國
立
交
通
大
學
高階主管管理學程碩士班 ( EMBA )
碩
士
論
文
以個案分析觀點探討
國巨倂購飛利浦零件事業部之綜效與成本效益
A Case Study：The Synergy Effect of Yageo’s
Acquisition of Philips Passive Component Division
研 究 生： 詹炎生
指導教授： 鍾惠民 博士
張家齊 博士
以個案分析觀點探討
國巨併購飛利浦零件事業部之綜效與成本效益
A Case Study：The Synergy Effect
of Yageo’s Acquisition of Philips Passive Component Division
研 究 生：詹炎生 Student：James Jan 指導教授：鍾惠民 教授 Advisor：Dr. Huimim Chung 張家齊 教授 Dr. Chia-Chi Chang
國 立 交 通 大 學 高階主管管理學程碩士班
碩 士 論 文
A Thesis
Submitted to Master Program of Management for Executives College of Management
National Chiao Tung University in partial Fulfillment of the Requirements
for the Degree of Executive Master
of
Business Administration May 2006
Hsinchu, Taiwan, Republic of China
以個案分析觀點
探討國巨併購飛利浦零件事業部之綜效與成本效益
學生：詹炎生 指導教授：鍾惠民教授 張家齊教授 國立交通大學高階主管管理學程碩士班 摘要 本研究以國巨併購飛利浦零件事業部的個案來探討本併購案對國巨營 收成長及市場地位提昇的綜效。國巨有效地利用本併購案取得MLCC BME 的製程技術，透過原飛利浦的行銷通路及客戶基礎一舉由台灣的區域性零 組件公司成為全球性的被動元件領導廠商之一，並藉由此併購案進一步帶 動營收成長，使國巨從 1997 年至 2004 年的複合平均成長率高於國內同業 平均更遠高於日本的主要同業平均。 併購作為企業快速成長的策略固然有其速度和正面的效果，但有時併 購案牽涉的金額相當龐大，如本案國巨即支付出 6 億 5 千萬歐元的代價， 加上跨國併購牽涉到不同的經營理念、管理系統，以及企業文化，後續的 整合都需要時間經驗和努力來克服，本研究亦透過後續時間序列如2000 年 至 2004 年的期後分析來探討本併購案對國巨財務結構與總體績效的影 響，同時本研究也透過與主要競爭同業的比較來分析本併購案的成本效益。 關鍵字：併購、財務分析、經濟附加價值、被動元件產業A case study：The Synergy Effect
of Yageo’s Acquisition of Philips Passive Component Division
Student：James Jan Advisor：Dr. Huimin Chung Dr. Chia-Chi Chang
Master Program of Management for Executives
National Chiao Tung University
ABSTRACT
This thesis, based on the case study of Yageo’s acquisition of Philips passive component Division, to evaluate the synergy effect on Yageo’s sales growth and marked position enhancement. Yageo has successfully developed MLCC Base Mental Electrode technology through this acquisition. With ex-Philips’ customer base and sales channel. Yageo has upgraded itself from regional component supplier to be one of the global market leader in passive component industry. The acquisition facilitates Yageo’s continuous growth and makes its compound Averaged Growth Rate from 1997 to 2004, higher than local industry average, and much higher than major Japanese rivals.
Acquisition, to be adopted as corporate fast growing strategy, has its speed and positive synergy. However, some acquisitions consumes huge amount of cash resource, such as 650 million Euros in Yageo case, and multinational acquisition also involves different management philosophy, operational systems and corporate cultures. All will take tremendous time, experiences and management efforts to overcome and integrate the difference. This thesis, also through post acquisition (2000~2004) analysis to evaluate its impact on Yageo financial structure and overall performance. At last we analyze the cost benefit of this acquisition to compare with local major competitor who pursue growth with different strategy.
誌 謝
在過去25 年的職場歷練中，從 1995 年加入國巨，1999 年加入奇力新 至今為止是職場生涯中挑戰最大也收穫最豐碩的階段，感謝 陳泰銘先生帶 領國巨，開創專業經理人歷練發揮的舞台，也有幸得以經歷對飛利浦零件 事業部的併購案。 奇力新的專業團隊，已銳變為一個重視品質技術以及效率的專業團 隊，正一步一步朝向世界級電感領導廠商的目標邁進，公司及同仁亦不斷 努力追求自我學習成長，在此學習型組織的背景下亦激勵我個人再進修再 充電，在此也特別感謝奇力新的專業經營團隊。 經歷電子業十年的滄桑，2004 年有幸又回到交大當起學生，所不同的 是此時的同學很多都是身經百戰且獨當一面的企業經營者，不僅是「益友」 也是「良師」，從同學身上確是穫益良多，再者ＥＭＢＡ教授對同學的教導 和愛護也令人感激，更尤其是特別感謝鍾惠民教授及張家齊教授在論文方 面的指導與支持，使我有信心儘早完成論文著作及審查。同時也感謝財金 所洪慧妤學妹的協助使論文得以順利完成，並藉此祝福她能順利畢業及轉 換至職場新跑道。 最後最應特別感激的是雙親及家人對我在事業及學業上的支持，尤其 是我太太錦粉，除個人工作及家務忙碌外，同時支持家中其他三位成員都 在上學，付出的超額心力可想而知，一直是我事業及學業最大的支柱，除 感激外，也希望將來有比較多的時間可以陪伴家人，一起旅遊及成長。目 錄
中文摘要...i 英文摘要... ii 誌 謝 ... iii 目 錄 ...iv 表目錄...vi 圖目錄... vii 第一章 緒論 ...1 1.1 研究動機與目的...1 1.2 研究流程與架構...2 第二章 文獻探討 ...3 2.1 企業成長策略 ...3 2.2 購併作為企業成長策略...4 2.3 購併的價值評估...6 2.4 購併的綜效來源...8 2.5 購併或聯盟策略探討...11 第三章 產業介紹與分析 ...15 3.1 被動元件產業介紹...15 3.2 被動元件產業發展概況...25 3.3 台灣被動元件產業分析...27 3.4 被動元件產業之未來展望...31 第四章 個案公司介紹與分析...33 4.1 國巨公司介紹 ...33 4.2 國巨公司成長策略及併購背景介紹...39 4.3 併購事件介紹 ...40 4.4 市場對國巨併購案的反應...43 第五章 研究方法 ...44 5.1 併購對營收及市場地位的影響...47 5.2 成長能力指標 ...515.3 併購對總體績效及財務結構的影響...52 第六章 研究方法研究結果分析...57 6.1 國巨併購飛利浦零件事業部後之財務指標與同業比較分析 ...57 6.2 經濟附加價值法（EVA）...64 第七章 結論 ...71 7.1 研究結論 ...71 7.2 研究貢獻 ...72 7.3 對未來研究建議...73 參考文獻...74
