併購技術綜效創新－以史丹利百得工具機集團為例 - 政大學術集成

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(1)國立政治大學科技管理與智慧財產研究所. 碩士學位論文. 政治大併購技術綜效創新立 ‧. ‧ 國. 學. －以史丹利百得工具機集團為例. n. er. io. sit. y. Nat. al. Ch. engchi. i n U. 指導教授：蕭瑞麟博士研究生：黃咸鈞. 撰. 日期：2016 / 01 / 11. v.

(2) 致謝詞. 身為一位具有理工背景的研究生，過去的量化研究教我凡事要以科學為根據，以實驗為程序，以公式為基準，以數字為答案。因此最初接觸質性研究時，我心中一直埋藏著一個疑問，那就是質性研究究竟要如何才能夠擲地有聲？隨著質化訓練的不斷進展，我才逐漸得知，比起統計數字與科學數據，更重要的是隱藏在這些數據背後的意義。有些隱而不察的真相，更是無法藉由數據得知，而是得透過訪談、觀察、辯證和邏輯推論的方式，就如同福爾摩斯推理辦案一般，將一道道撲朔迷離的難題抽絲剝繭，越辯越明。我有幸跟隨到國內知名的質性研究. 治政大的研究之路並非順遂。但正是因為會迷惘、會犯錯、會繞圈子，當自己痛到無法立再向前一步時，回過頭看看那段跌跌撞撞、充滿荊棘的道路，才發現原來自己走大師蕭瑞麟教授做研究，三年下來受益匪淺。從旁人的眼中來看，或許會覺得我. ‧ 國. 學. 的這條路比許多人還要充實，因為每一步一腳印，都是自己努力的證明。在這三年當中，有淚、有笑，有過辛勤的耕耘，也有了歡喜的豐收。首先我. ‧. 要感謝過去三年來不畏辛勞訓練我們的蕭瑞麟教授，感謝您的教導，讓我除了獲得質性研究的相關學識以外，更學會如何獨立進行一項研究，並讓我有機會參與. sit. y. Nat. 到許多夢寐以求的專案計畫；感謝 Carola 助教的鼓勵，當我面臨論文腰斬，撤換研究主題時，謝謝您不斷地激勵我，讓我得以再次從失落中振作起來；感謝 Raffael. io. n. al. er. 學長在這三年當中不斷地為我指引明燈，並且待我如您的孩子一般；感謝 YK 學. i n U. v. 長在我撰寫第二份論文時撥冗指導，並且陪我練習嚴謹的思辯過程；感謝 Benny. Ch. engchi. 學長在我撰寫第三份論文時給予各種資料蒐集上的協助，並分享許多業界經驗，讓我提前為進入職場做好準備；感謝 Vincent 陪我度過了許多難熬的研究關卡，並給予我許多新穎的想法與見解；感謝這段期間出現在身邊的學長姐和學弟妹們，謝謝你們總是讓 ART 團隊充滿了知識的能量與歡樂的笑聲。最後，感謝家人一直以來的支持，當我面臨到許多難關時，你們是支持我撐下去的最大動力。人生就如同一首交響樂般，有起有落，有始有終。我的人生樂章也在此劃上了休止符。但這並非結束，而是下一段新樂章的起始。咸鈞. 謹識於. 國立政治大學. 商學院. 西元 2016 年 1 月. I.

(3) 中文摘要. 當企業面臨到成長上的限制時，往往會以併購作為突破瓶頸的主要手段。但是當技術型企業要藉由技術的整合發展多角化事業時，企業要如何運用併購手段達成企業發展的目標，成為當前研究亟欲探討的主題。本研究提出三大分析重點。第一，從三個技術綜效的實踐過程中，分析個案企業形成三種不同技術平台的方式。第二，探討三種透過解讀技術邏輯尋找併購對象的過程。第三，分析個案企業透過併購手段，從單一技術發展到完整產品解決方案的脈絡。本研究以史丹利百得工具機集團底下之三大事業部門做為個案，分析企業的併購與技術的整合。. 政治大術型企業可以理解技術綜效的實踐過程。立. 學理上，本研究填補過去企業併購在技術綜效實踐過程的理論缺口。實務上，技. ‧ 國. 學. 關鍵字：多角化、企業併購、技術平台、技術綜效、技術邏輯. ‧. n. er. io. sit. y. Nat. al. Ch. engchi. II. i n U. v.

(4) Abstract. Companies who face a bottleneck to growth usually take M&A as a means to breach the bottleneck. How the technical enterprise use mergers and acquisition to reach its development objectives if it wants to grow a diversification business by integrating technologies？ It has become a question which people anxious to explore the subject of current research. This thesis could be divided into three parts. Firstly, we analyze three different methods to form technical platforms from three practices of technical synergies. Secondly, we analyze the process to find target companies by understanding. 政治大 total solution service of a machine tool group, which involves mergers and acquisition. 立 In this thesis, we use the three major business unit of Stanley Black & Decker as a case. the technical logic. Thirdly, we analyze the development from a single technology to a. ‧ 國. 學. study to analyze M&A and technical integration. Academically, this study complement the theoretical gap of technology synergies in the research about mergers and. ‧. acquisitions. In practice, this thesis help technical enterprise to understand the process of practice of technical synergies.. er. io. sit. y. Nat. Keyword：Diversification, Mergers and Acquisition, Technical Platform, Technical. al. n. Synergy, Technical Logic. Ch. engchi. III. i n U. v.

(5) 目錄頁. 致謝詞 ............................................................................................................................... I 中文摘要 .......................................................................................................................... II Abstract ........................................................................................................................... III 目錄頁 ............................................................................................................................ IV 圖表目錄頁 ................................................................................................................... VII. 政治大. 壹、緒論 .......................................................................................................................... 1. 立. 1.1 研究動機 ........................................................................................................... 2. ‧ 國. 學. 1.2 研究目的 ........................................................................................................... 4. ‧. 1.3 預期成效 ........................................................................................................... 5. sit. y. Nat. 貳、文獻回顧 .................................................................................................................. 8. io. al. er. 2.1 企業併購行為 .................................................................................................. 10. v. n. 2.1.1 投資成長策略 ....................................................................................... 10. Ch. engchi. i n U. 2.1.2 企業併購史 ........................................................................................... 12 2.1.3 企業併購之定義與方法 ....................................................................... 17 2.2 併購績效的相關論述 ...................................................................................... 21 2.2.1 財務綜效（Financial Synergy） ......................................................... 22 2.2.2 營運綜效（Operating Synergy） ........................................................ 23 2.2.3 市場綜效（Marketing Synergy） ....................................................... 24 2.2.4 技術綜效（Technical Synergy） ........................................................ 25. IV.

(6) 2.3 文獻缺口 .......................................................................................................... 26 參、研究方法 ................................................................................................................ 28 3.1 方法論 ............................................................................................................. 28 3.2 案例選擇原則 ................................................................................................. 30 3.3 個案背景說明 ................................................................................................. 31 3.4 資料收集 ......................................................................................................... 33 3.5 資料分析架構 ................................................................................................. 35 肆、研究發現 ................................................................................................................ 36. 治政大 4.1 Stanley Security Platform ................................................................................. 39 立 4.1.1 安全防護平台 ....................................................................................... 39. ‧ 國. 學. 4.1.2 技術綜效分析 ....................................................................................... 44. ‧. 4.2 Stanley Infrastructure Platform ........................................................................ 47. sit. y. Nat. 4.2.1 平台成立過程 ...................................................................................... 47. n. al. er. io. 4.2.2 技術綜效分析 ...................................................................................... 51. i n U. v. 4.3 Stanley Fastened Platform ................................................................................ 55. Ch. engchi. 4.3.1 平台成立過程 ...................................................................................... 55 4.3.2 技術綜效分析 ...................................................................................... 61 伍、討論 ........................................................................................................................ 65 5.1 學術意涵 ......................................................................................................... 65 5.2 實務啟示 ......................................................................................................... 67 5.3 研究限制與未來研究方向 ............................................................................. 69 5.3.1 研究限制 .............................................................................................. 69 V.

(7) 5.3.2 建議研究方向 ...................................................................................... 69 陸、結論 ........................................................................................................................ 70 參考文獻 ........................................................................................................................ 71 附件：論文口試答覆稿 ................................................................................................ 74. 立. 政治大. ‧. ‧ 國. 學. n. er. io. sit. y. Nat. al. Ch. engchi. VI. i n U. v.

