第四章 興櫃股票適用反操縱條款分析
第三節 操縱行為態樣
立法目的。見 Ernst & Ernst v. Hochfelder, 425 U.S. 185 （1976）」。
244 張天一，前揭註 234 文。查日本法即係依此等分類方式規定，相關討論見林國全，從日本法之規 定檢視我國證交第一五五條反操縱條款，政大法學評論第 49 期，1993 年 12 月。
245 Thomas Lee Hazen, The Law of Securities Regulation (2005) , at 465，轉引自張天一前註文。
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由其形式上之交易外觀，使人誤認為該交易係於不同主體之間進 行，市場操縱之行為人藉此影響有價證券之交易價格或數量，以 欺詐性之手段誘使他人參與交易。典型之虛偽交易型操縱行為，
包括本文第四章第一節所列「沖洗買賣（wash sale）」及「不當 配對委託（improper matched order）」等方式。
（二）實際交易型之操縱行為：係指市場操縱之行為人實質上確有證券 交易活動，目的在於直接造成有價證券交易價格或交易數量變 化，以誘使他人誤判交易實情而參與買賣。典型之實際交易型操 縱行為，包括本文第四章第一節所列「粉飾行情（painting the tape）」、「連續交易（a series of transactions）」、「拉高出貨
（pumping and dumping）」、「臨收作價（marking the close）」、
「軋空（corner）」及「鎖碼（squeezes）」等方式。
二、非交易型之操縱方式（non-trade-based）
「非交易型之操縱方式」，係行為人非以交易之手段遂行操縱 行為之謂。典型之方式為「資訊型操縱行為」（information-based）
246。此類操縱行為係指行為人藉由發布資訊影響證券價格而遂行其 操縱目的，例如：行為人以散布不實或不準確之預測資料等方式誤 導投資者，誘使其進行交易，使有價證券之交易價格往特定之方向 移動；質言之，此種操縱模式之行為人本身並未參與交易，而係以 傳遞足以影響市場供需關係之訊息，促使他人交易，以間接之方式 造成有價證券交易價格變化。
第二款 我國法制對操縱行為之分類
246 張文毅譯，同前揭註 224，頁 13~14。
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我國證券交易法於 1968 年制定後，經 1988 年、2000 年及 2006 年 1 月 3 次修正，現行法將操縱行為之態樣分成 6 類：（1）違約不 交割；（2）相對委託；（3）連續交易；（4）沖洗買賣；（5）散 布流言或不實資料；（6）其他直接或間接操縱市場之行為。本節擬 依我國法之分類方式，逐項說明各操縱態樣之相關學說、實務見解，
並以各款構成要件要素觀察興櫃股票交割方式之特徵，一一釐清興 櫃股票交易適用反操縱條款各款規定之疑義，進而提出管見。
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第一目 違約不交割
「違約不交割」之操縱類型，依證券交易法第 155 條第 1 項第 1 款 規定，係禁止「在集中交易市場委託買賣或申報買賣，業經成交而不履 行交割，足以影響市場秩序」之行為；另同條第 2 項規定「於證券商營 業處所買賣有價證券」準用之，亦即對於上櫃股票及興櫃股票亦不得有 前述相對委託之行為。
壹、目前學說及實務對本款之見解
本款所定違約不交割之操縱類型，為美、日及歐盟諸國證券法例所 未見，我國之規定為獨特之立法。按本款條文內容解析，其操縱行為之 客觀構成要件要素包括如下：
一、委託買賣或申報買賣，業經成交而不履行交割：
違約不交割之行為態樣包括投資人委託證券商買賣證券，成交 後未如期向證券商交付買入的價款或賣出的證券；以及證券商（含 經紀商及自營商）向證交所（或證券櫃檯買賣中心）申報買賣，成 交後未如期交付價款或證券。2006 年 1 月本款修正之前，原規定：
「在集中市場『報價』，業經『有人承諾接受而不實際成交』或不 履行交割，足以影響市場秩序者」；當時規定之處罰對象，能否涵 蓋投資人對證券商之違約情形頗有疑義，且在電腦自動撮合成交之 機制下，「不實際成交」之情形，實難想像，因此 2006 年 1 月乃修 法予以釐清。
（一）本款之立法理由：
立法院於 1997 年審查證交法修正草案時，負責審查的財政、經 濟、司法聯席委員會特別說明，並非任何不按時交割款券的行為都 應加以處罰，理由略謂：「查本款之刑事可罰性，依刑法之基本原
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則，仍頇有主觀不法構成要件，故如行為人原有資力，後因突發事 故致喪失資力無法履行交割之行為，應認無此故意，不構成本款犯 罪。另行為人違約交割股票之數量如未達相當比例，不足以影響市 場秩序者，亦不構成犯罪，故本款構成要件相當嚴謹」247。
另查 2005 年行政院提出證交法修正草案時，有關第 155 條第 1 項第 1 款的修法理由謂：「本款之立意係為防範惡意投資人不履行 交割義務影響市場交易秩序，至於一般投資人若非屬惡意違約，其 違約金額應不致足以影響市場交易秩序，不會有本款之該當，自不 會受本法相關刑責之處罰」248。
（二）法院實務對本款之見解：
1、認為投資人頇「惡意不履行交割」之案例：
