融資政策、股利政策及自由現金流量與企業成長機會關聯性之研究-以連接器產業為例 - 政大學術集成

全文

(1)國立政治大學商學院經營管理碩士學程會計組碩士論文. 政治大. 立融資政策、股利政策及自由現金流量與企業成長. ‧ 國. 學. 機會關聯性之研究-以連接器產業為例. ‧. n. er. io. sit. y. Nat. al. Ch. engchi U. v i n. 指導教授林良楓博士研究生林雅惠撰. 中華民國九十九年七月二十八日.

(2) 立. 政治大. ‧. ‧ 國. 學. n. er. io. sit. y. Nat. al. Ch. engchi U. v i n.

(3) 誌謝歷經10餘年之工作後，開始有所學不足以致用之瓶頸，故決定報考政治大學 EMBA作為在職進修的管道，學習過程中工作與課業兩頭忙，體能上雖然辛苦，但能將所學加以應用或遇到問題時能順利獲得解惑的那種充實感，總是令人相當欣喜，亦是另一收穫。工作多年之後，能夠再度回學校，與來自各專門領域的精英共同在名師教導下學習成長，是平生最大的福份。二年密集的修業課程，不論是在課堂上或課後的討論，學長姐們以不同產業的策略思維與獨到的見解，讓我學習到許多經營管理實務，更是我要感謝的。. 政治大. 隨著論文的完成，二年的政治大學EMBA課程也進入了尾聲，本論文得以完成，. 立. 首先要感謝指導教授林良楓博士。在研究過程中的督促與指導，林老師深厚的學. ‧ 國. 學. 養基礎及對學生殷切照顧之情，令我由衷感激。碩士論文撰寫過程，感謝口試委員林宛瑩博士、林江亮博士的細心指正，讓本論文得以更加完善。. ‧. 更要感謝父母親、家人與公司的長官及同仁，在我研究所學習期間對我的勉. sit. y. Nat. 勵和支持，才能讓我心無旁騖地就學，也是我完成碩士學業的最大動力。願以本. io. al. n. 謝之意。. er. 論文給予關懷我、協助我、鼓勵我的師長、益友及家人，獻上我內心最深處的感. Ch. engchi U. v i n. 林雅惠謹識於國立政治大學 2010 年 7 月.

(4) 摘要本文企圖剖析連接器產業以何種財務策略取得穩健之資金來源，及適量的自由現金流量水準來維持企業之成長機會。實證結果發現，國內上市櫃連接器公司多數以保有營運活動所產生的高現金部位成長機會較高，建議業者應減少舉債降低利息支出，並利用充裕現金進行研發及具生產性的投資計畫，加強公司競爭能力帶動公司未來盈餘成長，進一步提高公司的價值。. 立. 政治大. ‧. ‧ 國. 學. n. er. io. sit. y. Nat. al. Ch. engchi U. v i n.

(5) Abstract This article attempts to analyze the connector industry to obtain the steady capital by financial plan, and the appropriate of free cash flows to maintain the growth of opportunity in the enterprise. The analysis discovered that the listed connector company most holds the high operational cash flow to keep higher growth, therefore, we suggest they should reduce loans to lower the interest expenses, and carries on the research and development and the production plan by using the abundant cash. It will strengthen competitive ability of the company to lead the. 政治大. growth of profit and enhance company's value in the further.. 立. ‧. ‧ 國. 學. n. er. io. sit. y. Nat. al. Ch. engchi U. v i n.

(6) 目錄第一章緒論 .................................................................................................................... 1 第一節研究背景與動機 ............................................................................................. 1 第二節研究目的 ........................................................................................................ 3 第三節論文架構與研究流程 ..................................................................................... 4 第二章文獻探討 ............................................................................................................ 5 第一節成長機會之探討 ............................................................................................. 5 第二節成長機會與融資及股利政策之探討 .............................................................. 7 第三節成長機會與自由現金流量之探討 ................................................................ 15 第四節融資及股利政策與自由現金流量之探討 .................................................... 17. 政治大第一節產業定義與發展歷程 ................................................................................... 19 立. 第三章連接器產業分析 .............................................................................................. 19. 第二節全球連接器產業 ........................................................................................... 21. ‧ 國. 學. 第三節我國連接器產業 ........................................................................................... 26 第四節產業五力分析 ............................................................................................... 39. ‧. 第五節產業SWOT分析 ............................................................................................ 45 第六節小中型連接器廠商未來發展方向 ................................................................ 47. y. Nat. sit. 第四章研究方法 .......................................................................................................... 51. n. al. er. io. 第一節研究假說 ...................................................................................................... 51. v i n. 第二節研究樣本及資料來源 ................................................................................... 52. Ch. engchi U. 第三節實證變數之操作性定義與衡量 .................................................................... 53 第四節研究方法 ...................................................................................................... 59 第五章實證結果與分析 .............................................................................................. 64 第一節基本統計分析 ............................................................................................... 64 第二節成長機會之因素分析 ................................................................................... 65 第三節實證結果 ...................................................................................................... 66 第六章結論與建議 ...................................................................................................... 75 第一節研究結論 ...................................................................................................... 75 第二節研究限制及建議 ........................................................................................... 77 參考文獻 ....................................................................................................................... 79.

(7) 圖表目錄圖 1-1 論文架構與研究流程 ......................................................................................... 4 圖 3-1 我國連接器產業發展歷程 ................................................................................ 20 圖 3-2. 2005 年~2010 年全球連接器市場規模 ............................................................ 21. 圖 3-3. 2007 年全球連接器各應用市場分析 ............................................................... 25. 圖 3-4 台灣連接器產值變化 ....................................................................................... 30 圖 3-5 台灣連接器產品應用領域比重分析 ................................................................ 31 圖 3-6 電子連接器之產業結構圖 ................................................................................ 32 圖 3-7 MICHAEL PORTER 五力分析架構 ..................................................................... 39 表 2- 1 企業成長機會對融資及股利政策之影響性假說彙整表................................. 11 表 3-1. 政治大. 1996～2004 年前五大連接器業者併購分析.................................................... 22. 立. 表 3-2 全球連接器區域市場分析 ................................................................................ 24. ‧ 國. 學. 表 3-3 我國上市櫃連接器公司基本資料 .................................................................... 29 表 3-4 我國連接器 2007 年產值分佈 ......................................................................... 30. ‧. 表 3-5 台灣連接器產業SWOT 分析 ............................................................................ 45 表 4-1 企業成長機會代理變數之操作性定義 ............................................................ 53. y. Nat. sit. 表 4-2 企業融資政策變數之操作性定義 .................................................................... 56. n. al. er. io. 表 4-3 企業股利政策變數之操作性定義 .................................................................... 56. v i n. 表 4-4 企業自由現金流量變數之操作性定義 ............................................................ 57. Ch. engchi U. 表 5-1 實證變數之敘述統計量.................................................................................... 64 表 5-2 成長機會之主成份分析表 ................................................................................ 65 表 5-3 成長因素負荷量分析 ....................................................................................... 66 表 5-4 實證模型內各變數間之VIF值表 ....................................................................... 67 表 5-5. HAUSMAN檢定分析表(整體連接器產業) ......................................................... 67. 表 5-6 實證變數之迴歸分析表(整體連接器產業) ...................................................... 69 表 5-7. HAUSMAN檢定分析表(排除鴻海) .................................................................... 73. 表 5-8 實證變數之迴歸分析表(排除鴻海) .................................................................. 74 表 6-1 本研究相關結果彙總表.................................................................................... 75.

(8) 第一章緒論第一節研究背景與動機. 一、研究背景連接器泛指所有用在電子訊號與電源上的連接元件及其附屬配件，主要用於元件之間的連接，擔任所有訊號之間的橋樑角色，其品質良莠不僅影響電流與訊號傳輸之可靠度，亦會牽動整個電子機器之運作品質及壽命。蘇文台(2004)指出由於連接器可產品分工、製程分工作多樣的生產型態，可. 政治大. 以依廠商規模的大小而有不同的生產方式 (1)家庭式加工廠:購買半成品再加以. 立. 組裝; (2)中小企業:購買公模射出、沖壓成型組件再加以組裝; (3)大型企業: 設計、. ‧ 國. 學. 開模、成型至組裝一貫作業; (4)外資企業:母公司提供模具、材料加工生產。許多業者在公司成立初期僅以少數人力，以部份射出或沖壓製程邁入連接器製造. ‧. 行業。就整體產業而言，廠商數眾多、生產規模小、員工人數少，也由於此種. Nat. n. al. er. io. 為今日台灣連接器產業之所以成功的關鍵因素之一。. sit. y. 小規模的經營模式，公司經營深具彈性、富變化，決策過程簡潔明白，更是成. v i n. 陳正煌(2006)研究發現連接器產業因模具設計人員招募不易，且養成時間長，. Ch. engchi U. 國內上市櫃連接器廠商多數有其專注領域，彼此業務方面競爭情況並不嚴重，但相對在原有領域市占率達一定規模後，營運欲再有明顯突破，亦相對不易。且由於國內連接器廠商多年來受惠於下游電腦週邊客戶的扶持，產品應用多集中於電腦週邊標準品，也使得近來毛利逐漸下降。根據美國知名研究機構Bishop Report(2010)指出，2008年全球連接器前十大廠商分別為Tyco(美)、Amphenol(美)、Molex(美)、FCI(法)、JST(日)、Yazaki(日)、 Foxconn(台)、Hirose(日)、JAE(日)及Delphi(美)，全球前十大廠市占率達55%，其餘近45%市場則由其他千餘家業者分食。依過去20年來連接器產業的版圖變化觀之，大廠的市占率持續攀升，預估2010年時全球前十大廠即可突破六成市占. 1.