(8) 圖表目錄頁. 圖表 1：全球併購交易總金額與總數量（1997 - 2014） ...................................... 9 圖表 2：各期併購潮之始末及其影響 .................................................................... 16 圖表 3：存續合併與創設合併之流程示意圖 ........................................................ 17 圖表 4：股份收購與資產收購之流程示意圖 ........................................................ 18 圖表 5：史丹利百得組織架構圖 ............................................................................ 32. 政治大. 圖表 6：史丹利百得之主要事業部門 .................................................................... 33. 立. 圖表 7：史丹利百得相關資料蒐及方法及田野調查紀錄（2014 年 10 月~2015 年. ‧ 國. 學. 1 月） ......................................................................................................................... 34 圖表 8：資料分析架構 ............................................................................................ 35. ‧. 圖表 9：史丹利百得併購發展簡史 ........................................................................ 37. y. Nat. er. io. sit. 圖表 10：史丹利安全防護平台之發展流程圖 ...................................................... 44 圖表 11：安全防護平台之技術綜效演變過程 ...................................................... 47. al. n. v i n Ch 圖表 12：史丹利基礎建設平台之發展流程圖 ...................................................... 51 engchi U 圖表 13：基礎建設平台之技術綜效演變過程 ...................................................... 54 圖表 14：史丹利工程緊固平台之發展流程圖 ...................................................... 60 圖表 15：史丹利百得三大技術平台比較表 .......................................................... 64. VII.

(9) 壹、緒論. 企業併購的現象在全球越演越烈，許多企業為了獲取資源，不惜耗費大筆資金併購其他公司以壯大自身體系。成功者不僅可以獲得豐碩成果，更有機會一舉成為該產業當中的佼佼者。當今各產業中的全球知名領導廠商，例如全球最大藥廠瑞輝（Pfizer）藥廠、全球最大網際網路設備製造商思科（Cisco）、全球第一大電腦品牌聯想（Lemel），和全球最大工具機集團史丹利百得（Stanley Black & Decker）等公司，在企業發展的過程中，都曾透過企業併購的方式獲取大幅度的成. 政治大. 長，逐步取得今日的領導地位。企業併購成功所能獲取到的龐大成果，吸引眾多. 立. 企業汲汲營營於併購的熱潮當中，使得每年的全球併購交易案件達數十萬件，交. ‧ 國. 學. 易總金額高達數兆美元。根據金融時報報導，2015 年全球企業併購熱潮更勝以往，光是上半年全球併購交易金額就達到 2.5 兆美元，預估全年的全球併購交易總金額. ‧. 將會超過 2007 年的 4.8 兆美元水準，創下有史以來的最高紀錄。. y. Nat. 併購成功所能帶來的豐碩成果，讓眾多企業趨之若鶩。然而在企業併購的世. io. sit. 界裡，成功者寡，失敗者眾。在光鮮亮麗的併購交易數據背後，隱藏的是更多的. n. al. er. 失敗案例，其中不乏耳熟能詳的知名廠商。例如曾位居全球第四大手機品牌的. i n U. v. BenQ，在 2005 年完成併購德國西門子手機事業部門。完成併購後的新品牌. Ch. engchi. BenQ-SIEMENS 原本可望躍居全球前三大手機品牌寶座，但是最後卻是落得公司破產、品牌被分割，企業從此一蹶不振的下場。擁有類似遭遇的併購案數不勝數，其中多少曾經叱吒一時的風光企業，只因為某次企業併購的失利而消失在產業發展的洪流之中。然而，若是企業身處在以技術為主導的產業中，當企業發展到了某一階段時，一定會遭遇到成長上的瓶頸。若是不採取企業併購的方式，恐怕也難透過一己之力獲得大幅度的成長，取得競爭優勢。當企業在本業上已經無法透過內生增長的方式獲得更進一步的成長時，唯有透過這種併購的外部成長方式，才能突破企業發展的瓶頸。尤其是以技術為導向的企業會透過併購方式取得新技術資源，再藉由相似或相異技術之間的整合達成 1.

(10) 綜效。究竟集團在進行企業併購的過程當中，應該如何藉由併購追求創新，使併購後的事業體系可以獲得綜效？本研究以技術平台的角度思考，研究一家擁有百年併購經驗的工具機大廠史丹利百得公司。透過探討史丹利百得的併購思維，了解企業在進行技術的併購與整合時，該透過何種方式才能實現併購所產生的綜效。. 1.1 研究動機合併與收購，是所有企業發展到了盡頭時，終有一天會面臨到的抉擇之一。尤其在全球產業環境變遷漸趨頻繁和劇烈的當下，企業組織如何快速因應不同時空環境而做出因應，已經成為企業能否壯大並且存續的關鍵。企業在發展階段上. 政治大大經營版圖的方法之一。企業併購（Mergers and Acquisitions）源自於西元十九世立紀末期，當時第一波大型的併購風潮由美國率先發難。從此以後，一波波的併購追求成長的方式有許多種，在這其中，企業併購正是做為企業快速取得資源、擴. ‧ 國. 學. 風潮不斷的在各產業與各國之間快速擴散。時至二十一世紀的今日，全球每年仍然興盛著數波的企業併購熱潮，而且每次併購的規模與過去相較之下，都有過之. ‧. 而無不及。. sit. y. Nat. 「知道如何聯盟和併購的公司，將成為該產業裡的領導者。」. n. al. er. io. －思科總裁兼任執行長約翰·錢伯斯（John Chambers）. Ch. i n U. v. 併購猶如一把雙面刃，操作得宜者，不僅可以取得巨額報酬，更有機會一舉. engchi. 成為該產業全球的領導者。例如全球手動工具機產業的領導廠商史丹利（Stanley），在 2010 年以 34.6 億美元作為代價，併購規模大它兩倍的全球電動工具機領導廠商百得（Black & Decker），一舉成為全球工具機產業的第一大品牌；輝瑞（Pfizer）藥廠 2009 年以 690 億美元併購 150 年歷史的惠氏（Wyeth）藥廠，一舉躍昇為世界第一大藥廠；思科（Cisco）在企業發展過程中，也透過不斷地併購擁有創新技術的公司，甚至在十年內併購了 71 間公司，成為現今全球最大的網際網路設備商。企業併購成功的好處如此之大，致使企業趨之者眾。然而自古至今，在併購這條路上的成功者寡，失敗者眾。併購失敗為企業所帶來的風險，輕者讓企業蒙受損害，認賠退出。重者足以讓一家企業分崩離析，甚至讓產業裡的. 2.

(11) 競爭局勢面臨大洗牌。光是要併購一家企業就已經不容易了，成功併購進來以後就保證能為企業帶來成長嗎？答案是不一定。既使企業成功併購了一家廠商，並非每個併購都能為企業帶來幫助。相反地，多數的企業併購無法替企業帶來預期成效。根據 KPMG 在 1997 年到 1999 年期間，針對全球併購交易金額排名前 700 大企業併購案所進行的調查，發現其中有高達 83%的交易案並沒有提高企業價值，甚至有 53%的企業併購交易案，反而造成兼併企業的價值減損。儘管 KPMG 之後再次針對 1997 年到 2009 年期間，全球併購交易金額排名前七百大的企業併購案進行調查，依舊僅有 22%的企業併購為公司帶來大幅成長。究竟是什麼原因，讓企業即使成功併購進來後也不一定符合期待？這個現象開始引起了學術界與產業界的注意與廣泛. 政治大. 討論。在學術界裡，來自不同領域的學者們開始從管理面、財務面、法律面等不. 立. 同面向探討這個問題，嘗試了解產業併購下的機制，也提出了許多不同的觀點。. ‧ 國. 學. 在產業界裡，企業顧問公司為了在全球整合的趨勢下提升企業併購的成功機率，也開始尋求企業併購的方法，透過實務界所提供的經驗，慢慢拼湊出一套合時合. ‧. 宜的併購準則，以尋求經營上的綜效。. y. Nat. 學界中，部分學者觀察了企業併購的行為，並且從中整理出企業在進行併購. sit. 時會面臨到的以下三種挑戰。首先，在併購以前所進行的盡職調查經常不夠完善，. n. al. er. io. 耗費大量財力、人力所做出的盡職調查報告也不盡符合實情，以至於經常發生價. i n U. v. 格不合乎其價值，或是道德風險的問題。其次，企業在併購過程當中，時常面臨. Ch. engchi. 到人員抗拒的問題，導致企業併購的時程拖長，也讓綜效隨著時間逐漸降低。尤其是在許多的併購案中，即使是併購完成以後，兼併方和被併企業之間仍然存在著組織文化上的落差，這種落差時常導致企業併購產生了許多後遺症(Agrawal, Ferrer, & West, 2011)。第三，學界探討企業併購之角度，多是從財務、市場、營運方面著手。然而併購後產生之綜效，除了業務、通路、品牌、成本以外，另一個產生綜效的重點在於產品，也就是所謂的技術綜效。在現今的文獻當中，我們較少看到有學者專門針對技術綜效的研究。在現實環境中，也經常發生技術型企業完成併購以後，在技術整合上所產生的綜效遠不如預期的現象。這些都是目前在做企業併購研究的重大議題。. 3.

