第三章 中國國內、外併購發展歷程
第二節 中國國內併購發展歷程
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從 2007 年開始，中國境內的併購市場發展迅猛，交易數目或交易金額都有 質的飛躍，同比 2005 和 2006 的數據有了很大的提高。中國自 1984 年以來，至 今發生了四次的併購熱潮，特別在 1992 年確定了市場經濟改革目標之後，企業 併購在改革的激勵之下活躍度猛增，民營企業和外資企業也因為隨著併購的熱潮 有了很大的發展，併購不再局限於國營企業的「專利」。隨著新《公司法》、《證 券法》在 2006 年的頒布，以及《企業會計準則》的出臺，上市公司股權分置改 革宣告全面開啟，中國的企業併購進入了新時代，特別在 2008 年金融危機之後，
持有足夠現金的中國企業依靠自身特有的優勢和歷史的機會，成為全球併購潮流 中重要的力量。
然而早些年，根據中國出口信用保險公司推出《國家風險分析報告》（2004）
指出，作為世界第三大貿易體的中國，一直面臨日趨嚴峻的海外投資和貿易風險，
出口壞賬率在當時是發達國家的 10-20 倍，因此併購的風險管控一直是中國企業 在解決的問題。
2. 近代併購情況
中國企業的併購熱度，在 2008 年金融危機之後並沒有削減，反而呈現了繼 續上升的趨勢，特別在網路與科技技術日異月新的環境下，很多企業為了得到快 速發展的能力，都開始進行併購活動，下表為中國從 2012-2016 年的併購情況。
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表 3.3：中國 2012-2016 年併購交易總數量與總金額
近幾年，中國已經成為世界最大的貿易出口經濟體，在 2016 年的壞賬率在
金額：10億美元 數量金額數量金額數量金額數量金額數量金額 戰略投資者 國內$2,667$84$2,704$138$4,180$226$4,821$422$4,804$3300%-22% 國外$286$9$275$14$354$22$316$14$337$117%-22% 戰略投資者綜合$2,953$92$2,979$152$4,534$248$5,137$436$5,141$3400%-22% 財務投資者 私募股權基金交易*$359$35$392$34$593$68$1,063$182$1,767$22366%22% 風險投資基金交易$473$1$738$1$1,334$1$2,735$4$3,492$628%42% 財務投資者總和$832$36$1,130$34$1,927$69$3,798$186$5,259$22938%23% 中國大陸企業海外並購 國營企業$41$36$55$37$78$26$80$28$116$6745%141% 民營企業$124$10$118$11$145$14$207$21$612$116196%453% 財務投資者*$26$10$25$1$49$13$95$15$195$38105%14900% 中國大陸企業海外並購總$191$56$198$48$272$53$382$64$923$221142%246% 香港企業海外並購$166$12$164$9$215$21$199$25$281$1841%-27% 總計$4,116$187$446$243$6,899$377$9,421$696$11,409$77021%11%
2 0 1 2 年至2 0 1 6 年交易總數量與總金額
%差異數量 2016比2015%差異金額 2016比2015 來源：湯森路透，投資中國及普華永道（中國）分析*:一些由金融投資者支援的海外並購交易也被記錄在私募股權交易中，但是它們在上述表格內的總交易數量和交易金額中並未被重複計算。20122016201320142015
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購的主流行業。隨著淘寶網、滴滴打車、支付寶等新型基於網路的應用工具開始 融入中國市場，獲得了大量的中國用戶甚至是國外用戶的喜愛。越來越多互聯網 公司如雨後春筍般再一次興起，各種各樣充滿智慧和靈活性的手機軟體大量充斥 著人們的生活；隨著 AI 人工智慧的出現，AlphaGo 打敗韓國圍棋手李世石之後，
人工智慧一詞開始火遍全世界，一場人類與人工智慧的情緣就此展開，許多 IT 行業也開始被關注，對 IT 公司的併購熱也就此展開；相對於製造業，一直都是 併購的熱門行業，不論是橫向併購或縱向併購都會有製造業的身影，一方面提高 市占率，另一方面減少成本，讓公司更好的經營下去。在這三個行業中，很多都 是新興企業，在有一定成就和特色之後，很容易被人收購，因此交易數目很多。
而就金額來看，排名前三的是金融、能源及礦業和製造業，金融行業一直是 全球重視的行業，特別近幾年投資銀行和證券公司等金融機構的不斷出現，讓金 融業有了更為多樣化的金融產品或服務推出，特別這些金融機構所擁有的資產都 是雄厚的，因此併購上能成為最多金額的行業實至名歸；而中國的能源產業一直 是一家獨大，礦業方面多少也由政府管制，在去年的長江電力收購川雲水電就以 797 億元人民幣的價格成交，不難看出國家對於此行業的重視；而製造業還是同 樣原因，數量上以及多種併購的發生在交易金額上也極為重大。
從平均單筆併購交易額來看，交通運輸、房地產、金融佔據前三。中國高速 公路與高速鐵路的發展極為快速，特別近幾年高鐵的成就更是有目共睹，從最長 鐵路到最快的高鐵列車逐一在中國政府的倡導下被建立、被創新；而房地產業也 是中國一直熱議不斷的行業之一，特別在萬達集團帶領的各大房地產商的投資下，
