台灣上市櫃公司董監事質押股票與質押銀行績效之關係

全文

(1)⊕ 國立中山大學企業管理研究所碩士論文. 台灣上市櫃公司董監事質押股票與質押銀行績效之關係. 研究生：林育霆撰指導教授：陳安琳博士. 中華民國九十六年一月.

(2) 摘要本研究主要探討上市櫃董監事質押股票和質押股票銀行績效之關係，探討質押股票特性的指標主要集中在可以量化的指標上，在建立起個別銀行的股票質押放款組合後，以複迴歸分析（Multiple regression）分析和銀行績效的關係，並且對於銀行做出業務上的建議。以下為本研究主要結果：. 1.. 「股票波動性」較高的質押放款為不佳的指標，實證上也證實銀行的股票質押組合波動性越高，其指標也相對的表現比較不佳，以銀行角度而言要特別小心。. 2.. 以銀行的角度而言，對於高「市價/淨值」筆的股票，只要其股價不是過於高估（有賴銀行授信人員的專業判斷），則可視為一個好的標的。. 3.. 「董監事已質押比率」較高的貸款是負面的訊號，在實證上，雖然不見得全然負面，但是存在某種程度「高獲利、高風險」的抵換關係，銀行可以依據各自的授信策略加以選擇。. 關鍵字：股票質押、銀行績效、股票波動性、市價/盈餘比、市價/淨值比、董監事個人已質押佔持股比率. 1.

(3) Abstract This study discusses about the relationships between the qualities of collateralized shares by the broad of directors and the bank performance. In this study, we focus on the quantitative indicators of collateralized shares. Base on individual collateralization data, we build up the sets of the loans permitted by banks. In additon, this study is based on the multiple regression model to find out the relationships between the qualities of the collateral loans and the bank performance. By the conclusion, this study tries to give some advice to the banks about measuring the loans with collateralized shares. There are few conclusion of this study:. 1.. The stocks with higher price volatility are not good collaterals. The banks which have the loan with the collaterals with higher price volatility usually have bad proformance. The banks should pay attension to this indicator.. 2.. The collaterals are better with high ‘market price-to-book value’.. 3.. By literature review, the higher proportion of collateralized shares by the broad of directors, the shares seem to be the worse collaterals for the banks. However, in this study, we find out some trade-off relationship between the profit and the risk in measuring this indicator.. Key words: collateraled share, bank performance, stock price volatility, market price-to-earing, market price-to-book value, the proportion of holding shares collateralized by the board of director.. 2.

(4) 誌. 謝. 此份論文的完成，最感謝的人是指導教授陳安琳老師，以及高雄大學的高蘭芬老師。從論文題目的選定開始，老師們就提供了相當多的意見，給予了我一些研究的方向和目標。在撰寫論文的過程中，也多虧了老師和師母不辭辛勞的細心教導和指正，此份論文才得以順利完稿。. 研究所兩年時光稍縱即逝，在撰寫論文及口試的這段時間，幸好有同門師兄弟的志堅、宏志、明潤的互相激勵和幫忙，才讓我能夠如期完成；一群好兄弟健齊、玉章、偉明、俊宇、品熙、欣原、麒元、建華、Garry…，經常一起打球、互相幫忙、頂樓觀星、聊天說地，抒解壓力及情緒；還有，最後多虧了好朋友蓓玲的督促，才能讓我如期的完成論文。有了你們的陪伴，讓研究所階段才離家求學的我備感溫馨。. 最後，我要感謝我的父母親和妹妹，謝謝你們給我一個美好的家庭，給我很大的支援和自由，讓我能做我想做的事情，並且無條件的給予我支援。感謝你們對我做的一切，我都會好好放在心中，永不忘記。. 林育霆. 謹誌. 民國九十六年一月于中山大學西子灣. 3.

(5) 目錄中文摘要............................................................................................................. 1 英文摘要............................................................................................................. 2 誌謝詞................................................................................................................. 3 第一章緒論..................................................................................................... 7 第一節研究背景與動機.............................................................................. 7 一、股票抵押授信之定義 ......................................................................... 7 二、銀行面對股票抵押授信之問題 ......................................................... 8 第二節研究目的........................................................................................ 12 第三節研究流程與架構............................................................................ 13 一、研究流程 ......................................................................................... 13 二、研究架構 ......................................................................................... 14 第二章文獻探討及研究變數定義............................................................... 15 第一節質押股票（抵押物）之指標及相關文獻.................................... 16 一、股價波動性 ....................................................................................... 16 二、股票價格──市價/盈餘比 ............................................................. 18 三、股票價格──市價/淨值比 ............................................................. 23 四、董監事質押股票佔持股比率 ........................................................... 27 五、指標整理 ........................................................................................... 29 第二節銀行（質權人）經營績效之指標及相關文獻 ........................... 30 一、資本適足性 ....................................................................................... 31 二、資產品質 ........................................................................................... 32 三、管理能力──營運效率 ................................................................... 33 四、獲利能力 ........................................................................................... 34 五、流動性 ............................................................................................... 35 六、其他比率 ........................................................................................... 36 七、指標整理 ........................................................................................... 37 第三章研究資料整理及研究假說............................................................... 39 第一節研究資料說明 ................................................................................. 39 第二節研究變數整理及計算 ..................................................................... 43 一、質押股票（抵押物）之變數： ....................................................... 43 二、銀行（質權人）之經營績效變數 ................................................... 50 第三節研究方法 ......................................................................................... 53 一、複迴歸分析 ....................................................................................... 53 4.

(6) 第四節研究假說與實證模型 ..................................................................... 56 一、資本適足性與質押股票特性之關係 ............................................... 56 二、資產品質與質押股票特性之關係 ................................................... 57 三、營運效率與質押股票特性之關係 ................................................... 58 四、獲利能力與質押股票特性之關係 ................................................... 59 五、流動性與質押股票特性之關係 ....................................................... 61 六、其他比率與質押股票特性之關係 ................................................... 61 第四章實證結果與分析............................................................................... 63 第一節樣本敘述統計量分析 ..................................................................... 63 第二節實證結果分析 ................................................................................. 66 一、資本適足性與質押股票特性之關係 ............................................... 66 二、資產品質與質押股票特性之關係 ................................................... 68 三、營運效率與質押股票特性之關係 ................................................... 72 四、獲利能力與質押股票之關係 ........................................................... 76 五、流動性與質押股票之關係 ............................................................... 80 六、其他比率與質押股票特性之關係 ................................................... 82 第五章結論與研究建議............................................................................... 84 第一節研究結論........................................................................................ 84 一、質押股票價格波動性 ....................................................................... 84 二、股票價格──「市價/淨值比」及「市價/盈餘比」 ................... 86 三、董監事質押股票佔持股比率 ........................................................... 88 四、總論 ................................................................................................... 90 第二節研究限制及建議............................................................................ 91 參考文獻........................................................................................................... 92 一、中文文獻 ............................................................................................... 92 二、國外文獻 ............................................................................................... 95. 5.

(7) 表目錄表 2-1-1 質押股票放款特質指標............................................................................29 表 2-1-2 本研究推論之保守質押放款特性............................................................29 表 2-2-1 銀行經營指標............................................................................................37 表 3-1-1 研究樣本中的銀行....................................................................................40 表 4-2-1 模型一質押股票特性和資本適足率之複迴歸檢定..............................67 表 4-2-2 模型二質押股票特性和逾放比之複迴歸檢定......................................69 表 4-2-3 模型三質押股票特性和逾期放款及應予觀察放款佔總放款比之複迴歸檢定..........................................................................................................................71 表 4-2-4 模型四質押股票特性和每人營收之複迴歸檢定..................................73 表 4-2-5 模型五質押股票特性和總資產週轉率之複迴歸檢定..........................75 表 4-2-6 模型六質押股票特性和資產報酬率之複迴歸檢定..............................77 表 4-2-7 模型七質押股票特性和淨值報酬率之複迴歸檢定..............................79 表 4-2-8 模型八質押股票特性和流動準備率之複迴歸檢定..............................81 表 4-2-9 模型九質押股票特性和股票質押授信比率之複迴歸檢定..................83 表 5-1-1 質押股票「價格波動性」........................................................................85 表 5-1-2 質押股票價格「市價/淨值比」及「市價/盈餘比」............................87 表 5-1-3 質押股票「董監事個人以質押餘額佔持股比率」及「董監事及大股東總共質押比率」..........................................................................................................89. 圖目錄圖 1-1 研究架構流程圖 .................................................................................. 14. 6.