(12) 現今學者討論企業併購之目的，主要分為兩派。其中一派認為併購產生綜效之方法，是企業透過併購建立新事業體系，產生範疇經濟。例如研華藉由併購 Innocore 和 GPEG 公司，順利切入過去未曾經營過的博奕產業當中。另外一派談企業併購之目的，則是透過併購的方式取得新業務，強化企業在現有市場的地位，發揮規模經濟。像是荷蘭 ABN 銀行併購 ARMO 銀行後，由於規模的擴大，使得合併後的荷蘭銀行（ABN ARMO）有資格取得大型聯貸案的入場券。但不論是哪種目的的併購，都不能不注意到併購後的整合。尤其是技術型的公司，由於公司發展基礎在於技術，如果併購後的技術無法得到整合，併購就無法發揮綜效，而技術整合的過程，正是學界中較少被探討到的議題之一。當技術型公司在市場上發展到一定的規模時，公司在發展上面終究會遭遇到. 政治大. 瓶頸，此瓶頸往往會首先出現在業務發展上的停滯。業務的好壞，需要通路的支. 立. 持；通路是否願意買單，取決產品的功能；產品的功能，關建在技術的水準，因. ‧ 國. 學. 此業務瓶頸的背後，隱含的是技術瓶頸。過去科技公司在進行企業併購時，並沒有建立技術平台的概念。許多公司單純地以為只要將對方併購進來，就可以實現. ‧. 企業的成長策略，但是在產業中的實務現象，卻是綜效沒辦法實踐，導致過去多數企業併購以失敗作為收場。即使過去學界從財務、市場、營運、技術面提出許. Nat. sit. y. 多論點，業界也提出許多作法。但是這些分析方式多是以結論去分析企業併購問. er. io. 題，缺乏對過程的描述。一個透過併購而成長的事業，在發展過程中會參雜許多. al. 因素，如果不分析過程資源的投入與組合，在推論過程中會出現許多偏誤。針對. n. v i n 此一現象，本研究認為企業併購過程當中，不應該只針對併購後的結果去做分析， Ch U i e h n c g 更應該針對併購後的技術整合過程進行探討。 1.2 研究目的本研究主要探索企業併購之綜效實現過程。研究目的主要有以下三點：（ㄧ）以技術型產業為研究對象，以邏輯為出發點，提出企業併購之研究觀點。過去併購文獻中所呈現的內容，大多是探討企業如何透過併購實現財務綜效、市場綜效及營運綜效，亦或是研究企業併購所衍生出來的專利授權、法律問 4.

(13) 題或是財務處理，但是對於技術綜效的討論較少。即使有，也是以結果論的方式進行分析，而沒有涉及到對過程的處理。特別是針對技術型產業併購後之整合分析，並無討論到併購後的整合過程。本研究主要探討一家在併購上擁有豐富經驗的工具機企業，在執行企業併購上有什麼獨特的作法。因此，本研究試圖解讀個案公司在併購與整合過程中的思考邏輯，和一般企業在進行併購後的整合上有何不同，以凸顯本研究之價值。（二）收集一家代表性企業底下不同的併購作法，瞭解兼併方的技術整合過程。本研究以個案研究法（Case Research）進行研究。團隊透過直接和間接的訪問方式，取得個案公司的企業併購實務案例。在收集完公司過去的併購案例後，再. 治政大以說故事的方式呈現。最後以敘事、解說、解讀的步驟描述併購整合的流程，研立究個案在企業併購上，從原本的單一技術發展成產品解決方案，其構思的變化過透過大量次級資料進行多方驗證，將篩選出的資料消化吸收，彙整成有用資訊，. ‧ 國. 學. 程。. ‧. （三）透過歷程分析，了解成功的併購案例可以帶給我們什麼啟發。. y. Nat. 在台灣，中小企業佔全台企業家數的 97.8％，其中又以技術為導向的企業佔. sit. 多數。這些技術密集的廠商，由於產品技術層次較低，容易在技術研發上遇到瓶. er. io. 頸，也較難透過自身的能力獲得大幅成長，不利永續經營。技術平台是一個幫助. al. n. v i n Ch 不同產品技術也有不同的發展脈絡，因此不能將一套固定的方式，生搬硬套到每 engchi U 技術綜效產生的工具，有利於技術研發與創新。但由於各個產業有它的獨特性，. 個技術平台的發展當中。本研究嘗試分析個案公司底下的企業併購個案，找出各種透過技術平台以達成技術綜效的方式，說明企業在追求成長的過程當中，如何在技術平台的架構下，發揮技術併購所帶來的實質影響力，實現經營綜效，為這些技術型企業帶來啟發。. 1.3 預期成效本研究以史丹利百得作為併購創新的研究對象，從併購實務中探討技術平台的特殊功能、技術整合的組織作為。了解到這些策略性實務以後，本研究期待能 5.

(14) 夠為企業在執行併購與資源整合上的啟發上有所貢獻。本研究預期可以獲得以下三種回應。第一，本研究藉由分析企業併購的過程，找出企業透過併購產生綜效的邏輯。過去在學術界裡和併購相關的研究，絕大多數都是在討論併購後對企業造成的影響，比較少人在討論併購的過程，以及併購後該如何進行整合。在實務界裡，透過併購的方式固然可以使企業快速地成長，但通常要付出的代價太高。即使併購成功後，技術的整合也不容易，因此失敗率也高。因此，除非是併購的綜效極強或是併購經驗豐富，否則一般企業不敢貿然進行併購。本研究認為，企業在透過併購執行多角化的過程中，在資源的整合上有一套脈絡可循。因此本研究採訪擁有豐富併購經驗的工具機製造商，預期從個案在執行併購與資源整合的策略中，型塑出產生綜效的邏輯。. 立. 政治大. 第二，本研究預期在不同的邏輯下，分析資源拼湊的方法與綜效形成的方式。. ‧ 國. 學. 併購在歐美國家行之有年，是歐美企業在發展與擴張上相當常見的一種作法，但是對亞洲國家而言，併購仍然處於啟蒙階段。最近這十幾年來，由於台灣對全球. ‧. 自由貿易市場的逐步開放，以併購作為成長的觀念，遂逐漸在台灣興盛起來。但. y. Nat. 是併購是一連串複雜的決策過程，這些策略性的組織作為，多數具備有專業性與. sit. 經驗性，並非光靠企業自身努力就能夠一蹴可幾。本研究透過分析史丹利百得將. n. al. 如何進行資源的相輔相成，以達成綜效。. Ch. engchi. er. io. 單一技術資源演化成技術平台的過程，期望能夠分析研究個案在不同邏輯下，是. i n U. v. 第三，本研究透過解析技術平台的建構過程，發現技術的複合對商業模式的意義。過去學術界研究技術產生綜效的因素，主要包含了投資研發水準、研發人力資源、研發組織權力分配、核心技術水準（劉常勇, 1998）。但是仔細觀察可以發現，這些學者在研究技術產生綜效時，是以財務、行政作業、以及人力資源的角度去詮釋技術綜效的產生。但是技術整合對於商業模式的意義為何，這些文獻並沒有清楚交待。由於台灣企業以代工出身的中小企業為多數，因此在處理併購案時，往往會落入傳統上以財務和行政手段追求企業價值的窠臼。本研究認為企業對於併購後的技術整合，應該要有一套正確的認知。這個認知並不是從財務、行政下手，而是技術本身的邏輯，以及技術平台背後所隱含的新商業模式。因此. 6.

(15) 本研究從技術平台的建構過程中分析資源拼湊對商業模式的意義為何，預期能夠為台灣的技術型企業產生啟發。. 立. 政治大. ‧. ‧ 國. 學. n. er. io. sit. y. Nat. al. Ch. engchi. 7. i n U. v.

(16) 貳、文獻回顧. 併購，是一門精密的商業藝術，也是一門沒有公式可循的科學過程，更是一項高難度的管理技術。自從 18 世紀工業革命爆發後，全球的經濟型態面臨重整，工業自動化不僅奠定了以大型企業為主的產業結構，大量生產與模組化製造也創造出了規模經濟與範疇經濟的現象(陳則銘, 劉江彬, & 孫遠釗, 2004)。隨著技術的進展，當產業環境變遷的腳步越來越快的時候，如何在不斷變動的時代裡因應環境的變遷進行組織重整，成為企業界能否脫穎而出，繼而永續經營的關鍵因素。. 政治大. 不論是在現有產業當中達到規模經濟與範疇經濟，亦或是推動產業變革與促進新. 立. 興產業，企業併購往往在這過程當中扮演了相當重要的角色。企業併購促使產業. ‧ 國. 學. 資本的集中化與資源的重新整合，讓整個現有產業的能量得到收束的效果，同時也藉由資源的重新排列組合，衍伸出新的商機。. ‧. 然而企業併購並非往往都能成功將資源做出有效的運用。根據 KPMG 在 1997. y. Nat. 年到 1999 年期間，針對全球併購交易金額排名前 700 大企業併購案所進行的調. io. sit. 查，發現其中有 83%的交易案並沒有提高股東價值，甚至有 53%的企業併購交易. n. al. er. 案反而造成兼併企業的價值降低。即使如此，全球化的企業併購熱潮仍然是有增. i n U. v. 無減，根據跨國投資併購國際研究協會調查報告指出，2014 年全球併購交易金額. Ch. engchi. 總共達到 3.34 兆美元，不僅是自從 2008 年金融風暴爆發以來的最高水平，更僅次於 2007 年的 4.2 兆美元，成為全球企業併購史上第二大的交易年份，如圖表 11所示。此外，根據金融時報 9 月份出爐的最新調查報告指出，2015 年全球併購交易總金額，光是上半年就已達到 2.15 兆美元，並預估全年交易金額將會超過 2007 年的 4.8 兆美元，成為有史以來最高的ㄧ年。既然企業併購已成為一股不可擋的趨勢，如何降低併購風險，提高併購後的經營成效，成為ㄧ道不可避免的重要課題。. 1. 圖表中數據，分別收集自 Capital IQ、Digi-Capital、跨國投資併購國際研究協會等研究機構之不. 同年份統計資料，再由本研究重新整理繪製而成。 8.