案例一：「按證券交易法第 155 條第 1 項第 1 款所定違約交割罪，其 立法意旨係為防範惡意投資人不履行交割義務，影響市場交 易秩序，倘非屬惡意不履行交割義務，自不該當該款之罪」、
「倘…上訴人等係為護盤及避免斷頭而買進股票，論理上，
其主觀意思應在穩定南○公司等三家公司股票之股價，則上訴 人等是否會出自惡意不履行交割義務，造成股價下跌而影響 市場秩序，自不無可疑」249。此一判決，依前述立法理由，
將不履行交割行為，區分為惡意與非惡意兩種，且必頇行為 人「出自惡意不履行交割」，始予以處罰，實質上限縮本款 規定的適用範圍。
247 參立法院公報，第 89 卷第 39 期，頁 238,254。
248 參 2005 年 7 月 13 日行政院院臺財字第 0940082600 號函；相關討論，見賴英照，前揭註 7 書，頁 639。
249 最高法院 95 年度台上字第 3401 號刑事判決。
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案例二：「按證券交易法第 155 條第 1 項第 1 款所定違約交割罪，其 立法意旨係為防範惡意投資人不履行交割義務，影響市場交 易秩序，故該不履行交割義務之行為人，必頇具有犯罪之故 意（包括確定故意及不確定故意），倘非屬故意不履行交割 義務，自不該當該款之罪」、被告蔡○○既係為護盤而買賣東
○公司股票，論理上，其主觀意思應在穩定東○公司股票之股 價，則其是否會出自惡意不履行交割義務，造成股價下跌而 影響市場秩序，實不無可疑，是本件亦難認被告蔡○○有不履 行交割義務之不確定故意」250。此判決亦將本款之適用，限 於惡意不履行交割的情形。
案例三：「被告係證券業從業人員之專業身分，其對於各該非正常之 股票交易投資人，若未能依約交付股款，以鳳○證券公司之資 本或財力，並不具有履行交割義務之能力，勢將發生違約之 結果等事實，主觀上縱無『明知並有意使其發生』之直接故 意，惟如何得謂其並無『預見其發生而其發生並不違背其本 意』之間接故意？原判決就上開不利於被告之事證，並未詳 加審認說明，遽為有利於被告之論斷，非無調查之職責未盡 及判決理由不備之違背法令」251。此判決亦將本款之適用，
限於惡意不履行交割的情形，但惡意除「直接故意」之外，
亦包括「間接故意」。
2、未討論投資人是否屬「惡意」之案例：
250 臺灣高等法院 95 年度上訴字第 2547 號刑事判決；另臺灣高等法院 94 年度上訴字第 2969 號刑事 判決亦同此意旨。
251 最高法院 91 台上 5665 號刑事判決。
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案例一：被告於 2000 年 9 月間違約不履行交割金額 3,107 萬餘元，被 告辮稱買進股票係出於護盤之目的，「不是故意」；亦無「惡 意去違約交割」，且 3,000 餘萬元亦不足以影響市場秩序。
但法院認定，「被告謝○民因無資力而對於事實欄所示桂○公 司股票之買賣不履行交割，金額達 31,079,100 元，已足使桂
○公司股票股價明顯下跌，並於隔年（90 年）1 月 20 日下市，
自足影響證券交易市場秩序」252。本判決以被告無資力而不 履行交割，使股價明顯下跌，並於嗣後下市，認定為「足影 響證券交易市場秩序」，至於被告「無資力而不履行交割」
是否屬於惡意，則未深究。
案例二：「被告郭○富於 92 年 3 月 4 日、5 日分別以…人頭帳戶進行…
交易，惟因資金不足致…在集中交易市場買賣久○股票之交 易而未履行交割，金額達 20 億…元，致使久○股票股價無量 下跌，並於同年 6 月 16 日下市而影響證券交易市場秩序」253。 本判決以被告無資力而不履行交割，使股價明顯下跌，並於 嗣後下市，認定為「足影響證券交易市場秩序」，至於被告
「因資金不足而未履行交割」是否屬於惡意，亦未深究。
（三）學說對本款之見解：
2005 年行政院提出證交法修正草案時，有關第 155 條第 1 項 第 1 款的修法理由謂：「本款之立意係為防範惡意投資人不履行交 割義務影響市場交易秩序，至於一般投資人若非屬惡意違約，其違 約金額應不致足以影響市場交易秩序，不會有本款之該當，自不會 受本法相關刑責之處罰」，其似以違約金額多寡，作為認定是否「惡
252 臺灣高等法院臺南分院 96 年度金上重更(二)字第 219 號刑事判決。
253 臺灣高等法院 95 年度金上重訴字第 9 號刑事判決
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意違約」之標準。然「違約金額多寡」立法理由並無交待認定標準，
學者質疑適用上恐仍有爭議254，本文從之。
自規範之目的觀察，權威學說認為第 155 條所禁止者，係以 人為操縱的方法影響股市交易，扭曲市場機能。如果只是單純不履 行交割，並無藉此影響市場秩序的意圖者，並非操縱市場的範疇
255。而應以行為人是否以不履行交割的方法，遂行操縱市場的目 的，做為判斷標準。若不履行交割的行為只是單純的債務不履行，
不應成為刑罰制裁的對象256。若投資人並非藉違約交割以達其詐欺 取財或操縱市場之目的者，例如因資金調度不善無法如期交付價款 者，實與恣意操縱市場不同，如以刑事制裁強行逼迫民事責任圴履 行，並非良善的刑事政策257。
不應成為刑罰制裁的對象256。若投資人並非藉違約交割以達其詐欺 取財或操縱市場之目的者，例如因資金調度不善無法如期交付價款 者，實與恣意操縱市場不同，如以刑事制裁強行逼迫民事責任圴履 行，並非良善的刑事政策257。