(8) 第一章. 緒論. 本章一共分為三節，第一節為研究背景與動機，第二節為研究目的，第三節為研究流程與架構。. 第一節. 研究背景與動機. 一、股票抵押授信之定義商業銀行之獲利資產通常分為「放款」與「投資」二類，其中，又以放款為重（林鐘雄，1990）。由於「放款」係資金需求者向銀行申請借款，而銀行基於借款人之信用，亦即相信借款人會依借款契約之約定還款或償付本息，而同意供給資金，因此銀行之「放款」業務亦可稱為「授信」業務。雖然隨著經濟活動的複雜及演變，授信業務之內容已有所變化，包含了貼現、保證、承兌…等業務都可稱為授信1。因此，放款僅成為商業銀行眾多授信業務中之一種。然而，目前銀行之「授信業務」無論金額、件數仍以「放款」佔較大的比率，故一般遂沿用舊時之觀念，以「放款」或「貸款」作為「授信」之代名詞。. 「股票質押授信」係屬商業銀行授信業務之一，其定義來自我國銀行法之規定。按銀行法第十二條規定：「本法稱擔保授信，謂對銀行之授信提供左列為擔保者：（1）不動產或動產抵押權。（2）動產或權利質權。（3）借款人營業交易所發生之應收票據。（4）各級政府公庫主管機關、銀行或經政府核准設立之信用保證機構之保證。其中，股票質押授信就屬於第二類、動產或權利質權的擔保授信。 1. 按銀行法第五之二條之規定：「本法稱授信，謂銀行辦理放款、透支、貼現、保證、承兌及其他經中央主管機關指定之業務項目。」 7.

(9) 實務上來說，股票質押貸款在台灣已經是一個行之有年的制度，簡單來說，就是出質人2（貸款人）以持有的有價證券（股票）為抵押物3，依其經營狀況、流通性和市價…等特性，可向質權人4（銀行）借貸股票市價三至六成的貸款額度。. 二、銀行面對股票抵押授信之問題然而，過去的論文和研究，大多探討具有經營權的公司董監事（出質人），向金融機構（質權人）質押其持股（抵押物）對於公司後續經營績效的影響（王嘉穎，（2000）；許加昂（2000）；陳宏姿（2001）；詹錦宏等，（2001）；Chen and Hu, （2001）；陳其美等（2002）；邱正仁等（2002）；高蘭芬（2002）…）。. 值得注意的是，一旦企業經營不善，甚至大股東出現掏空公司的狀況，將導致以過高的股票市價進行質押放款的銀行（質權人）很大的損失，如果只憑固定之股價乘數作為放款條件，將面臨股票信用被過度高估的現象，一旦作為抵押品的股票價值下滑，將會使接受股票質押貸款的銀行（質權人）承受處分股票的費用和壞帳損失的風險。然而，由銀行角度探討股票質押行為，在國內的研究中甚少論及，因此，本研究將由銀行（質權人）的角度出發，探討銀行接受的股票質押貸款放款之特質和銀行經營績效之間的關係。. 在限定質押行為的法規方面，我國法規大多以董監事（出質人）本身公司之「公司治理」角度出發，主要在限定公司董監事對於質押的行為、比率和揭露事宜，國內之前的研究文獻中均有所提及，本研究將不再贅述。 2 3 4. 參考民法，第三編物權，第六章抵押權內的用語。參考民法，第三編物權，第六章抵押權內的用語。參考民法，第三編物權，第六章抵押權內的用語。 8.

(10) 然而，我國現行的銀行法中，並無明確的對銀行業者承作股票質押授信之行為進行嚴格的規範，為了加強股票質押貸款的管理，臺北市票券金融商業同業公會於民國 90 年（2001 年）時，制定了針對其所屬會員機構辦理股票質押授信自律規範，並經由財政部核備後實施，共有十三條條文，整理其內容和該質押股票特質有關的如下：. 第三條會員公司對質押股票之估價標準及貸放成數，宜參考該股票市價、市場流通性、股票發行公司淨值、盈餘 (含每股稅後純益之成長性) 及本益比等覈實決定，其相關規定應由各會員公司自訂並報經董事會核定實施。. 第四條會員公司辦理以股票擔保授信時，宜掌握授信戶負債比率、持股情況、轉投資事業及所提供之股票所屬公司之市場變化與經營效能。. 第七條會員公司辦理股票質押授信，如有左列情形之一者，宜審慎辦理： (一) 經台灣證券交易所股份有限公司列為警示股者。 (二) 近期股票價格異常波動或股票市價顯非合理者。 (三) 股票發行公司主要股東 (持有該公司股份超過該公司股份總額百分之十者) 、董事、監察人及經營階層等以從事炒作買賣股票，不注重本業經營者。 (四) 股票發行公司主要股東、董事、監察人及經理人持有該公司之股份設質比率超過百分之五十時，該等主要股東、董事、監察人及經理人再以其持有該公司股票申請質押授信者。 9.

(11) (五) 關係企業、借殼上市公司或交叉持股公司以相互持有之股票大量申請質押授信者。. 第八條會員公司辦理股票質押授信，應向財團法人金融聯合徵信中心或其他相關單位查詢該標的股票已質押股數占總發行股數之比率，作為核貸參考。會員公司對股票發行公司主要股東、董事、監察人及經理人以其持有該公司之股票申請質押授信時，應向財團法人金融聯合徵信中心或其他相關單位查詢歸戶資料，作為核貸參考。. 第九條會員公司對股票發行公司之授信額度，宜參酌已提供該公司股票辦理質押授信之額度並依不同風險考量分別訂定質押股票之限額，同時進行評估。. 十一條會員公司辦理股票質押授信後，應注意股票價格波動情形，並應定期或不定期向財團法人金融聯合徵信中心或其他相關單位做歸戶查詢，以瞭解股票發行公司主要股東、董事、監察人、經理人及該公司全部股票之質押情形，發覺有異常情況時，應適時採取因應措施。. 綜觀上述的要點，本研究發現，臺北市票券金融商業同業公會在訂定其自律規範時，除了質押人的信用狀況和持股狀況外，還有相當大的篇幅在要求會員公司注意股票（抵押物）的特性，並且做出審慎辦理的建議，可見在臺北市票券金融商業同業公會和主管機關財政部的眼中，股票（抵押物）的特性會影響到銀行（質權人）的授信風險。. 10.

(12) 相對於上述的建議和規範，對比目前台灣地區的各大銀行對於質押授信業務的作業流程，本研究發現，目前尚無一套統一的鑑別程序來決定貸款的乘數，各銀行有各自的規範和步驟，並且注意質押股票（抵押物）的財務指標也不盡相同。相同的股票，可能在 A 銀行可以貸到五成，但在 B 銀行只能貸到四成，甚至不為接受。. 這種對於質押股票（抵押物）認定的差異，本研究認為主要反映了金融機構在面臨競爭的環境下，在「追求獲利」和「承擔風險」的之間的抵換關係：以較高的乘數、接受股價有高估之虞、或者是市價波動較大的股票（抵押物），將會使得貸款人比較樂意在該銀行進行股票質押貸款，這也會使得銀行獲得比較多的利息收入，然而，銀行也同時承受了較高的貸款額度和風險。. 由上述的現象，本研究發現在台灣地區銀行對於股票質押授信，所實際採取的核貸準則，由於沒有統一且強制的規範，所以會因為不同銀行的授信政策，而會產生不同寬緊程度的落差。. 11.

(13) 第二節. 研究目的. 在參考了臺北市票券金融商業同業公會的股票質押授信規範和各大銀行實際對於質押放款的規定後，本研究整理出幾種普遍認為會影響股票（抵押物）價值的指標，來表現出銀行（質權人）接受股票質押的授信政策，並且觀察其和銀行績效是否會有關係。. 以下為本論文想探討的實證關係：. 1.. 試圖藉由個別董監事質押股票的部位，統整建立出該年度銀行所持有的董監事質押股票總部位。. 2.. 試圖探討本期銀行放款質押股票總部位的特性，是否會和本期銀行績效之變化有所關聯。. 3.. 找出值得注意的指標，並且給予銀行面對股票質押貸款的建議。. 12.

(14) 第三節. 研究流程與架構. 一、研究流程第一章緒論對本研究背景、動機及目的做簡要說明，並提出研究架構與流程圖。. 第二章文獻探討及研究變數將國內外學者的觀點作有系統的整理，將分兩部分： 1.. 探討質押股票（抵押物）的特性，並且分析各指標的文獻和意義。. 2.. 探討有關銀行（質權人）績效的文獻和意義。. 並且分別選出兩方面要研究的變數。. 第三章研究資料整理及研究假說說明研究樣本的取樣標準、研究期間、研究變數的衡量，最後建立研究假說與實證模型。. 第四章實證結果與分析包括資料之基本統計分析及變數間相關分析，並檢驗變數間是否存在共線性問題，最後則為實證結果之解釋與分析。. 第五章結論與建議綜合前述討論，將結果做成結論，並說明研究限制及後續研究方向。. 13.