(9) 率，我國業者亦無可避免大者恆大趨勢。此外，連接器由於廣泛使用於汽車、電腦週邊、通訊數據及工業儀器等多種產品，市場規模與全球景氣之連動性高，近年來專業電子代工廠(Electronics Manufacturing Service; EMS)興起也使得採購訂單逐漸集中，間接促成了連接器產業大者恆大的趨勢。展望未來，國內中小型連接器廠商一方面必須找出對抗全球大者恆大的因應之道，另一方面也必須積極分散產品下游應用以求降低風險，如此才是在未來激烈競爭的環境中勝出之重要關鍵。二、研究動機. 政治大商在1988年當時一度有284家之多，可是隨著2001年及2002年的產業不景氣，在立依台灣區電工器材工業同業工會(TEAMA)會員名錄的登記，台灣連接器廠. ‧ 國. 學. 2001年減少至210家，其中資本額在新台幣5000萬元以下的廠商更高達85%，由此可知國內連接器產業至今仍以中小企業占絕對多數。台灣連接器業者上市櫃. ‧. 公司除了鴻海以外，其它二線廠商資本額平均低於新台幣10億元(黃家慶，2006)，. sit. y. Nat. 平均年營業額約10-20億元 (呂照斌，2004)，與國際大廠資本額動輒千億相比，. io. er. 研發以及完整產品線的能力明顯不足。目前國內業者多各自針對利基市場發展取得較佳利潤，但面對資金及資源充裕的國際大廠與系統廠商(鴻海)之競爭，中. n. al. Ch. engchi U. v i n. 小型連接器廠商為健全產品線及考量自身之長遠發展，無不積極尋求經營及競爭策略以追求成長契機。. 連偉熊(2006)實證研究指出經濟或生產規模除可使連接器廠商生產的單位成本降低外，另一種優點是可提高原物料與外包(Outsourcing)的談判力，也符合近年來連接器產業大者恆大的趨勢。連接器公司之模具開發與成型生產的工具機投資金額龐大，長期而言，還會遇到設備汰舊換新問題；而且，加工或成型工具機經常會因技術的提升或革新而有新機種上市，技術領導廠商經常會利用新型式的工具機的引進，更進一步應用於連接器產品的設計或生產製程，製造出更高階的產品（例如更輕薄短小）或更加提升生產效率（例如高速加工機），以提高競爭門檻；而追隨者也需儘快跟進以免失去市場占有率。為了汰舊換新、 2.

(10) 提升技術及滿足訂單生產規模或是經濟規模，充沛的資金有助於上述目的實現。許溪南、郭玟秀及張介銘(2008)在探討持續性高現金儲備政策對公司長期營運績效與股價之影響提到，每一企業都須維持適量的現金水準。在交易成本與持有現金機會成本的雙重考量之下，公司會斟酌運用這兩種資金來源來維持公司正常營運的現金部位。若公司現金不足，極易面臨資金短缺的威脅，致使本來營運不錯的公司一下子出現財務危機；另一方面，若公司持有過剩的現金，相對會減少公司對生產性資產的投資，連帶使公司利潤減少，不利公司未來發展。因此，國內連接器廠商在此激烈競爭之環境中，如何找到適合之競爭策略，並以何種穩健之財務策略來提升成長機會，避免於競爭之狂瀾中被吞噬消失，是值得探討之課題。. 第二節研究目的. 學. ‧ 國. 立. 政治大. ‧. 企業成長機會是對企業擴展經營能力的分析，用於觀察企業透過逐年收益增加或其他融資方式獲取資金以擴大經營的能力，也可以判斷企業未來經營活. y. Nat. io. sit. 動現金流量的變動趨勢，預測未來現金流量的大小。通常，一個企業要發展，. n. al. er. 長期資產的規模必須增加，其投資活動中現金凈流出量就會大幅度提高。對內. Ch. v i n. 投資的現金流出量大幅度提高，往往意味著該企業面臨一個新的投資機會；對. engchi U. 外投資的現金流出量大幅度提高，則說明該企業在透過對外投資來尋求新的獲利機會或發展機遇。在分析企業成長機會時，常常將投資活動與籌資活動所產生的現金流量聯繫起來觀察和分析。如果投資活動的現金流出量與籌資活動的現金流入量在本期的數額都相當大，說明該企業在保持內部經營穩定進行的前提下，從外界籌集了大筆資金以擴大其生產經營規模。反之，如果投資活動產生的現金流入量與籌資活動產生的現金流出量在數額上比較接近且數額較大，說明企業在保持內部經營穩定進行的前提下，收回大筆對外投資的資金支付到期債務，意味著企業沒有擴張動機。本研究目的旨在剖析我國上市櫃連接器公司其成長機會，並探討以何種財 3.

(11) 務策略取得穩健之資金來源，及維持適量的自由現金流量水準，可進一步來提升國內中小型連接器廠商成長機會，以期窺探企業決策的模式。. 第三節論文架構與研究流程. 本研究共分為六章，茲摘要各章內容如下：第一章緒論，將說明研究背景、動機、目的、論文架構與研究流程 (圖1-1)。第二章文獻探討，包括成長機會與融資政策、股利政策及自由現金流量之國內外已發表相關主題之研究與論文、期刊及綜合評述。. 政治大. 第三章連接器產業分析，包括產業發展、現況、未來挑戰等。. 立. 第四章研究方法，研究假說、研究樣本、實證變數之操作性定義與衡量及. ‧ 國. 學. 分析方法等。. 第五章研究結果與分析，其根據第四章所述之研究方法，進行分析並對結. ‧. 果詳加說明。. y. Nat. er. io. 建議。. sit. 第六章結論與研究限制及建議，包括本文之結論，並提出研究限制及相關. al. n. v i n 圖 1-1 C h論文架構與研究流程 engchi U. 研究背景. 迴歸分析. 第一章. 第三章. 第四章. 研究動機及目的. 連接器產業分析. 研究假說及方法. 第二章國內外文獻探討. 第六章研究結論及建議. 4. 第五章研究結果與分析.

(12) 第二章文獻探討本文之研究重點係剖析連接器產業之成長機會，並探討以何種財務策略取得穩健之資金來源，及維持適量的自由現金流量水準，可進一步來提升國內中小型連接器廠商成長機會。國內及國外學者皆對公司成長機會、融資及股利政策運用與影響自由現金流量之相關因素有深入之探討，茲將相關之文獻綜合整理如下：. 第一節成長機會之探討. 政治大故未來成長機會乃是影響公司價值之重要因素，更關乎公司重要決策和方針，立. Myers (1977) 指出，公司之價值為今日之資產加上未來成長機會之折現值，. ‧ 國. 學. 遂把成長機會稱為投資機會集合(investment opportunity set；IOS)，其為公司成長之投資計畫所組成，亦可視為成長之預期。Myers更進一步指出，公司成長機. ‧. 會之最終價值受公司「未來」裁決性支出(discretionary investment)所影響，而現. sit. y. Nat. 有資產價值則不受公司未來裁決性支出影響。所謂「裁決性支出」指的是設備. io. al. er. 擴充維修、技術及產品研發、生產流程改良、廣告行銷支出、人才招募以及員. v i n. n. 工訓練等，需要經理人裁決是否投資之支出；而該支出能擴大資產之服務能力. Ch. engchi U. 及效率、收益，其期間均屬長期並超過一個會計期間。Mason and Merton (1985) 提到，公司之成長機會為資本擴張計畫、新產品之引進、維修現有資產、購併其他公司以及新創立品牌投資等，亦即所有的裁決性支出都可視為公司的成長機會。在市場價值極大化之假設下，經理人所投入資本計劃之資本邊際報酬率剛好等於市場之必要報酬率，當無預期地增加資本支出，將使公司市場價值提升，反之減少資本支出則使公司市場價值降低。Kester (1986) 指出，公司成長機會決定於其資產性質，資產性質不同，則彼此之成長機會也互異。 Christie (1989) 認為公司選擇之產業決定了其成長機會，故各公司成長機會亦不同。Chung and Charoenwong (1991)亦提到，公司對於提升進入產業障礙、延緩市場競爭之投資，造就其成長機會，而這些投資包括產品差異化、申請專利權和建立顧客品牌忠 5.

