修正證券投資信託及顧問法

我國雖然針對公司型基金與私募基金有規範漏洞，但在契約型投資公司部分，

規範則是相對完善。自增訂證券交易法相關條文以來，我國證券管理的法律歷史已 歷經 36 年，縱然無法與美國將近 80 年的管制經驗相提並論，但至少也將管制規 範從行政規則一路提升至法律位階，並逐漸完善所有相關規則³⁶⁷，即便不能稱作成 熟，也並非初生之犢。另外，從第一節之分析可得知，我國對於證券投資顧問的規 範與美國並沒有顯著差異，雖然主管機關對產業所能得知的資訊不多，但至少在管 制標的上沒有漏洞可言。

我國針對公司型基金、私募股權基金的管制漏洞，或許起源於證券投資信託定 義的狹隘，而全權委託投資之定義又過於模糊，導致經營基金之業者必須面臨相當 之法律風險。本文認為，要解決此等問題，或許也可以透過改變證投法對於證券投 資業者的管制架構來落實。首先，以「行為」而非投資架構作為是否適用本法的判 斷標準，並進一步區分其為「證券投資顧問」或「證券投資公司」；其次，依照募

367 以「證券投資」為關鍵字搜尋我國法規，計 140 筆法規資料（排除已廢止法規），扣除與證券投 資信託及顧問無關之規定（例如大陸來台投資規定、投保中心規定等），有近128 筆法規（含同業 公會制定之標準與規則）用以規範證券投資產業。

資方式，進一步區分「公司型基金」、「契約型投資公司」或「全權委託投資公司」， 進而適用標準相同但內容不同的行為規範。

我國目前的法規管制架構如圖表 9：

圖表 9 現行證投法之規範架構

之所以無法將公司型基金納入管制，最前端與最大的問題在於我國證投法的 自我束縛，在定義上以證券投資信託契約作為投資公司的管制核心，使得不透過信 託基金募資者即可脫離管制，要改變這個困境，將公司型基金納入現行規範，勢必 得在最源頭與最上位的管制概念進行調整。

不論是美國或我國，提供證券投資的相關服務皆受到法律管制，而觀察ICA、

IAA 與證投法之規範，似可區分兩種主要行為：前者即投資公司或證券投資信託所 能提供之服務，後者為證券投資顧問所能提供之服務。本文認為，兩者最主要的差 異為：前者涉及投資人資產的具體操作，投資決策權在於投資公司，後者不涉及投 資人資產的具體操作，投資決策權仍在投資公司，因此，應以「是否有資產管理權」

為標準來區隔投資公司與投資顧問提供之服務。

而投資公司最主要的特色即為「募資與投資」，從而概念上應該採取類似美國 ICA 的方法，以行為作為判斷標準，較能代表性地描述整個產業，也不至於因投資

架構不同而產生法律漏洞。比起證券投資信託的定義，我國現行之「全權委託投資」

的定義似乎更能精準描述投資公司所提供之服務：「對客戶委任交付或信託移轉之 委託投資資產，就有價證券、證券相關商品或其他經主管機關核准項目之投資或交 易為價值分析、投資判斷，並基於該投資判斷，為客戶執行投資或交易」。因此，

本文認為，要處理管制源頭的漏洞，或可挪用目前全權委託投資的定義，改變以「證 券投資信託」作為法定管制標的之定義，考量投資公司、證券投資信託的核心概念 在於代替客戶管理資產、進行證券相關之投資，或許可將此類行為稱為「證券投資 管理行為」，以與證券投資顧問行為區隔，調整以後的法規管制架構如圖表 10：

圖表 10 本文建議修正之證投法架構（一）

藉由排除證券投資信託的框架限制，將全權委託投資的定義作為全新的框架，

文義上與解釋上較能將各種組織形式或投資架構的投資公司皆納入證投法的規範 之下；即便政府有意排除特定公司於證投法或主管機關的管制之外，也能透過另立 豁免規範來達成目的。至於證券投資信託以及舊有的全權委託投資概念，無須拋棄，

但應該調整其在規範框架中的位置，並於證券投資管理行為之子類型進行規範。

另外，如同前所述，本文認為我國之投資公司或證券投資信託，都應該有基本 的豁免規範，使部分不具公開發行特性之公司得降低規範密度，而這個問題無法透

過架構上的調整來解決，因此，在此一階段的規範當中，即應為此等公司劃定豁免 空間，例如設定以下規範：「證券投資管理行為，應受本法之規範。但證券投資管 理行為發行之有價證券如由下列對象持有者，不在此限：一、銀行業、票券業、信 託業、保險業、證券業或其他經主管機關核准之法人或機構。二、符合主管機關所 定條件之自然人、法人或基金，且應募人總數不超過99 人。」