(15) 二、研究架構. 研究動機. 研究目的. 文獻探討. 研究假說. 資料搜集. 整理表達質押股票（抵押物）特性的變數，並且由個別的質押資料，推論銀行的質押組合。. 整理表達銀行整體績效和放款政策的變數。. 實證結果. 結論與建議. 圖 1-1 研究架構流程圖. 14.

(16) 第二章. 文獻探討及研究變數定義. 國內、國外甚少有直接討論股價質押放款對於銀行影響的文獻，然而，其他種類的授信評量的文獻十分豐富，包含信用卡、信用貸款、房屋貸款…等，且行之有年，以下，本文將列出幾篇不動產（房屋）貸款的文獻，因為其和股票質押貸款相同，均是探討抵押品的文獻，作為本文的參考。. 然而，由於會影響質押股票放款的變數和不動產貸款因為抵押品本質上的不同，而有有所差別，因此，本研究在此只就其研究方法進行回顧，關於其因素及研究結果，則不在此贅述。. 在國外文獻中，大多採用銀行實際的違約與否的資料進行研究，因此大多採用 Logit 模型來加以衡量會影響不動產放款之因素（Zorn and Lea，1989； Steenackers and Goovaerts，1989；Lo，1986；Espahibodi，1991）。. 國內文獻方面，大部分也以 Logit 模式來衡量（江惠櫻，2000；郭姿伶， 2000；呂美慧，2000；藍吉富，2001；游金華，2002；林左裕與劉長寬，2004）。此外，楊雅（2000）運用多變量分析法之因素分析法及卡方獨立性檢定，找出企業授信戶發生違約之相關因子。. 接下來，本章將探討本研究的重心，也就是有關質押股票（抵押物）的指標和國內外文獻；以及和衡量銀行（質權人）績效有關的指標和文獻。. 15.

(17) 第一節. 質押股票（抵押物）之指標及相關文獻. 一、股價波動性股價波動性(Stock Price Volatility)，是指股票成交價格反應買賣雙方力量消長所產生的偏離現象。對證券投資者而言，由於其投資風險是以「實際所獲得的報酬與預期可獲得的報酬之間的差異」作為衡量的基礎，因此「波動性」的衡量事實上即是代表風險的衡量。由於銀行（質權人）會因為市場價格的變動，而要求提供質押股票（抵押物）的貸款人（出質人）注意5、甚至需要補足擔保品或者是出售其抵押物6，臺北市票券金融商業同業公會的所屬會員機構辦理股票質押授信自律規範中，也提醒會員公司對於質押股票（抵押物）的波動性應該要加以注意7。本研究因而採用「股票波動性」作為衡量質押股票（抵押物）性質的變數。. 本研究整理學術界對於股價波動性的衡量方式，大致可分為下列幾種方法：最大報酬率減最小報酬率(全距)、股票價格的變異數、不利報酬發生的機率 (報酬率小於零的機率)、標準差或變異係數，以及報酬率的變異數、標準差或變異係數等。其中「報酬率」是一種比率尺度，較不具單位及趨勢的問題，而其變. 5. 參考某銀行內部監管操控作業規定，當擔保股票之放款值低於借款餘額的 90％時（即維持率 150%）時，應先告知借戶，設質股票股價下跌之情形。 6 參考某銀行內部監管操控作業規定，當擔保股票之放款值低於借款餘額的 80％時（即維持率 133%）時，依下列方式辦理： 1. 應即寄發存證信函與借戶與股票提供人，函中載明：「請於兩日內補足擔保品或清借款，倘若未依約辦理，本行即向交易市場買出，用以抵償本行借款。」 2. 借戶補足擔保品或清償貸款後，須由營業單位重算其放款值，原則上放款值應補足 100%（即維持率 166%）。 7. 臺北市票券金融商業同業公會，所屬會員機構辦理股票質押授信自律規範，. 十一條：會員公司辦理股票質押授信後，應注意股票價格波動情形，並應定期或不定期向財團法人金融聯合徵信中心或其他相關單位做歸戶查詢，以瞭解股票發行公司主要股東、董事、監察人、經理人及該公司全部股票之質押情形，發覺有異常情況時，應適時採取因應措施。 16.

(18) 異數或標準差所衡量的即為實際報酬或預期報酬的離散程度，因此大多數學者同意以證券報酬率的變異數或標準差來衡量波動性。. 在本領域的文獻方面，過去的學者對於股票波動性的研究，主要在驗證股票波動性是否符合常態分配、是否具有獨立性（Mandelbrot，1963；Fama，1965； Morgan，1976），並且以模型吉過去資料來預測波動性變化（Engle，1982； Bollerslev，1986；French, Schwert and Stambaugh，1987；Nelson，1991； Kim and Kon，1994；De Santis and Imrohoroglu，1997；周志隆，1991；林華德、王甡，1995；王耀輝，1995；鄭瑞彬，1997…），內容相當豐富。然而，本研究之重心並不在預測未來股票的波動性，因此，本研究簡單的以該質押股票（抵押物）過去一年8的波動性為指標，來代表質押股票（抵押物）價格波動性。. 就銀行（質權人）直觀的角度而言，銀行並不關心質押股票（抵押物）獲得正向報酬的機會，而是在意質押股票（抵押物）是否價格的波動性過大，因為，一旦價格下跌迅速，那麼銀行將必須要通知貸款人（出質人）補交保證金、擔保品，甚至要付出成本來處理股票，因此，股票價格波動性過大的股票（抵押物），對於銀行（出質人）而言，是比較不理想的抵押物。. 因此，本研究假定高「股票報酬率之波動性」，是質押股票（抵押物）的負向指標。. 8. 質押貸款的授信屬於短期授信，一般的借款期間均不超過一年。因此，本研究以一年的波動性，來代表該股票（質押物）在抵押期間內的波動性。 17.

(19) 二、股票價格──市價/盈餘比探討完質押股票（抵押物）的波動性後，本論文將探討股票的另外一個重要特質──「股票價格」。質押股票（抵押物）的價格，可以決定該股票可以借貸的金額（銀行以股價的乘數決定核貸金額，乘數一般為 0.3 到 0.6 之間），本研究首先先探討決定股價的因素，再尋找適合的指標。. 決定股票價格的理論有很多，本論文以下整理出幾種。像是：公司股價理論（Firm-foundation Theory）和信心理論（Confidence Theory），均認為股票價格取決於投資人對於股票價格的看法，取決於對於企業未來經營狀況和獲利的預估（劉其昌（1990）），當投資人預期公司經營績效佳、盈餘將增多時，將會在股票市場購進股票（需求增加），期望能夠獲利，結果在一定股票發行量的情況下（供給固定），甚至因為持有股票的投資人因為預期獲利佳，而不願意出售（供給下降），會使得股票價格升高；相反的，在投資人預期績效不佳下，會導致股票價格下降。隨機漫步股價理論（Random Walk Theory）認為，股票價格的每期價格漲跌，是按照統計學上的隨機機率波動，也就是每一期股票價格波動是互相獨立（申立銘（2000））。. 其中，還有一派學者研究在資本市場中，所有能夠影響股票價格的資訊是否能均能迅速且完全地反映到股價(Fama,（1970）)。這就是所謂的「效率市場假說」(Efficient Market Hypothesis)，在此理論中，資本市場可劃分出三種效率市場。1.弱勢效率市場：在弱勢效率市場中，現在股價反映過去股價所隱含的全部消息，也就是說技術分析無法賺取超常的報酬。2.半強勢效率市場：若市場中股票的市價能反映所有已公開的資料與消息，則該市場具有半強勢效率市場。亦不但技術分析，連基本分析也無法賺取超常的報酬。3.強勢效率市場：強勢效率市場是指目前的股票市價以反映了所有已公開或未公開的資料與消息，因 18.