(17) 立. 政治大. 圖表 1：全球併購交易總金額與總數量（1997 - 2014）. ‧. ‧ 國. 學. 資料來源：本研究重新整理繪製. 本研究主要討論企業如何透過併購策略，以達成追求成長之目的，做為本次. Nat. sit. y. 研究的探討議題。研究對象為全球工具機產業領導廠商史丹利百得公司。史丹利. er. io. 成立於 1843 年，集團發展 170 年以來，不斷地透過併購與研發拓展公司規模，並. al. 且於 2010 年併購主要對手百得以後，成為全球最大工具機製造商。目前史丹利百. n. v i n 得集團底下共有五大事業部，分別是工具機事業部、安全防護事業部、基礎建設 Ch U i e h n c g 事業部、自動控制事業部、工程緊固事業部，悉數是藉由併購的方式所建立或成長。身為企業併購界的常勝軍，史丹利百得本身擁有一套非常嚴謹的併購機制，. 其併購手法，就連長年深耕企業併購的知名會計師事務所 KPMG 都為之讚嘆。研華電腦近年來透過企業併購的方式實現多角化策略，為了在多角化事業的成長上尋求進一步突破，研華電腦於 2014 年一月正式成立研華電腦投資部門，邀請史丹利百得全球副總裁陳弘澤先生擔任外部董事，並且和政治大學科技管理與智慧財產研究所合作舉辦工作坊，透過許多不同的方式，進行標竿企業史丹利百得集團之企業併購探討。本研究採用個案研究法，並且以一間擁有將近 150 年併購經驗的多角化跨國 9.

(18) 工業集團史丹利百得公司作為研究對象，研究一家成功的技術型企業在多角化過程當中，如何透過併購實現綜效。為了探討這個議題，我們要先了解史丹利百得在過去發生的併購案中，採取了哪些策略來追求綜效。其中尤其重要的是，史丹利百得藉由成立技術平台的方式追求技術綜效。在探討技術綜效之前，我們必須先定義成長策略、併購、綜效等三個名詞，以便讓分析具一致性。接著，本研究為了瞭解過去曾有哪些相關的文獻討論，將歸納出近代國內外學者的研究，探討併購策略綜效之間的關係，進而了解在這些主要論述當中，存在哪些理論缺口。. 2.1 企業併購行為. 2.1.1 投資成長策略. 立. 政治大. ‧ 國. 學. 企業為追求成長，一般會採取的策略有三種。第一種是在本業上進行深化的發展，第二種是多角化經營；第三種是透過與他人的合作，即策略聯盟。前者被稱為內部成長策略，後兩者則是屬於外部成長策略。. ‧. 第一種的內部成長策略，是企業透過本身的資源去進行研究，發展新技術，. Nat. sit. y. 利用本身的核心能耐提升產品功能，加強企業在本業上的競爭力，或是透過內部. io. er. 資源的重新組合，進入新事業領域。但是內部成長策略有兩個缺點。第一，由於公司內部資源有限，透過有限資源的研發終究會遇到瓶頸。若是公司一直無法取. n. al. i n U. v. 得新的突破，公司本業將會逐漸面臨飽和，致使企業成長遇到限制。第二，當企. Ch. engchi. 業藉由內部成長方式進入新事業時，除非該事業是尚未被開發的藍海，否則在其他先進者的競爭優勢下，公司的新事業會不易發展和生存。當企業既存事業由高度成長階段走向成長停滯期時，企業為了增加獲利來源，降低營業風險，往往會需要有新的事業帶動公司進一步發展，此時企業通常會採用第二種的多角化策略。多角化是指企業藉由外部併購或是內部自行發展的方式，開發生產新的產品進入新市場(Ansoff, 1988; Ramanujam & Varadarajan, 1989)。多角化經營可以有效分散業務風險，使企業不至於因為單一產品的景氣循環而受到影響。多角化策略依照與既存事業的相似程度，又可以分為相關多角化與非相關多角化。多角化雖然可以透過內部成長的方式來達成，但是當公司缺乏成長所需的資源，或是在新事業發展上有時效的考量時，絕大多數企業都會轉而 10.

(19) 採取併購的方式達成此項策略。就一個資源有限的組織而言，當公司要發展新的事業時，有時候透過自己的力量去獲取所有的資源，不一定會是最有效的方式。若是藉由與不同公司之間的合作，交換彼此的特殊資源和技術知識，可能會比公司自己做的成效更為顯著。因此企業第三種成長的方式，便是透過與其他企業進行策略聯盟。策略聯盟是指多家公司基於共同目標，以合資為手段，或是透過投資入股的方式而形成的合作關係。企業之間可以藉由策略聯盟分擔風險，攤提成本，各取所需資源，形成其他競爭者難以仿效的競爭優勢(Dyer & Singh, 1998)。但是策略聯盟相對也帶來了一定的風險。雖然企業間透過聯盟方式降低經營風險，但同時也必須承擔權利義務的責任與利益分配的犧牲；企業之間可能也會因為不同的經營理念，在策略制定上出現分歧，進而影響到執行成效；由於策略聯盟的緣故，企業可能會在資源交. 政治大保終有一天，其中一方不會由於利害關係不一致，而讓合作對象蒙受道德風險。立. 換的過程中得知雙方的核心資源與內部營業資訊。雖然雙方有著契約關係，但難. ‧ 國. 學. 在上述三種成長策略當中，就屬多角化策略最常為企業所採用。然而要成功經營多角化策略並非一件容易的事，由於企業多角化之事業往往是已經存在的產. ‧. 業，當企業進入到一個新的領域時，往往會面臨到既存企業的激烈反應，因此要如何快速建立優勢，成為企業多角化能否成功的重要考題。企業若是以自行發展. sit. y. Nat. 的方式執行多角化策略，通常會面臨到三種困境。若是以小規模方式進入，在面臨競爭對手在生產上的規模經濟下，企業很快會面臨到成本劣勢；若是以產品差. io. n. al. er. 異化的方式進入，對於使用原本產品的消費者而言，由於轉向購買新進入者的產. i n U. v. 品需要付出額外的轉置成本，往往會導致消費者採納的意願降低，新進入者的產. Ch. engchi. 品難以佔領市場；若是採取大規模方式進入市場，由於企業在進入新領域時存在有較大風險，在籌備資金上往往會遭遇困難，而且既存企業通常已經和現有銷售管道達成長期密切關係，新進企業要打破既存企業對銷售管道的控制並不容易。即使成功進到新市場，現有市場的關鍵技術也可能早已被該領域的既存企業所掌握，將導致新進企業在新領域市場的產品研發窒礙難行。因此當企業要投入新領域事業時，往往會捨棄自主發展的方式，而採用併購手段取得既有專利技術、通路、品牌。對於一家要進入到新領域的企業而言，併購可以降低企業在新領域的適應期，免除掉上述的諸多疑慮。併購也能充分利用被併企業的市場經驗降低學習曲線。最重要的是，企業可以利用被併企業的原料來源、銷售管道和已佔有的市場，提高企業在新領域的成功率，降低企業發展的 11.