但為了確保投資人的最低保障，或許也能仿效美國法反詐欺條款的使用方式，

亦即不論是否豁免於證券投資管理法規，只要是證券投資管理行為，皆須對投資人 負擔反詐欺之義務。具體而言，可以保留現行證投法第8 條第 1 規定³⁶⁸之精神，但 新增內容，將反詐欺義務延伸至豁免之證券投資管理行為。

將證投法對於證券投資的管制範疇重新定義以後，理論上不論是公司型或契 約型投資公司都能夠被新的證券投資管理概念納入，在源頭上確立此投資公司或 證券投資信託皆應受到法律管制，且管制的法源依據相同，較能夠確立並正視此兩 種公司提供的服務與行為相同。

然而，此兩類公司確實有其不同之處，而最主要的差異就在於「募資方式」， 公司型基金以發行股票作為募資手段，投資人購買的是股份，依照股份享受公司投 資成功的獲益；契約型投資公司以成立證券投資信託基金作為募資手段，投資人購 買的是受益憑證，依照契約與受益憑證享受公司投資成功的獲益，因此，似乎難以 完全適用相同的法規內容進行管制。而募資的方式也一併影響到投資人權利的保 護方式，公司型基金之投資人的法律地位是股東，可能享有公司法與章程賦予的股 東權利；相對地，契約型投資公司之投資人的法律地位是契約當事人，除非法律另

368 證投法第 8 條第 1 項：「經營證券投資信託業務、證券投資顧問業務、全權委託投資業務、基金 保管業務、全權委託保管業務或其他本法所定業務者，不得有下列情事：一、虛偽行為。二、詐欺 行為。三、其他足致他人誤信之行為。」

外補充，否則僅有契約上權利得以主張，故在管制上可能得區分為兩種類別，使兩 種投資公司之投資人適用不同的權利主張途徑。本文認為應可在證券投資管理行 為之下，以「募資方式」作為適用兩種管制類別的區分方式，如以發行股票為募資 方式者，應適用公司型基金的管制內容；如不發行股票、另以契約募資者，應適用 契約型投資公司的管制內容。調整以後的法規架構如圖表 11：

圖表 11 本文建議修正之證投法架構（二）

藉由這種區分方式，一方面可以明確區隔公司型與契約型兩種公司的主要特 徵，同時確立公司型與契約型投資公司兩者在法律上的地位，消除法律適用的模糊 地帶；另一方面也給予法律彈性設計的空間，可基於募資方式、投資人與投資公司 之間的法律關係設計不同的法條內容，不至於產生類似「非股東卻有股東保護」、

「非受益憑證卻有受益權」的問題，減少日後透過主管機關函釋去擴大或限縮解釋 導致法規複雜與艱澀的可能性。

誠如第三章第二節第三項所述，全權委託投資在我國目前的法規架構下定位 尷尬，定義上包辦了公司型與契約型的投資公司，但具體規範內容又與證券投資信 託類似，既然如此，將之作為證券投資管理下的一種子類型，架構上似乎較為合理，

然根據前述修法建議，由於全權委託投資的定義已被挪用至證券投資管理之中，故 需要重新定義來描述此一行為。

參考全權委託投資與證券投資信託或投資公司之間的主要差別為「個別設帳」

或「集合管理」，既然如此，定義上應兼含應證券投資信託、投資公司之特性及個 別管理之特性，定義為「本法所稱全權委託投資，指募集或私募資金，按客戶別設 帳，從事於有價證券、證券相關商品或其他經主管機關核准項目之投資或交易」。

此外，在新架構之下，證券投資顧問與證券投資管理行為的區隔標準為「投資決策 權」，則全權委託投資業務既然亦牽涉到資產管理與具體決策，證券投資顧問業者 在概念上應不得涉入此種業務，因此應規範於證券投資管理行為之下，藉此區隔兩 種行為的不同性質。調整後的法律架構如圖表 12：

圖表 12 本文建議修正之證投法架構（三）

至於證券投資公司或證券投資信託以集合設帳方式所進行的募資與投資行為，

由於股份、信託投資基金本身即有集合性的特質，因此似乎無須額外給予其定義進 行區分。

依照上述方式將證投法進行重整，可以解決證投法原先打擊範圍過小的問題，

並且保留既有的證券投資信託及全權委託投資內涵，減少法規變動的衝擊。但如同 前述，公司型基金難以直接適用我國證券投資信託的規定，必須依其架構設計另外

並且保留既有的證券投資信託及全權委託投資內涵，減少法規變動的衝擊。但如同 前述，公司型基金難以直接適用我國證券投資信託的規定，必須依其架構設計另外