(13) 誠度等。故公司面臨之環境不同，所投入之資產、人力等亦不盡相同，故預期不同公司有著不同之成長機會。成長機會指的是存在有利的投資機會，今日成長可視為過去成長機會之實現，亦即公司執行其成長買權所獲得之報償。Smith and Watts(1992)之研究為探討公司成長機會與融資決策間關係之著名文獻，指出產業特定之資產、人力資源，造成產業資產之組合不同，故其相互間之成長機會亦不同。 Baker (1993)更提出，過去成長並不意味未來有成長機會。在規模極大化假設下，經理人力求擴大公司規模，易導致資本計劃之過度投資，即其所投入資本支出之資金，超出其邊際報酬等於市場必要報酬之均衡點。但於規模極大化. 政治大. 下若無預期地增加資本支出，則對公司價值造成負面影響，反之減少資本支出. 立. 卻使公司價值產生正面影響。. ‧ 國. 學. 由上述國內外學者之文獻可知，公司之未來成長機會乃是影響公司價值之. ‧. 重要因素，而其成長機會之最終價值受公司未來裁決性支出所影響。企業所處之產業，其特定之資產、人力資源…等，將影響其個別之成長機會；而企業對. y. Nat. n. al. er. io. 不同之成長機會。. sit. 於提升進入產業障礙、延緩市場競爭之投資，因其面臨之環境不同，亦造就其. Ch. engchi U. 6. v i n.

(14) 第二節成長機會與融資及股利政策之探討一、. 融資決策之相關理論. (一)MM資本結構理論(Capital Structure Irrelevance Theory) Modigliani and Miller (1958) (以下簡稱MM理論)研究認為，資產價值成長則公司價值就會增加，無論負債與股東權益之變動與分配，均不會影響公司價值。另資金成本線為水平直線，且不受負債比率大小之影響，因權益資金成本隨負債增加而上升，而抵銷負債所帶之利益，故而否定了最適資本結構之存在。MM. 政治大率為無風險利率；(3)風險等級相同；(4)同質性預期；(5)零成長股票。立. 理論完美市場之假設前提為(1)完全資本市場，即無稅及交易成本等；(2)債券利. ‧ 國. 學. MM理論(1958)沒有公司及個人所得稅，公司價值乃是由其營運能力所決定，即取決於營業利益(Earnings before interest and taxes; EBIT)的大小，而與其資本. ‧. 結構如何組成無關。MM理論(1963)考量公司所得稅存在之情況下，即在考慮公. sit. y. Nat. 司所得稅影響下，因債息之節稅效果，公司舉債越多越好，其舉債利息可以使. n. al. er. io. 企業之資金成本降低，公司價值增加。Miller於1977年提出米勒模式，同時考慮. v i n. 公司稅及個人所得稅後，反過來支持1958年MM理論所提出之槓桿無關論，即認. Ch. engchi U. 為公司價值與資本結構仍舊無關，結論即舉債公司價值等於無舉債公司價值加上負債之節稅利益。另在「投資者與管理者對公司未來成長機會有相同資訊」假設下，學者如Miller (1977)與DeAngelo and Masulis (1980) 提出，針對個人所得稅及非負債稅盾進行考量下，認同最適資本結構之存在性。 (二)槓桿關聯成本理論(Leverage Related Cost Theory) 因過度舉債所帶來的財務危機成本及代理成本稱為槓桿關聯成本。 1.破產成本理論公司以負債融資程度提升時，企業發生財務危機(financial distress)之可能性則越高；若公司無法及時解決財務危機，亦可能會面臨破產之威脅，並迫使公 7.

(15) 司須負擔一些額外之成本，因此很多學者認為在考慮破產成本後，將使公司出現一個使公司價值達到最大之資本結構。Stiglitz 於1973年首先將破產成本導入資本結構中，認為當邊際破產成本等於邊際稅盾利益時，公司價值最大，此時即存在一最適之目標資本結構。Scott (1976)、Kim (1978) 對於負債上稅盾及破產成本間之平衡提出模式說明，並決定了公司最適資本結構。在不考慮租稅情況下，Ross (1977) 以資訊不對稱及管理者破產成本觀點分析，結果高品質公司之破產機率較低，故會選擇發行較多之債券，且與低品質之公司有所區分，故不同企業就會有不同之最適資本結構。 2.代理成本理論. 治政大債權人、股東與管理者之間均存在代理問題，故代理成本於焉而生，且代立理成本之產生會使公司價值降低，因而在考慮代理成本之情況下，最適資本結 ‧ 國. 學. 構應存在。Jensen and Meckling (1976)以代理成本觀點主張，當負債與權益代理. ‧. 成本總合極小化時，其公司價值將極大化。如管理者之報酬受資本結構所影響，當公司有顯著代理問題時，公司將採用較少之外部權益；但當公司可顯著地改. y. Nat. io. sit. 變報酬之風險性時，公司相對地較常會使用權益融資。另Smith and Warner (1979). n. al. er. 亦指出，為了讓總代理成本極小化，管理者會同時發行股票及債券，並同意債. Ch. v i n. 券上設有保設條款，來限制公司自由使用資金之機會。Jensen and Smith (1985). engchi U. 將負債代理成本分為下列四種來源：(1)股利支付；(2)放棄部份NPV>0之投資計劃；(3)求償權之稀釋；(4)產權移轉。由上述得知，若將此兩種不可忽視之成本，以其總現值之形式計入MM理論，則舉債之公司價值＝無債之公司價值＋節稅利益－財務危機及代理成本之現值。 (三)抵換理論(權衡理論) (Trade-off Theory) Modigliani and Miller (1963)修正理論中，考慮公司所得稅後認為負債之節稅效果，會致使企業舉債愈多，則公司價值越大，其主要原因為負債之使用雖可. 8.

(16) 為企業帶來節稅效果，但此節稅利益終將被過多負債帶來之槓桿關聯成本所抵銷掉，而此經由舉債節稅利益和其所帶來之槓桿關聯成本抵換，所形成最佳資本結論理論，便稱為「抵換理論」。其中槓桿關聯成本包括財務危機成本、代理成本、預期營業利益減少及負債成本提高。 (四)融資順位理論(Pecking order Theory) Myers (1984) 提出融資順位理論，亦稱資本結構之資訊不對稱理論 (Asymmetric Information Theory of Capital Structure)，管理當局傾向於以下列順序來籌措公司所需的資金：首先使用當年度賺得的保留盈餘(即內部融資)，其次. 政治大並沒有確定之資本結構，故負債比例只是企業決定投資決策、股利政策與融資立. 是對外舉債(即外部融資)，若還不夠，再發行新股。在此融資順位理論下，公司. ‧ 國. 學. 決策互相影響後之結果，且此結果會隨著時間之變動而變動；若融資順位理論成立，最適資本結構只是一個合理區間，而非一個點。Donaldson (1985)研究美. ‧. 國公司融資實務時，發現在面對有利之投資計劃時，公司存在著融資層級. sit. y. Nat. (financing hierarchy)現象之融資行為，即管理當局偏好優先使用公司內部資金，. io. al. er. 若須外部融資，也會儘量避免發行新股。Pinegar and Wilbricht (1989)向1986年財. n. 星500大公司財務經理發出問卷，為了解對於選擇公司資本結構決策觀點，結果. Ch. engchi U. v i n. 發現實務上融資決策方針傾向以融資順位理論為主，因考慮因素有新投資專案之現金流量，避免稀釋普通股股東權益及新投資專案之風險，而租稅、槓桿關聯成本(破產成本、代理成本)，並非公司下決策所考慮之重要因素。Baskin (1989) 以交易成本、個人所得稅與公司控制權角度下，因保留盈餘無需發行成本及個人所得稅重複課稅之問題，與權益融資相較之下，負債融資可避免營所稅課徵，且發行成本較低，亦不會造成控股權之稀釋，故企業會依循融資順位理論作決策。國內方面，劉維琪與劉玉珍(1989)分別由國內個別公司、產業及總體角度下進行實證，發現大部分公司籌資之行為符合融順位理論。劉維琪與李怡宗(1993) 更對上市公司進行問卷調查，結果發現其大多傾向融資順位原則，而資金成本、 9.

(17) 發行成本、未來舉債能力、長短期資產負債組合、資本市場進入容易度等因素，為影響公司融資來源之前五項因素。上述文獻均主張公司傾向融資順位理論，但Holmstrom and Tirole (1989) 卻持相反看法，認為管理者擁有新投資方案風險性之私人資訊，採行負債融資卻反而變成壞消息，故權益融資會優於負債融資。 (五)資本結構信號理論(The Signaling Theory) 公司藉由改變資本結構傳達訊息給市場，投資人因而重新評價公司的價值，股價因而產生變動，這個效果稱為「信號理論」。即當公司前景看好且股價被低估時，會傾向使用舉債融資；當前景看淡而股價較高時，會傾向採用權益融. 政治大. 資。上述推論隱含公司應「保留舉債能力 (Reserve Borrowing Capacity)」，即提. 立. 高負債比率將帶動股價上升。. ‧ 國. 學. 近年來，財務學者加強了對股利訊息含量的決定性因素以及傳遞訊息強弱的研究，並取得了一系列的研究成果。Alex Kane et al.(1984)結合股票價格的變. ‧. 動，對上市公司同時發佈的盈餘與股利分配訊息作了相關性分析後發現，兩類. sit. y. Nat. 訊息之間存在顯著的相互作用。這表示投資者是將兩者結合起來考慮的，他們. n. al. er. io. 更有興趣知道這兩類訊息所傳遞的信號是否具有一致性。當盈餘高於或低於預. v i n. 期時，投資者會更加重視未預期到的股利變化的方向。Said Elfakhani（1995）. Ch. engchi U. 的研究更進一步地揭示了股利信號的價值。他指出股利信號的價值取決於三個因素：股利變化的方向（增加還是減少）、信號的性質（利多還是利空）、信號的作用（確認、澄清還是混淆）。市場更加關注的是股利信號的性質而不是股利變化的方向。因此，並不是所有的股利減少都是壞消息，也不是所有的股利增加都是好消息。傳遞利多訊息的股利減少會導致正的市場反應，而傳遞利空訊息的股利增加會導致負的市場反應。股利信號的作用則與公司披露事項的多少及一致性相關。如果公司披露的訊息足以揭示公司的經營狀況，而且所披露的各類訊息對公司經營狀況的揭示具有高度一致性，那麼股利增加信號所起的確定性作用對市場的影響就不強，因為所傳遞訊息中非預期訊息太少。但如果公司披露的訊息較少或所披露訊息之間一致性不強，那麼股利訊息所傳遞的 10.