表 目 錄
表2.2.2 購併理論中的獲利形態...5 表3.1.1 被動元件產業 ...16 表3.1.8 國內被動元件主要廠商(依產品分類) ...22 表3.1.9 被動元件應用市場及使用顆數...23 表4.1.1 國巨公司股本形成表 ...35 表4.1.2 國巨母公司簡明損益表...38 表4.3.1 各類產品佔營收比值表...42 表4.3.2 1999 及 2000 簡明損益比較表...43 表5.1.1 本研究採樣之國內被動元件產業一覽表...46 表5.1.2 國巨併購前後各類產品佔營收比值及世界排名...48 表5.1.3 併購案前後各市場佔國巨營收比重...49 表5.1.4 購併飛利浦被動元件廠-營運結構改變 ...50 表5.2.1 國巨歷年營收及營收成長變化...51表5.2.2 各年度營收成長率與Compound Averaged Growth Rate ...52
表5.3.1 國巨簡易損益年表 ...52
表5.3.4 國巨歷年之Total Market Capitalization...55
表5.3.5 國巨負債對總資產比率變動表...55
表5.3.6 國巨歷年投資金額彙總表...56
表6.1.1 華新科簡易損益年表 ...58
表6.1.3 歷年(1997~2004)營收成長率之compound average growth rate ...59
表6.1.4 歷年(1997~1999)營收成長率之compound average growth rate ...60
表6.2.1 國巨之經濟附加價值 ...68
圖 目 錄
圖2.3.1 企業價值列示圖 ...6 圖3.1.2 2004 年全球電阻器產品別分析...17 圖3.1.3 2004 年全球電阻器廠商市佔率分析...18 圖3.1.4 2004 年全球電容器產品別分析...19 圖3.1.5 2004 年全球積層陶瓷電容器廠商市佔率分析...20 圖3.1.6 2004 年全球電感器產品別分析...21 圖3.1.7 2004 年全球晶片電感器廠商市佔率分析...21 圖3.1.10 被動元件在產品應用上之電路圖，以手機和LCD電視為例...24 圖3.2.1 全球被動元件市場規模分析...26 圖3.2.2 全球RCL被動元件產品別分析 ...27 圖3.3.1 國內被動元件近年價格跌幅，及廠商產能利用率變化趨勢圖...29 圖3.3.2 2004 年我國前十大資本額的被動元件廠商營收比重...30 圖3.3.3 我國被動元件產品項歷年產值變化...31 圖5.1.1 國巨併購飛利浦被動元件產業部門前後，全球市場佔有率的改變.47 圖5.3.2 MLCC價格走勢圖...53 圖5.3.3 R-chip價格走勢圖 ...53 圖6.1.2 營收成長率比較 ...59 圖6.1.5 國巨與華新科股價比 ...62 圖6.1.6 國巨與國內同業股價比...63 圖6.2.3 國巨與華新科Standardized EVA歷年比較 ...70第一章 緒論
1.1 研究動機與目的 由於科技演進速度加快，產品生命週期縮短，加上通訊及運輸成本大 幅下降，市場愈趨於全球化，產業競爭的速度及強度加劇，因此要在市場 中維持成長與獲利，每一家公司必須設法進入該產業的前三名領導廠商， 否則即有遭淘汰的危機。為了快速追求成長壯大不論是產能提昇，產品擴 充或市場、客戶取得，除組織內的成長(Organic growth)外，購併(Acquisition) 或策略聯盟(Strategic Alliance)已是企業經常採用的成長策略，雖然有管理 文獻統計指出購併的失敗率高達六至七成，但對企業經營者來說 Grow or decline 已是必須面對的宿命，所以當有購併機會出現時，經營者還是會奮 手一搏，這樣的策略和現象已經不是西方開發國家或美國的專利(以往全世 界超過十億美金的購併案中，美國本土的案件佔半數以上)，而且已經延燒 到台灣企業，如最近金融業陸續發生的金控整併案，國巨購併飛利浦零件 事業部，鴻海購併國碁，華碩購併亞旭及明碁購併西門子手機事業部，這 些案子所牽涉的購併金額往往在台幣百億以上，而且誠如鴻海郭台銘所 說：「當鴻海年度營收已達台幣數千億以上，若投資人還期望鴻海每年有 30%以上的成長，除非透過購併，否則這是不可能的任務。」因此可想像 在未來購併還會是企業一個重要的成長策略，但一個動輒上百億的購併 案，若能成功固然可加速企業的成長發展，若不幸一但失敗對企業的營運 績效，財務結構，均將帶來巨大的負面衝擊，因此藉由個案來探討分析併 購策略對企業所造成利弊得失，具有很大管理參考價值。 另國巨購併案發生於 2000 年 5 月，至今已 5 年加上國巨是上市公司， 資訊充分，而被動元件產業在國內可算是相當完整的產業，上市公司家數、 樣本夠多，可提供本論文分析所需的資訊，也希望藉由本文的分析，檢視 此重大購併案對國巨公司產生的影響與利弊得失，祈能對購併有興趣的產 業經營者提供有用的實務參考，以增加未來國人購併成功的機會，或降低 失敗的風險。1.2 研究流程與架構 本研究流程與架構如下： 第一章 緒論，提出本研究的動機、目的及研究的流程架構。 第二章 文獻探討，探討併購的動機、綜效、企業從事併購之考量因素， 及影響併購成敗之關鍵因素。 第三章 產業介紹與分析，介紹分析被動元件產業現況與未來可能發 展，並觀察國巨在產業中的競爭狀況與地位。 第四章 個案公司介紹與分析，介紹國巨公司歷史沿革，成長策略及本 文探討之併購案的背景以及併購案事件本身。 第五章 研究方法，以市場佔有率及市場地位變化研究分析本併購案對 市場地位及行銷能力之影響，再以財務比率分析本併購案對 國巨公司之營收成長，營運績效及財務結構的影響。 第六章 研究結果分析，國巨併購飛利浦零件事業部之財務指數與國內 及國外同業做比較以分析併購策略之利弊得失。 第七章 結論，綜合以上研究分析結果描述研究限制，研究的貢獻並對 後續從事研究併購的人提出建議。
第二章 文獻探討
2.1 企業成長策略 觀察我國被動元件產業的發展，早期皆從追隨歐、美、日大廠主流產 品切入，充份利用台灣製造管理效率的優點追求成本優勢，並以低於歐美 日大廠10-15％的訂價策略逐步切入市場，再輔以品質改善，服務效率取得 客戶青睞，以此建立企業的核心競爭力，其發展策略頗符合Michael Porter （1985）以及 Cash 和 Konsynski（1985）所提出的三個競爭優勢策略： 一、成本領導（Cost Leadership） 一家企業透過其特殊的結構因素如原物料成本優勢、特殊生產技術 或量產經濟規模，使保其管理及製造成本明顯低於同業，該企業並有能 力以較低價格廣泛銷售給需求的客戶，因而建立該廠商在該產業的成本 領導地位。此時若該企業採取與市場同業較明顯的優惠價格（如低10-15 ％），則該企業將可快速擴大市場佔有率，並進一步取得經濟規模優勢拉 大與同業成本差距。但若該企業採取接近或稍低於同業的售價策略，則 該企業將可獲得比市場同業更高的報酬。 國內被動元件廠商如國巨的晶片電阻，奇力新的晶片電感都以成本 領導來作為第一階段的競爭策略。 二、差異化（Differentiation） 一家企業欲追求競爭優勢，必須在產品功能或服務上創造比同業較 獨特的價值，而且這些差異化的價值是客戶所需要的。如國巨銷售晶片 電阻即以庫存生產並以即時發貨倉庫（JIT Warehouse）來達到當日接單 次日交貨之高服務效率，與同業的接單、生產、交貨作區隔，JIT 的作法 在二十年前的電子業是相當創新及差異化的經營策略；再如奇力新公司 以提供客戶技術解決方案，並以客製設計的產品來幫客戶解決技術間題 及降低成本，與同業的單純銷售零件的作法，也是一個差異化的策略。三、專注（Focus） 指廠商在所經營的產業中選擇較窄的競爭範疇，使其策略配合所選 擇的區隔，且對競爭同業具有排他性，意即能滿足顧客的特殊需求，且 此需求是其他產業內的競爭者所無法滿足的。專注是企業追求競爭優勢 的策略之一，但不是成功或高績效的保證，尚必須配合前二項策略要素 如成本領導及差異化策略才會成功。 國內被動元件業者一般都專注在被動元件的本業經營，如華新科專 注在MLCC，奇力新專注在電感，國巨專注在晶片電阻與 MLCC，並標 榜提供客在被動元件需求上「一次購足」的專業角色。過去國巨為追求 成長獲利曾跨業投資聲寶、德記洋行、台灣高鐵等，但因受到投資人質 疑已陸續處份非本業之轉投資事業，回歸被動元件本業經營。而且由於 其專注經營晶片電阻市佔率高居全球第一位，佔全球市場33％以上，遠 遠超過第二名競爭者，該公司並訂定目標企圖追求50％以上的市佔率。 2.2 購併作為企業成長策略 2.2.1 一般企業先透過組織內的競爭策略形成企業的核心競爭力（Core Competence），並藉此建立在產業中顯著或領導廠商的地位；當企業擁有核 心競爭力及顯著的優勢時，一般企業在策略擬定時會選擇以下三種作法： （1） 擴大領先差距－競爭優勢會因競爭者的進步或模仿而降低，因此唯 有不斷擴大領先差距才能保持優勢。 （2） 善加利用優勢－即充份運用資源槓桿的策略把目前的優勢極大 化，創造更大的經濟利益。
