第七章 結論
第二節 研究發現
國
立 政 治 大 學
‧
N a tio na
l C h engchi U ni ve rs it y
第二節 研究發現
本節依序說明第三章至第六章實證結果，包括人民幣國際化程度的測量、人 民幣資本帳開放程度的測算、人民幣國際化影響因素的實證分析，以及人民幣國 際化前景的預估。
壹、 人民幣國際化程度的測量
本研究先行依據既有文獻與資料的可取得性，以挑選出可以測量貨幣國際化 程度的12 項指標。其次再利用主成分分析（PCA）以計算出這 12 項貨幣國際化 程度測量指標的權重。最後，本研究將12 項測量指標的分數乘以各自的權重，
以計算出33 種貨幣的國際化程度，並分析人民幣國際化程度的世界排名。（見表 7-1）
表7-1：貨幣國際化程度測量指標及其 PCA 權重
項目類別 PCA 權重
國際債券（Bond） 0.0879
國際貨幣市場工具（MMI） 0.0866
利率衍生性金融商品（IRD） 0.0865
盯住匯率體制（PERR） 0.0844
外匯衍生性金融商品（FED） 0.0840
世界外匯市場每日平均交易總額（FET） 0.0835
貿易計價（TI） 0.0834
各國境內銀行對非本地居民價值的外幣債務（BDCL） 0.0831 各國境內銀行對本地居民與非本地居民的外幣債權（BFCA） 0.0819
外匯儲備（Reserves） 0.0816
各國境內銀行對本地居民與非本地居民的外幣債務（BFCL） 0.0799
各國境內銀行對非本地居民的本幣債權（BDCA） 0.0772
資料來源：本研究自行整理。
據此，本研究測量，2009 年人民幣國際化程度（CIDI）0.06 個百分點；與
‧ 國
立 政 治 大 學
‧
N a tio na
l C h engchi U ni ve rs it y
國際化程度與主要國際貨幣（美元、歐元、日圓與英鎊）的差距還很大，至少維 持在10 個百分點以上。
不僅如此，人民幣的國際化程度也落後於其他先進國家的貨幣──加拿大幣、
澳幣，以及瑞典克朗，甚至也遜於南非蘭德、俄羅斯盧布，以及印度盧比等開發 中國家所發行的貨幣。
我們不禁要問：為何愈來愈多的政府官員與經濟學者紛紛關注人民幣的國際 地位？因此，本研究試圖透過資本帳管制此一原因，以解釋當前人民幣國際化程 度與人民幣國際化前景之間的落差。
貳、 人民幣資本帳開放程度的測量
本研究利用PCA，以計算 AREAER 資料庫中的 40 個資本帳管理項目之權 重，其次再將40 個次分項指標的分數乘以各自權重，以求得 33 種貨幣的資本帳 開放程度（CAOI）。（見表 7-2）
PCA 的實證結果顯示，人民幣的資本帳開放程度從 1999 年的 19.6％下降至 2001 年的 6.5％，2002 年雖略微反彈至 8.8％。但從 2003 年開始，中國政府便持 續加強資本帳的管制。截至2009 年年底，人民幣的 CAOI 為零。這表示：人民 幣是世界上管制最為嚴格的貨幣。
相對而言，主要國際貨幣的資本帳都維持一定的開放程度，美國的 CAOI 最低，CAOI 為 73.2％；歐元、日圓，以及瑞士法郎也都維持在 78％至 79％之 間；英鎊的 CAOI 最高，達到 98.9％。換言之，各主要國際貨幣的資本帳開放 程度至少都在70％以上。
‧
‧ 國
立 政 治 大 學
‧
N a tio na
l C h engchi U ni ve rs it y
否為人民幣維持幾近完全資本管制所導致？而這有賴更為嚴謹的計量經濟之實 證分析。
參、 人民幣國際化影響因素的分析
本研究進一步利用固定效果模型（LSDV），以檢證影響人民幣國際化的各 項經濟因素。本研究發現，LSDV 由於在解釋變數中加入先行 1 期的被解釋變數
（LagCIDI），進而產生內生性問題，意即解釋變數與殘差項呈現高度相關。這 會造成OLS 估計結果不具不偏性、一致性與有效性。
因此，本研究改採SGMM 進行修正。從模型穩健性檢測的結果來看，SGMM 無法拒絕Sargan Test（工具變數有效性的虛無假設），以及 Breusch–Godfrey Test（殘差序列自我相關檢定的虛無假設）。這表示：本研究的實證結果具有相 當的可信度。
進一步來看，國內生產總值比重（GDPR）、先行1 期的被解釋變數（LagCIDI）、
匯率波動率（EXVolatility）、外匯市場交易總額比重（FxturnoverR），以及資本 開放程度（CAOI）對於貨幣國際化程度都具有顯著的正向關係。反之，通貨膨 脹率（Inflation）與匯率升值幅度（EXapreciation）則對貨幣國際化程度具有顯 著的負向關係。（見表7-3）
‧ 國
立 政 治 大 學
‧
N a tio na
l C h engchi U ni ve rs it y
表7-3：人民幣國際化影響因素的實證結果
項目類別 SGMM
FxturnoverR 2.228***
LogCIDI (-1) 0.441***
EXVolatility 0.029***
Inflation -0.057***
GDPR 0.700***
Exapreciation -0.002*
CAOI 0.032***
註：
3. 被解釋變數為 ( 00 ⁄ )。
4. ***表示 1％顯著水準，**表示 5％顯著水準，*表示 10％顯著水準。
資料來源：本研究自行整理。
肆、 人民幣國際化前景的預估
根據第三章至第五章的實證結果，本研究進一步預估漸進資本開放下人民幣 國際化程度。首先，本研究梳理人民幣資本帳的開放進程；其次，本研究依據 SGMM 的實證結果，並利用發生機率（odds ratio），以不同開放情境下的人民 幣國際化的前景。
本研究發現，依據 SGMM 以預估人民幣國際化的前景，在其他條件不變的 前提上，如果中國完全開放資本帳，則人民幣將取代加拿大幣，躍居世界第 7 大貨幣，發生機率為71.5％。
在梳理完本研究的實證結果之後，以下將進一步與既有文獻進行比較分析，
並說明實證意涵。
‧
Chinn and Frankel（2005） 3.690** OLS Chen and Peng（2010） 0.935*** OLS（LSDV）
Lee（2010） 1.4570*** OLS（隨機效果模型）
宋曉玲（2010） 1.489* SGMM
孫海霞、楊玲玲（2010） 35.493*** SGMM
Subramanian（2011） 13.85*** OLS
張建波（2011） 59.415*** OLS（LSDV）