(20) 風險和成本。由於上述幾項原因，自從 19 世紀中葉全球爆發經濟革命以後，企業併購便在大規模的市場經濟和資本主義中被廣泛採用。 2.1.2 企業併購史全球自從 18 世紀工業革命以後，商品在生產方式上出現了劃時代的變革，自動化的蒸汽機取代了傳統人力，大規模的工業化生產取代了傳統的個體工坊手動生產，製造業正式從傳統手工製造（the Domestic System）的時代邁入所謂的機器時代（the Age of Machines）。工業革命時期一系列的技術革命，間接地解除了貿易限制與封建特權，並且引發企業對原物料和貿易市場的掠奪，以及金融革命與科學發展的啟蒙。由於 18 世紀的英國已經擁有專利制度的審查制度和保護機制，加. 政治大技術足以提高生產效率，都能為當時的企業帶來可觀的額外利潤。生產效率的提立升，讓企業快速地累積起龐大的財富，並且將累積的資本再投入研發另一項產品上當時的貿易市場需求遠大於當時企業所能製造的供給，因此只要有任何一項新. ‧ 國. 學. 技術。於是技術發明如同滾雪球般越滾越大，一項新技術的產生又會誘發另一項新技術的發明。在許多產業的製造過程當中，生產鏈上每個環節的技術革新，都革。. ‧. 會刺激相鄰環結進行新的技術革新，如同骨牌效應般地帶動起整個產業的技術變. y. Nat. sit. 到了 19 世紀以後，由於市場的漸趨飽和，加上專利的保護，使得某些企業已. n. al. er. io. 經無法在某生產鏈環節上追求更新的突破。加上經過百年的發展，許多技術專利. i n U. v. 都已經被申請，企業研發新技術的成本越來越高，即使投入巨額資本進行技術的. Ch. engchi. 研發，也不保證能研發成功。於是有些企業開始思考：既然我無法取得和競爭對手一樣的技術能力，那我何不直接透過購買的方式獲取競爭對手已經研發成功的技術就好呢？因此在 19 世紀末葉，部分企業改以將龐大的財富用於投資。其中最常見的手段，便是經由買下他人企業以獲取設備、專利技術和市場通路。以此做為契機，這種透過購買他人企業以進行資源奪取的行為，為今後生生不息的企業併購活動拉開了序幕。全球至今一共經歷過五次的併購浪潮，在不同的時空背景下所引發的企業併購浪潮，造就出今日多樣化的併購方式與全球知名的各大企業。以下介紹全球五次併購浪潮之發展過程。. 12.

(21) (1) 水平併購浪潮第一波的企業併購浪潮發生於 1897 年至 1904 年期間，這段期間的併購類型主要以橫向併購為主，主要發生於北美及歐洲。會產生第一波企業併購浪潮的主要原因有二，其一是由於 19 世紀科學技術的突破性發展大幅提升企業生產力，為石化業、汽車製造業以及鋼鐵業為代表的技術性產業提供了企業併購的誘因－技術與市場。另一個原因在於 1863 年紐約股票交易所的正式成立，為企業併購活動提供了一個可以操作的平台。在第一波的企業併購浪潮裡，各產業裡的企業透過彼此間的兼併達成資本集中的目標，並且逐一整合成為規模巨大的壟斷企業。其中美國在 1895 至 1904 年期間，有 75%的企業因為併購而消失。1899 年是美國第一波企業併購浪潮的高峰，光是該年的企業併購案就有 1208 起，併購金額達到 22.6. 政治大. 億美元。至於工業革命發源地的英國，在 1880 到 1981 年期間一共有 665 家中小型企業兼併成為 74 家大型企業，分別壟斷各產業領域的工業部門。今昔許多各行. 立. 各業的大型國際企業便是誕生於此一波的企業併購浪潮中，如世界排名第二大的. ‧ 國. 學. 美國化工公司杜邦公司（E.I. du Pont de Nemours and Company）、美國最大鋼鐵壟斷跨國企業美國鋼鐵公司（United States Steel Corporation，1901 年由 11 個鋼鐵公司合併而成）、國際收割機公司（International Harvester Co.）、美國橡膠公司（1892. ‧. 年由 9 家公司合併而成，1990 年被米其林輪胎公司收購）等。這些大型企業透過. sit. y. Nat. 併購迅速成長，並且取得大幅提升的市場份額，進而造成大規模的市場壟斷。. er. io. 第一波企業併購潮的特色，在於這些企業所併購的對象都是在同一產業裡地位相同的公司，因此第一次併購浪潮又可以稱之為「水平企業併購浪潮」。而紐約. n. al. Ch. i n U. v. 股票交易所的成立，也為企業併購提供了一個新的手法，即股份收購（Stock. engchi. Acquisition）。這時候同時也出現了專門處理這些企業併購的職業，由於這些專業經紀人的存在，使得企業併購的成本得以降低。在第一波的企業併購浪潮期間，有高達 60%的企業併購案是透過紐約股票交易所得這些專案經紀人所完成的。 (2) 垂直併購浪潮第二次的企業併購浪潮發生於 20 世紀的 1916 年到 1930 年期間，這一波企業併購浪潮發生的原因，乃是因為上一波併購浪潮中，美國的經濟市場因為大型企業無止境的併購而遭到壟斷。美國政府為了遏止這種因為商業合併而導至市場遭到過度壟斷的現象，於 1990 年頒布反托拉斯法（Antitrust Law）。導至企業間的合併在 20 世紀初的時候遇到限制，無法繼續往橫向發展。這些在第一波併購浪潮中 13.

(22) 誕生的大型企業為了追求更大的經濟實力，大多數的企業將企業併購的目標從原本的同業公司轉向同一產業當中，處於兩個相鄰生產階段上的企業合併。例如在鋼鐵產業中，冶鍊鋼鐵原料的企業和鋼鐵加工企業之間的兼併。在這段期間一共發生了 4029 次的企業併購案。尤其是在 1929 年就發生了 1245 件，是此波企業併購浪潮中的高峰。由於第二波的企業併購多數發生於同一產業當中上下游的互相兼併，因此第二波的企業併購浪潮又可以稱為「垂直企業併購浪潮」。在第二波的企業併購浪潮中，有 85%的併購案件是屬於上下游之間的企業併購。由於這次的併購，造成在許多工業國家當中，普遍形成某些市場被少數幾家企業寡佔的局面。值得觀察的是，在這一波的企業併購浪潮中，有將近九成的企業併購是透過投資銀行的協助而完成，這些投資銀行一方面為企業找尋合適的併購對象，另一方面也在企業併. 政治大要是透過收購/轉讓目標企業的產權或是股權來操作併購，因此便衍生出名為資產立購的過程當中透過融資的方式提供企業資金。由於這一階段的企業併購方式，主收購（Asset Acquisition）的操作手法。. ‧ 國. 學. (3) 混和併購浪潮. ‧. 第三波的企業併購浪潮發生在第二次世界大戰結束後不久，當時各國的經濟. y. Nat. 經過了 40 年代末期的復甦與 50 年代的成長，在 60 年代迎來了全球經濟發展的黃. sit. 金時期。加上第三次科技革命的影響，一系列的新科技技術獲得廣泛的採納與應. er. io. 用，許多發展中國家的企業進行了大規模的固定資產投資，使得企業生產力得到. al. n. v i n Ch 年的企業併購浪潮，不管是時間或是規模和前兩次比起來都有過之而無不及。在 engchi U 第三波的併購熱潮期間，一共有 25598 起併購案件。和前兩次併購潮不同的是，. 爆發性的成長，讓企業擁有龐大的閒置資金得以進行投資。因此從 1954 年到 1970. 第三波的企業併購中，企業為了躲避反托拉斯法的政策法規，將併購的對象鎖定至不同產業的企業，透過併購的方式進到不同產業，透過多角化策略，併購企業從原本的單一型企業成為複合型企業（Conglomerates）。在美國當時的前 1000 大企業當中，有將近三分之一的企業在第三波的企業併購浪潮中被併購，這些被併購的對像大多數是集中在前 200 大的企業。然而第三波的企業併購熱潮對企業帶來的好處僅在於帳面上的財富，並沒有發揮出任何實際上的綜效。. 14.

(23) (4) 金融槓桿併購浪潮第四波的企業併購熱潮發生於 1981 年到 1989 年，這一波的併購潮主要發生在石化工業。在這段期間發生的併購交易至少有 2 萬筆，平均交易金額 4797.4 萬美元，1985 年是此波併購潮的高峰，超級規模（交易金額達 10 億美元以上）等級的併購案，光是在 1985 年就有 37 筆。在這波併購潮中具有代表性的幾項併購，如 1984 年謝夫隆石油（Chevron Corporation）以 133 億美元收購美國第五大石油公司海灣石油公司（Gulf Oil），成為美國最大石油產品經銷商與第三大天然氣公司。1986 年荷蘭皇家殼牌石油公司（Royal Dutch Shell plc）以 365 億美元收購美國貝里奇石油公司的所有資產，成為全球第二大石油公司。金融界為了滿足大規模企業併購對於巨額資金的需求，發明了一種信用低、風險大、但是利率極高的. 政治大. 債券，讓小公司也可以利用財務槓桿的融資方式籌得鉅額資金以進行企業併購，這種透過發行債券籌資進行收購的行為，又被稱為杠桿收購（Leveraged Buy-out，. 立. LBO）。例如全球知名私募股權投資機構 KKR 集團（Kohlberg Kravis Roberts & Co.. ‧ 國. 學. L.P.）就是透過杠桿收購的方式籌得 310 億美金，成功收購美國雷諾煙草公司（R.J. Reynolds Tobacco Company）。但由於這種債券的違約率高，信用等級相當低，因此又被稱為垃圾債券（Junk bond）。. ‧. 此次的企業併購雖然和上一波一樣是複合型的企業併購，然而卻有兩個不同. Nat. sit. y. 之處。第一，不同於第三波企業併購熱潮，單純地只是進行無相關的企業併購，. er. io. 第四波企業併購改以特定的策略，去併購與本身產品相關的企業，以針對性的戰略手段取代毫無相關的混合兼併。第二，企業在併購的操作方式上，大量地運用. n. al. Ch. i n U. v. 了垃圾債券的方式進行融資，因此也擺脫了過往只有大公司才能夠併購小公司的. engchi. 限制。但由於這種垃圾債券雖然利率極高，背後卻缺乏相對的支撐力道，因此違約風險極高。實際上，第四波企業併購熱潮結束的原因，就是因為有不少兼併企業因為操作不慎，在 80 年代末期紛紛以破產做為收場。 (5) 跨國併購浪潮第五波企業併購熱潮從 1992 年起到 2000 年止，起因於網際網路的時代來臨，技術創新的研發成本越來越高，相對地技術產品生命週期卻是越來越短，以至於許多企業比起自行研發技術，更傾向透過收購直接獲取技術。例如思科（Cisco）便是在這段期間內不斷地併購擁有創新技術的新創公司，在十年內一共收購了 71 間公司，成為現今全球最大的網際網路設備製造商。除了網路訊息產業以外，汽 15.