(20) 此任何投資者也無法在股市中賺得超常的報酬。. 然而，關於市場效率性的文獻探討，卻往往會因為衡量方法和衡量時間的不同而結論也有所不同，雖然國外的文獻大部分均表示市場存在弱勢、甚至是半強勢的效率性；然而國內的文獻卻眾說紛紜，結果往往不一致，因此，台灣證券市場是否具有效率性還有疑問。. 本研究此節的重點，在衡量質押股票（抵押物）特性中的「價格」因素，然而股價的高低，不全然可以直接拿每股之股票價格來比較，因為股票的每股價格，會因股票發行數量、分割….等動作而有所不同，因此，本研究認為市價/ 盈餘比（本益比），是一個比單看「每股股價」更好的衡量方法。. 市價/盈餘比（Marker Price-to-Earnings），又稱為本益比，是公司每股市價和每股盈餘的比率關係，市場人士常習慣將公司的本益比和同業比較，來判斷公司股票目前的價格是否合理，而且本益比和投資的預期報酬率互為倒數關係 9. ，由此推論，則藉由本益比可以觀察股票是否處於合理的價位。. 在本領域得研究方面，學術界的研究主要在研究本益比和投資報酬率的關係。. 認為有其關係存在的文獻，國外文獻有：Goodman and Peavy（1983），針對 70 至 80 年代中期的股票報酬進行研究，在控制交易頻率、規模及產業等因素下，市價/盈餘比對股票報酬皆具顯著之解釋力，產業內低市價/盈餘組之報酬表. 9. 萬哲鈺、高崇偉（2003），「財務報表分析實務與應用」，第二版，華泰出版社，p.518-p.519。預期本益比=每股市價/預期每股盈餘 =投資成本/預期報酬 =1/預期投資報酬率 19.

(21) 現均優於高市價/盈餘組及產業平均值。Beneda（2002），研究利用 1983 至 1987 年之資料構建價值型組合以及成長型組合，觀察在長期持有的情形，結果顯示當持有期間長達 14 年以上時，成長型組合之報酬高於價值型組合。. 本國文獻方面：朱富春（1975），探討民國 56 年至民國 62 年，台灣股票市價/盈餘比與報酬率間之關係。研究結果發現市價/盈餘比上升時，次年投資報酬率大多下跌，而當市價/盈餘比下降時，次年投資報酬率則大多會升高；顯示市價/盈餘比與報酬間呈現反向變動，也就是說高本益比的股票，與其投資報酬率往往呈現反向關係。蔡德淵（2002）觀察國內上市公司在空頭時期（1997 年 8 月至 1999 年 1 月）的表現，依過去一季的本益比高低組成 5 個資產組合，發現資產組合形成後的 6、9 及 12 個月皆有本益比效果。陳巧玲（2004），依據低市價/盈餘比所形成的價值型組合，績效表現優於市場組合及成長型組合。. 然而，也有一些學者認為本益比和報酬率不存在顯著關係。國外文獻方面， Basu(1977)探討 1957 年 4 月至 1971 年 3 月股票報酬與市價/盈餘比間之關係。結果為股價並未完全反映市價/盈餘比資訊。. 本國文獻方面，王明仁(1989)針對民國 72 至 77 年台灣股市，探討市價/盈餘比對股票報酬之影響。結果顯示不同市價/盈餘比組合間之報酬均無顯著差異。劉美蘭(1991)針對民國 77 年至 79 年台灣股市，探討市價/盈餘比與報酬率間之關係。實證結果顯示不同市價/盈餘比之組合，績效差異並不顯著。. 綜合觀之，在學術研究和實務上，「市價/盈餘比」是一個常用的指標，即公司每賺取一元的盈餘，投資人買進該股票須付出多少代價。這個指標也用來做. 20.

(22) 為「價值型」或「成長型」股票10的判斷標準。然而綜合實證的研究，不論在國內或國外，對於「股票/盈餘比」是否能夠作為後續股價報酬率的參考表準，有不同的論述，目前並無一致的說法。. 然而，本研究的重點不在於股票之「市價/盈餘比」和「報酬率」的關係，因為銀行（質權人）所在乎的重點，在於質押股票（抵押物）之「市價/盈餘比」是否有透露出訊息，而不在於被質押股票（抵押物）的後續報酬率。. 如果以參考「公司股價理論」和「信心理論」的看法來觀察股價，則市價/ 盈餘比高的企業，應該是被投資人普遍認為有高成長性，具有強大發展潛力的好企業，因此獲得好的股價（因為投資人的需求大）；相對來說，獲得低市價/盈餘比的企業，就是投資人比較不看好其成長性，甚至認為其獲利更可能在未來衰退的企業。由此觀點來看，則較高的「市價/盈餘比」（投資人認為的好公司），似乎會是一個表示好公司的指標。. 另一方面來說，參考之前本國學者的文獻，低市價/盈餘比的投資組合，卻被認為可以擁有較高報酬率（朱富春，1975；Goodman and Peavy，1983；陳志和，1997；Beneda，2002；陳巧玲，2004）；而且就基本面來說，低本益比的股票，相對於高本益比的股票，其股價有較高比率的盈餘支撐，因此，相對於高本益比的股票，其價格似乎相對較安全。. 綜觀以上兩個論點，本研究發現，對於「市價/盈餘比」的看法，目前並沒有一定的論點，實務上似乎也只有對於「市價/盈餘比」訂出合理的區間，作為是否有高估或低估股價的指標。. 10 公認的標準上，低市價/盈餘比之股票，係被定義為「價值型」，反之則為「成長型」。 21.

(23) 然而，參考臺北市票券金融商業同業公會的所屬會員機構辦理股票質押授信自律規範，其中希望會員能夠對於質押股票（抵押物）的市價/盈餘比（本益比）加以注意11。因此，本研究希望能夠找出具有高或低「市價/盈餘比」的質押股票（抵押物），對於銀行而言，是較佳的質押股票。. 本研究在綜合上述文獻後，認為以銀行（受質人）受理股票質押貸款的立場來說，本研究認為高市價/盈餘比的企業，其價格是寄託於未來高成長的預估下，較不穩定，因此，本研究假定高市價/盈餘比對於銀行績效而言，是一個負向指標。. 11 臺北市票券金融商業同業公會，所屬會員機構辦理股票質押授信自律規範，第三條：會員公司對質押股票之估價標準及貸放成數，宜參考該股票市價、市場流通性、股票發行公司淨值、盈餘 (含每股稅後純益之成長性) 及本益比等覈實決定，其相關規定應由各會員公司自訂並報經董事會核定實施。第七條：會員公司辦理股票質押授信，如有左列情形之一者，宜審慎辦理： (二) 近期股票價格異常波動或股票市價顯非合理者。 22.

(24) 三、股票價格──市價/淨值比上一段落中，決定了市價/盈餘比作為衡量質押股價（抵押物）的指標之一，然而，「公司盈餘」相對於「公司淨值」有較多的雜訊（胡玉雪，1994；陳巧玲， 2004）12，故「市價/淨值比」起「市價/盈餘比」似乎是一個更好的指標。. 市價/淨值比（Market Price-to-Book Value），其中，分母：淨值是資產負債表中扣除特別股的股東權益，是根據歷史成本紀錄而來的帳面價值；而分子：市價是普通股的股票價格，乘以流通在外的普通股數，是市場認可的價值。. 本領域的作者，大多和研究「市價/盈餘比」的學者一樣，主要是研究「市價 /淨值比」和「股票報酬率」之間的關係。. 認為以「市價/淨值比」和股票報酬率有關係的國外文獻有：Rosenberg, Reid, and Lanstein（1985）針對 1980 至 1984 年間，Compustat 資料庫 1400 家大型股在市值/淨值比投資策略下之績效表現，結果顯示此市值/淨值比策略在市場上具獲利之潛力。Chan, Hamao, and Lakonishok（1991）以 1971 至 1988 年間日本股市資料為樣本，發現市值/淨值比與報酬呈負向的顯著關係。Fama and French （1992）以 1962 年到 1989 年美國上市公司為研究對象，探討股價淨值比、系統風險（β）、公司規模與股票投資報酬率的關係，其結果發現系統風險無法解釋股票的報酬；規模、負債比率、本益比及市值/淨值比則對報酬之變異具相當顯著之解釋力。同時考量多變數，則規模、「市值/淨值比」與報酬間的關係較為顯著；其中，「市值/淨值比」與報酬呈現負相關。Capual, Rowley, and Sharpe （1993）針對 1981 年 1 月至 1992 年 6 月間，美國、英國、德國、日本、瑞士及. 12. 從動機理論的角度來看，公司盈餘常受管理者自利的誘惑，以致利用會計方法的選取來操縱損益，無法反映真實的經營成果及財務狀況。 23.