(18) 訊號價值就較高，它有利於消除投資者判斷上的不確定性，所以更能引起市場的反應。Scott and Keith（1996）透過超額收益對比分析和迴歸分析發現，市場走勢對股利訊息發佈前後的超額收益有顯著影響，而且與市場走勢相反的股利變化訊息往往擁有更高的分析價值。這也從另一方面驗證了訊息含量假說中非預期股利變化擁有更多訊息含量的結論。二、企業成長機會與融資及股利政策之相關文獻曾昭玲及周小玲(2007)認為企業成長機會與融資及股利政策之關係認為可從契約、稅賦及訊息假說等觀點加以解釋。. 政治大. 表 2- 1 企業成長機會對融資及股利政策之影響性假說彙整表假說稅賦假說契約假說公司政策稅率累進性非利息稅盾. 學. ‧ 國. 立. 短期負債. 融資政策. 負向影響. 負向影響. 正向影響. 訊息假說. 正向影響. 長期負債 NA. NA. n. al. er. io. 註:NA表該假說未能解釋成長機會對公司政策之影響 (一)契約假說. 正向影響. y. 正向影響. sit. 股票股利. ‧. 負向影響. Nat. 股利政策. 現金股利. Ch. engchi U. v i n. 根據Jensen and Meckling (1976) 定義之代理問題係指一個或多個人雇用他人代其執行某事務，並將決策權授予該代理人的一種契約。當主人與代理人間存在利益衝突時，則發生代理問題，如企業多存有股東與管理者及股東與債權人間之代理問題。代理問題所產生之損失，或為預防代理問題所衍生之成本（如監督及約束成本）統稱為代理成本。Smith及Warner (1979) 將融資代理問題細分為四類，分別是資產替換、投資不足、債權稀釋及股利支付等問題，而 Skinner(1993)則提出資產替代與投資不足的問題，以期說明契約假說下企業成長機會與融資及股利政策的關係。. 11.

(19) 1.資產替換(asset substitution) 資產替換係指股東未經債權人同意，使管理當局投資於比債權人原先預期的風險還高的新專案，由於新專案的風險較原先預期的風險高，遂使得負債的歷史報酬率也隨之提高，以致於已流通在外的負債其價值遂因而下降。如果高風險的新專案幸而成功，債權人卻只能得到固定報酬，故所有額外的利益都歸股東享有，反之，若新專案不幸失敗，債權人必須和股東共同分擔發生之損失。因此，若債權人無法有效監督公司，其將因資產替代風險而要求較高的溢酬，致使企業舉債的必要報酬率提高 (Jensen and Meckling 1976；Long and Malitz. 政治大現有資產遂為其主要價值，故現有資產較易為債權人監督，其資產替換問題較立. 1985；Barnea,Haugen and Senbet 1985；Skinner 1993)。然而成長機會較少的企業，. 不嚴重。反之，成長機會較多的企業，成長機會遂為其主要價值來源，然由於. ‧ 國. 學. 債權人不易透析成長機會，管理當局因而有較多的操縱空間，故為防止管理當. ‧. 局利用資產替換移轉財富，債權人多會要求較高的報酬率，使得外部融資成本. sit. y. Nat. 提高，對外融資相對不易，致使槓桿程度較低。. io. n. al. er. 2.投資不足(under-investment). v i n. 投資不足係指債權人將錢借給公司後，若管理當局發現投資專案所產生的. Ch. engchi U. 利益只能歸債權人享有，將故意放棄此原本有利可圖的投資專案 (Myers1977； Barnea et al.1985；Titman and Wessels 1988；Skinner1993)。而成長機會較多的企業，現有資產比例通常較低，因而負債通常亦較低，且成長機會雖有價值，但不能設定抵押，故當有較多的投資機會可供選擇時，較易做出傷害債權人而圖利股東之次佳決策，導致負債水準降低，故企業成長機會與槓桿程度呈反向關係。Myers(1977)指出短期而言，次佳決策之結果將使債權人受到損害，但若以永續經營的長期觀點觀之，最後承擔次佳決策所造成的企業價值下滑與負債契約代理成本的仍是股東。再者，企業之所有權與經營權分離時，極易產生權益代理問題，包括管理. 12.

(20) 者的努力不足、補貼性消費、融資買下以及過度投資等，其中過度投資問題可用以解釋公司成長機會與股利政策的關係。Jensen (1986)、Milgrom and Roberts (1992) 亦突顯自由現金流量之代理問題與成本，其認為當企業有大量自由現金流量（支應所有淨現值為正的投資計畫後剩餘之現金流量）時，管理者可能將自由現金流量投資於淨現值為負的計畫中，因而產生過度投資問題。而成長機會較少的企業具有較少淨現值為正的投資計畫，若自由現金流量較多則有較嚴重的過度投資問題，故為降低代理成本，股東多要求管理者發放較多股利，以降低管理者可支配的自由現金流量。另一方面，當企業有資金需求時，亦可利用增資或舉債籌資來降低與股東間的代理成本。Smith and Warner(1979)指出限. 政治大. 制最高股利支付率雖能防止投資不足的問題，但另一方面卻也增加了投資過度. 立. 的可能性。而成長機會較多的企業擁有較多有利的投資計畫，故高股利支付率. ‧ 國. 學. 之負面效果較不易產生；反之，成長機會較少的企業為防止過度投資問題，多採用較高的股利支付率，此舉應可促使管理者以發放股利代替投資淨現值為負. ‧. 的方案，因此成長機會與股利支付率呈負相關 (Smith and Warner1979；Kalay. sit. y. Nat. 1982)。. n. al. er. io. 許多學者發現公司成長機會與股利政策之影響，成長機會愈高的公司，現. v i n. 金股利收益率（Dividend Yield）愈低 (晁群祥 1993；謝明翰 2000；Smith and Watts. Ch. engchi U. 1992；Gaver and Gaver 1993)。闕河士、黃旭輝(1997)則根據Smith and Watts (1992) 所提出的訊號假說，驗證成長機會與股票股利之關係，他們認為成長機會高的公司，經理人行為的可觀察性較小，亦即資訊不對稱的程度比較嚴重，因為對外部股東而言，沒有足夠的內部資訊及專業知識去瞭解公司的每一個投資機會，因此，較有可能透過股票股利的發放，來減低其代理問題，且股票股利的發放有助於增加主管機關及機構投資人的外部監督，所以成長機會與股利政策具有正面關係，其實證亦發現，成長機會愈高的公司，股票股利配股率愈高。綜言之，結合兩種股利政策而觀之，在固定股利支付率的情況下，當企業成長機會愈多，管理當局愈偏好發放股票股利，以期代替現金股利；反之亦然。. 13.

(21) (二)稅賦假說 Modigliani and Miller (1963) 在考慮公司之所得稅效果下推論：因債息具節稅效果，故公司舉債越多可使其資金成本降低，公司價值增高。Miller (1977)在同時考慮公司稅及個人所得稅後，反支持槓桿無關論，即公司價值與資本結構仍舊無關。Smith and Stulz (1985) 提出公司所得稅若為累進性稅率結構，則稅率的變異性大，相對地，企業未來盈餘的變異性也將變大，預期所得稅亦增大。而成長機會較多的企業因不確定性高，現金流量之變異性大，預期所得稅也擴大，故為避免過高負債引發的破產危險，管理者遂有減少資本結構中負債比例的動機，爰此，成長機會與槓桿程度呈負相關。. 政治大然而，DeAngelo and Masulis (1980) 將稅盾區分為利息與非利息稅盾（如折立. 舊）兩類，且認為二者間有其替代效果，相較下以非利息稅盾較具比較利益，. ‧ 國. 學. 因此，公司之非利息稅盾愈多，利息稅盾貢獻愈小，故有較多非利息稅盾的企. ‧. 業，其槓桿程度較低。Smith and Watts (1992) 則直指現有資產愈多的企業通常. sit. y. Nat. 成長機會較少，反有較多的非利息稅盾，故負債水準較低，亦即，成長機會與. io. al. n. (三)訊息假說. er. 槓桿程度呈正相關。. Ch. engchi U. v i n. 訊息假說以不對稱資訊為基礎，期評估其對公司融資政策的影響。Ross (1977)揭示企業之舉債行為已將企業品質良窳的訊息傳遞予外部人，若公司品質愈佳，不對稱資訊愈少，其負債比將愈高。Smith and Watts (1992) 則認為成長機會愈多的企業有較嚴重的不對稱資訊，若可利用舉債來傳遞企業品質的訊息，則其將採取較高的負債水準，致使成長機會與槓桿程度呈正相關。若從投資者的立場窺之，股利的增減變動可能透露著公司對未來盈餘的預測，因此 Modigliani and Miller (1963) 認為大多數企業之所以不願任意削減股利，乃肇因於投資人可能認為股利減少是管理當局預測未來盈餘不佳的一種信號，因此除非企業預期未來將有穩定的高盈餘，否則不會因為盈餘短暫的上升而提 14.