(24) 車製造業也在這段期間內透過併購重新洗牌，例如德國汽車工業巨頭賓士與美國克萊斯勒在 1998 年宣布合併，交易金額 920 億美元。這波併購熱潮直到 2001 年，才因為歐美經濟成長停滯以及受到恐怖攻擊事件影響而冷卻下來。圖表 2：各期併購潮之始末及其影響資料來源：本研究整理. 併購時期. 浪潮產生原因. 造成影響. 結束原因. 1897 年至 1904 年. 科學技術的突破性發展，證交所的成立。. 專業經理人的出現，股份收購手法的發明（Stock Acquisition）. 1990 年美國政府頒布反托拉斯法（Antitrust Law），阻止企業壟斷單一市場。. 水平併購浪潮. 政治大企業為了規避法規限出現資產收購（Asset Acquisition）的操作手制。立. 1916 年到 1930 年垂直併購浪潮. 1992 年到 2000 年跨國併購浪潮. 產業結構變化，高科技產業的崛起。. y. 突破以往只能大公司併購小公司的限制。. 倒債危機引發眾多兼併企業破產。. er. 出現專門以併購為主業的控股金融公司。. n. al. 多角化企業的出現。. sit. ‧ 國. 垃圾債券的發明，讓籌資更為迅速。. io. 金融槓桿併購浪潮. Nat. 1981 年到 1989 年. 戰後經濟的復甦，企業有閒置資金，複合型企業的盛行. ‧. 混合併購浪潮. 法。. 學. 1954 年到 1970 年. 二次世界大戰爆發。. Ch. i n U. v. e n g全球戰略與長期目標 chi. 網際網路的興起，科技產品生命週期越來越短。. 成為企業進行併購的主要考量。. 16. 歐美經濟成長停滯，恐怖攻擊衝擊跨國交易。.

(25) 2.1.3 企業併購之定義與方法收購與合併（Merge and Acquisition），簡稱併購（M&A）。從法律的定義來看，企業併購是一個含括合併與收購兩種不同行為的通稱。合併是指兼併方透過和其他公司進行股份、現金或其他資產上的對價交換，以謀求將兩家以上股份有限公司變成ㄧ間公司的行為。依照存續個體的不同，合併又可以分為吸收合併與創設合併兩種。吸收合併是指兩家或者是多家公司彼此合併以後，被併的公司成為解散公司，至於被併公司解散以後遺留下來的資產或是債務，則是會被存續下來的兼併公司繼承或是吸收（企業併購法第 4 條 & 第 24 條）。創設合併則是指公司合併以後，所有參與合併的公司皆成為解散公司，同時另外成立ㄧ家新公司繼承或. 政治大. 吸收所有解散公司之資產、債務、權力與義務（公司法第 75 條）。. 立. ‧. ‧ 國. 學. n. er. io. sit. y. Nat. al. Ch. engchi. i n U. v. 圖表 3：存續合併與創設合併之流程示意圖資料來源：本研究整理. 收購則是兼併方依照企業併購法或公司法、證券交易法、金融機構合併法或是金融控股公司法規定，取得目標公司之ㄧ定比例以上股份、營業或資產，並以股份、現金或其他財產作為對價之行為。依照兼併方買入對方公司所持有之股份. 17.

(26) 或是資產，購買方式又可以分為股份收購（Stock Acquisition）或是資產收購（Asset Acquisition）。股份收購是指兼併方企業為了將目標企業之事業成為轉投資之標的，因此透過購買目標企業之股份取得目標企業之經營權。此舉雖然可以取得目標公司之ㄧ切資產與權利，但同時也必須承擔目標公司所負擔之債務與義務。資產收購如同其名，就是指兼併方企業購買目標公司的一部分或是全部資產，因為這種收購屬於單純的購買行為，因此兼併方企業在收購的同時可以避免承接目標公司所背負的債務或是義務。不論是股份收購或是資產收購，被併購之目標公司皆不會成為解散公司。. 立. 政治大. ‧. ‧ 國. 學 er. io. sit. y. Nat. al. n. v i n Ch 圖表 4：股份收購與資產收購之流程示意圖 engchi U 資料來源：本研究整理. ㄧ般學術界所認定的併購，是指一家公司依照現行相關法律之規定，對另一家公司進行資產上的移轉，或是取得經營權、控制權的過程。然而在實務界的操作上，併購的手段千變萬化，與時俱進，其中包含了各種形式的公司合併、資產移轉、股份取得、營業讓與或是策略聯盟等企業與企業之間的商業活動。正因為實務界的併購手段擁有如此的彈性，企業併購的定義與方法，不僅會根據不同面. 18.

(27) 向的觀點有不同的解釋，其內容也時常因為時空環境的變遷而有所改變。就現今的實務界而言，企業併購之種類主要可以分為以下三種型態：. (1) 水平併購水平併購是指兩家在相同領域中經營，並且相互競爭公司之合併。這種類型的併購通常發生在生產技術、流程、或是銷售管道相同的某一行業當中。兼併方透過技術上或是經營上的共同之處，實現資源共用所產生出來的綜效，並藉此用較少的資源擴大企業經營範圍，形成一個更大的企業，享有規模效率的優勢。例如荷蘭半導體製造商恩智浦（NXP）在 2015 年初宣布要以價值 118 億美元的現金和股票，收購美國同業飛思卡爾（Freescale）。由於兩家公司皆擁有車用晶片的製. 政治大. 造技術，藉由整合汽車產業產品技術和產能，將有助於大幅降低車用晶片的製造. 立. 成本。同時也擴張恩智浦在半導體業的市場占率，成為車用半導體解決方案與通. ‧ 國. 學. 用型微控制器（MCU）的市場龍頭大廠。. ‧. 企業透過水平併購可以獲得三項好處。首先，水平併購可以淘汰弱者，改變市場結構。當產業中的競爭者數量過多時，市場上會因為激烈競爭而變成完全競. y. Nat. sit. 爭市場。在完全競爭市場的環境下，企業將只能在最低利潤水準下生產。透過併. er. io. 購將企業家數集中，能夠有效降低競爭的激烈程度，除了可以增強市場力量以外，. al. n. v i n Ch 決市場供需失衡問題。企業在生產過程當中，必須透過大量生產以降低生產成本， engchi U 也可以藉由少數幾家企業控制市場，追求較高的利潤率。第二，水平併購可以解. 提高生產效率，達成規模經濟，但是當企業家數過多時，大量生產同時會衍生出供過於求的問題。透過水平併購集中企業，可以讓企業集中的同時，既可以達到規模經濟又能避免產能過剩。第三，水平併購可以降低產業的汰換成本。企業藉由水平併購穩定供需平衡的同時，也可以將併購取得的新廠房與新機器，用來取代效率較低或是過舊的生產設備，改善生產流程。. 水平併購雖然可以改善市場結構，加強企業對市場的控制力。但由於水平併購會造成產業中的企業家數減少，企業若無止境的進行水平併購，會產生獨佔或寡佔的局面。最終將會使兼併企業能夠進一步地進行違反競爭原則的活動，像是 19.