（3） 創造新的優勢－利用現有的優勢如技術和客戶基礎來創造新的優 勢。 在執行面上購併與策略聯盟是常見的手段，尤其購併，因為對經營成 功的企業家或專業經理人總認為可以把自己的經營能力及核心競爭力，透 過 購 併 快 速 移 轉 被 併 購 企 業 上 ， 並 藉 以 創 造 一 加 一 大 於 三 的 綜 效 （Synergy）。 2.2.2 有關合併的理論可以歸納為三大類，第一類是綜效（Synergy）或效率 （Efficiency），這一類合併後公司的總價值會高於各公司獨立營運之個別價 值的加總。第二類「狂妄者（hubris）」是對勝利者的詛咒，它導致買方超 額付出，並假設總價值是不變的。當然，在綜效式的合併中，買方也有可 能付出高於合理價格的金額。第三類由於經理人誤判或高估公司的價值等 代理問題（Agency Problem）導致價值減少。 1表 2.2.2 購併理論中的獲利形態 購併理論中的獲利形態 （1） （2） （3） 類 型 總價值 標的公司獲利 收購公司獲利 綜效或效率 ＋ ＋ ＋ 狂妄者 ０ ＋ － (對勝者的詛咒、超支) 代理問題或誤判 － ＋ － 資料來源：參考Samuel C. Weaver, J.Fred Weston.” Merges and
由上表第二欄所顯示，被購併的標的公司的獲利永遠是正數，由於被 購併公司通常會收到溢價給付，所以就任何購併理論而言，對被併公司都 是有利的。接著我們來看收購公司的獲利，如第三欄，在綜效或效率這一 類來說，總價值的提昇足以讓收購者獲利；而在狂妄者這一類中，總價值 並未提昇，所以收購者遭受損失；至於在誤判或代理問題這一類裡，由於 總價值降低，因此標的公司的獲利代表了收購公司嚴重的價值損失。 所以依此架構看，價值增加的來源主要是綜效及效率的提昇，而且就 收購公司而言，價值的計算以及綜效的評估，將影響到收購公司是否能在 購併案中獲利或虧損的關鍵因素之一。 2.3 購併的價值評估 欲做好專業客觀的購併案評價須先了解有關企業價值的幾層不同含 意，如下圖所示： Intrinsic Value Market Value Value Gap value to target shareholders Purchase Price Synergy Value Value to acquirer shareholders 1 圖2.3.1 企業價值列示圖
資料來源：參考Eccles,Lanes & Wilson,1999, Harvard Business Review. a.企業本身的價值（Intrinsic Value） 這是一家公司最基本的價值，在假設公司獨立營運而不參與任何購 併的前提下，未來期望現金流量的現值，即是企業本身的價值，亦即在 現有經營團隊，現有的經營策略，未來所能期待的最佳經營績效。 b.市場價值（Market Value） 在企業本身的價值之上，一般市場多會支付溢價（Premium）來反 應購買這家企業所願意支付的價值。市場價值通常也稱為企業總市值 （Current Market Capitalization），若以上市公司而言，市場價值即為當天 交易價格乘以發行在外總股數即為企業總市值。 c.購併價格（Purchase Price） 華爾街稱此為“預期買下的價格”，也就是買方預計將支付，而賣方 也願意接受的價格。 d.綜效價值（Synergy Value） 綜效價值是指公司經合併改善後可創造額外績效未來現金流量的現 值。二家公司未合併前各自績效改善的價值已分別反應在各別的企業本 身的價值中（Intrinsic Value）。 e.價值缺口（Value Gap） 價值缺口是指購併價格與企業本身的價值之間的價差。以今日市場 而言購併和被購併公司都認同購併價格應高於企業本身的價值，換言 之，即購併公司願意支付溢價來收購，而這溢價是購併公司把未來合併 後預期的綜效利益分配一部份給被購併公司，如果購併價格中沒有支付 溢價，被購併公司的股東將缺乏出售意願。因此購併公司需要計算他們 支付的價值缺口中，將來有多少能從購併綜效賺回來。
2.4 購併的綜效來源
購併評價成功的關鍵因素有二個，第一是確定每個計算被併購公司綜 效價值的假設是合理的且計算過程是嚴謹的，第二經過專業嚴謹的評價後 購併公司絕不為策略或個人偏好因素支付額外的購併價款。
根據Eccles, Lanes & Wilson 的歸類，一般企業計算購併綜效價值時通 常包括下列五個不同的綜效： （1）成本節省（Cost Saving） 這是最常見的綜效，最快也最容易計算，有人稱之為硬綜效（Hard Synergy）並指出這類綜效追求達成的確定性很高，成本節省通常在合 併後因某些功能重疊或不需要而刪除相關工作及費用所達成，也可能 是合併後在採購或生產的經濟規模效益所產生，通常一家公司在同一 國家內購併同一產業的公司時所產生成本節省的綜效將特別大。 雖然成本節省是最容易計算的綜效，但在實務上還是要注意以下 三點以免高估成本節省的數字。第一，每家公司對成本項目分類的定 義不同，有些公司在從報表評估時認為某些費用可以節省，可是當真 正了解這些費用的性質及定義後並非如此。第二，成本是根據每家公 司的組織結構發生在不同的地方，有時購併公司會假設能減少更多公 司及部門別的行政管理費用，而實際減少的費用卻較少，因為這些行 政管理工作另由其它單位所扮演。第三，通常取消職位比取消真正在 該職位上的員工簡單，經常一個職位在書面規劃上被刪除了，但因為 這位員工具備某些特殊專業，所以會被安排到公司其他單位，因此在 合併時有時建議一百個職位被刪除，但並不代表真正會有一百個同仁 從薪資清冊中消失。 （2）營收提昇（Revenue Enhancements） 透過購透來提高營收是可能的，但因營收提昇很難準確預估，因
此有人把購併帶來的營收提昇稱之為“軟性綜效”（Soft Synergy），有些 美國公司在評價購併綜效時乾脆不列入營收提昇綜效或者給予給大的 折扣。由於營收提昇綜效牽涉到外部變數並非管理者所能掌控的，如 購併後被併購公司的客戶轉向其他公司採購，或合併後同一客戶因降 低單一採購比例而減少採購金額，再者因併購案發生，原有競爭者可 能採取降價策略也都會影響到購併後的營收。不過有時透過互補功能 購併案確能帶來營收提昇綜效，如併購公司既有產品透過被併購公司 的通路及客戶基礎增加營收，或被併購公司的產品透過併購公司既有 的通路或客戶基礎增加營收，另外也有可能合併後兩家公司加起來的 營收，及股本條件等使得新公司有條件或有能力去承攬一個新的商業 合約，創造更大的營收。 （3）製程或流程改善（Process Improvement） 成本節省的綜效由組織精簡或大規模採購效果而來，營收提昇綜 效則由合併二家公司的優勢而來；相反的，製程或流程改善綜效則是 由經理人把一家公司的最佳實務（Best Practice）或核心競爭力移轉至 另一家公司，而這些最佳實務可能是成本節省或是營收提昇的綜效。 最佳實務的移轉在二個方向都有可能，併購公司可能決定買一家 公司，因為這目標公司存在某些核心競爭力，也有可能購併公司本身 已存在某些核心競爭力，藉著這些核心競爭力，他們認為能夠大幅改 善目標公司的績效而購併目標公司。 如華碩購併亞旭公司後就把華碩的採購議價能力、管理速度及效 率導入亞旭管理及採購決策系統，因而大幅提昇亞旭以及華碩的績效。 （4）財務工程（Financial Engineering） 併購者經常希望透過借錢融資購併來降低資本加權平均成本，但 這並不是做併購一個真正好的理由，尤其如果併購和被併購公司都有
能力在市場上各自借錢。 不過有些公司發現透過財務工程可以創造併購綜效，例如一個併 購可以增加公司的規模到把營運資金、現金盈餘放在一起管理或彼此 對沖外匯部份來創造財務利益；另外，財務工程的綜效也可以被創造 出來，當一個購併案發生後，併購公司可以用自己較佳的財務評等來 替目標公司用較低的資金成本重新安排融資，這在金融業或財務融資 服務行業特別容易產生，因為這些產業的特性是規模大而且風險分散。 （5）稅務利益（Tax Benefit） 稅務考量經常是一個購併案能順利完成而必須克服的障礙，也因 而使得稅務相關的綜效不易評估。釐清租稅“架構”與租稅“工程”的區 別是有用的，所謂租稅“架構”（Structuring）是使得購併案得以可能發 生，而租稅“工程”（Engineering）也稱為稅務規劃，只要是確保合併 後公司的總和稅負不會高於或低於原來各別公司的稅負。 租稅架構的目標是儘可能避免一次性稅務費用的發生，這些一次 性的稅務費用包括資本及移轉稅負，以及因所有權移轉而引發的資本 利得稅負。假設財務專家已檢視過稅務架構，認定購併案在稅務上的 可行性，接下來就比較有可能來規劃稅務相關的綜效。實務上較常用 的做法包括把品牌及智慧財產權移轉至稅負較低的子公司，把股務及 中央採購功能移轉至稅負較有利的地區，把負債移轉至稅負較高的國 家，或針對不同的稅率重組公司未來的營收及獲利等。 就算從稅務工程中能得到真正的利益，公司也不應該單憑稅務利 益來進行購併，須知一家公司進行購併的真正目的是在市場上取得較 佳的競爭地位，不論是透過較低的成本結構或較佳的成長平台；而財 務或稅務工程策略雖然能增加股東權益價值，但並不能強化一家公司 的競爭地位，尤其是整合二家公司的困難和代價往往都將超越財務或 稅務的利益。
綜效價值的計算與評估是購併評價（Valuation）中很重要的一環， 一定要經過專業客觀的計算，而且經專家審慎計算後的綜效利益不高 時，企業不應以決策者個人的偏好，或其它的策略理由來進行購併， 在哈佛管理學院收集觀察的案例中若事先缺乏具備綜效利益的購併案 往往以損失利益或失敗收場。
參考Eccles,Lanes & Wilson,1999. Harvard Business Review.