(25) 法國等六個國股市，探討價值型投資組合（低市價/淨值比）與成長型投資組合（高市價/淨值比）之報酬，研究結果顯示低市價/淨值比投資組合之風險調整後報酬優於高市價/淨值比投資組合，故以全球股市的角度觀之，價值型股票的確較具吸引力（報酬率較高）。Lakonishok, Schleifer, and Vishny（1994），以 1963 年到 1990 年在 NYSE 掛牌之公司為研究對象，發現高股價淨值比的公司確實比低股價淨值比的公司存在更高的市場風險，而且經濟不景氣時的表現也較差。Arshanapalli, Coggin, and Doukas(1998)研究 1975 至 1995 年間，北美、歐洲和亞太地區股市，「價值型投資策略」之績效，實證顯示不論是原始報酬或風險調整後報酬，價值型股票（低市值/淨值比）均優於成長型股票（高市價/ 淨值比）。. 國內文獻方面，陳志和(1997)針對民國 71 至 84 年台灣股市，分別以市價/ 盈餘比、市價/淨值比、市價/現金流量比與市價/銷貨比將股票區分成價值型與成長型，探討此二類投資組合績效之差異。實證顯示四種分類因素下之價值型投資組合績效均優於成長型，其中又以市價/淨值比之效果最顯著。陳巧玲（2004），依據低市價/盈餘比、低市價/淨值比及低市價/銷貨比所形成的價值型組合，績效表現均優於市場組合及成長型組合，其中又以市價/淨值比之價值型組合最為突出。. 然而，也有國內文獻提出不同的發現，施純玉（1997）以民國 75 年至 83 年為期間，探討台灣股市是否存在「淨值/市價比」效果，實證結果顯示：沒有證據顯示高淨值/市價比的股票在較高報酬背後，伴隨了較高風險；投資人較不看好的股票，亦即那些淨值/市價比較高者，未來表現並未較差。王豐雅（1999）以上市、櫃「市價/淨值比」小於一的公司為研究對象，以兩組「市價/淨值比」大於一之對照組（一組同產業；一組不同產業）。實證結果顯示：獲利能力而言，「市價/淨值比」小於一之上市、櫃公司，其獲利能力明顯小於市價淨值比大於 24.

(26) 一的公司。就風險整體而言，「市價/淨值比」小於一之上市、櫃公司，其風險大於市價淨值比大於一的公司。. 以本研究的角度而言，本研究的重點不在於股票「市價/淨值比」和報酬率的關係。而在於探討「市值/淨值比」到底代表何種公司特質，然而，目前的學術研究並沒有明確的定義。本研究試著整理出一些文獻的看法、和研究結果：. 1.. 「市價/淨值比」代表的是一種風險，一種沒有被傳統風險指標（如系統風險β，本益比，公司規模，報酬變異數等）捕捉到的風險。Fama and French （1992;1993;1995）可代表，但 Lakonishok, Schleifer, and Vishny（1994）的實證結果並不支持這種看法。. 2.. 「市價/淨值比」所代表的，是市場對營運成長與股票價值的評估錯誤，類似 DeBondt and Thaler（1987）的說法。Lakonishok, Schleifer, and Vishny （1994）認為在這種情況下，使用「逆勢操作」策略：「買進過去經營績效差的公司（低市價/淨值比），賣出過去經營績效好的公司（高市價/淨值比）」便可獲利，而「市價/淨值比」在實證上便反映了這個效果。. 3.. Kothari, Shanken, and Sloan(1995)認為根本沒有所謂的「市價/淨值比」現象，會有此錯覺，是 Fama and French(1992)選樣偏誤所造成的。但 Davis(1994)與 Lev and Sougiannis(1996)並不支持這種看法。. 綜合上述觀點，本研究整理出以下兩方面的看法，如果是站在「公司股價理論」和「信心理論」的假設下，好的企業在市場上可以獲得較高的價格（高於淨值甚多）；而不佳的企業只能獲得較低的價格（和淨值接近，甚至小於淨值），則股票的「市價/淨值比」高，會是好企業的信號（經由市場上的投資人）。. 然而如果站在市場是較無效率、甚至市場會過度反應資訊的角度而言，則 25.

(27) Fama 和 French 所提的「市價/淨值比」效果會出現，也就是投資於「低市價/淨值比」的股票，將可以獲得較高的獲利；而投資於「高市價/淨值比」的股票，將會得到較低的獲利。. 由於文獻上對於「市價/淨值比」尚無定論，因此，本研究站在銀行（質權人）的角度，來判斷質押股票（抵押物）之「市價/淨值比」時，本研究認為由於相對於市價高過於帳面價值甚多的企業（高市價/淨值比），低市價/淨值比的企業相對較安全，因此，本研究假定高「市價/淨值比」是負向的指標。. 26.

(28) 四、董監事質押股票佔持股比率臺北市票券金融商業同業公會的所屬會員機構辦理股票質押授信自律規範中，對於出質人（貸款人）是公司董監事以及質押的比率，特別提醒其會員機構注意13。可見此比率是一個業界認為應該重視的數字。. 關於董監事的質押行為對於公司經營績效的研究，國外文獻甚少特別研究董監事的「質押比率」對於銀行（出質人）放款績效的關係，文獻大多是研究該企業董監事持股比率（質押比率）和企業本身營運績效的關係，也就是「代理問題」的探討，主要有：Jensen and Meckling（1976），提及有經營權的董監事及大股東，有所謂的「過度特權消費」問題；Demsetz（1983），提出「次佳投資決策」的看法；DeAngelo（1987），提及「融資買下」的問題，所謂管理者的「融資買下」是指管理者會蓄意壓低股價，如此使其他股東權益受損，如此造成管理者與股東間的代理問題。由於此領域的研究和本研究探討董監事質押行為的目的較不符合，因此，本研究在此並不詳述。. 國內對於董監事持股造成影響的相關研究，主要集中在「董監事持股與質押行為」與公司治理問題間的關係。大部分的研究，均支持董監事個人質押比率愈高或愈偏好高槓桿的財務操作，則企業發生財務危機的機率愈大（王嘉穎， 13. 臺北市票券金融商業同業公會，所屬會員機構辦理股票質押授信自律規範，第七條：會員公司辦理股票質押授信，如有左列情形之一者，宜審慎辦理： (三) 股票發行公司主要股東 (持有該公司股份超過該公司股份總額百分之十者) 、董事、監察人及經營階層等以從事炒作買賣股票，不注重本業經營者。 (四) 股票發行公司主要股東、董事、監察人及經理人持有該公司之股份設質比率超過百分之五十時，該等主要股東、董事、監察人及經理人再以其持有該公司股票申請質押授信者。第八條：會員公司辦理股票質押授信，應向財團法人金融聯合徵信中心或其他相關單位查詢該標的股票已質押股數占總發行股數之比率，作為核貸參考。會員公司對股票發行公司主要股東、董事、監察人及經理人以其持有該公司之股票申請質押授信時，應向財團法人金融聯合徵信中心或其他相關單位查詢歸戶資料，作為核貸參考。 27.

(29) 2000；翁淑育，2000；邱正仁、高蘭芬，2002）；並且董監事及大股東有較大的動機，因為個人財務困難而剝奪公司資產以及進行盈餘操縱，將會降低財報的可信度；且董監事質押比率過高將會導致嚴重的代理問題，並且導致公司的績效下降（高蘭芬，2002）。然而，專注於探討「董監事（出質人）質押比率」是否和銀行（質權人）的績效有關的文獻，則較缺乏。. 綜合來說，學術研究中普遍認為擁有過高比率質押的董監事（出質人），對於該公司的「公司治理」、「代理問題」而言，均有不良的影響。實務上，觀察金融同業公會自律規範也有多條條文，對於有影響企業經營能力的大股東及董監事之質押比率有所限制。因此，本研究認為：高質押比率董監事之股票作為借款的抵押物時，是一種比較不佳的抵押物。. 除了董監事個人的「已質押比率外」，本研究在整理資料中發現，有的董監事雖然個人質押比率很低，然而，該企業的其他董監事卻有很高的質押比，如此一來，雖然該董監事的質押比低，沒有發生前述問題的動機，然而，該企業其他董監事卻因有很高的質押比率，連帶使得該企業會發生「代理問題」得機率很高，這也讓該質押股票（抵押物）成為比較不好的抵押物。因此，本研究認為：「企業董監事總共質押比率14」過高的企業，其股票在質押行為當成抵押物時，並不是好的抵押物。. 綜合來說，本研究認為：質押比率過高的董監事，或者是企業全體董監事質押比率過高，都可視為負向指標。. 14. 所有該企業的董監事之總質押比率。 28.