(28) 聯合壟斷。因此水平併購往往會受到政府的監控與管制。. (2) 垂直併購每種產業都會有所謂的上下游關係，例如在石油業中，上下游可以被劃分為探勘、生產、提煉、通路和行銷，上下游之間的互動存在有交易成本。垂直併購是指企業為了減少交易成本，產生經濟效益，進而對某一產品領域上下游廠商所進行的合併行為。例如微軟自 2011 年起為芬蘭手機大廠諾基亞（Nokia）所生產的智慧型手機提供 Windows Phone 作業系統。為了在行動通訊領域上能進一步與 Apple 和 Google 互相抗衡，微軟在 2013 年 9 月宣布以 72 億美元併購諾基亞，併且透過併購後的軟硬體結合與垂直整合，讓微軟在每一支智慧型手機上的毛利從. 政治大. 原本的 10 元美金提升到 40 元美金。也讓往後的智慧型手機作業系統市場被劃分. 立. 成 Android、iOS、Windows 三強鼎立之勢。. ‧ 國. 學. 企業透過垂直併購，將與其生產經營有關係的上下游廠商納入自己的控制之. ‧. 中，其好處有三。首先，企業透過垂直併購可以改善生產流程上的效率。例如在鋼鐵工廠藉由垂直併購，可以透過一條龍式的生產流程，在冶煉的過程當中避免. y. Nat. sit. 掉運輸與再加熱的過程。第二，垂直併購將外部的交易成本內部化。企業透過垂. er. io. 直併購降低了上下游廠商的地位與重要性，在採購原物料時可以取得較高的議價. al. n. v i n Ch 廠商的控制權，企業對上可以取得穩定的原物料供貨來源，對下可以掌握行銷通 engchi U 空間，節省掉廣告、比價、契約訂定與支付交易的成本。第三，藉由掌握上下游. 路與市場資訊，同時降低原物料供給與市場銷售的不確定性。. (3) 斜向併購斜向併購是指併購公司屬於不同產品或隸屬於不同產業的併購，又稱為多角化併購，可以分為週邊併購與集團併購。週邊併購是指併購目標是屬於同一產業，但生產不同產品的公司，通常出現在企業要進行相關多角化策略的時候。集團併購所指的是併購目標不僅是產品不同，就連產業也不一樣的公司，通常出現在企業要進行非相關多角化策略的時候。例如中資企業旺旺集團於 2008 年 11 月正式 20.

(29) 併購中時集團，將集團的事業多角化至台灣的媒體產業，並且藉由併購中時所取得之紙媒與電視台，順利取得台灣媒體產業的市場與影響力。企業透過併購實行多角化，有三項好處。首先，透過多角化併購策略，公司可以藉由多角化生產多樣產品，獲得生產上的範疇經濟(Teece, 1980)。第二，多角化事業可以有效改善企業財務狀況。藉由多角化經營，公司可以依賴各事業部門之間的現金移轉，降低對外部資本市場的依賴性(Stein, 1997; Williamson, 1986)。同時也可以使公司財務違約的風險降低，進而提高對銀行的舉債額度。最後，從經營者角度來看，藉由實行多角化策略將公司發展成集團企業，可以提高經營者的個人權力以及名望聲譽，鞏固現有的領導地位(Shleifer & Vishny, 1986)。. 立. 2.2 併購績效的相關論述. 政治大. ‧ 國. 學. 本研究之範圍鎖定技術型產業。由於技術型產業在成長上大多以技術的研發做為企業成長的主力，因此企業大多會採用企業併購方式，突破既存事業遭遇到. ‧. 的成長瓶頸，或是作為企業進入多角化事業的手段。因此本研究關注技術型產業. y. Nat. 之併購現象。既然併購對技術型企業成長而言是如此地重要，那麼究竟該如何進. sit. 行呢？學界研究指出，併購成功與否，不僅是依靠被併企業創造價值的能力，更. er. io. 大程度上仰賴於併購後的整合工作(Wasserstein, 2000)。過去以併購做為範疇的研. al. v i n Ch 合的問題，包含財務資源、市場資源、行政資源、技術研發資源等。學者藉由探 i U e h n c g 討不同資源結合的可能性，發展出針對企業併購以後，在實踐綜效上的論點。 n. 究，大多以綜效的產生做為研究主題，而綜效相關理論主要探討各種不同資源整. 併購的重點在於綜效，綜效理論中涵蓋了各種綜效形成的方法。現今的文獻當中，主要有四種論述探討企業併購綜效的產生：財務綜效（Financial Synergy）、營運綜效（Operating Synergy）、市場綜效（Marketing Synergy），以及最近這十年才開始被討論的技術綜效（Technical Synergy）。有些研究指出，併購的綜效主要產生自財務手段的實施，例如藉由併購後的財務重整穩定現金流，或是透過併購提升股價，裁撤掉重複投資的設備與營運據點，刪減多餘人力以達到節省成本的目的。另外有研究認為，企業併購會帶來組織的合併，並且藉由行政手段達成企業所要的綜效，例如透過併購取得的專業人才，可有效改善經營團隊的組成，或. 21.

(30) 是透過併購改善行政作業程序，降低內部溝通的成本，最終達到企業所要求的營運績效。有些研究則指出，企業可以透過併購方式取得額外的銷售通路、新的市場，甚至是進入到一個全新的產業當中，達成企業相關多角化的目的。雖然文獻從各種數據分析企業併購產生的綜效有無。然而不論是何種綜效的實證研究，目前文獻談到綜效的實踐過程，多數集中在市場面、財務面以及營運面上的操作手法，較少有針對技術綜效的實踐研究。銷售好壞的關鍵在產品，產品的優劣看技術。若我們在研究併購時不討論技術上的綜效實踐，就無法了解到併購是如何讓技術發揮出「1 + 1 > 2」的效果，更無法解釋成功的企業併購，是如何將技術做出適當的整合。由此可見，我們需要新的論述，讓綜效理論更為完善，也讓我們更伸入探討技術綜效的實踐方式。以下分別整理學者針對財務綜效、營運綜效、市場綜效和技術綜效之論點。. 政治大 2.2.1 財務綜效（Financial立 Synergy）. ‧ 國. 學. 由於財務資源在企業功能當中，是存在最少人為因素的功能項目。因此在企業併購過程當中，透過財務手段是最容易產生綜效的方式，也是可以獲得最大報. ‧. 酬的方法之一。因為財務綜效是所有綜效當中最容易達到的併購成果，現今許多. sit. y. Nat. 企業併購案中，財務綜效經常被用來衡量併購案是否成功的重要指標。. io. er. 財務綜效最早由財務學者 Willbur G. Lewllen（1971）所提出，Lewllen 提出相互保險理論，認為併購的綜效來自於兩家公司結合以後，兩家公司的舉債能力大. n. al. i n U. v. 於併購前兩家公司之和。由於公司財務比以前穩健，公司倒閉的風險降低，因此. Ch. engchi. 債權人會因為認定兼併企業的違約風險下降，而願意以較低利率提供借貸資金，使得公司籌資的成本大為降低。例如墨西哥水泥集團西麥斯公司（CEMEX）在 1990 年代初期進行海外擴張時，因為母國墨西哥的主權債信評等不佳，會使得 CEMEX 在海外的融資成本過高，因此 CEMEX 透過併購西班牙的水泥公司，再透過先進國家公司借殼上市，成功申請到低利率的銀行貸款，讓 CEMEX 得以在較為活躍的資本市場中籌資。除了降低籌資成本以外，企業在進行多角化的複合式併購後，會因為經營的項目增加，除了可以增加營收的來源，提升現金流的穩定性，也可以避免因為單一產業的景氣波動而影響到企業的整體營收，減少公司報酬的變異性 (Seth, 1990)。不僅可以有效降低財務風險，同時也可以增加股票價值(Silhan & Thomas, 22.

(31) 1986)。但是在非相關多角化的企業併購，由於涵蓋的產業關聯性低，在研發、生產管理、後勤方面的綜效難以發揮，除了財務綜效較容易創造以外，難以發揮出其他的綜效價值。綜上所述，主張財務綜效的學者認為，企業併購產生的綜效，主要表現在資金籌措成本之降低、現金流穩定度之提升、股票價值之提升，以及研發成本和重複性投資之降低。財務綜效通常產生自部門的整合、單位的合併、人員的裁撤、削除重複性投資，或是對上下游廠商的議價能力提升所致 (Houston & James, 2001)。但是如果單以財務綜效來看併購的創新，會存在一個問題：由於財務綜效的產生，主要是針對帳面數字之績效表現進行操作，然而在以技術為導向的產業中，企業併購之所以能夠產生綜效，很大原因是因為技術的結合。財務綜效理論在技術上面遇到的缺口，在於財務綜效雖然看股票、看報表，卻從來不看技術。. 政治大技術真正對於企業併購發揮的綜效。縱使有些併購案將技術之價值量化呈現，仍立在財務報表當中，僅能夠看到整合後在研發支出上能夠節省多少經費，難以看出然只看到單一技術之價值，而看不到技術整合後之價值。. ‧ 國. 學. 2.2.2 營運綜效（Operating Synergy）. ‧. y. Nat. 企業在與上下游交易過程中，往往會有聯絡、訂購、契約、談判等成本。營. sit. 運綜效的理論，是在假設產業中存在有規模效率（Scale Efficiency）2的前提下，企. er. io. 業可以透過併購後的整合，改善內部經營團隊的組成，以達到企業訂定的營運績. al. v i n Ch 但可以將外部成本內部化，亦可進一步掌握上下游狀況，對外提高議價能力(Coase, i U e h n c g 1937; Porter, 1998)。例如，當企業併購相關產業的目標時，因為規模的擴大，使得 n. 效，或是以改善作業程序的方式，降低內部溝通的成本。企業藉由垂直併購，不. 生產、研發、採購等成本降低。透過資源共享、相互的技術移轉，產品線的整合或是固定成本的分攤而降低生產成本，提高生產效率，達到規模經濟(Singh & Montgomery, 1987)。差異效率理論指出，在假設條件3下，可以透過併購的方式，. 2. 規模效率（Scale Efficiency），即企業可以用最省成本的狀態下提供產出。. 3. 效率差異化理論（Differential Efficiency）認為購併活動產生的原因，在於交易雙方的管理效率存. 在差異。假設條件一：兼併企業與被併企業的管理能力存在差異；假設條件二：管理能力可被轉移。在滿足這兩種假設條件下，公司在進行兼併以後，可藉由移轉管理能力的方式提升效率。. 23.