2.5 購併或聯盟策略探討 企業發展就是在內部開發、購併或聯盟之間做出選擇，而購併交易是 以市場價格為依據，因此具有競爭性風險較高，其風險包括財務風險如綜 效評估與事實有落差產生溢價支付損失，或融資購併造成財務結構弱化、 信用評等降級，另購併後的整合企業文化差距等也都存在著較高的營運風 險，而相較於購併，另一常被採行的成長策略為聯盟（Alliance），聯盟是 合作性的，經過磋商的風險較低，因此企業比較傾向運用「購併」來增加 規模或降低成本，而利用策略聯盟的合夥關係來進入新的市場、（新的）顧 客層或新的地區。
在評估購併或聯盟何者策略對企業成長較佳時，Dyer, Kale & Singh 把 未來企業將產生綜效的方式和關係歸類分析如下： 第一類是「組合式綜效」（Modular Synergy），即企業獨立管理各自的 資源，僅共同利用資源產生的結果以追求更大的利潤，在此情況下「與股 權無關的聯盟」最適合企業創造「組合式綜效」。 例如「惠普」和「微軟」締造「與股權無關的聯盟」共同利用雙方各 自的系統整合和企業軟體技術，為大型和小型客戶解決技術問題。 第二類是「順序式綜效」（Sequential Synergy），即一家公司完成其任
務，然後將成果交給合作夥伴去進行後者的部份，此時應以股權為基礎的 聯盟方式才能確保「順序式綜效」被創造出來。 第三類是「互惠式綜效」（Reciprocal Synergy），即企業密切合作，並 且經由不斷的知識分享（Knowledge-Sharing）過程執行任務以產生此類綜 效。 公司不僅需要結合資源，還必須大量進行量身訂做，使其互惠性地相 互依存。對於欲創造此類綜效的公司而言，購併較聯盟為佳。 另企業在評選「購併」或「聯盟」策略之前亦應先瞭解他們是否必須 結合硬體資源（如製造工廠）或軟體資源（如人員）才能創造出所欲追求 的綜效，當產生綜效的資源多屬於硬體時，購併是較佳的策略，那是因為 硬體資源容易估算價值，而且企業可以相當快速地從中創造綜效，當企業 必須藉由結合人力資源來產生綜效時，避免購併是較佳的策略，研究顯示 被購併公司的員工變得不具生產力，而且在購併之後人員會掛冠求去，各 項研究顯示，企業購併擁有大量軟體資源的公司之後，在三年期間的損失 價值要大於那些主要是硬體資源企業的買主，因此在涉及人員合作的方面 「涉及股權的聯盟」（Equity Alliance）的勝算將較購併為佳。 另一個評估「購併」或聯盟策略的考量角度為企業之間合作未來將要 承擔之過剩資源的數量，他們可以利用過剩的資源創造規模經濟，或是可 以除去這些資源而降低成本。當企業擁有大量過剩資源時，他們應選擇購 併或合併以利於創造綜效。一般而言，當企業想要獲得「互惠式綜效」或 擁有大量過剩資源時，不論資產是硬體或軟體，購併會是較佳的選擇策略。 另一方面，當企業欲從順序式相互依存中得到綜效，並且主要是結合 軟體資源時，股權聯盟的勝算最大。當企業想要創造「組合式」或「順序 式」綜效，而創造此類綜效的資源大多是屬於硬體，諸如工廠，此時可選 擇契約式聯盟。
在進行購併和聯盟之前，企業應先把環繞在合作結果周圍的不確定性 區分為兩個部份，第一，經理人必須評估與潛在合作對象商討科技或產品 所含的不確定性。我們能否判斷所製造的產品是否為市場接受？在技術上 是否較現在或潛在對手略高一籌？第二，公司必須評估顧客是否會使用這 項科技、產品或服務，以及獲得普遍接受需要多少時間？當一家公司估計 合作結果是高度或中度不確定時，它應該進行「與股權無關的聯盟」或「涉 及股權的聯盟」，而非購併未來夥伴。 聯盟可限制該公司承受的風險，因為所投資的時間和金錢都少於購 併。此外如果開始顯現成果，公司可以更深入地投入此一夥伴關係，而且 如有需要最後可以買下這家公司。如果合作未能產生成效，公司便可退出 聯盟。這或許會損失金錢和名譽，但絕對遠低於購併失敗所付出的代價。 企業在進行一項交易之前，應先查詢是否有競爭者接觸潛在的合作對 象，如果有多位有意購併者，企業將別無選擇，只有買下這家公司才能在 競爭中搶佔先機。雖然如此，當業務不確定的程度非常高的時候，企業仍 應避免接管（Take Over）其他公司，取而代之的方法是企業應該談判一項 聯盟，未來在一些不確定因素排除之後，再取得多數的股權。 綜合上述茲將企業所面臨不同的綜效型態、資源性質、資源過剩程度、 市場不確定性的程度及競爭程度等因素所應採取的策略彙總列表如下： 面 對 因 素 採 行 策 略 1.綜效型態 組 合 式 與股權無關的聯盟 順 序 式 涉及股權的聯盟 互 惠 式 購 併
2.資源性質 軟體至硬體資源的相對價值 低 與股權無關的聯盟 低／中 購 併 高 涉及股權的聯盟 3.資源過剩的程度 低 與股權無關的聯盟 中 涉及股權的聯盟 高 購 併 4.市場不確定性的程度 低 與股權無關的聯盟 低／中 購 併 高 涉及股權的聯盟 5.競爭程度 角逐資源的競爭程度 低 與股權無關的聯盟 中 涉及股權的聯盟 高 購 併
資料來源：參考Jeffrey H. Dyer, Prashant Kale, Harbir Singh, “ When to Ally & When to Acquire “ Harvard Business Review.
第三章 產業介紹與分析
3.1 被動元件產業介紹 被動元件(Passive Components)是指電子產品本身無法主動提供電子相 關起動、開關、速度及功能控制之運作，由 於 其 本 身 無 法 參 與 電 子 運 動， 在 電 壓 或 電 流 改 變 時 ， 其 電 阻 、 阻 抗 並 不 會 隨 之 變 化 ， 必須藉 由 連 接 主 動 元 件 才 能 運 作、提供相關功能的 零 件。依功能的差異來區分，被 動元件可分為電阻器、電容器及電感器三大類，如表3.1.1 所示。三者互相 搭配作用來達成電子迴路控制功能。凡是與電有關的產品均需使用到此三 大被動元件，其應用範圍涵蓋資訊、通訊、消費電子及其他工業產品領域， 是下游3C 產業不可或缺的重要零組件。2表 3.1.1 被動元件產業 被 動 元 件 產 業 電 阻 固定式非晶片電阻 電 感 電 容 固定式晶片電阻 晶 片 電 阻 非線性電組 可變電阻 排列／網路電阻 薄 膜 電 阻 SMD 型 傳統插件型 積層陶瓷電容 單層陶瓷電容 鉭解電容 塑膠薄膜電器 鋁質電解電容 陶瓷電容器 熱敏電阻 變組器 半固定式可變電阻 晶片電感 抗流線圈 資料來源：本研究整理
(一) 電阻器 電阻器主要用來調節電流或電壓的大小，依功能可概分為：一為固定 式非晶片型電阻器；二為固定式晶片型電阻器，又可細分為晶片型電阻器、 薄膜型電阻器、排列/網路型電阻器，功能為降壓、分壓；三為可變式電阻 器，功能為調整電路電壓；四為非線性電阻器，又可細分為變阻器、熱敏 電阻器，功能分別為突破吸收、溫控與感測。 另外，非線性電阻器中，由於陶瓷正溫度係數熱敏電阻PTC廣泛應用 於CRT電視中，但隨著液晶電視與電漿電視的崛起，CRT電視需求日益衰 退，造成PTC需求減少，此外陶瓷負溫度係數熱敏電阻NTC、高分子正溫 度係數熱敏電阻PPTC與變阻器在電路安規的要求日益增強下，保護元件是 未來電阻器產品中成長幅度較大的產品。如圖3.1.2所示為全球電阻器之產 品比重。 2圖3.1.2 2004年全球電阻器產品別分析 資料來源：工研院IEK(2005/01) 目前全球電阻器主要生產國為日本、美國、台灣，其中，國內生產重 心以固定式晶片型電阻器為主，又以晶片電阻的產值為最。相關國內外生 產廠商如圖3.1.3所示，包括國巨(Yageo)、大毅、旺詮、華新科及Matsusita、 Rohm、Samsung、Koa、Kamaya 等。其中，國巨(Yageo)是全球最大的晶 片 電 阻 廠 商 ， 佔 全 球 晶 片 電 阻 市 場 佔 有 率 的33% ， 其 次 是 Rohm以 及
Matsusita，台灣晶片電阻廠商全球市佔率不斷的提昇，主要原因在於產品 價格與歐美相比便宜約兩成，且品質不輸於歐美，此外我國晶片電阻廠商 均已於中國大陸設廠，設廠地點均跟隨下游國際資訊大廠設廠地點所在。 至於全球熱敏電阻最大廠商為Tyco，佔全球熱敏電阻市場佔有率的20%， 其次是EPCOS與Murata。 3圖 3.1.3 2004 年全球電阻器廠商市佔率分析 資料來源：工研院IEK(2005/01) (二) 電容器 電容器具有濾波、整流、耦合及高速衝放電的功能，可概分為可變電 容器及固定電容器，固定電容器依材質差異性可分為30餘種，陶瓷電容器、 鋁質電解電容器、塑膠薄膜電容器、鉭質電容器、鈦質電容器、紙質電容 器、雲母電容器…等種類。國內廠商主要是以生產固定電容器中的陶瓷電 容器及鋁質電解電容器為主。其中，陶瓷電容器又可分為單層陶瓷電容器 與積層陶瓷電容器(Multi-Layered Ceramic Capacitor, MLCC)二種。