(30) 五、指標整理綜合上述的指標，本研究把和質押股票（抵押物）有關的指標，整理在下表：. 表 2-1-1 質押股票放款特質指標目的. 指標. 說明. 衡量質押股票（抵股票報酬率標準差. 越大，表示其股價波動幅度越大，. 押物）波動程度. 則質押股票（抵押物）價格越不穩定，其股票就越不是一個好的抵押物. 衡量質押股票（抵股票「市價/盈餘比」高「市價/盈餘比」或高「市價/淨押物）之價格. 值比」的股票，相對而言價格被高股票「市價/淨值比」. 衡量企業董監事. 董監事個人已質押. 越大，表示該公司承受的代理問題. （出質人）質押比的比率率. 估，是不佳抵押物之指標。. 越嚴重，為不佳抵押物之指標。. 企業董監事總共質押的比率. 本研究在下表整理本研究認為保守（穩健）的股票質押授信之抵押物的特質：表 2-1-2 本研究推論之保守質押放款特性指標. 數字. 股票報酬. 股票「市價股票「市價董監事個. 企業董監. 率標準差. /盈餘比」. 人已質押. 事總共質. 的比率. 押的比率. 較小. 較小. 較小. 較小. /淨值比」. 較小. 29.

(31) 第二節. 銀行（質權人）經營績效之指標及相關文獻. 國內外研究銀行經營績效的文獻很多，但多以財務比率及其他有關的指標，建立銀行的預警指標和找出影響銀行績效的重要因素，國外的文獻有（Collins and Green，1982；West，1985；Arshadi and Lawrence，1987； Espahbodi，1991；Allen and DeYoung，1997，DeYoung and Hasan， 1998；Slovin, Sushka, and Polonchek，1999），國內的論文也多進行此類型的研究（黃敏助， 1986；周麗貞，1989；蔡湘萍，2000；陳文斌，2002）。（陳香如，1982；古永嘉， 1995；薛秀正，1996；謝進義，1997；王士華，1999；張筠君，1999；陳衍宏， 2001；林佳靜，2001）進行了「新舊、公營民營銀行、本土與外商銀行的經營績效比較」。（黃美玲，2001；張雅芳，2000；徐元發，2001）研究「合併與否及適當的合併組合的研究」。. 由上述的文獻探討，本研究發現財務比率可以有效的衡量銀行的財務狀況與經營績效(蔡湘萍，2000)其中，本研究發現美國聯邦金融評議機構的 CAMEL 模型頗具有完整性，其模型分別以—資本(Capital)，資產品質(Asset quality)，管理能力(Management ability)，獲利能力(Earning ability)，流動性(Liquidity) 之角度出發，來衡量銀行績效，幾乎涵蓋我國財政部要求銀行公開的財務資料報表和比率15。然而，由於銀行「管理能力」的衡量較為複雜，因此，本研究以「營運效率」取代管理能力。 15. 「證券發行人財務報告編製準則」第二十四條規定，要求公開發行金融機構（包括本國銀行、信託投資公司及票券金融公司）應將重要財務業務資訊增列為編製財務報告之其他揭露事項並依照證券交易法第三十六條規定辦理公告及申報：一、資產負債表二、損益表三、資本適足性（自有資本比率、負債占淨值比率）四、資產品質（逾期放款、催收款、逾放比率、帳列放款及催收款損失準備）五、管理資訊（授信風險集中情形、轉投資事業、損失準備提列政策、特殊記載事項）六、獲利能力（資產報酬率、淨值報酬率、純益率）七、流動性（資產及負債到期日缺口分析）八、市場風險敏感性（利率敏感性資產與負債比率、利率敏感性缺口與淨值比率） 30.

(32) 以下本研究將分別說明 CAMEL 的項目，以及本研究添加的研究的變數：一、資本適足性銀行持有資本的目的係為承受資產價值波動的風險，銀行的股東權益（Equity），在意義上是銀行資金來源的一種，也是代表投資人應享之股東權益或稱淨值；其功能為銀行營運資金的來源之一，並應付風險性資產可能遭受的損失及償付債務，作為維護市場信心的基礎，以確保銀行經營之安全性並保障存款人的利益。. 本研究採用以下指標：資本適足率16（%）=銀行資本17 / 風險性資產18 說明：資本適足性（BIS ratio）是由國際清算銀行（Bank International Settlement）於 1988 年 7 月訂定，係用來衡量銀行經營安全性及財務健全性的國際通行標準。目前各國銀行及我國銀行法也規定自有資本占風險性資產比率應高於 8%19。如同前述，銀行資本係作為吸收損失的緩衝及社會大眾對於銀行的信心保證，故當銀行資產的價值波動風險上升時，業務上蒙受損失的機率也因而上升，此時應該相對提高其自有資本額度。. 以邏輯上來說，銀行資本適足率（BIS）越高，變越有能力應付資產惡化的問題，經營上的安全保障也越高。Allen and DeYoung（1997），也於研究中發現，資本適足率越低的銀行，其逾期放款越高，作者推論可能為低適足率之銀行， 16 17. 18 19. 萬哲鈺、高崇偉（2003），「財務報表分析實務與應用」，第二版，華泰出版社，p.380-p.381。根據國際清算銀行的定義，銀行資本可分為三類：第一類，核心資本，約當於股東權益的額度…等第二類，附屬資本，包含：累積特別股、固定資產增值公積….等第三類，為已發行之短期次順位債券加計交易帳戶按市價評估之未實現淨利之合計數額。風險性資產係由「信用風險加權風險性資產」與「市場風險計提資本乘以 12.5」所構成。詳見：銀行自有資本與風險性資產之範圍計算方法及未達標準之限制盈餘分配辦法。 31.

(33) 有道德危機（Moral hazard）的現象。. 綜合上述的內容，本研究認為：「資本適足率」越高的銀行，其經營應該越穩健，因此，其對於貸款的抵押物的選擇，應該較佳（較保守）。二、資產品質根據前述，銀行的資產主要是其對外的各項放款，而放款的利息收入是其主要收入的來源。然而，只要一旦有放款收不回來，變成呆帳，因此放款的品質對於銀行而言，非常重要。. 本研究採用以下指標：逾放比（含催收款）20（%）=逾期放款（含催收款）21 / 放款總額說明：逾放比升高代表金融機構放款資產中，屆期而未償還的比率升高，是放款品質惡化的訊號。. 逾期放款及應予觀察放款佔總放款比率22（%） =（逾期放款+應予觀察放款23）/ 總放款說明：除了逾放比外，問題放款涵蓋的範圍比起逾期放款而言還要更大，其中還包含一些極可能變成逾期放款的部份，這個指標，可以視為一個輔助逾放比的訊號（廣義逾放比）（陳文斌（2002））。此指標越大，更顯示出銀行放款品質惡化 20. 萬哲鈺、高崇偉（2003），「財務報表分析實務與應用」，第二版，華泰出版社，p.384-p.385。逾期放款的定義，係為我國財政部公佈之銀行逾期放款催收款及呆帳處理辦法，第二條，逾期放款是指已屆清償期而未受清償之各項放款及其他授信款項。逾期放款( 含催收款) 係依財政部 83/2/16 台財融第 832292834 號函及 86/12/1 財政部台財融第 86656564 號函規定之列報娛期放款金額。 22 萬哲鈺，高崇偉，「財務報表分析實務與應用」，第二版，華泰出版社，p.389。 23 萬哲鈺，高崇偉，「財務報表分析實務與應用」，第二版，華泰出版社，p.389。應予觀察放款指下列三種情況： 1. 中長期分期償還放款逾 3 個月以上未滿 6 個月； 2. 其他放款本金未逾期 3 個月而利息未按期繳納於 3 個月以上不滿 6 個月； 3. 已達列報逾期而准免報者。 21. 32.

(34) 的現象。. 綜合上述的內容，本研究認為此兩比率越高的銀行，應該是由於放款的政策應該越寬鬆，且管理貸款的能力較弱，因此其放款的選擇應該較不佳（較不保守）。三、管理能力──營運效率管理能力主要是指：管理團隊之品質、能力、管理效率、董事會成員或母公司是否積極參與營運等（陳文彬，2002）。然而，對於管理團隊的品質、能力等不易數量化的因素在衡量上有其困難，因此，本研究採用較易數量化的指標，也就是經營週轉率方面的指標，以「營運效率」來取代管理能力。. 本研究採用以下指標：. 每人營收（千元）= 營業收入 / 員工人數說明：每人營收相當於銀行每個行員所能創造出來的營業收入，越有效率、有創造營收能力的銀行，其每人營收值越高。. 總資產週轉率24= 營業收入 / 平均總資產說明：此指標主要是衡量公司運用資產淨額創造收入的能力，總資產週轉率大，代表銀行比較能利用其資產，賺取營業收入。. Allen and DeYoung（1997），研究過銀行經營效率和逾期放款之間的關係，其結論認為，越有成本效率（cost efficiency）25的銀行，就越容易有逾期放款，. 24 25. 萬哲鈺、高崇偉（2003），「財務報表分析實務與應用」，第二版，華泰出版社，p.273。此 cost efficiency 為一綜合指標，詳見 Allen N. Berger and Robert Deyoung（1997）, 33.

