第三章 國企產權改革與國有資產流失之爭論
第二節 MBO 引起的風暴與郎咸平的主要觀點
壹、還原真實的 MBO
MBO（Management Buy-out）：管理層收購，這種制度最早起源于美國，曾 在 20 世紀 80 年代成為英國和美國公司重組的一種主要方式。20 世紀 70 年代有 3 個美國人成立了一個叫 KKR 的公司，是全世界第一個專門從事 MBO 的公司。
而在學術界，英國經濟學家麥克·萊特於 1980 年發現 MBO 現象，並給出了一個 較為完整的定義。１８
１６ 程恩富，2004，<十教授聯合聲明︰產權改革風向不能錯>，《理論參考》，10 期。
１７ 馬國川，2006，<改革第三次爭論︰標誌性事件和代表性觀點>，《炎黃春秋》，12 期。
１８ 魏建，2003，<投資者保護視角下的管理層收購>，《中國工業經濟》，5 期。
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MBO 作為一種制度創新，是指目標公司或業務部門的管理者或經理層，利 用所融資本收購他或他們所在公司或業務部門的股份或經營權，使企業的原經營 者變成了企業的所有者，從而改變目標公司或業務部門所有者結構、控制權結構 和資產結構，進而達到重組本公司、業務部門的目的，並獲得預期收益的一種收 購行為。１９
實施 MBO 後對企業的影響集中在兩個方面︰一是通過企業組織創新和戰略 調整及進行轉型，為公司管理層發揮企業家精神，改善公司業績提供了新的機 會。二是 MBO 為企業引入新的股權結構和激勵機制，從而對公司治理結構產生 重要影響。它在激勵內部人積極性、降低代理成本、改善企業經營狀況以及社會 資源的優化配置等方面均起到了積極的作用，因而獲得了廣泛的應用。２０
管理層收購具有以下特點︰第一，收購主體為目標公司經理層；第二，收購 的物件通常是目標公司，也可以是目標公司的子公司或業務部門，在後一種情況 下，管理層收購通常與目標公司的戰略調整相關，成為目標公司出售下屬企業或 業務的一種方式；２１第三，收購的資金來源一般分為兩個部分︰一是內部資金，
即經理層自身的提供資金(這部分資金通常只占收購資金的極小部分)，二是外部 資金，即債權融資和外部股權融資；第四，公司所有權和經營權的重新結合。收 購完成後，目標公司的股權結構、資本結構以及公司治理結構將發生根本性的變 化，經理層不僅成為擁有較多股份的所有者，而且還掌握公司的經營控制權。２２ MBO會在西方國家迅速發展，有其得以合理生存的制度環境：首先，有一 個競爭性的完善的職業經理人市場。在這麼一種競爭性的市場中，經理人素質不 斷提高，為MBO 的實施提供了收購主體的人力資本基礎。２３其次，融資管道多 元化，各種金融創新工具形式多樣，為MBO的成功實施提供了眾多可以選擇的
１９ 李曙光，1999，《管理層收購—從經理到股東》，北京，人民大學出版社，頁 2~3。
２０ 常青，2003，<如何成功實施 MBO>，《經濟導刊》，3 期。
２１ 蔣一葦，1980，<企業本位論>，《中國社會科學》，1 期。
２２ 姚先國，2004，<企業本位論反思>，《中國工業經濟》，4 期。
２３ 周其仁，1996，<市場裡的企業︰一個人力資本與非人力資本的特別合約>，《經濟研究》，6 期。
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支付工具。再次，健全的財務顧問公司、律師事務所等仲介機構給MBO的成功 實施提供了強有力的專業支持。最後，完善的資本市場及配套設施，為股權轉讓 提供了價格競爭機制。２４
由此可知，MBO 要能健全的發展，有其必要條件。制度背景、法律環境、
文化歷史的不同，以致於中國的 MBO 與英美大相逕庭，並且成為侵吞國有資產 的途徑。
貳、MBO 在中國的濫用
在西方經濟學界，MBO 乃是對於企業有效整合、降低代理成本、強化經營 管理及優化社會資源配置的制度。而中國自 1999 年引進 MBO，最重要的目的則 是為了‚實現國有資本的退出‛並且找到企業激勵機制的新途徑。１
然而，中國企業 MBO 的相關法律、法規、制度和政策均和西方國家有較大 差異，回顧英美實行 MBO 的歷程，以此基礎考量中國實行 MBO 的可能性，可 以發現，在一個不健全的的法治制度下，MBO 的每個環節都可以成為侵佔公司 和股東利益的陷阱。２６因此，出現了很多問題，比如︰未經上報，企業自行決策；
MBO 過程不公開，暗箱操作；審計不嚴，評價不實，國有資產低估等嚴重制度 缺陷。導致國有資產大量流失，國企高管一夜爆富的現象。２７郎咸平正是針對國 企 MBO 的種種弊端提出建議，認為國企不分大小，MBO 應該全面停止。
中國推動產權改革，提倡改革的學者認為國有企業效率低落是因為所有人缺 位的問題，郎咸平認為根本不存在所有人缺位的問題，國企當然有所有人，這個 所有人就是國家。他舉歐洲、亞洲國家為例，國家持股現象非常普遍，難道能說 這些股份是所有人缺位嗎？國家持股就是股東的一部分，沒有所有者缺位的問