在全球電容器產品分析方面，如圖3.1.4所示，鋁電解電容器由於電容 量大，乃廣泛應用於3C與工業產品中，佔整體電容器產業的三成，其中固 態鋁電解電容器由於Intel強烈建議各主機板廠在新一代LGA775以上主機 板及Prescott CPU的電源電路上，高頻低阻抗、高低溫穩定、耐高紋波、壽
命長且易於晶片化的固態鋁電解電容器，將是未來鋁電解電容器中最具成 長性的產品。 4圖 3.1.4 2004 年全球電容器產品別分析 資料來源：工研院IEK(2005/01) 鋁質電解電容器使用的範圍相當廣泛，約有半數應用於用電量較大的 消費性電子產品，如：電視、日光燈、音響、洗衣機、冷氣、DVD、數位 相機等，工業應用亦佔約1/4，其餘資訊應用，如：PC、SPS、LCD，和通 訊應用則約佔兩成，部份亦用於汽車等。目前全球鋁質電解電容器主要生 產國以日本和韓國分居一、二名為最大，台灣雖居第三，不過市佔率僅約 5%。國內最主要的鋁質電容器生產廠商則包括立隆、智寶、凱美、世昕等， 市佔率不及日商的一半，且多以生產低階產品為主，應用多集中於資訊產 品，如：主機板、CRT 及LCD 顯示器、電源供應器、板卡等，以及如電 視、音響、DVD、燈具等消費電子產品；高階的產品方面均由日系大廠 Nichicon、Chemicon、Matsusita、Elna 等獨佔。 而單層陶瓷電容器多運用在耐高壓環境下，如電源供應器及監視器， 屬於較低階的產品，已不具成長性；積層陶瓷電容器則因具有體積小、相 對電容量大、穩定性高等特性，在電子產品的輕薄短小趨勢下，發展空間 相當大，主要應用於主機板、筆記型電腦、行動電話、光碟機等產品，目
前全球前十大積層陶瓷電容器廠商中，如圖3.1.5所示，日系廠商全球市佔 率達49%，主要原因在於日系廠商產品不論在生產尖端高容值MLCC技術 領先台韓廠商，且產品規格與電容值的選擇性較台韓廠商相比均齊全許 多，Murata各規格與各電容的MLCC產品均進行生產，而TDK與Taiyo Yuden 主攻高容值的MLCC產品，而韓國MLCC最大廠SEMCO屬於Samsung集團 內的零組件廠商，其MLCC產品主要提供集團內TFT-LCD與手機廠所使 用，我國MLCC大廠為國巨與華新科，佔全球市佔率的19%。 5圖 3.1.5 2004 年全球積層陶瓷電容器廠商市佔率分析 資料來源：工研院IEK(2005/01) (三) 電感器 電感器主要功能為穩定電流與去除雜質，在消費性電子與抑制電磁輻 射方面被廣泛運用，依產品型態，大致上可分為鐵芯、傳統線圈式電感與 晶片電感，其中，傳統線圈式電感可細分為抗流線圈、震盪線圈，但由於 目前電子產品的輕薄短小化已成趨勢，線圈環繞不易小型化的傳統線圈式 電感之發展受到阻礙，抗流線圈及震盪線圈因而已不具競爭力，故目前主 要發展是朝向晶片電感。 在全球電感器產品分析方面，如圖3.1.6所示，晶片電感佔整體電感器的 48%、鐵芯為37%、線圈為15%。
6圖 3.1.6 2004 年全球電感器產品別分析 資料來源：工研院IEK(2005/01) 另外全球晶片電感供應商，主要還是以日系廠為主，TDK(東電化)、 Murata(村田製作所)、TaiyoYuden(太陽誘電)為其前三大廠，全球市佔率超 過了六成以上；而國內生產晶片電感的最大廠商則為奇力新。全球晶片電 感廠商中，如圖3.1.7所示，以TDK(東電化)全球市佔率最高，佔全球市場 的19%，TaiyoYuden(太陽誘電) )全球市佔率為18%，松下電子部品全球市 佔率為17%。 7 圖 3.1.7 2004 年全球晶片電感器廠商市佔率分析 資料來源：工研院IEK(2005/01)
综合上述三大被動元件，依產品別將國內主要廠商分類及各產品在下 游市場上之應用和使用顆數，並以手機和LCD 電視為例，分別如表 3.1.8、 表3.1.9、圖 3.1.10 所示。 3表 3.1.8 國內被動元件主要廠商(依產品分類) 分 類 產品 生產公司 產品應用 晶片電阻 旺銓、華新科國巨、大毅 薄膜電阻 乾坤、國巨 固定式 晶片電 阻 排列/網 路電阻 旺銓、華新科國巨、大毅 可變 電阻 半固定式可變電阻 華容 通訊、消費性電器、儀表等 用電子電路信號處理 電阻器 華新科、艾華 電阻器 非線性 電阻 熱敏電阻 興勤、聚鼎 溫度感測器、位移感測器、 溫度補償裝置、馬達保護及 啟動裝製、電子保險絲等 單層陶瓷 電容 匯僑工 主機板、監視器、電源供應 器、彩色電視、錄放影機、 收音機、液晶顯示器、CD 音響、電話 陶瓷電 容器 積層陶瓷 電容 國巨、天揚 華新科、匯僑 工、禾申堂 主機板、筆記型電腦、掃描 器、電源供應器、光碟機、 監視器、行動話、數據機、 電話 傳統插件 型 立隆、日電貿世昕、智寶 鋁質電 解電容 SMD 型 世昕、智寶 凱美、立隆 主機板、監視器、電源供應 器、CD 音響、彩色電視 機、無線通訊、錄放影機、 電話 電容器 塑膠薄 膜電容 - 華容、日電貿 監視器、電源供應器、彩色 電視機、電子安定器、CD 音響、電話、微波爐、冷氣、 冰箱 抗流線圈 鈞寶 電感器 - 晶片電感 奇力新、鈞寶台慶.美磊 主機板、筆記型電腦、桌上 型電腦、掃描器、電源供應 器、監視器、Graphic Card、 Video Card、Lan Card、CD ROM、交換機、電話機、 呼叫器、數據機、各種消費 性產品的電源供應器 陶瓷粉體 信昌 上游原 料 電阻器 陶瓷基板 九豪 -
SMD上下 膠帶、紙 袋 雷科 原 料 鋁質電解電容 化成箔、 電蝕鋁箔 立敦、展成 金山電 - 資料來源：工研院材料所ITIS 計畫、電子零組件工業年鑑、 宏福證券、德信證券、本研究整理 4表 3.1.9 被動元件應用市場及使用顆數
單位：顆 晶片電阻 MLCC 電感 鋁質電解電容 筆記型電腦 200 150~600 30~40 - P3 主機板 310~330 285~290 20~30 15~30 P4 主機板 350~400 340~350 18~27 40~60 手機 180~200 170~240 30~40 - 監視器 150 170 20~25 15~118 電源供應器 - 20~120 25~30 10~32 音響 - - 25~30 17~100 電視 - 30~54 25~30 98 掃描器 100 100 15~20 - 光碟機 70 70 1~5 - 數據機 85 85 2~6 12 數位相機 50 30 6~10 - 網路卡 70 75 15~20 - 音效卡 60 65 5~6 - 繪圖卡 35 33 5~6 - TFT-LCD 43 30 10~12 - 資料來源：各公司、寶來證券整理
8圖 3.1.10 被動元件在產品應用上之電路圖，以手機和 LCD 電視為例 資料來源：TDK、奇力新
3.2 被動元件產業發展概況 被動元件產業在電子業中屬於穩定性相對較高的產業，為一成熟產 業，每年產值變動幅度相當有限，產業成長性依隨下游應用市場狀況波 動，其中三大元件中以電容器的年產值最大。不過，過去幾年被動元件產 業卻歷經一波大幅震盪的變動。1999 至 2000 年間，是景氣的高峰，資訊 及行動通訊產業快速興起，手機出現爆炸性成長以及千禧年 PC 換機潮等 因素下，通訊系統廠商為避免因零組件缺貨錯失市場商機紛紛大量採購晶 片電阻、積層陶瓷電容器與晶片電感，導致 2000 年全球被動元件發生供 不應求的現象，市場規模大幅成長21%，全球被動元件主要廠商為了取得 市場先機，紛紛大幅擴充產能，不僅技術較為先進的日本及美國被動元件 大廠，國內包括國巨、華新科、天楊、匯僑工、大毅等企業也紛紛加入其 列，造就被動元件景氣高峰，然而過分樂觀的預期，也造成全球被動元件 廠商出現過度擴產。 而後 2001 年受全球不景氣的影響，下游應用市場 PC 及手機需求減 少，使得各類被動元件廠商面臨供過於求的現象，但此狀況無法迅速調 整，為了調節庫存廠商不得已只好降價求售，引發激烈的價格競爭，致全 球大小生產廠商進入無法避免的產能利用率大幅滑落、裁員、縮減資本支 出、關廠等的調整期。2001 年與 2002 年全球市場規模分別衰退 7%與 4%。 2003 年下游市場需求呈現回溫狀況，換機熱潮興起，彩色手機、數位 相機與NB 銷售數量大幅成長，帶動全球被動元件的需求，被動元件廠商 的利用率也逐漸回升，加上被動元件擴廠動作趨於保守，全球電阻器、電 容器、電感器等產業的庫存情況明顯改善，使得供需趨於平衡，價格跌幅 趨緩，在量增價格跌幅趨緩下，2003 年全球被動元件市場規模止跌回穩， 成長 6.82%。該年電阻器、電容器、電感器等的全球市場產值分別為 48.93 億美元、140.50 億美元、56.12 億美元，成長率則分別為 3.01%、4.50%、 2.00%，相較 2002 年呈現小幅增長情況。