(22) 高股利的發放，以免日後倘盈餘不佳時必須削減股利，反而造成投資者的反應過度。Bhattacharya (1979)、Woolridge (1983)、Smith and Watts (1992) 皆支持股利具有傳遞公司品質訊息的效果，故根據訊息假說，不論是現金股利的支付或股票股利的發放均與成長機會呈正相關。. 第三節成長機會與自由現金流量之探討一、自由現金流量假說 Jensen 於1986年提出的自由現金流量係指公司在投資所有淨現值大於零. 政治大後，所剩餘的「自由」現金流量，才是公司可以自由運用之資金。另外，他也立的投資計畫後，從公司盈餘扣除廠房設備等資本支出及淨營運資金等必要支出. 認為公司價值來自於公司未來各期可得之所有自由現金流量，因此，公司價值. ‧ 國. 學. 可說是未來各期自由現金流量之折現值加總。雖然自由現金流量愈高，公司的. ‧. 價值愈大，但自由現金流量若太多，管理當局容易將資金運用於無效率或淨現. sit. y. Nat. 值小於零之投資案上，造成嚴重的權益代理問題，反而降低了公司價值。尤其. io. er. 是在相當成熟的產業，其淨現值大於零的投資案逐漸減少的情況下，若公司的自由現金流量愈多，則權益代理成本也會愈高。所以，減少自由現金流量亦為. n. al. Ch. engchi U. 降低權益代理問題的方法之一，可行作法包括：. v i n. (一)發放高額現金股利:在公司發放高額的現金股利後，一方面減少了管理當局可自行運用的自由現金流量，也降低發生權益代理問題的誘因。另一方面，若股利發放導致公司資金不足，則公司對外籌資將面臨資本市場及主管機關（如金管會）的監督力量，也是降低權益代理問題的另一種作法。 (二)採負債融資：公司舉債之後將面臨償還本金和利息的壓力，同樣有減少自由現金流量的效果，亦可解決部分的權益代理問題。二、自由現金流量與企業成長機會之關係 Myers (1977) 指出，公司之價值為今日之資產加上未來成長機會之折現值， 15.

(23) 因此未來成長機會是影響企業價值的重要因素。基於永續經營的目的，任何公司都必需擁有充裕的資金，因為資金是推動新計劃與創造成長機會的主要動力。 Ferreira and Vilela (2004)認為，公司在面臨資金缺口時，經常會被迫放棄可能的成長機會，為了充份掌握投資機會並創造成長契機，公司必需隨時維持充足的資金存量。宋旻錞與林江亮(2009)以私立大學校院為研究對象，探討自由現金流量與企業成長機會之關聯。研究結果顯示，經控制代理問題影響發現，在高代理問題的樣本中，自由現金流量與企業成長機會呈顯著的負向關係。另外，資金存量與又與公司現金儲備政策有關。許溪南、郭玟秀及張介銘. 治政大 (2008)在探討持續性高現金儲備政策對公司長期營運績效與股價之影響提到，每立一企業都須維持適量的現金水準。在交易成本與持有現金機會成本的雙重考量 ‧ 國. 學. 之下，公司會斟酌運用這兩種資金來源來維持公司正常營運的現金部位。若公. ‧. 司現金不足，極易面臨資金短缺的威脅，致使本來營運不錯的公司一下子出現. er. io. sit. Nat. 的投資，連帶使公司利潤減少，不利公司未來發展。. y. 財務危機；另一方面，若公司持有過剩的現金，相對會減少公司對生產性資產. 在文獻上，對高現金儲備政策有正、負不同的觀點。在正面看法方面，首. n. al. Ch. engchi U. v i n. 先高現金儲備政策可以支持公司成長機會，公司可以保有營運活動所產生的高現金部位來滿足資金需求，避免舉債減少利息支出，並利用充裕現金進行研發及具生產性的投資計畫，加強公司競爭能力帶動公司未來盈餘成長。Baskin (1987)、Kim, Maue, and Sherman (1998)、Opler, Pinkowitz, Stulz, and Williamson (1999) 等人皆認為持有高現金儲備公司可以提高公司的價值。其次，高現金儲備政策可提供預防性資金需求，高現金儲備政策可用於支付即將到期貨款，避免資金周轉不靈，產生赤字倒閉，John(1993) 研究發現公司會傾向持有較多的現金以避免財務危機的發生。另外在資訊不對稱下，債權人為了避免高風險的投資計畫發生，債權人在簽定借款契約時會要求更高的利息或者附加較嚴格的限制條款，而造成高昂的外部融資成本。根據郭敏華(1996)、Opler et al.(1999)、 16.

(24) Myers and Majluf (1984) 研究指出資訊不對稱所引發的代理問題會使得公司會傾向去持有高額現金部位。所以當公司在資訊不對稱下，為了避免高昂債務代理成本，會傾向保留充分的儲備現金部位來滿足所有有價值投資活動的資金需求。反之，在負面看法方面，首先，高現金儲備政策可能產生高昂的機會成本， Kim et al.(1998)認為持有高現金儲備，公司的機會成本就是要同時放棄具生產性的投資，所以持有過多現金就必須放棄其他可能的投資機會。其次，高現金儲備政策可能在滿足管理者的自我利益；管理者會基於自我利益而去保有高現金儲備，而這樣會使股東利益或公司價值受到傷害(Jensen 1986；Opler et al. 1999；. 政治大. Harford 1999；Harford and Haushalter 2000；Dittmar,Mahrt-Smith,and Servaes 2003)，. 立. 例如Harford (1999)指出採取高現金儲備政策的公司傾向於進行多角化和價值減. ‧ 國. 學. 損的購併活動，管理者可以利用購併使得公司規模擴大以增加管理者的權力與公司資源，而這樣可能會傷害股東的利益。. ‧. io. sit. y. Nat. 第四節融資及股利政策與自由現金流量之探討. n. al. er. 一、融資政策與自由現金流量之關係. Ch. engchi U. v i n. Mitchell (1999)認為資金成本較低的公司可以掌握更多的資金，讓公司更快速地對市場新機會作出反應順勢帶動公司的成長。所以如果企業可以保有充分的現金儲備部位，就可以掌握投資的機會，帶動公司的成長。公司從事風險性較高的投資計畫，由於公司股東受到有限責任的保護，債權人所受到的損失會遠比股東來的大，但是如果投資計畫成功則所有的超額利潤全部由股東和公司管理者所共享。於是股東和經理人有強烈的誘因去選擇高風險投資計畫，這樣會損害債權人的利益。所以在資訊不對稱下，債權人為了避免上述的高風險的投資計畫發生，債權人在簽定借款契約時會要求更高的利息或者附加較嚴格的限制條款，而造成高昂的外部融資成本。根據郭敏華(1996)、Opler et al. (1999)、 Myers and Majluf (1984)研究發現資訊不對稱所引起的代理問題亦會使公司傾向 17.

(25) 持有高額現金部位。所以當公司在資訊不對稱下，為了避免高昂債務代理成本，會傾向保留充分的儲備現金部位來滿足所有有價值投資活動的資金需求。二、股利政策與自由現金流量之關係 Jensen (1986) 定義自由現金流量為公司投資完所有淨現值為正的投資方案後所剩餘的現金。而此部份的現金，經理人可選擇增發股利、贖回股票或投資於其他淨現值為負的投資方案。但經理人通常不願意將現金發放給股東，由於經理人報酬與公司規模大都呈現正相關，經理人為使自身利益最大化，會傾向將其現金投資於淨現值非正的投資方案，損及股東利益，產生過度投資的代理. 政治大東與經理人的利益衝突亦愈發嚴重。立. 問題。所以當經理人可控制的可支配現金流量愈大時，愈有可能過度投資，股. ‧ 國. 學. 根據Jensen的說法，我們知道當成長機會較少的企業具有較少淨現值為正的投資計畫，若可支配現金流量愈多時，經理人會基於自身的私利，投資淨現值. ‧. 為負之投資方案，產生過度投資之代理問題，因此，當可支配現金流量愈多時，. sit. y. Nat. 公司愈有必要發放較多之股利，以期降低權益代理問題。反之，高成長機會的. n. al. er. io. 企業持續大規模投資，其流入之現金亦必須運用於再投資支出之上，造成其自. v i n. 由現金流出越多而偏低或為負值，為挹注更多之資金來因應其短缺，必須仰賴. Ch. engchi U. 外界負債或權益融資之資金，因而產生負債利息及配發股利，進而影響其現金流量。Milgrom and Roberts (1992)研究認為高成長機會的企業，可支配現金流量較少，較無因可支配現金流量所帶來之代理問題，故會發放較少之股利，以避免因外部融資額外增加成本。. 18.