中國房地產不斷崛起，一線城市房價只攀不降，讓房地產商成為了極為賺錢的行 業；而金融行業正如上面所說，不同的金融機構都有著雄厚的資本掌握，隨便一 筆併購都會牽動大量的資金轉移。
面對中國這樣高速成長的併購現象，大規模的對外投資時期又要到來，關於
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Entertainment），騰訊收購日本軟銀集團以及 84.3%的芬蘭移動遊戲開發公司 Supercell 股權等等。都展示了中國企業在併購上的執著以及對外國各種行業的企2012 2013 2014 2015 2016
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高，交易金額增加 246%，接近 3.5 倍，達到了 2210 億美元，遠超前四年海外併 購交易金額總和。
資料來源：湯森路透、投資中國與普華永道 PwC（中國）
圖 3.2：中國企業海外併購交易數量與金額按投資者性質分類
針對海外併購中，國營企業和民營企業的表現來看，近幾年民營企業（交易 量為柱狀圖中間部分，交易金額為最後一年最高線那樣）從數量上一直是併購的 主要力量，而從金額比較，2016 年民營企業首次超過國營企業的金額（前幾年 最高線），這也是民營企業開始佔據大部分併購交易的開始，在未來幾年，民營 企業的發展將愈演愈烈，因此需要更多有關部門對於民營企業的併購進行一定的 評價和引導，畢竟數量和金額並非併購結果的評判標準。
第二項 國營企業併購分析
1. 國營企業的定義
本文中的國營企業主要指的是中國大陸國有股控股的上市公司，也就是國家 或者國有法人股在上市公司的總資本中存在一定占比，且實際控制人是國資委。
由於公司有一定的國家或國有法人股的存在，上市公司至少都會與國家的方針政
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策有所關聯，因此本文定義這些企業均為國營企業的範疇。
2. 國營企業併購動機
中國的國營資產規模大，國營企業數量多，由於社會經濟所有制要求，政府 仍將繼續壟斷或控制關係到國家安全或涉及國民經濟命脈的產業，而其他國營企 業無法發揮優勢的產業，將逐漸退出市場。國營企業的併購帶有「中國特色」的 動機，其與一般併購不同，因此研究國營企業併購的意義很重要。
在當下的經濟中，國營企業的動機一般有三個：首先是滿足國有經濟結構和 總體佈局，這是中國國營企業併購最主要的動因，從經濟佈局和結構調整兩方面 出發，保證公共事業行業與關係到國民經濟命脈的行業中的國營積極的控制地位，
對其他行業進行整體佈局調整，對有關國營企業的併購加以組織和管理。第二是 消除虧損的需要，國營企業的政府主管部門處於減少虧損的目的促成企業併購，
是中國國營企業併購初始階段常見的動因。特別改革開放以來，很多國營企業出 現了虧損的問題，造成大多數長期虧損的企業佔用了許多閒置資源，而無法給經 營績效好的企業。隨著國營企業改革深入，企業併購成為消除國有企業虧損、實 現企業雙贏的一大動機。第三就是國際化戰略需求，通過併購，國營企業的競爭 力和抵禦市場風險的能力可以得到提高，大型國營企業在全球發展過程中通過併 購能更快獲得對應市場，因此國營企業在海外佈局戰略中也扮演著重要的角色。
當前，國營企業的併購對象主要有：國營企業、民營企業和外資企業。國有 企業之間的併購有政策的導向性，主要為了資源整合而進行，併購過程中阻礙小；
而近兩年國營企業和民營企業互相之間的併購也受到關注，雙方能從併購中獲得 對方各自的優勢，從而在市場中更好的存活；而相對於外資企業，雖然受到國外 法律的限制，以及併購價格較高、失敗率大的特點，但對外資企業的併購依舊是 國營企業在國際化過程中的有效捷徑，也是國家實現「一帶一路」戰略目標的重 要舉措。
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3. 國營企業併購的特點
國營企業併購的主要目標在於保值增值以及實現國家經濟調控目的。因此在 併購過程中具有一定的固有特點。首先是動機多樣性，有前面動機因素可知，國 營企業在併購不僅僅只是滿足市場需求，而是在於優化產業結構和實現資源優化，
並消除虧損企業為目的，從而達到啟動國營資產的目的，動機多種多樣。
當然，國營企業在併購過程中少不了政府的參與。由於是社會主義市場經濟 的制度，作為國營資產的最終所有者——政府，對國營企業併購的影響超過的市 場需求的本身。雖然政府推動國營企業併購也是在於市場導向結果，可最終的過 程並不讓人滿意。雖然國資委創建了層級授權經營的國有資產委託代理體制，但 這些出資者代表並非實際的投資者，也不是資本的所有者，容易有「內部人控制」， 而無法確實主動的去解決公司問題。
另外國營企業的併購是國營企業改革發展的重要途徑。由於全球經濟發展加 速，中國的對外開放力度增強，國營企業均開始了自己的海外併購計畫。比如 2008 年中國鋁業公司聯合美國鋁業公司以總價 140.5 億美元收購世界第三大礦 業集團之一力拓公司；2009 年中國五礦集團試圖收購澳大利亞礦業 OZERALS 的交易，由於政府的干涉而以失敗告終。儘管成功與失敗並存於國營企業的併購
另外國營企業的併購是國營企業改革發展的重要途徑。由於全球經濟發展加 速，中國的對外開放力度增強，國營企業均開始了自己的海外併購計畫。比如 2008 年中國鋁業公司聯合美國鋁業公司以總價 140.5 億美元收購世界第三大礦 業集團之一力拓公司；2009 年中國五礦集團試圖收購澳大利亞礦業 OZERALS 的交易，由於政府的干涉而以失敗告終。儘管成功與失敗並存於國營企業的併購