2004 年換機熱潮持續，但第三季全球消費電子需求趨緩，產生旺季不 旺現象，以及廠商擴廠的產能在下半年陸續開出，導致被動元件平均價格 跌幅加大，依 Paumanok 統計，2004 年第三、四季全球 MLCC 均價分別 較前一季下跌了 7%及 10%，國內晶片電阻廠亦表示第三、四季晶片電阻 較前一季下跌了 5%及 5%，價格下跌使國內各晶片電阻及 MLCC 廠毛利 率普遍不如預期，但產能利用率維持 7 成至 8 成。整體而言，2004 年全球 被動元件市場總產值239.99 億美元，成長 6.66 %，與 2003 年相比成長幅 度趨緩，其中電阻器、電容器、電感器等的全球市場產值分別為 55.29 億 美元、152.97 億美元、61.73 億美元，成長率則分別為 3%、6.73%、10%。 圖3.2.1 和圖 3.2.2 分別為 2000 年~2005 年全球被動元件產值分析、與各產 品別產值分析。 9圖 3.2.1 全球被動元件市場規模分析 資料來源：工研院IEK(2005/01)
10圖3.2.2 全球 RCL 被動元件產品別分析
單位：百萬美元 2001 2002 2003 2004 2005(e) 電容 14,411 13,445 14,332 15,297 15,679 電感 5,792 5,502 5,612 6,173 6,481 電阻 4,580 4,750 5,368 5,529 5,639 圖3.2.2 全球RCL被動元件產品別分析 資料來源：工研院IEK(2005/01) 3.3 台灣被動元件產業分析 被動元件產業在台灣發展初期始於1950年代先進國家如歐、美、日在 台尋找代工，以降低其生產成本。首先由大新電機公司於1957年開始投資 設廠生產塑膠膜電容器，幸亞電子於1958年投貸設廠生產碳膜電阻器，接 著陸陸續續有許多廠商加入被動元件的生產行列。1965年，國內廠商開始 生產陶瓷電容器，次年電解電容器亦在國內產製。由此可知國內被動元件 產業發展至今已超過40年，可謂歷史悠久。 然而，國內被動元件產業長久以來原料的供應一直仰賴國外進口，以 日本為最大進口國，其次是美、歐。又被動元件的產品生命週期長，國內 主要生產技術門檻較低的中、低階產品，進入障礙低，產品價格就在眾多
競爭者角逐中連年滑落，且被動元件主要應用於3C產品，故其市場走向追 隨著下游3C的使用者，產業特性如同「逐水草而居」，因此，被動元件市 場是和3C產品的發展息息相關，但3C的產業特性是具有產品生命週期短及 發展日新月異之趨勢，相對於下游3C，國內被動元件屬於一弱勢產業，隨 著下游產品的景氣而跳動。 2000年時全球行動通訊潮流興起，手機出現爆炸性成長以及千禧年PC 換機潮等因素下，帶動被動元件的需求，日系被動元件廠商為搶佔通訊用 市場，多轉向生產高層數、高單價、高利潤的通訊元件，而退出資訊用被 動元件市場，遂使我國廠商攻佔日系廠商退出的市場，造就國內被動元件 產業的高峰，但也造成全球被動元件廠商出現過度擴產現象，因後來2001 年PC及手機需求的不如預期，引起產能過剩，使得2001年起各類被動元件 普遍大幅供過於求，價格一路滑落，MLCC自2000年至今價格大跌約七成， 晶片電阻價格亦下跌約五成。 至2004年間數位相機、DVD、彩色手機、LCD TV以及PC等功能提昇， 使得被動元件使用量成長，被動元件廠商的利用率也逐漸回升，甚至在2004 年開始有擴產的動作，但仍錯估歐洲盃足球賽及奧運等所帶動的電子下游 終端需求，且下半年消費性電子需求亦不如預期，庫存去化成下半年被動 元件需求衰退的主要原因，2004 年第三、四季消費電子產品需求分別較前 一季衰退10％及12~15％，亦使全球被動元件需求量第三、四季僅微幅成 長，遠低於供給量成長幅度的兩成，並造成供過於求幅度的拉大及價格的 加速下跌。國內晶片電阻廠表示第三、四季晶片電阻較前一季下跌了5%及 5%，價格下跌使國內各晶片電阻及MLCC 廠毛利率普遍不如預期，目前 國內上市櫃的一線晶片電阻及MLCC 廠，稼動率亦維持在七成到八成間。 圖3.3.1所示為國內被動元件近年價格跌幅，及廠商產能利用率變化趨勢圖。
11 圖3.3.1 國內被動元件近年價格跌幅，及廠商產能利用率變化趨勢圖 資料來源：建華綜研處 目前我國被動元件廠商約有六百多家，且產品種類繁多，其中電阻器 與電容器約兩百多家、電感器約一百多家，分析我國上市櫃被動元件廠商 可以發現，只有前兩大資本額的廠商月營收超過五億新台幣，其他廠商月 營收均在一至二億新台幣左右，2004 年國內前十大電阻廠佔整體營收的 80%，前十大電容阻器與電感器也分別佔整體營收的 60%，如圖 3.3.2 所示， 顯示我國被動元件是一個產業集中度高，競爭程度也很高的產業，但此現 象在廠商為滿足客戶一次購足的需求下，將採取相互合併或是擴大營運規 模的動作。
0% 10% 20% 30% 40% 50% 60% 70% 80% 90% 電阻 電容 電感 前十大公司 其他 12圖 3.3.2 2004 年我國前十大資本額的被動元件廠商營收比重 資料來源：工研院IEK-ITIS 計畫（2005/04） 根據工研院IEK的統計資料顯示，如圖3.3.3，台灣被動元件2004年產 值總計達新台幣1029.77 億元，相較於2003年產值973億元，成長了6%。在 產品細項方面，電容器廣泛應用於通訊、消費性與工業用電子產品中，且 其使用量與產品單價高，2004年產值為新台幣752.48億元，佔整體被動元 件產值達73%；電阻器雖然與電容器同為電子電路基本元件，使用量與電 容器不相上下，但由於產品單價偏低，使其市場規模遠低於電容器，產值 為新台幣199.72億元，佔整體被動元件產值僅達19.4%；電感器產值為新台 幣77.57億元。整體而言，2004年電容器、電阻器、電感器相較於2003年分 別成長6%、5%、14%，顯示被動元件市場仍持續成長中，但成長較2003 年相比已有下滑的跡象。
13圖 3.3.3 我國被動元件產品項歷年產值變化
單位：百萬新台幣 2000 2001 2002 2003 2004 2005(e) 電容 62,846 62,044 68,557 71,674 75,248 77,881 電感 11,198 6,250 6,437 6,805 7,757 8,299 電阻 30,548 13,463 14,809 18,842 19,972 20,770 圖3.3.3 我國被動元件產品項歷年產值變化 資料來源：工研院IEK(2005/02) 3.4 被動元件產業之未來展望 由上述分析可知，國內被動元件產業具有以下之特性： 1. 上游原料大部分仰賴國外進口，且原材料的製程技術掌握在外商手 中，造成國內關鍵零組件材料供應力薄弱，必需不斷仰賴國外進口， 以日本為最多，其次是美、歐。 2. 以生產中、低階產品為主，產品生命週期長，且進入障礙低，在競爭 者爭相進入的惡劣環境下，單價自然連年滑落。 3. 國內被動元件需求追隨下游應用產品市場，與下游相關性相當高，如 同「逐水草而居」。
4. 國內被動元件之定位為中低價位與特殊規格產品，是因國內被動元件 廠商多為中小企業，無法負擔大量而長期之研發成本，因此無法提升 技術水準。 5. 近年來在人力、土地各方面成本不堪負荷的情況下，下游組裝業遷移 至勞力成本較低廉的地區繼續經營，而被動電子零組件產業也因此赴 海外建立生產與銷售據點，如國巨、凱美、世昕、華容、天揚等皆在 南中國大陸沿海各地及東南亞設廠。2003年被動元件海外產值占整體 國內被動元件產值比重的42%，2004年更提高至44%，2005年由於景 氣的衰退，我國大廠將擴產進度延後，預估海外產值比重將達到45%。 因此，展望未來，由於被動元件的產品發展趨勢已由傳統發展成為今 日強調高科技的輕、薄、短、小，產業型態更從勞力密集轉向資本密集、 技術密集的領域，在國內關鍵原料掌握能力尚不足，而以生產中、低階產 品為主，加上進入障礙低，規模多為中小企業等的產業特性之下，國內被 動元件產業為能在全球被動元件產業繼續佔有一息之地，必須調整其本身 的競爭策略，與下游市場建立密切的關係，藉由擴大自動化生產來達到規 模經濟與範疇經濟，以降低成本及增加市場佔有率，故合併為國內被動元 件廠商必要的策略。
第四章 個案公司介紹與分析
