政部證券管理委員會（71）台財證（三）字第 1429 號令訂定。
21 今行政院金融監督管理委員會證券暨期貨局前身。有關我國證券主管機關之沿革，首於 1960 年 8 月 13 日行政院台 49 經字第 4497 號令核定「經濟部證券管理委員會暫行組織規程」，同年 9 月 1 日設置證券管理委員會，隸屬經濟部。其後依國家總動員法第 18 條規定訂定「證券商管理辦法」，
於 1961 年 6 月 21 日由行政院公布施行，以為證券交易法未制定前過渡性準則；該辦法明定主管 機關為「經濟部證券管理委員會」，其組織規程由經濟部呈報行政院核定之。嗣於 1972 年 12 月 11 日公布「經濟部證券管理委員會組織條例」，再於 1981 年 7 月 1 日將證券管理委員會改隸財政
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票櫃檯買賣市場之設立。1988 年由臺北市證券商業同業公會成立「櫃檯 買賣服務中心」，辦理證券櫃檯買賣市場之相關業務。然而臺北市證券 商業同業公會時期的櫃檯買賣市場發展並未如預期；其因在於交易流程 極其不便，造成撮合困難，價格形成亦不透明。由於市場無法發揮提供 流動性之功能，致公開發行公司，均視上櫃為畏途。發行市場並無足夠 規模，導致投資人參與意願不高。櫃檯買賣之初級市場與次級市場間形 成惡性循環，迄 1994 年累計上櫃公司僅 11 家。
三、證券櫃檯買賣中心建立之櫃檯買賣市場（1994 年 11 月迄今）
為突破「櫃檯買賣服務中心」績效不彰之僵局，證券商同業公會建 議成立財團法人專責櫃檯買賣市場運作，並改進不合時宜之交易方式。
主管機關採納此意見後任命 20 位籌備委員，自 1994 年 7 月 20 日起著手 規劃證券櫃檯買賣中心之設立，於同年 9 月 26 日完成法人設立登記，11 月 1 日正式接辦櫃檯買賣市場業務。
参、興櫃股票市場之建置過程
1990 年代末期，當時未上市（櫃）公司所發行之股票並無公開、合 法之交易場所，實務上乃有投資人透過盤商非法仲介交易未上市（櫃）
股票之狀況發生。當時缺乏制度化規範的未上市（櫃）股票交易弊端叢
部。1992 年 7 月 10 日隨著「國外期貨交易法」之公布，並自公布後 6 個月施行，財政部證券管理 委員會自該法施行時，納入期貨交易管理業務。為因應業務需要，於 1997 年 4 月完成組織條例修 正案立法程序，將名稱改為「財政部證券暨期貨管理委員會」。為因應金融監理一元化，行政院 金融監督管理委員會組織法於 2003 年 7 月 10 日經立法院臨時會三讀通過，並於 7 月 23 日經總統 令公布，該法明定日出條款，自 2004 年 7 月 1 日起施行，行政院金融監督管理委員會於 2004 年 7 月 1 日成立，原財政部保險司、財政部金融局、財政部證券暨期貨管理委員會 改隸行政院金融監 督管理委員會，分別為 金融監督管理委員會保險局、金融監督管理委員會銀行局、金融監督管理 委員會證券期貨局。參行政院金融監督管理委員會證券暨期貨局簡介http://sfb.fscey.gov.tw/1.asp，
查閱日期：2011 年 7 月 5 日。
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生，不僅發行公司相關財務、業務信息不能即時披露，交易信息也付之 闕如，更嚴重者，盤商操縱股價及詐欺買賣之情事亦時有所聞。
行政院為解決前述未上市（櫃）股票交易所衍生之問題，於 2000 年 11 月 17 日行政院財經小組第 10 次會議決議積極建置未上市（櫃）股
行政院為解決前述未上市（櫃）股票交易所衍生之問題，於 2000 年 11 月 17 日行政院財經小組第 10 次會議決議積極建置未上市（櫃）股