(32) 將管理能力從較強之公司移轉至較弱的公司，以提升其經營績效 (Copeland & Weston, 1979)。有時候，當企業要進行擴張時，藉由收購企業取得廠房與原物料所花費的金額，會比自行建廠或自行開拓資源的成本還要便宜。例如美國著名的石油大亨 Pickens，就是因為發現透過買下石油公司取得現有油井，花費會比探勘石油的支出還要便宜，因此大力併購其他石油公司的方式，間接取得石油資源。在科技業中，國際大廠為了降低營運風險，有時候會處分非核心事業，或是新興企業為了籌資而出售技術或股權，企業可藉由此兩管道取得核心技術(Granstrand, Bohlin, Oskarsson, & Sjöberg, 1992)。例如 IBM 在經過轉型以後，漸漸地從原本的硬體製造商變成 IT 產業的解決方案供應商。轉型成功後的 IBM，為了避免營收表現受到逐年萎縮的硬體市場影響，先後分別將 PC 部門與 x86 伺服器業務賣給聯想. 政治大. （Lenovo）。而聯想也藉由收購 IBM 的部門與業務，成為目前中國最大的電腦品. 立. 牌。. ‧ 國. 學. 綜上所述，主張營運綜效的學者認為，企業併購所產生的綜效，是發揮在行政管理上的績效進行改善，以及藉由結合產業中不同階段公司，提高不同製程之. ‧. 間的協調效率(黃正一, 2012)。然而從實務面的角度來看，在以技術為導向的產業中，雖然企業併購確實可以產生營運綜效，但是光靠改善行政作業所發揮的效果. sit. y. Nat. 有限，不足以解釋企業併購所產生的龐大綜效。營運綜效理論針對技術方面的論述，也只有提到藉由併購取得新業務和新技術，而沒有論及技術整合的部分。若. io. n. al. er. 是不了解技術的邏輯，企業即使完成了併購，往往會無力進行技術的整合，甚至. i n U. v. 沒有思考過技術整合的可能性。即使是買下許多公司，取得許多技術，這些技術. Ch. engchi. 終究仍只是一盤散沙，而不是聚沙成塔。 2.2.3 市場綜效（Marketing Synergy）. 市場勢力理論（Market Power Theory）認為，企業之所以會收購同行業的其他企業，目的在於尋求占據市場支配地位。從單一企業角度來看，藉由併購其他公司，可以提高自家產品的市場占有率。就企業間的互動而言，水平併購能使市場的集中度提高，讓產業中的廠商之間更容易達成勾結協議，進而造成市場壟斷 (Rhoades, 1993)。若是從分散投資的概念來看，企業若是將營運過度集中於特定產業，容易因市場波動而增加營運風險。透過多角化併購策略可穩定廠商盈餘，減. 24.

(33) 少績效上的變異與破產風險(Amihud & Lev, 1999; Marcus, 1982)。當企業面臨到高速成長的新興市場時，透過併購通路切入市場，可直接進入目標公司在當地市場的網絡關係，其網絡關係包含通路、上下游廠商、以及當地的研發中心(Andersson, Johanson, & Vahlne, 1997)。綜上所述，主張市場綜效理論的學者認為，企業併購所產生的綜效，主要是以通路為面向，以營運據點的布局為考量。但是在實務現象中，企業有時候會因為環境區隔等因素，無法確實掌握到當地研發中心的狀況，以及當地研發中心所擁有之資源，因而錯過透過技術研發而創新的機會。從長遠觀點來看，企業即使切入新興市場，市場終有一天會出現飽和，企業終究會面臨到業務發展上的瓶頸，一樣會回歸到技術的本質。. 政治大. 2.2.4 技術綜效（Technical Synergy）. 立. ‧ 國. 學. 有鑑於現今實務界中，技術對於企業在產業中之競爭力越顯重要，光是從財務、營運、市場這三個面向來看企業所需要的綜效創新已顯然不足。於是遂有學者從新的觀點切入探討企業併購追求創新的方法。近年來，有學者開始專注於企. ‧. 業併購所帶來的技術綜效，即透過穩定的知識共享平台，將分散之技術能量匯集，. y. Nat. 再藉由技術之間的互補與共享，協助企業克服技術投資上的困難(曾真真, 2008)。. sit. 有學者從技術角度切入，認為當企業處於快速變動的市場中，當企業內部研發能. er. io. 力不足，或是研發速度不及他人時，會積極利用併購取得與研發相關之資源. al. v i n Ch 結合兩造企業的研發存量，提高研發投入和成果(Ahuja & Katila, 2001; Prabhu, U i e h n gc Chandy, & Ellis, 2005)。透過將被倂企業的專利技術、知識產權類資產注入目標企 n. (Bertrand & Zuniga, 2006; Puranam, Singh, & Zollo, 2006)。亦有學者主張企業併購可. 業，可有效提高目標企業的產生效率和產品質量，使目標企業獲得價值增量而產生綜效(Tanriverdi, 2005)。若是兼併公司和被併公司同屬某一產業，由於技術領域相似，對彼此的了解程度較高，兼併公司較容易直接利用被併企業的技術性資產，取得較大幅度和較快速的績效改善(Ahuja & Katila, 2001)。若是兼併公司和被併公司屬於不同產業，由於雙方擁有不同的技術知識，兼併公司可以透過異業併購取得新的技術知識和資源，再藉由相互交流的方式達成互補性的技術結合，實現範疇經濟，對於企業合併後的技術研發效率將有正面影響 (Cassiman, Colombo, Garrone, & Veugelers, 2005; Delios & Beamish, 1999)。. 25.

(34) 雖然近年來有學者針對技術綜效進行探討，然而目前學界對於技術併購所產生之績效，依舊只討論併購後達成綜效的結果，並且以結果論的方式證明技術綜效的達成。但是他們對於如何達成技術之間的綜效過程並無著墨，也沒有討論到該如何篩選適合的併購對象。. 2.3 文獻缺口一家公司為了成長，會試圖透過併購取得各類資源。過去在討論企業併購的做法，以及併購後資源的利用方式，端看企業最重視的是哪一區塊的發展。對技術型企業而言，若是產品得不到市場肯定，即使是財務操作再好，營運再有效率都沒有用。因此技術型公司大多會將併購的重點放在技術的整合。因此，若是用. 政治大. 以往的財務綜效、營運綜效，或是市場綜效來做分析，會不足以解釋技術型產業. 立. 中併購產生的效益。. ‧ 國. 學. 過去研究在討論併購產生綜效時，往往只會關心到併購後的結果，例如併購後的成效以及產品的市場表現。然而只重視結果的技術併購，由於缺乏對於過程. ‧. 的完整描述，往往會帶給企業界一個美好的想像，以為只要能夠成功併購一家公司就可以實現綜效。但實際上，技術整合的過程卻往往比併購的結果還要重要。. y. Nat. 例如 BenQ 在 2005 年併購德國西門子手機事業部門的始末，就是一個血淋淋的教. io. sit. 訓。當初 BenQ 在成功併購西門子以後，原本以為可以透過西門子的技術、人才和. er. 品牌突破公司的成長上限。沒想到結果卻是因為併購後的整合不順，導致這家全. al. n. v i n Ch 場，就是因為 BenQ 在企業併購中只看到了未來那美好的想像，卻忽略了整合過程 engchi U 球第四大的手機品牌最終以破產做為收尾。當初的風光併購，最後卻落得如此下的重要性所致。. 因此，在企業進行併購時，企業對於併購對象的篩選，以及併購進來以後的技術要如何和現有技術做整合變得相當重要。過去在談技術綜效時候，以往會有幾種切入方式。其中，綜效理論雖然點出企業獲取外來資源，產生各類型的綜效，但是卻沒有告訴我們，該如何去篩選和判斷有價值的資源，並且做出適當的整合。由於技術的開發需要相當多資源的配合，不僅得考量財務資源、行政資源還有市場資源，其他包含能力、人力、新技術、研發資源都得一併考慮進去。如果以綜效理論觀點來看，到底有哪些技術才是企業該併購的對象，成為討論企業併購上的癥結點。但是到底要如何選擇技術併購的對象，目前學界尚未有一套說法。併 26.