4.1 國巨公司介紹 國巨有限公司成立於 1977 年 6 月，由第一任董事長陳木元先生所創 辦，開始生產自動焊接機及碳膜電阻器設備，所生產製造及銷售之設備主 要用於生產碳膜或薄膜電阻器（或稱傳流插件式電阻器），陳泰銘先生自成 功大學畢業後即加入國巨公司從事銷售業務，陳泰銘先生（現國巨公司董 事長）是一位非常有創意及創新能力的企業家，當時為了促銷電阻器設備， 陳泰銘先生向客戶承諾，如果客戶買了國巨設備做出來成品無法銷售的 話，國巨同意全數買回其製造成品，在此保證下，可想像設備的銷售必然 暴增，但同時也面臨客戶要求兌現買回電阻器成品之承諾，為了銷售其設 備客戶所生產之電阻器，陳泰銘開始跑國外業務銷售電阻器，但沒想到銷 售電阻器所接的訂單竟遠超過其設備客戶所能供應的數量，至此一方面為 滿足訂單的需求，一方面為穩定供貨來源，國巨公司於1980 年設置新店廠 從事薄膜電阻器生產。在跑國外客戶期間有二件事對陳泰銘先生及國巨公 司產生很大的啟發和影響，一是當時所拜訪的國外電子公司的規模格局和 全球化佈局，使陳泰銘先生當時即立下決心，將來一定要把國巨公司經營 成一家國際化的公司，二是經常在國外出差其中班機安排、轉機時間及旅 館等，如安排得效率,不但可節省很多費用也節省很多時間，有時因在國外 會議或目的提早結束，而打電話回台灣已是半夜時間，請祕書更改班機， 出差國外更經常利用週末晚上由台灣出發，而週一早上抵達國外目的地， 即可開始辦事，因此陳泰銘先生回憶早年在國外出差記憶的印象只有機場 和客戶辦公室，這種對成本、效率追求的精神，建構成國巨很重要的核心 競爭力之一，也對國巨企業文化產生很深遠的影響。1983 年國巨成功開發 第一台真空鍍膜機，應用於薄膜電阻器生產；80 年代末期電子產品已開始 走向短、小、輕、薄，且組裝方法已大量由傳統手工插件式，走向高速自 動化組裝（Surface Mounting），也因此對表面貼著的電子元件（Surface Mount Device SMD）需求快速增加；國巨為了開發 SMD 的晶片電感，於1988 年與一家美商公司合作開發了雷射切割機及於同年開發了真空濺射塗 裝技術，有了這兩個關鍵技術，國巨於1988 年成功開發晶片電阻器（Chip Resistor, R-Chip），並於同年成功開發了網路電阻器（Resistor Network）， 這二樣產品的開發成功加上鐳射切割及真空濺鍍技術所帶來的成本優勢， 使國巨公司業績及獲利開始大幅成長。從國巨公司第一階段的成長可看出 該公司經營者，本身有創新能力（創新銷售模式），重視技術和新產品開發， 造成技術和產品領先國內同業，重視成本控制和效率，致使該公司毛利及 獲利率能大幅領先同業。 隨著營收及獲利成長，國巨公司開始吸引法人的投資，1989 年中國租 賃、迪和、和通、大通及世群等國內創投公司開始投資國巨，1990 年增資 至 3.16 億並辦理公開發行，增資同時吸引南山人壽保險公司（AIG）投資 入股，為辦理公司上市上櫃，國巨開始在市場招募專業人才，聘請李振齡 先生擔任財務副總，1991 年 5 月股票獲准在證券商營業櫃枱買賣，1992 年 3 月公司股票在店頭市場掛牌買賣，並於 1993 年 10 月經證管會核准後改 以第一類股票正式上市掛牌買賣，上市成功後是國巨第二個快速成長發展 階段，公司一方面大幅擴充產能，追求營收獲利成長，利用盈餘轉增資， 另一方面利用當時資本市場追逐高成長、高本益比電子股的熱潮，每年逐 次募集資金，如下附之股本形成圖：
5表4.1.1 國巨公司股本形成表 核 定 股 本 實 收 股 本 備 註 年 / 月 面 額 股 數 （股） 金 額 （元） 股 數 （股） 金 額 （元） 股 本 來 源 （元） 以現金以 外之財產 抵充股款 者 76/09 10 2,000,000 20,000,000 2,000,000 20,000,000 創 立 - 77/05 10 5,000,000 50,000,000 5,000,000 50,000,000 現金增資 23,500,000 盈餘分配 6,500,000 - 78/08 10 10,400,000 104,000,000 10,400,000 104,000,000 盈餘分配 54,000,000 - 78/11 10 19,900,000 199,000,000 19,900,000 199,000,000 吸收合併 75,000,000 現金增資 20,000,000 合併前 國巨公司 75,000,000 元 79/07 10 31,362,500 313,625,000 31,362,500 313,625,000 現金增資 40,000,000 盈餘分配 44,354,000 公積分配 30,271,000 80/06 10 40,144,000 401,440,000 40,144,000 401,440,000 盈餘分配 37,635,000 公積分配 50,180,000 -82/01 10 80,000,000 800,000,000 52,187,200 521,872,000 盈餘分配 40,144,000 公積分配 80,288,000 -82/08 10 80,000,000 800,000,000 65,234,000 652,340,000 盈餘分配 52,187,200 公積分配 78,280,800 -83/01 10 80,000,000 800,000,000 80,000,000 800,000,000 現金增資 147,660,000 -83/06 10 190,000,000 1,900,000,000 108,800,000 1,088,000,000 盈餘分配 168,000,000 公積分配 120,000,000 -83/08 10 190,000,000 1,900,000,000 128,800,000 1,288,000,000 現金增資 200,000,000
-84/03 10 190,000,000 1,900,000,000 180,000,000 1,800,000,000 現金增資 512,000,000 -84/05 10 500,000,000 5,00000,000 270,000,000 2,700,000,000 盈餘分配 352,800,000 公積分配 547,200,000 -85/05 10 550,000,000 5,500,000,000 379,670,100 3,796,701,000 盈餘分配 810,000,000 員工紅利 16,701,000 公積分配 270,000,000 -86/03 10 550,000,000 5,500,000,000 397,417,599 3,974,175,990 轉換公司債增 資 177,474,990 -86/05 10 550,000,000 5,500,000,000 449,917,599 4,499,175,990 現金增資 525,000,000 -86/07 10 1,050,000,000 10,500,000,000 634,124,698 6,341,246,980 盈餘分配 899,835,190 公積分配 899,835,190 員工紅利 42,400,610 -86/09 10 1,050,000,000 10,500,000,000 672,072,155 6,720,721,550 轉換公司債增 資 379,474,570 -87/04 10 1,050,000,000 10,500,000,000 678,131,758 6,781,317,580 轉換公司債增 資 60,596,030 - 87/06 10 1,810,000,000 18,100,000,000 1,055,343,308 10,553,433,080 盈餘分配 1,496,263,510 公積分配 1,496,263,510 員工紅利 79,588,480 - 87/10 10 1,810,000,000 18,100,000,000 1,058,973,914 10,589,739,140 轉換公司債增 資 36,306,060 - 88/04 10 1,810,000,000 18,100,000,000 1,059,433,613 10,594,336,130 轉換公司債增 資 4,596,990 -
88/06 10 1,810,000,000 18,100,000,000 1,182,172,122 11,821,701,220 盈餘分配 635,660,160 公積分配 529,716,800 員工紅利 61,988,130 - 資料來源: 國巨公司公開說明書