(26) 第三章連接器產業分析第一節產業定義與發展歷程一、連接器的定義電子連接器(Electrical Connector)泛指所有用在電子訊號與電源上的連接元件及其附屬配件，主要用於元件之間的連接，擔任所有訊號之間的橋樑角色，其品質良莠不僅影響電流與訊號傳輸之可靠度，亦會牽動整個電子機器之運作品質及壽命。二、. 連接器發展歷程. 立. 政治大. ‧ 國. 學. (一)連接器產業萌芽期(1970~1979年代). 連接器產品發展起始於1939年第二次大戰，美國空軍為縮短戰鬥機維修的. ‧. 時間，機器設計者發展出模組化(Module)及機器單元化(Unite)的概念，於是藉由. y. Nat. sit. 模組化的方式，將控制模組透過連接器與機體相連，機器維修時只要將損壞的. n. al. er. io. 模組抽換即可迅速升空作戰，而連接器產品也因應而生。戰後，隨著電視、電. v i n. 話等民生消費性電子產品的發展，1960年之後，印刷電路板開發成功，印刷電. Ch. engchi U. 路板連接器在資訊普及的市場中成為使用數量最多、應用最廣泛的產品。1970 年代，國內連接器產業開始起步，早期的連接器廠商多為模具商轉型而成，讓台灣連接器產業奠定了良好的基礎，而早期產品多以生產電源插座、插頭或電源線組裝等低階產品為主。 (二)連接器產業成長期(1980~1989年代) 1975年美商杜邦公司在台灣投資設廠，帶來了先進的技術、機器以及完善的生產制度，幫助台灣連接器產業的成長。至1980年，個人電腦產業興起，台灣連接器廠商大量出現，建立起完整的電腦產業供應鏈，並受惠於電腦產業的群聚效應，在全球電腦產業的發展上占有重要的地位，現今全球電腦用連接器 19.

(27) 的主要供應商、亦為亞洲最大的連接器廠商─鴻海，亦在此時期設立。雖然電腦連接器成就了台灣連接器產業，但單一產品亦帶來企業經營的風險，主要以電腦及其週邊(如個人電腦、筆記型電腦、電腦相關週邊)、通訊產品(如網路、手機)、消費性產品(遊戲機、數位相機)、其他產品為最多，根據工研院IEK(2006) 研究報告目前台灣連接器產業正以每年降低3%～4%的市占率以減少對電腦及其週邊產品的依賴。 (三)連接器產業成熟期(1990~2002年代) 我國連接器廠商在減低生產成本、整合產業鏈上下游及市場潛力的因素下，. 政治大值持續成長，但由於生產力不斷西移，台灣的年產值呈現負成長的趨勢。我國立從1990年代中後期陸續將生產力轉移至中國大陸。雖然我國連接器廠商的總產. ‧ 國. 學. 廠商在中國大陸的產值比重於1999年時已超過50%，於2003年更達85%且持續增長中，中國大陸已成為我國連接器廠商發展上重要的一環(黃家慶，2004)。廠商. ‧. 陸續西移的結果，王美珍(2008)研究報告指出2007年海外產值(中國大陸)已高達. sit. y. Nat. 台灣總產值的93.5%，預期此趨勢仍將持續進行。. al. n. 萌芽期. 1970~1979 年代. 1975 年美國杜邦來台設廠，開啟台灣連接器產業先驅。 早期產業以美資企業杜邦及台灣莫仕領導地位。. er. io. 綜合上述，茲針對我國連接器產業重要發展歷程彙總説明如圖3-1 成長期. C h 1980~1989 年代 U engchi. v i n. 成熟期 1990~2002 年代. 個人電腦產業興起帶動連接器產業的發展。. 美、日、歐等外資廠紛來台設置行銷據點。. 連接器廠商如雨後春筍般出現。(鴻海、實盈、奕達、龍傑、台捷、連展、正崴)。. 歐洲最大連接器商 FCI 來台設廠。. 美、日等外資廠來台投資，加入台灣電腦連接器產業的生產行列。. 產品線不僅限於電腦產業，開始朝多元化產品發展。. 圖 3-1 我國連接器產業發展歷程資料來源:工研院 IEK、2003 年 1 月. 20. 大陸投資成為產業趨勢。.

(28) 第二節全球連接器產業一、全球產業概況全球連接器近五年來產值大致上呈現穩定成長趨勢，主要因全球通訊產品與筆記型電腦(Notebook；NB)、桌上型電腦(Desktop；DT)均有新規格產品推出，全球出貨量呈現持續成長態勢，因此帶動近五年全球連接器產值之穩定成長。根據工研院產業經濟與趨勢研究中心(Industrial Economics & Knowledge Center； IEK)的估計，2008年全球連接器產值約為488億美元，較2007年成長7.3%，如圖 3-2所列示。. 立. 政治大. ‧. ‧ 國. 學. n. er. io. sit. y. Nat. al. 圖 3-2. Ch. engchi U. v i n. 2005 年~2010 年全球連接器市場規模. 資料來源：工研院IEK、2008年4月二、區域市場分析. 黃家慶(2006)全球前十大連接器廠商發展策略分析，說明其各依自己的競爭優勢發展最有利的策略，大致可分為歐美的併購及提供全方位解決方案模式，日本的技術優勢及台灣的低價競爭等三派。 (一)歐美偏好併購及提供全方位解決方案歐美較偏向以「併購」及「全方位解決方案」(Total Solution)來擴展市場，以1980年前十大廠內的併購為例，Tyco(美)購併總共了Augat、Thomas & Betts、 21.

(29) AMP，Molex(美)購併Cinch，FCI(法)購併Berg Electronics、Burndy，併購方式不僅可縮減佈局準備、擴展領域、減少競爭對手，更是直接受惠於被併購業者的營收，而這3家併購業者亦成為連接器產業前三大。根據美國知名研究機構Bishop Report(2010)指出，2008年全球連接器前十大廠商分別為Tyco(美)、Amphenol(美)、Molex(美)、FCI(法)、JST(日)、Yazaki(日)、 Foxconn(台)、Hirose(日)、JAE(日)及Delphi(美)，全球前十大廠市占率達55%，其餘近45%市場則由其他千餘家業者分食。如表3-1所列示，以歐美業者為主的前五大中，除了Delphi本身屬汽車專業連接器廠的屬性較特別，僅併購1家同業外，1996～2004年間其他歐美大廠各自併購了10家同業以上，併購同業家數達. 政治大. 55家，另該期間亦有136家連接器廠遭併購(超過全球十分之一業者)，因此併購. 立. 1996～2004 年前五大連接器業者併購分析 Molex FCI Delphi Amphenol 12 11 1 15. ‧. 表 3-1 Tyco 16. 學. 業者併購家數. ‧ 國. 已成為連接器產業的趨勢，其中又以歐美業者較積極。. io. n. al. er. (二)日本業者技術優勢占領高階市場. sit. y. Nat. 資料來源：Bishop Report;工研院IEK、2005年4月. 整體產業 136. v i n. 由於日本地區高生產成本不適宜發展低毛利的中低階連接器產品，日本則. Ch. engchi U. 以技術優勢占領著高階市場，而其連接器技術發展亦成為全球連接器業者的發展指標。由於連接器產品的發展以「細間距」、「低背化」、「高頻化」為主，而目前市場上以手機對輕薄短小連接器要求最高，手機連接器亦成為日本連接器業者的發點重點，根據日本電波新聞對29家日本主要連接器廠商的問卷中指出，2004年日本連接器業者發展重點以攜帶電話拔得頭籌，遙遙領先其它應用領域。在板對板連接器方面(Board to Board Connector)，近年來間距0.5mm及0.4mm 已成為小型電子產品主流，日本境內手機用以0.4mm為主力，韓國則對0.4mm需求大增，其它地區則仍是以0.5mm為主流，但由於產品輕薄短小亦有極限，更細. 22.