(35) 可見銀行有追求近期利益，而降低放款品質的行為。. 綜合上述的內容，本研究認為此兩比率越高的銀行，其經營越有效率，以單位的人力及資產，創造較大的營業收入，然而，相對而言，其放款策略就無法保守，故其貸款選擇應該是比較不佳（風險）。. 四、獲利能力獲得合理的利潤，是企業存在的目的，這個原則當然也適用於銀行的經營。我國財政部表示，獲利能力是表達金融機構經營經營績效之重要指標，金融機構經營之良窳通常最後均會反映在獲利能力指標上。在學術研究方面，獲利能力被認為可以表示金融機構運用其資源及資本之生產力(王南華、高士傑，1999)。. 本研究採用以下指標：. 資產報酬率（ROA）(稅前息前折舊前). 26. ＝稅前息前折舊前之常續性淨利 / 平均資產總額說明：本研究採用此指標，目的在於去除所得稅、利息和折舊的引響，單純的指衡量銀行運用資產來獲得利潤的能力。. 淨值報酬率（ROE）（稅後）27＝經常淨利 / 平均淨值說明：主要為衡量公司股東將資金投資於公司後，在運用於營業行為後，經過所得稅的課徵，可賺取的報酬水準。. “Problem loans and cost efficiency in commercial banks”, Journal of Banking and Finance 21, pp 858-862 26 本公式取自於 TEJ 台灣經濟新報之說明。 27 本公式取自於 TEJ 台灣經濟新報之說明。 34.

(36) 和上一段管理效率做比較，本研究認為獲利能力的表現，不全然等於其放款的多少，而要考量綜合的表現（像是帳款能否回收、資金成本….等諸多原因），因此本研究認為此兩比率越高的銀行，其經營越有獲利的能力，相對而言，管理、選擇貸款的能力應該也較強，故其貸款選擇應該是比較佳（保守）。. 五、流動性金融機構之流動能力係指金融機構在未被迫出售資產狀況之下，其支應存、放款戶資金需求之能力(王南華、高士傑，1999)。然而，計算其流動能力，需要複雜估計，因而，本研究以流動準備率來表示銀行的流動性。. 本研究採用以下指標：. 流動準備率（%）28 = 央行認可之流動準備金 / 應提列流動準備的負債總額說明：當銀行的流動準備金較高時，代表銀行的準備金較充足，流動性佳，然而，當此比率過高時，也代表銀行經營的資產並未充分運用於收益較高的放款途徑，是以收益較低的準備金形式持有。本研究認為，由流動準備率可以觀察，銀行在滿足法定規定之下，其放款政策的選擇，較高的流動準備率，顯示其放款政策較保守。. 本研究認為此一比率越高的銀行，放款政策比較保守，相對而言，就會做出較保守的選擇，故其貸款選擇應該是比較佳（保守）。. 28. 萬哲鈺、高崇偉（2003），「財務報表分析實務與應用」，第二版，華泰出版社，p.278。 35.

(37) 六、其他比率除了前面所述的比率外，本研究認為，還有其他銀行經營績效比率和股票質押授信有相關和研究的意義，因此，本研究除了 CAMEL 之外，再加以補充如下的指標：. 股票質押授信比率（%）= 以股票為擔保品之授信金額 / 授信總額29. 說明：股票質押授信的比率，基本上受限於主管機關財政部的對於銀行放款及中度的限制，不得大於 20%，研究此比率，可以發現，銀行對於質押股票放款的業務佔放款業務的比率，越大的話，表示銀行越依賴質押放款。. 本研究認為此一比率越高的銀行，其經營越依賴質押放款，相對而言，就無法做出很保守的選擇，故其貸款選擇應該是比較不佳（較有風險）。. 29 包括買匯放款及貼現, 應收承兌票款及應收保證款項。 36.

(38) 七、指標整理表 2-2-1 銀行經營指標目的. 指標. 說明. 資本適足性. 資本適足率（%）. 越大，對於貸款的抵押物的選擇，較佳（較保守）。. 資產品質. 逾放比（含催收款）（%）越大，對於貸款的抵押物的選擇，較不佳（風險較高）。逾期放款及應予觀察放越大，對於貸款的抵押物款佔總放款比率（%）. 的選擇，較不佳（風險較高）。. 營運效率. 每人營收. 越大，對於貸款的抵押物的選擇，較不佳（風險較高）。. 總資產週轉率. 越大，對於貸款的抵押物的選擇，較不佳（風險較高）。. 獲利能力. 流動性. 資產報酬率（ROA）. 越大，對於貸款的抵押物. (稅前息前折舊前). 的選擇，較佳（較保守）。. 淨值報酬率（ROE）. 越大，對於貸款的抵押物. （稅後）. 的選擇，較佳（較保守）。. 流動準備率（%）. 越大，對於貸款的抵押物的選擇，較佳（較保守）。. 其他相關比率. 股票質押授信比率（%）. 37. 越大，表示銀行越依賴股.

(39) 票質押授信，貸款的抵押物的選擇，較不佳（風險較高）。. 38.

(40) 第三章. 研究資料整理及研究假說. 第一節研究資料說明本研究主要目的為研究銀行對於董監事之股票質押貸款之放款政策，和該銀行績效之關係，在研究行為樣本方面，由於上市（櫃）銀行的財務資料依法必須定期公布，且經過有關單位（台灣證券交易所和證期會等機構）的監督和會計師的認證，就資料的取得和可信度上較佳，因此，本研究以上市（櫃）銀行的財務資料為主。. 在參考文獻時，本研究發現許多研究在做銀行的績效評估時，把開發、交銀、臺灣工銀和中聯信託30排除在外。原因是這四家是工業銀行，營運非以放款為主，且放款常與投資搭配進行，信用風險與投資潛在獲利須共同評估，與商業銀行不同，故不混在一起進行比較 (鍾俊文、陳惠玲，2001；陳文彬，2002) 。收集資料時也確實發現有其差異存在，因此本研究也將開發、交銀、臺灣工銀和中聯信託等四家工業銀行性質的銀行排除。. 董監事質押行為的資料方面，上市（櫃）公司的董監事向銀行或他人（值權人）質押其持股取得銀行授信的行為，需要公開呈報，故容易取得且比較準確，因此，董監事的質押行為樣本，本研究鎖定於上市（櫃）企業的董監事資料。. 本研究採用台灣經濟新報 TEJ 之「金融業上市（櫃）累積資料庫」、「上市（櫃）董監事設質異動資料」及「上市（櫃）董監事持股狀況」、「上市（櫃）調整股價（日）報酬率」四個資料庫。 30. 中聯於九十年六月至民國九十一年十一月委託中華開發工業銀行經營管理，以借助其經驗協助其改制為工業銀行。 39.

(41) 經過篩除業務及經營策略不盡相同的工業銀行後，本研究的樣本共有 33 家銀行（見表 3-1-1），配合自 1998 年開始詳細紀錄所有上市（櫃）公司董監事質押次數和比率的「上市（櫃）董監事設質異動資料」及「上市（櫃）董監事持股狀況」兩資料，我們的研究資料時間由 1998 年一月～2005 年十二月止，共 8 年。表 3-1-1 研究樣本中的銀行股票編號. 銀行名. 股票編號. 銀行名. 股票編號. 銀行名. 2801. 彰銀. 2826. 國泰世華31. 2840. 玉山銀. 2802. 一銀. 2828. 萬通. 32. 2842. 富邦銀. 2803. 華銀. 2829. 大安34. 2843. 復華銀35. 2806. 中銀. 2830. 台北富邦36. 2844. 台新銀37. 2807. 竹商銀. 2831. 中華銀行. 2845. 遠東銀. 2808. 北商銀. 2834. 台企銀. 2847. 大眾銀. 2809. 京城銀38. 2835. 國泰銀39. 2849. 安泰銀. 2811. 東企. 2836. 高雄銀. 5810. 寶華商銀. 2812. 台中銀. 2837. 萬泰銀. 5817. 日盛銀行. 2815. 中信銀40. 2838. 聯邦銀. 5818. 僑銀. 2821. 復華41. 2839. 建華銀. 5854. 合庫. 31 32 33 34 35 36 37 38 39 40 41. 33. 原世華銀行（2826），於 2003 年和國泰銀行合併，並且更名為國泰世華，為存續銀行。萬通銀行（2828），於 2003 年與中信銀合併，故其資料僅到 2003 年為止。富邦銀行（2842）於 2004 年，和台北銀行合併，故其資料僅到 2004 年為止。大安銀行（2829）於 2002 年，和台新銀行合併，故其資料僅到 2001 年為止。原亞太銀行（2843），於 2004 年和復華銀行合併，並且更名復華銀，為存續銀行。原台北銀行（2830），於 2004 年和富邦銀行合併，並且更名為台北富邦，為存續銀行。台新銀行（2844）於 2002 年合併大安銀行，為存續銀行。原南企（2809），於 2006 年更名京城銀。國泰銀（2835）於 2003 年，和世華銀行合併，故其資料僅到 2003 年為止。中信信託商業銀行（2815），於 2003 年和萬通銀行合併，為存續銀行。復華銀行（2821）於 2004 年，和亞太銀行合併，故其資料僅到 2004 年為止。 40.