由上圖可看出，經過歷年的盈餘轉增資、現金增資及可轉債增資至1999 年底公司股本已膨脹至118.2 億元。 從1993 年上市成功後，國巨即不斷追求營收及獲利的成長，尤其是獲 利的成長更於1997 年達到 20 億台幣之多，如下圖所示： 6表 4.1.2 國巨母公司簡明損益表 單位：新台幣仟元 年度 國 巨 母 公 司 82 至 87 年 度 財 務 資 料 項目 82 年度 83 年度 84 年度 85 年度 86 年度 87 年度 營業收入 1,019,478 1,608,583 2,247,143 2,319,982 2,751,782 3,221,776 營業毛利 337,135 539,469 973,224 806,146 899,132 861,224 營業利益 205,625 387,664 779,556 606,864 691,564 562,521 業外收入 7,000 66,500 165,436 220,405 335,746 184,357 業外支出 23,782 53,334 50,124 219,893 233,815 171,387 稅前利益 175,955 422,704 1,148,435 990,706 2,157,741 1,719,432 稅後純益 164,455 407,204 1,054,138 936,848 2,008,768 1,503,794 每股盈餘 2.52 3.68 4.16 2.47 3.34 1.49 資料來源: 國巨公司公開說明書
從 1988 年成功開發晶片電阻，並取得市場認同後，國巨即不斷擴充 產能，於 1995 年興建高雄新廠使每月產能擴充至 15 億片，鑑於其產能、 營收及獲利均高速成長，以及傲人的管理績效，1995 年 7 月被亞洲貨幣雜 誌（Asia Money）評選為台灣十大最佳經營管理企業之一，並於同年 11 月 獲美國富比士雜誌（Forbes）評選為美國之外的世界最佳 100 家小型企業 （The Best 100 Small Companies Outside USA），台灣公司中獲此殊榮的只 有國巨和宏碁（Acer），當時新竹科學園區主任薛香川先生在雜誌上看到報 導後曾寫信給董事長陳木元先生說「國巨能獲此殊榮，這不只是國巨的光 榮，也是全體台灣公司的光榮。」這樣的光榮到 1997 年隨著獲利突破 20
億台幣而達到高峰。 4.2 國巨公司成長策略及併購背景介紹 由於晶片電阻器單價太低，平均每千顆新台幣幾拾元，加上每年單價 不斷滑落，因此雖然產能不斷大幅擴充至 1997 年達每月 50 億片，但全年 度的營收只有 27.5 億元，並造成當年度營收只有 27.5 億元，淨利卻高達 20 億元的奇特現象，淨利率高達 73％，是當年度上市公司中淨利率最高的 公司，為追求產品擴充及營收成長，國巨公司開始以併購和本身的產能擴 充雙管齊下，作為追求成長的策略，其中主要大事如下：
1994 年 1 月投資新加坡Scan Technology(s)PTE LTD.透過Scan購併新加坡電阻器廠 ASJ PTE. LTD 。 1996 年 取得智寶電子股份有限公司主導性股份及經營權，增加鋁質電解電容 器的製造和銷售。 1996 年 購併德國電阻器製造廠Vitrom 集團，作為歐洲銷售及發貨基地。 1996 年 設立國巨東莞廠作為華南地區的營運基地。 1997 年 新建高雄二廠使晶片電阻器月產能擴充至50 億片。 1997 年 取得奇力新電子股份有限公司30％股權，增加磁性材料及電感器之製 造及銷售。 1997 年 興建國巨蘇州廠，作為華東及華北地區的製造銷售基地，並將蘇州廠 定位為中國營運總部。
1998 年 成立 MLCC（Multilayer Ceramic Chip Capacitor 陶瓷積層電容 器），研發及製造部門，開始研發製造 MLCC.
1999 年 購併美國 Steller 公司作為北美行銷據點。
雖經由上述不斷努力擴充產能，透過併購增加新產品或銷售通路，但 因購併對象太小且非百分之百購併，因此只能以權益法認列損益，對營收
成長幫助不大，這也是何以國巨至1999 年營收才成長至 NT$37.4 億，淨利 卻高達NT$18.3 億，淨利率 48.9％；而在 1999 年國巨的股本已達 NT$118.2 億，形成高股本低營收，非常不協調的結構，此時公司內部經營團隊及外 部股東、投資法人均期待國巨能透過一個與本業相關的大併購案來大幅提 高營收，追求另一階段的成長。 4.3 併購事件介紹 國巨從1994 年開始所作的購併案，因規模不大加上與本業相關，國巨 能把本身所形成的企業文化及經營績效移轉至購併公司，多數購併均證實 相當成功，而且共創雙贏，如1994 年購併之新加坡 ASJ 於 1997 年成功在 新加坡股票市場公開上市掛牌交易；1996 年購併之德國 Vitrohm 公司，1997 年及1998 年獲利均大幅提升，1996 年購併之智寶電子於 1998 年 8 月在國 內正式上市掛牌買賣。由於國巨已有這些成功的購併經驗，而且表明公司 將透過購併追求成長的決心，因此在1999 年當飛利浦（Philips）電子決定 處份 SMD 及磁性材料零件事業部時，即找上國巨並把國巨列為主要考慮 對象之一。 飛利浦SMD 及磁性材料零件事業部，主要產品包括晶片電阻、MLCC 及磁性材料鐵蕊，其中營收以 MLCC 為主，主要工廠在台灣高雄、荷蘭 Romond、波蘭、中國及西班牙，其中高雄建元廠生產 MLCC 的技術領先 台灣同業，當時台灣同業包括華新科、天揚、國巨、匯僑一等高等生產MLCC 均以銀鈀作內電極，而飛利浦與日本大廠已開發出用鎳、銅等基本金屬 （Base Mental ）作內電極，在成本上有相當大的差距，加上飛利浦研發團 隊的技術能力在開發生產高容質(High Cap) MLCC 的技術僅次於 Murata、 TDK、Taiyo、AVX 等日本大廠，遙遙居於國內的領先地位。
當時在國內誰能取得飛利浦的零件事業部，誰就是 MLCC 的領導廠 商，所以國巨及華新科均參與競標，最後由國巨成功以6.5 億歐元（約 180 億台幣）購併飛利浦零件事業部。
國巨公司2000 年的年報以「Going Global」作為當年度的主題，意味 著國巨藉由購併飛利浦，從一家 Local 或 Regional 的電阻器製造廠商，躍 升為世界級的被動元件大廠，在年報中國巨列舉本併購案件將帶來的預期 綜效（Synergy）包括： 飛元與飛磁(飛利浦)核心優勢 - 全新 BME 技術 - 全球多元產業之客戶群 - 高階產品線 - 國際化經驗的管理與銷售團隊 --- 國巨核心優勢 - 量產能力 - 成本控管 - 以量制價的採購能力 - 在中國大陸生產管理的經驗 ---
國巨併購飛利浦零件事業部後，產品組合及市場地位即發生非常顯著 的變化如下： 7表 4.3.1 各類產品佔營收比值表 各類產品佔營收比值 產 品 1999 2000 2001 世界排行 晶片電阻器 68﹪ 47﹪ 33﹪ 1 積層陶瓷電容 5﹪ 45﹪ 51﹪ 4 磁性材料／電感 5﹪ 2﹪ 10﹪ 2 傳統電阻 19﹪ 4﹪ 2﹪ - 電解電容器 3﹪ 2﹪ 4﹪ - 由於合併的晶片電阻器月產能高達 148 億片，市場佔有率居世界第 一；積層陶瓷電容月產能達45 億片，居世界第四位；及磁性材料居世界第 二位，國巨正式被認定為世界級被動元件大廠之一，且為台灣被動元件之 龍頭領導廠商，並把國內競爭者華新科遠遠拋在後面。
購併當年及1999 年合併營收及獲利比較如下： 8表 4.3.2 1999 及 2000 簡明損益比較表 單位：新台幣千元 年 度 1999 年 2000 年 項 目 金 額 ％ 金 額 ％ 營業收入 11,252,980 100 25,062,210 100 營業毛利 2,839,624 25 8,603,849 34 營業利益 837,096 7 4,785,421 18 營業外收入 2,190,852 20 2,190,225 9 營業外支出 1,079,962 10 1,269,228 5 稅前利益 1,947,986 17 5,706,418 22 稅後純益 1,832,103 16 4,560,743 18 每股盈餘 1.55 3.31 2000 年 5 月的購併案不只將國巨的營收獲利推上歷史高峰，而且國巨 的成本競爭優勢將更加速一步，因為國巨不僅取得全球十座工廠產能，也 獲得行銷通路，使國巨能以最經濟的學習曲線，向全球最具成本動力的被 動元件供應商位置逼近。 4.4 市場對國巨併購案的反應 2000 年初國巨併購消息逐步在市場傳開後，市場上有二種不同的反 應，一種認為此併購案有助於國巨被動元件營收與獲利的成長及市場領導 地位的強化；另一種反應認為此併購案在景氣高峰時進行，加上市場又有 競爭者，支付的併購金額必然過高，未來的報酬率很難符合股東預期，因 此對股東價值將有負面影響。