(30) 則可能影響產品品質，所以更細間距的連接器市場是否會有大量需求則有待觀望。而0.4/0.5mm間距的連接器仍是以1.5mm高度為主流，但最近已有轉向高 0.9mm及0.8mm趨勢，未來發展空間亦有限。而在軟性電路板連接器方面(Flexible Printed Circuit Connector; FPC)，目前0.5mm及0.3mm間距需求倍增，FPC連接器在小型產品的帶動下，0.25mm及0.2mm間距連接器已開發生產，由於FPC是運用「錯位設計」，且插拔次數亦較板對板少，所以業者表示0.25mmFPC的製造不比0.4mm板對板來的困難，而在高度0.9mm及0.85mm高度逐漸成為市場主流。雖然日本業者致力於高階產品，但為了提供Total Solution服務，不得不提供中低階連接器產品，日本業者不斷釋出中低階連接器代工訂單來保持市場競爭力，. 政治大. 由日本電波新聞對日本連接器業者的問卷統計，於2004年1月時日本連接器業者. 立. 委外代工超過營收30%的業者僅有21%，至2005年1月問卷卻顯示已達近五成，. 學. ‧ 國. 並有持續加快的趨勢。. ‧. (三)台灣業者搶攻中低階市場. sit. y. Nat. 台灣的鴻海則偏向於以「購併」、「低價格策略」、「全方位解決方案」. io. al. er. 服務搶攻中低階產品市場，有走向歐美大廠策略的趨勢。鴻海過去幾年來以購. n. 併方式擴大發展，看好通訊產業，即以1800萬美元購併摩托羅拉在墨西哥手機. Ch. engchi U. v i n. 廠以拓展手機領域，以新台幣24.5億元收購 Eimo Oyi大約93.4%的股權加強和 Nokia的合作關係，以及以新台幣367億元收購國電，以強化在通訊領域佈局。另其亦以「有股權策略聯盟」擴大與台灣中小型電子業合作，每家投資10%～20% 股權，透過策略結盟借重這些中小型電子業的設計能力，創造雙贏的合作模式，亦可藉此鞏固上下游產業鏈，擴大營運版圖。鴻海在全球運籌上以「一地研發、三地生產、全球供貨」策略積極朝第一大專業電子代工服務(EMS)發展，這不僅讓其持有原物料的高議價能力，又能以經濟規模的低生產成本優勢保持價格競爭力。鴻海亦以電腦連接器為核心，將產品線向上下游延展到主機板、手機、光通訊零組件、準系統、TFT-LCD、網通、遊戲機、半導體設等，從零組件、模具開發到系統組裝一手包辦，提供客戶全方位解決方案。 23.

(31) 早期連接器業發展方向可以說是壁壘分明，但連接器產業在「市場全球化」及「產品成熟期」趨勢下，業者已開始在重覆的領域競相分食。雖然日本業者占有高階市場，但以FPC及Board-to Board連接器為首的技術發展已有限，所以不得回頭提供中低階產品來滿足客戶需求，美國業者在電子產品低價下亦開始出現打價格戰的趨勢，威脅著台灣業者主攻市場。而台灣業者為求生存，亦跨出微利的電腦應用市場，積極往網通、消費性或其它中高階產品發展，逐漸也以Total Solution為導向，雖然台灣連接器業者於全球電腦應用連接器具相當地位，但由於中高階產品良率仍有待加強，如高階FPC及Board-to Board連接器仍以美日產品為主，多數仍無法真正有效提供完整服務。近年來台灣業者技術明顯提. 政治大. 升，未來亦將迅速侵蝕美國業者的市場。市場步入成熟期，業者已開始在重覆. 立. 領域競相分食下，以前十大廠為戒，量產能力、良率控制、全球就地供貨及完. 學. ‧ 國. 整解決方案都將是決定適者生存的主要條件。. ‧. (四)全球化蔓延商機處處. sit. y. Nat. 雖然國際業者極力發展全球市場，但目前仍屬市場全球化的初期，所以業. io. al. er. 者在其發跡區域的營收仍占相當的比重，表3-2為前十大廠區域市場營收分析，. n. 可看出歐、美、日及台業者於該發源或鄰近區域的營收具相當的比重。. Ch. engchi U. v i n. 表 3-2 全球連接器區域市場分析 Region North America Europe Japan China Asia Pacific ROW TOTAL $ Millions. 2008. 2009 F. Percent Change. $9,432 $11,935 $6,891 $7,629 $5,001 $3,089 $43,977. $7,074 $7,975 $4,823 $6,485 $4,000 $2,626 $32,983. -25.00% -33.18% -30.01% -15.00% -20.02% -14.99% -25.00%. Year-to-Date August -32.3% -43.3% -39.2% 19.9% -30.8% -32.7% -32.4%. 資料來源：Bishop & Associates 、2008年2月歐美業者營收的主力來自北美及歐洲地區，於中國及亞太地區業務則積極拓展中，而日本地區除了Tyco(美)及Molex(美)於全球佈局較有成效外，其它歐美業者在日本的營收甚少；日本業者的營收主力則來自日本及亞太地區，但. 24.

(32) Yazaki (日)的汽車應用連接器亦於北美發生影響力，由於日本地區著重品質及技術，大不同於一般業者以量制價方針，日本地區連接器幾乎是自己自足的形態，讓歐、美、台業者難以切入。不同歐美日業者，台灣業者營收不僅來自亞太及中國地區，距所屬區域相當遠的北美業務亦高達總營收三成，不僅歸功於鴻海發跡時即以國際客戶為目標，其低價格策略奏效亦占相當大因素。雖然目前由營收分析，業者於其發源地具相當優勢，但之前提到市場全球化正如火如荼的漫延，就業者於各地區的成長率而言，目前各業者於非發源地的成長率普遍高於發源地，且其發展重點皆指向中國及亞太地區，但台灣業者鴻海於歐洲及日本亦有相當好的斬獲，所. 政治大. 有跡象指出，不僅是中國及亞太地區，只要能跨出國際大門，處處皆是商機。. 立. 三、應用市場分析. ‧ 國. 學. 風華一時的電腦週邊連接器步入微利的成熟期，但小廠卻競相分食呈現一. ‧. 片低價廝殺現象，大廠已逐漸淡出此領域往產品性質較相似，但毛利仍高的消. sit. y. Nat. 費性應用市場發展。2007年全球連接器市場持續成長主要受惠於通訊產品銷售. io. al. er. 之增加，其中尤以無線通訊部分的手機、GPS等成長幅度較高，另其他如NB、. v i n. n. 桌上型電腦、電腦週邊、消費性電子及醫療等領域亦有相當好的表現，如圖3-3 所示。儀器 2%. 醫療 3% 運輸設備 4%. Ch. engchi U. 商業 1%. 其他 6% 電腦及其週邊 20%. 消費性產品 6% 軍事國防 7% 工業用設備 11%. 圖 3-3. 汽車 24% 電信數據 16%. 2007 年全球連接器各應用市場分析. 資料來源：Bishop & Associates；工研院 IEK、2008 年 2 月. 25.

(33) 汽車電子化帶動汽車連接器市場迅速成長，成為大廠近年來或未來致力發展的主要目標，亦讓1995年前皆未出現的汽車專業連接器業者Delphi(美)及 Yazaki(日)異軍突起，於2003年時迅速擠入第四及第六大，而汽車連接器亦帶給其它大廠不少助益，汽車應用占了Tyco(美)約44%營收，Molex(美)為17%、FCI(法) 為47%，Amphenol(美)為10%、JST(日)為6%、Hirose(日)為17%，JAE(日)為16%，雖然台灣業者鴻海目前僅有1.5%，但其已極力切入此領域，而排名第11的日本業者Sumitomo亦是汽車連接器專業廠，在汽車連接器有大量需求及僅少數汽車專業廠原因下，未來則極有機會擠入前十大。2007年汽車連接器市場規模達108 億美元，為連接器最大應用市場，在汽車零組件及車內電子設備使用比例日漸. 政治大. 增加下，對車用連接器之需求提升有極大之助益。. 立. 工研院IEK預估2011年車用連接器市場規模將達134美元；在新興市場NB及. ‧ 國. 學. 低價電腦推出帶動下，2007年電腦及週邊連接器市場規模達93億美元，在低價 NB替代桌上型電腦效應持續發酵下，預估2011年電腦及週邊連接器市場規模將. ‧. 達125億美元；2007年電信數據連接器市場規模為70億美元，在網路設備及手機. y. Nat. sit. 出貨持續成長下，預估2011年電信數據連接器市場規模將達100億美元；消費性. n. al. er. io. 連接器2007年市場規模為27億美元，成長率約9%，在數位家庭概念、遊戲機等熱潮帶動下，消費性產品連接器仍將持續成長。. Ch. engchi U. v i n. 第三節我國連接器產業. 一、我國連接器產業概況根據電子時報(2009)企劃之連接器專題報告指出，對於進入的連接器廠商而言，目前為止都是獲利豐厚，毛利率甚高的產業，原因在於連接器高低階成品技術差異讓國際大廠與我國連接器廠商間的產品定位明確，應用廣泛讓產品多元使我國連接器廠商間也有不同專攻，避免紅海競爭，不過隨著國際與產業局勢轉變，我國連接器廠也面臨策略轉變的關鍵點。. 26.