(42) 其中，銀行業近幾年來進行了一系列的整合和併購，許多銀行在研究的期間內，都有了名稱上的更動，甚至有銀行消失。其中，大安（2829）於 2002 年為台新銀（2844）合併42，以台新銀（2844）為存續銀行，故之後兩行的股票質押業務資料，均併入台新銀（2844）的資料中。萬通（2828）於 2003 年為中信銀（2815）合併43，以中信銀（2815）為存續銀行，故之後兩行的股票質押業務資料，均併入中信銀（2815）的資料中。世華銀（2826）和國泰銀（2835）於 2003 年合併為「國泰世華銀行」44，以國泰世華（2826）為存續銀行，故之後的兩行的股票質押業務資料，均併入國泰世華銀行（2826）計算。復華（2821）和亞太銀（2843）於 2004 年合併45，以復華銀（2843）為存續銀行，故之後的兩行的股票質押業務資料，均併入復華銀（2843）計算。台北銀（2830）和富邦銀（2842）於 2004 年合併46，以台北富邦（2830）為存續銀行，故之後的兩行的股票質押業務資料，均併入台北富邦（2830）計算。此外，原本的南企（2809）於 2006 年更名為京城銀行47。以上合併及更名的過程，我們均以新名稱取代舊名稱，並且以合併年為基礎，下一年度的股票質押業務資料，正式合併進入存續的銀行的股票質押業務資料計算中。. 比較值得注意的是，因研究樣本為上市（櫃）企業董監事的股票質押資料，故有的銀行有可能會在某一年度中，雖有承辦股票質押業務（其財務報表中，股票質押授信占總放款比率>0），然而，卻沒有上市（櫃）董監事質押來辦理的情況（此狀況下，進行其股票質押業務的，為沒有公司經營權的股東），如京城銀（2809）及其前身南企，只有 1999 年及 2002 年有上市（櫃）公司之董監事的質. 42 43 44 45 46 47. 根據新聞及台新銀官方網站資料，其合併時間為 2002 年 2 月。根據新聞及中信銀官方網站資料，其合併時間為 2003 年 10 月。根據新聞及國泰世華官方網站資料，其合併時間為 2003 年 10 月。根據新聞資料，其合併時間為 2004 年 5 月。根據新聞及台北富邦官方網站網站資料，其合併時間為 2004 年 9 月。根據新聞資料，其更名時間為 2006 年 5 月。 41.

(43) 押紀錄；如東企（2811）於 2004、2005 兩年，無上市（櫃）公司之董監事的質押紀錄；如台中銀（2812）於 2002、2003 及 2005 三年，無上市（櫃）公司之董監事的質押紀錄。. 由於研究的目的為計算銀行之上市（櫃）董監事股票質押授信組合，因此，如果該銀行該年度之上市（櫃）董監事質押的案件數目及人數過少的話，其組合容易受個別質押股票（抵押物）資料的影響。故本研究在整理資料後，決定如果該年度該銀行之上市（櫃）董監事質押的個案數目不超過十筆，在為了不出現極端值的期望下，本研究決定去除這些個案數目過少的投資組合，故本研究中所有的上市（櫃）銀行對於上市（櫃）董監事的股票投資組合，均為數目超過十筆的投資組合。. 42.

(44) 第二節研究變數整理及計算. 一、質押股票（抵押物）之變數：在研究變數方面，由於「上市（櫃）董監事設質異動資料」及「上市（櫃）董監事持股狀況」兩資料庫是以上市（櫃）企業為單位，逐日紀錄其董監事質押股票的資料，而本研究是以 33 家上市（櫃）銀行48為研究樣本，故上市（櫃）董監事非向上市（櫃）銀行的單位進行股票質押借款的資料49，都不納入本研究的範圍中。且考量質押放款大多為一年內到其之短期放款，因此，本研究決定以一年為衡量單位。然而，現實中董監事的股票質押貸款行為大多是增加質押貸款（設質）與清償質押貸款（解質）交錯不斷，造成本研究計算其質押股數及額度的不便和困難，是故，本研究為了簡化計算，將不考慮當年度內每一筆的上市（櫃）董監事增加或清償股票質押的變動，而是以該上市（櫃）董監事之該年度的平均質押部位來代表這一年內的質押股票行為。. 本研究以「上市（櫃）董監事設質異動資料」資料庫所記錄的「本次質押餘額（張）50」以及「設解質時股價51（元）」相乘，來代表該董監事（貸款人）該筆股票質押貸款「市值」部位；並且以該董監事一年內所有的質押股票紀錄之平均來代表股票質押貸款部位市值。. SVi =. ∑. N i =1. ( UNIT i * PRICE i ) （3-1）. N. 48. 參上節，本研究已經篩除「開發」、「交銀」、「臺灣工銀」和「中聯信託」四家工業銀行性質之銀行。 49 其質押資料中，向外商銀行、非上市（櫃）本土銀行、信用合作社、農會、企業、個人進行股票質押貸款的紀錄，均不納入本研究範圍中。 50 本科目取自於 TEJ 台灣經濟新報，「上市（櫃）董監事設質異動資料」資料庫。 51 本科目取自於 TEJ 台灣經濟新報，「上市（櫃）董監事設質異動資料」資料庫。 43.

(45) 其中 SVi：單一上市（櫃）董監事在單一銀行、年度之平均股票值押貸款部位（元） UNIT i：本次質押餘額（張） PRICE i：設解質時股價（元）. 在此，本研究要補充說明的是，前面幾章對於股票質押貸款的描述中，我們可知銀行是依據股票和貸款人的特性，給予股票市價的三到六成作為實際上的放款。然而，本研究受限於資料庫缺乏各筆放款交易所給予的不同乘數，因此，本研究所計算出的「單一上市（櫃）企業董監事年底之股票值押貸款部位（元）」金額，並非實際銀行放貸出去的金額，而是對於一家銀行而言，對於該位上市（櫃）公司董監事，年度平均之股票質押授信部位的估計。. 在了解「單一上市（櫃）企業董監事年底之股票值押貸款部位（元）」後，本研究需要了解該銀行該年度的總共質押部位：. SVB =. ∑. N i =1. SVi. （3-2）. 其中：. SVB：單一銀行該年度所承作的質押貸款總部位（元） SVi：單一上市（櫃）企業董監事在單一銀行、年度之股票值押貸款部位（元）（單一上市櫃企業董監事有 1～N 筆）. 把所有該年度在該銀行質押的上市（櫃）董監事的質押部位加總，就可以知道該 44.

(46) 銀行的總股票質押貸款部位。. 由於本研究的目的為計算「股價波動性」、「市價/淨值比」、「市價/盈餘比」、董監事「個人已質押的比率」、「企業大股東及董事總共質押的比率」。因為質押餘額之計算，銀行將會依據每日股價的變動來進行監控，因此，本研究決定以「日」為單位，以「上市（櫃）調整股價（日）報酬率」資料庫來計算該股票之年度股價波動性、市價/淨值比、市價/盈餘比；「上市（櫃）董監事設質異動資料」計算董監事「個人已質押的比率」；「上市（櫃）董監事持股狀況」來計算「企業大股東及董事總共質押的比率」。. 本研究首先以「上市（櫃）調整股價（日）報酬率」1998 年一月到 2005 年十二月底的資料，引用 TEJ 之上市（櫃）企業的調整後日報酬率52：. Rt =. ( Pt * (1+ α + β ) + D ) *100 (%) ( Pt -1 + α * C ) -1). （3-3）. 其中： Rt：第 t 日調整後日報酬率 Pt：第 t 日收盤價（元） α：當日除權之認購率 β：當日除權之無償配股率 C：當日除權之現金認購價格（元） D：當日發放之現金股利（元）. 在蒐集了所有上市（櫃）企業的調整後日報酬率後，分別以年度為單位， 52. 本科目及公式取自於 TEJ 台灣經濟新報，「上市（櫃）調整股價（日）報酬率」資料庫。 45.