２４ 張辰，2001，<管理者融資收購漸成主流>，《中外管理》，9 期。
２５ 宋泓明，2006，《MBO 與中國國有企業改革》，北京，中國金融出版社，頁 6~7。
２６ 郎咸平，2006，<還原真實的 MBO>，《董事會》，10 期。
２７ 郎咸平，2004，<應當立即停止產權私下交易>，張勤德主編，《郎旋風實錄》，北京，中國 財政經濟出版社，頁 46~50。
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題。２８
國企透過 MBO 最快速的達到私有化的目的，使得產權得以明晰，量化到個 人。然而這正是問題所在，中國國有企業可以 MBO 嗎？郎咸平指出，在中國根 本沒清楚的認識到 MBO 的本質。在美國，企業 MBO 沒有問題，因為是全流通 的，既然像股東發行，當然可以溢價收回，即 Management Buy Out。中國的 MBO 卻是管理層直接購買上市公司不流通的國有股，即 Management Buy In，而且還自 己制定價格。MBO 在中國成為了掠奪國家資產的最好方法，一定要立法禁止。２９ 國企的問題不是‚所有者缺位‛，而是‚職業經理人信託責任‛的缺位！所 有人缺位的問題給了國企老總將公司私有化的藉口。郎咸平因此提出保姆理論，
認為職業經理人就是保姆身份，要作職業經理人，把公司做好就是你的責任，這 就是職業經理人對股東的信託責任，怎麼會想要侵吞股權，自己成為股東呢？國 企老總沒有資格要求股權，因為是國家給你這個平台，如果願意放棄這個平台，
和真正有資格取得股權的民營企業家一較長短，就沒有這個問題。郎咸平舉長虹 和海爾為例，如果沒有政府政策的偏袒和銀行無底洞的貸款資源，倪潤峰和張瑞 敏會有今天這樣的成就嗎？ ３０
至於如何提供市場的激勵制度給職業經理人呢？郎咸平認為有兩點︰３１ 第一，如果職業經理人把國企做好，代表股東的董事會可以替老總加薪，也可以 通過激勵期權，３２以相同或稍低於市價的執行價格讓國企老總以自己的錢收購。
第二，充分競爭的職業經理人市場淘汰機制是目前國外最行之有效的方法。如果
２８ 郎咸平，2004，<MBO 成為 MBI 國企問題不在所有者缺位>，張勤德主編，《郎旋風實錄》， 北京，中國財政經濟出版社，頁 36~40。
２９ 郎咸平，2004，<MBO 成為 MBI 國企問題不在所有者缺位>，張勤德主編，《郎旋風實錄》， 北京，中國財政經濟出版社，頁 36~40。
３０ 郎咸平，2004，< MBO 成為 MBI 國企問題不在所有者缺位>，張勤德主編，《郎旋風實錄》，
北京， 中國財政經濟出版社，頁 36~40。
３１ 郎咸平，2004，<國企績效分析和職業經理人制度建立>，張勤德主編，《郎旋風實錄》，北 京，中國財政經濟出版社，頁 60~74。
３２ 期權指在未來一定時期可以買賣的權力，是買方向賣方支付一定數量的金額後擁有的在未來 一段時間內或未來某一特定日期以事先規定好的價格向賣方購買或出售一定數量的特定標 的物的權力，但不負有必須買進或賣出的義務。郎所謂的期權不能夠達到控制公司的股權比 例。
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國企老總把公司做好了，他的市場價值就會提高，離開國企後的下一份工作也會 反映這個價值。郎咸平認為，職業經理人的信託責任的理念將會通過這種充分競 爭的市場機制而逐漸成型。
簡言之，郎咸平認為國企的低效率，是可以透過信託責任與激勵機制並重的 職業經理人制度來改善的。中國國有企業長久以來的問題，其關鍵點，並不是所 有人缺位問題，而是信託責任缺位。
參、要求停止產權改革
郎咸平更將目光從 MBO 拉到整個國企改革的大方向—產權改革。郎咸平認 為當前以新自由主義為主軸的國退民進路線，其產權改革在交易過程中因為中國 本身制度的不夠完善，將會導致國有資產大量流失，必須停止。郎咸平提出這次 產權改革的兩大誤區︰法律缺位下的合法性、買賣雙方自定價格交易。３３ 第一個誤區︰法律缺位下的合法性。是指大陸法系國家，一切判案都應根據 條文來判斷。但是大陸的相關監管法律是缺位的，只要法律沒有規定不能做的都 可以做，因此在產權改革的過程中，一些人可以在法律缺位的情況下合法地掠奪 國有資產。郎咸平認為不止是管理層自賣自買，還包括賣給民營企業、賣給外資 也是一樣，如果與產權交易相關的制度沒有規範完善，國有資產就是有流失的可 能。只要有任何一點國資流失的可能，產權交易就必須暫停。
第二個誤區︰買賣雙方自定價格交易。是指目前國有資產的轉移拋開了財產 的主體（老百姓）而由買賣雙方私下定價，因此是不公平的。郎咸平認為，不管 是買賣雙方如何制定價格，這個價格未來必定是要公開、透明、競價、與嚴格審 計，而不能由買賣雙方做決定，因為財產不屬於買賣雙方，而是屬於全國老百姓。
如果目前無法保證這些原則，產權交易就必須暫停。
如果目前無法保證這些原則，產權交易就必須暫停。