(34) 連接器在我國連接器廠商的主力產品線，90年代初期就已經感受過一次產業危機，當時許多我國連接器廠商認知到僅依賴電腦及電腦週邊(Personal Computer; PC)產業，面臨PC產業不振以及進入門檻過低競爭激烈的情況，將面臨經營危機，因此幾乎都做了策略調整，在產品面利用多元轉型至通訊或消費性電子產品如手機與遊戲機。除了產品線多元發展，避免單一產品線的風險以及拓展新客源外，在此次轉型中，連接器廠商亦或多或少採用下列數種策略，壯大自身，如以企業水平或是垂直購併的方式整合上下游業者，整合產品控管或提供更完整的解決方案，甚至直接併購對手取得技術、專利，並消減競爭產品。此外，縮減不合經濟成本的需求與地區，甚至削減某項產品事業，集中生. 政治大. 產甚至研發火力到重點產品上，在製造端，則將生產線移往中國大陸尋求低成. 立. 本優勢。這些策略合縱連橫之下，保住了我國連接器產業的競爭優勢。連接器. ‧ 國. 學. 的客戶廠商，在金融風暴後，不得不較以成本考量下訂單，而成本優勢正是台灣廠商最為擅長之處，甚至在技術上亦較已經急起直追的中國大陸業者領先一. ‧. 段距離，唯仔細分析，台灣廠商的優勢在於已經大量在中國大陸設廠取得的成. Nat. sit. y. 本優勢，然國外廠商近年來也開始逐漸移往大陸或勞資更便宜的第三地設廠。. n. al. er. io. 因此，能夠利用此點再達到成本削減的可能性，已經大幅降低甚至逼近耗竭，. v i n. 然而外廠才剛剛開始利用此種優勢，故台灣連接器廠需要強化的即為此種一般. Ch. engchi U. 性生產製造優勢外的特殊競爭優勢。不過此種看似簡單的思維模式轉變，往往由於連接器廠商都有穩定的合作對象，因此常常會保守接單，專注本業穩固長久的合作關係，不過由於原物料上漲，匯兌變化劇烈，大陸稅制改變與工資上揚，加上金融風暴造成下游客戶保守下單等壓力，所以如維持過去接單與生產方式，可能營收數字穩定，但獲利卻大幅下滑，並非長久之計。新市場有台灣連接器廠商擅長領域分進合擊或是全新開發之分，例如消費性連接器從2006年開始成長率達30%，至2008年亦能維持20~30%左右成長。台灣連接器產業於消費性應用市場突飛猛進的態勢，一來是台灣連接器廠剛進入此領域，產值故能跳躍性成長；且電腦市場飽和下，微軟、英特爾等大廠力推. 27.

(35) 數位家庭概念，將發展主軸轉向消費性市場，台灣廠商以過去和電腦相關業者合作關係，順勢接獲其新推出消費性產品訂單。另利用台灣群聚產業特性，由於台灣已是LCD生產重鎮，且LCD價格下滑的壓力相當大，採用台系的連接器具有相當誘因，例如售價較日系連接器降低20%，交期縮短一倍以上，預期台灣連接器廠在LCD產業上，將會有不錯的表現。此外，新開發市場亦不可輕忽。由於全球景氣低潮也影響了國際級的大廠，讓其原本獨霸的高階連接器市場如汽車或醫療設備零組件，也開始將目光投向較低價位但是品質不差的產品，因此台灣廠商也許能夠掌握此一契機，利用併購的經營戰略或是高價格效能比的市場策略，進入高階的連接器市場，也許是另一轉型的契機。二、我國連接器業者分析. 立. 政治大. ‧ 國. 學. 根據美國知名研究機構Bishop Report(2010)指出，2008年全球連接器前十大廠商分別為Tyco(美)、Amphenol(美)、Molex(美)、FCI(法)、JST(日)、Yazaki(日)、. ‧. Foxconn(台)、Hirose(日)、JAE(日)及Delphi(美)，全球前十大廠市占率達55%，. sit. y. Nat. 其餘近45%市場則由其他千餘家業者分食。而國內廠商目前僅有鴻海(Foxconn). io. n. al. er. 擠進全球第十大連接器廠商，顯現國內連接器產業仍以中小型廠商為主力。. v i n. (蘇文台，2004)由於連接器可產品分工、製程分工作多樣的生產型態，可以. Ch. engchi U. 依廠商規模的大小而有不同的生產方式 (1)家庭式加工廠:購買半成品再加以組裝; (2)中小企業:購買公模射出、沖壓成型組件再加以組裝; (3)大型企業: 設計、開模、成型至組裝一貫作業; (4)外資企業:母公司提供模具、材料加工生產。許多業者在公司成立之初僅以少數人力，以部份射出或沖壓製程邁入連接器製造行業。就整體產業而言，廠商數眾多、生產規模小、員工人數少，也由於此種小規模的經營模式，公司經營深具彈性、富變化，決策過程簡潔明白，更是成為今日台灣連接器產業之所以成功的關鍵因素之一。依台灣區電工器材工業同業工會(TEAMA)會員名錄的登記，台灣連接器廠商在1988年當時一度有284家之多，可是隨著2001年及2002年的產業不景氣，在. 28.

(36) 2001年減少至210家，其中資本額在新台幣5000萬元以下的廠商更高達85%，由此可知國內連接器產業至今仍以中小企業占絕對多數。台灣連接器業者上市上櫃公司除了鴻海之外，其它二線廠商資本額平均低於新台幣10億元(黃家慶， 2006)，平均年營業額約10-20億元 (呂照斌，2004)，與國際大廠資本額動輒千億相比，研發以及完整產品線的能力明顯不足。茲將我國上市櫃連接器公司基本資料整理如表3-3所列示。陳正煌(2006)亦發現連接器產業因模具設計人員招募不易，且養成時間長，國內上市櫃連接器廠商多數有其專注領域，彼此業務方面競爭情況並不嚴重，但相對在原有領域市占率達一定規模後，營運欲再有明顯突破，亦相對不易。因此，國內連接器廠商必須審慎因應產業大者恆大的趨. 政治大. 勢，思考小廠在連接器產業之中的生存之道。. 立. 表 3-3 我國上市櫃連接器公司基本資料. ‧. ‧ 國. 學. n. er. io. sit. y. Nat. al. Ch. engchi U. v i n. 三、我國連接器產業產值分佈台灣連接器業者逐漸將產品結構轉往網通與PC及其週邊發展，尤其為避免中國廠商的低價搶單，近二年台灣連接器業者逐漸提升高階NB與高階手機用連 29.

(37) 接器比重。進一步觀察近二年連接器下游應用產業，PC產業與網通產業（含手機）景氣表現明顯高於汽車、運輸工具與其他工業等產業，因此有效帶動台灣連接器業者整體產出水準的表現。根據工研院IEK的估計(圖3-4)，2007年台灣整體連接器產值為1,315億元新台幣，較2006年成長10.9%，成長幅度高於全球連接器產業平均水準。預估2008年我國連接器產值仍可持續成長約10%，產值為新台幣1,445億元。. 立. 政治大. ‧ 國. 學圖 3-4 台灣連接器產值變化. ‧. 以國內連接器產業產值生產地分析，近幾年受市場導向、降低成本、廠商. Nat. sit. y. 要求，中國大陸儼然成為兵家必爭之地，台灣業者近幾年持續於中國大陸擴廠. n. al. 93.5%，如表3-4所示，預期此趨勢仍將持續進行。. 連接器國內產值境外產值整體產值. Ch. engchi U. er. io. 發生效益，造成海外產值大幅成長，至2007年海外產值已高達台灣總產值的. v i n. 表 3-4 我國連接器 2007 年產值分佈單位：新台幣百萬元、% 2006年 2007年成長率 2008年成長率（e） 8,305 8,550 2.9% 1.4% 110,342 122,989 11.5% 10.4% 118,647 131,539 10.9% 9.9%. 資料來源：工研院IEK、2008年4月四、我國連接器產業應用市場分析台灣連接器產業興起是源自於電腦產業興盛，亦藉該應用在全球連接器產業受到肯定，2000年時該應用仍占台灣產值八成，但全球桌上型電腦接近飽和，相關連接器產品技術成熟高，產品單價下滑迅速，後起中國大陸業者挾持著低. 30.

(38) 成本優勢對該領域虎視眈眈，台灣業界即開始往通訊及消費性等高成長或高毛利產品發展。在台灣業者陸續退出電腦領域趨勢下，2006年電腦及週邊應用下滑至61.5%，而通訊、消費性及其它則則各有成長，分別占19.5%、17%及2.0% (圖 3-5 )，持續減低受低毛利市場束縛，預估未來三年電腦及週邊領域每年將減少 4~5%市占率。. 政治大. 通訊數據連接器2006年成長率達23%，至2008年亦將維持20%左右成長。. 立. ‧ 國. 學. 圖 3-5 台灣連接器產品應用領域比重分析. ‧. 台灣手機及網通代工業在全球具影響力，未來在WLAN、WIMAX、3G帶動. y. Nat. sit. 下仍有相當成長。消費性連接器2006年成長率達30%，至2008年亦將維持20~30%. n. al. er. io. 左右成長。台灣連接器產業於消費性應用市場可以用突飛猛進發展來形容，一. v i n. 來是台灣剛涉入其領域不久，其產值呈現跳躍性成長；二來則是電腦市場飽和. Ch. engchi U. 下，微軟、英特爾及戴爾等大廠力推數位家庭概念，將發展主軸轉向消費性市場，台灣業者以過去和電腦業者合作關係，順勢接獲其新推出消費性產品訂單，讓許多剛跨入消費性應用的業者受益良多。. 31.

(39) 五、產業上、中、下游之關聯. 政治大. 立. ‧. ‧ 國. 學. n. er. io. sit. y. Nat. al. Ch. engchi U. v i n. 圖 3-6 電子連接器之產業結構圖資料來源：工研院材料所 ITIS 計畫. (一)在上游原材料方面 1. 金屬材料金屬材料主要係考量其機械強度、良好的導電特性及耐熱性，因此國內連接器廠商採用之銅合金板片，主要為黃銅及磷青銅為主，其使用比率約在六成 32.